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导读：今年金融业主线为供给侧结构性改革，今年亦是资管新规落地后的第一年，银行理财子公司将陆续获批落地，机构供给增加，新机构如何开拓市场，存量机构如何应变，都是未知数，行业格局正在生变。7月20日，2019年中国资产管理年会在上海外滩W酒店举行，本届主题为“金融供给侧结构性改革与高质量发展”。

来源丨21世纪经济报道（ID：jjbd21）

如果说去年各个机构还在“看转型”，那么今年就是“真转型”阶段。真转型阶段，各个机构如何在各个方面调整以适应新规，成为行业的关注焦点。

今年金融业主线为供给侧结构性改革，今年亦是资管新规落地后的第一年，银行理财子公司将陆续获批落地，机构供给增加，新机构如何开拓市场，存量机构如何应变，都是未知数，行业格局正在生变。

在此大背景下，7月20日，由数字化智库型财经媒体领导者《21世纪经济报道》主办，与浦发银行联合主办的“2019中国资产管理年会”通过资管领袖系列报道、年会交流、研究报告等多维度活动，与国内外资管机构深入探讨行业发展前景。

7月20日，2019年中国资产管理年会在上海外滩W酒店举行，本届主题为“金融供给侧结构性改革与高质量发展”。

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新格局正在建设：金融供给侧结构性改革与高质量发展

资产管理业旧平衡已被打破，新格局正在建设。新规落地一年有余，新格局之下，当下的资产管理如何展开？新规后，资管产品风险逐渐释放，投资者群体受到一定冲击，财富管理逻辑有何新动向？宏观以及外部环境日益复杂，金融市场几经扰动，如何把脉股市、债市、房地产和产业投资，新的方向在哪里？

来自上海市政府、央行、银保监会以及行业协会、上交所等机构相关人士阐述了自己的看法。

金融委办公室秘书局局长陶玲：坚守初心和使命，资管行业行稳致远

金融委办公室秘书局局长陶玲在21世纪经济报道主办的2019中国资产管理年会上表示，2019年，是防范化解重大金融风险的关键之年。下一步，资产管理行业要坚守初心和使命，深化改革。如何才能行稳致远？主要看以下几个方面：

金融委办公室秘书局局长陶玲

一、 各方形成最大共识，转型已现成效

 2019年以来，行业转型升级取得了成效，表现为：监管制度体系正在全面形成。在2018年颁布的资管新规框架下，理财新规、证券私募资管新规等陆续出台，资金信托管理办法等正在研究制定，规则标准的基本统一正在实现。资管业务综合统计体系也已建立，行业整体数据不再底数不清，截至2019年一季度末，我国金融机构资管产品余额近80万亿元。通道类产品大幅收缩，杠杆率保持稳定。多层通道业务明显下降，以钱炒钱、资金空转的情况得到一定遏制。产品净值化程度提升，期限错配有所降低。机构既有竞争又有合作。竞争主要体现为银行理财子公司设立，成为资管行业中的一支独立的专业化力量，未来行业竞争必将加剧。竞争的同时也有合作，各类机构探索资金募集、投资能力优势互补型的合作将成为主流。     

而更大的收获是，资管新规发布实施以来，经过一轮又一轮的交流、甚至交锋，各方面已形成最大共识。首先，资管新规的基本要求不能变。补起资管行业制度短板，是治理影子银行的重要举措资管新规：要打破刚性兑付，回归代客理财本源；要规范非标和资金池，切实防范流动性风险；要限制多层嵌套，降低产品复杂程度；要加强投资者适当性管理，提高投资者、产品和所投项目的适配度。通过上述措施，做到风险可隔离、风险可计量、风险可承受。这些都是资管行业回归本源的基本要求，是行业长期健康发展的核心原则。我们注意到，曾经一度呼吁政策松绑的声音，已经平静下来，各类机构都在集中精力，研究如何在新的监管环境下，推进机构和业务转型。

同时，各方也充分认识到，落实整改难以一蹴而就，需要积极稳妥推进。资管新规规定了过渡期，监管部门要求各机构提出整改方案，做到实事求是，不搞“一刀切”，充分考虑机构情况，给予政策配套。整改是否到位，是否成功，要以是否实现了规范发展、是否提升了服务实体经济水平为判断标准。

此外，各方也都希望，推动监管合作，形成监管合力，继续统一规制，公平竞争，消除制度性洼地，促进不同资管机构发挥各自专长，分工合作，进行差异化竞争，而不谋求制度性优势，不重回监管套利。

二、 挑战依然严峻，整改仍在路上

行业转型的决心很大，信心也足，但也不可否认，挑战依然严峻，概况起来，存在以下几“难”：

一是存量资产处置难。对于2020年底过渡期结束时未到期资产，如何整改，大家想了很多办法，包括协商提前收回，表外回表，非标转标等。但表外回表需要计提风险资本，部分非标资产是股权投资，还有一些投向重大基础设施建设项目，期限长、收益低，难以通过新产品承接，也难以回表。 

二是新产品发行难。过渡期内新老产品共存，公众投资者普遍偏好期限短、收益稳定的老产品，对长期限、净值型的新产品接受度不高。这使得目前，商业银行推出的大量新产品以现金管理类产品为主，与货币市场基金相似，其稳定性和监管都面临新的考验和要求。

三是股权投资难。我国融资体系以间接融资为主，过去银行理财资金也主要投资债权类资产，一些股权投资实际上是“名股实债”，股权融资供需缺口仍然很大。从实体经济的需求看，如何将沉淀在银行体系的资金，从短期化转变为长期稳定资金，引向直接投资领域，需要做到投资者与投资风险相适配，需要提高对股权投资的风险管理水平。

同时，居安思危，我们不能忽视的是，一些资管产品不做具体的风险分析和管理，而是基于同业信仰、牌照信仰，盲目投向高风险资产，成为风险链条的一环。强化资管产品监管，需要准确识别和防控风险，不仅要关注单个机构单个行业，也要有维护金融市场稳定的整体眼光。

三、坚守初心和使命，推动资管行业改革

应对挑战，靠的是对初心和使命的坚守。金融业的初心和使命是防范金融风险，服务实体经济，这也应当作为引领资管行业的根本宗旨。坚守初心与使命，我们不仅要继续坚定不移、积极稳妥地落实新的监管制度，还要从经济金融发展全局出发，深化资管行业改革。

一是坚持服务实体经济。资管行业的发展定位，从融资端讲，要为人民服务，满足广大人民群众的财富保值增值需求；从投资端讲，要满足实体经济的融资需求，助力民营、小微企业发展，助力经济转型升级。要根据企业生命成长周期，提供债权、股权相互配合的融资方式，满足企业创立、成长、成熟、并购等不同发展阶段的需求。要改变过去大量的类信贷、刚性兑付的业务模式，大力发展直接融资，特别是股权投资，降低杠杆水平和债务风险。

二是坚持稳健的经营观。资管行业过去存在的乱象，与监管标准不统一有关，与行业经营理念和模式扭曲也十分密切。从实践看，不论是机构本身，还是业务和产品，如果过于激进，快速扩张，违背发展规律，都不会有好的结果。未来，如果行业仍然以规避监管、投机套利为动力，以追求超高速发展、超高收益为目标，那又会衍生出新的乱象和变形做法。为此，必须坚守业务本源，强化稳健经营，以追求质量代替追求速度，保有匠心和耐心，做应该做、能做好的事。

三是坚持真实的风险管理。部分资管产品管理人不履职尽责去了解客户和资产，而是以收益高低决定是否投资，一旦出现风险又非理性地停止所有业务，增加了自身和市场的脆弱性。对此，要吸取教训，要重视金融市场是一个有机的生态系统，防控风险，不能用明股实债、抽屉协议、风险外包的“懒”办法，而要求真务实，加强对风险的分析判断，按照风险实质进行风险定价。资管行业不做风险的传递者和放大器，要成为金融市场的“正能量”。

四是坚持审慎包容监管。与全社会丰富的投融资需求相比，资管行业仍是一个供给不多元充分的行业，理财子公司等新型理财机构的出现，机遇前所未有，挑战也前所未有。金融管理部门将坚持审慎性，坚守风险底线，坚决纠正各种违法违规行为。同时，也将保持必要的包容性，尊重行业发展的客观规律，持续优化监管规则和监管方式，加强监管协调，稳定市场预期。

五是坚持以扩大开放促进繁荣。一个成熟的资本市场，需要有丰富的投资者结构。从实践看，外资资管机构往往管理规范，资产持有平均周期长，客户服务理念也比较先进。引入外资资管机构，既可以为不同需求提供更多的产品供给，也可以增加资本市场的机构投资者，提升资本市场投资行为的理性。国内各类资管机构，也能够对标国际水平，取长补短，提升管理能力，促进业务升级。为此，要推进资管行业的对外开放，更好地服务于我国的经济社会发展，服务于资本市场改革。金融管理部门将不断完善政策措施，增强开放条件下的经济金融管理和防风险能力。

最后，我想说，资管行业是一个多年高速发展、积累了不少问题的行业，也是一个优势突出、前景光明的行业。能不能成为金融体系的重要一极，服务于高质量发展，取决于整个行业能否坚守初心和使命，准确定位发展方向，解决好存在的矛盾和问题。这需要大家共同努力。

银保监会首席律师刘福寿：稳步推进资管业务改革，更好服务实体经济高质量发展

在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上，中国银行保险监督管理委员会首席律师刘福寿表示，银保监会将持续鼓励和引导金融机构推进资管业务改革，更好服务实体经济高质量发展。

中国银行保险监督管理委员会首席律师刘福寿

对此，刘福寿强调以下几点：

一、坚持服务实体经济是金融业的初心使命

按照党中央、国务院的工作部署，银行业保险业认真贯彻落实新发展理念，持续优化机构体系、市场体系、产品体系，努力为实体经济和人民生活提供更加优质高效的金融服务。

金融体系结构持续优化，逐步形成多层次、广覆盖、差异化的银行保险机构体系。商业性金融、开发性金融、政策性金融与合作性金融合理分工、相互补充。民间资本有序进入银行业保险业。2018年末中小银行超过4000家，乡镇银行机构覆盖率达到96%，全国行政村基础金融覆盖率为97%，不断健全金融支持实体经济的“毛细血管”和“微循环系统”。金融服务和产品不断丰富。针对大中小型企业、零售消费者、产业链、境内外、投融资等多领域、多类型客户的银行产品体系日趋完善。积极运用互联网、大数据、云计算等信息技术，拓展银行卡、电子银行、智慧网点功能，提高服务效率，延长服务时间，增强金融服务可获得性。普惠金融服务水平持续提升。截至2019年1季度末，小微企业贷款余额34.77万亿元，其中普惠型小微企业贷款余额9.97万亿元；涉农贷款余额33.71万亿元，其中农户贷款余额9.56万亿元；扶贫小额信贷余额2421亿元。我国金融体系稳健运行，为全面深化改革、推动经济高质量发展提供了坚强保障。

二、资管行业服务实体经济大有可为

经过十几年的高速发展，资产管理已成为金融业务的重要组成部分。资管行业已初步形成银行、保险、信托、证券、基金等多种资管业务分工协作、优势互补和良性竞争的市场格局。2019年3月末，我国金融机构资管产品规模约为79万亿元，其中，银行理财产品余额22万亿元，保险资管产品余额2.6万亿元，信托公司资金信托余额约19万亿元。资管行业作为我国金融业重要力量，主动适应和支持实体经济高质量发展，既是抓住历史新机遇、实现改革转型的必要基础，也是强化自身竞争实力、防范化解风险的有效途径。

在服务经济转型升级方面，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。目前，经济正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，从资源密集型、劳动密集型产业为主向技术密集型、知识密集型产业为主转变，努力提升产品和服务的技术含量及其附加值，更加注重生态涵养和环境保护，限制高排放和高污染行业。推动高质量发展是当前和今后一个时期，金融业规划战略方向、优化体制机制、推进改革创新的根本要求。

资管行业具有市场敏锐、机制灵活、专业细分程度高等特点，有利于在变革环境中积极主动适应实体经济需求变化，持续优化改进经营策略和业务模式，通过市场化专业化的管理方式和资源配置机制，创新更加多样化的金融产品和服务，不断满足我国经济高质量发展提出的新需求、新目标。

在优化金融供给结构方面，我国正在加快建设一个金融与经济和社会发展良性循环的融资结构体系，发展直接融资是其中的重要环节。融资市场体系需要更好地适应企业生命周期，合理通过银行信贷、债券股票、风险投资等多样化的投资方式，满足不同发展阶段企业具有不同性质和特点的融资需求。这需要进一步拓展各类金融市场的广度和深度，丰富金融工具，提升投融资对接效率，更充分地发挥市场在价格发现中的决定性作用，更好地保障金融资源投放到实体经济最需要、最适宜的领域中去。

资管机构和资管产品一直是金融市场的重要参与者，在深化直接融资体系改革、提高直接融资比重中发挥着重要作用。广大资管机构通过做好战略规划，培育专业能力，围绕实体经济的需求，创造、使用、管理好各类金融工具，更加科学、高效、精准地汇集、运用投资者资金，成为金融市场中长期稳定专业的机构投资者力量。

在助力居民财富增长方面，拓宽居民劳动收入和财产性收入渠道已成为新的发展要求。资管行业肩负着汇集公众资金、受托管理财富，为老百姓财产保值增值的重要职能。2018年，全国居民人均可支配收入达到2.8万元人民币。面对人民群众日益增长的多元化、高层次投资需求，更需要金融业，特别是资管行业提供差异化、个性化、专业化的金融产品和服务，满足不同家庭结构、年龄层次、收入水平、风险偏好的财富管理需要。资管行业需要在基本储蓄与专业投资之间，提供谱系完整、种类丰富、层次清晰、相互补充的投资选择，让老百姓共享资管行业发展的红利。

三、推进银行理财改革更好服务实体经济

银行业保险业资管业务是行业内的重要力量，占资管市场总规模一半以上。当前，推动银行理财业务转型是监管部门的一项重要任务，理财子公司是关键着力点。在过去十几年里，我国商业银行开展的理财业务发展迅速，截至2019年1季度末，非保本银行理财产品总规模达到22万亿元，在资管行业中占比24%，约为商业银行总资产的10%，是资管业务和银行服务的重要组成部分。资管新规、理财新规发布后，银行理财业务开始按照监管导向有序调整，主动纠正期限错配问题，持续压缩同业理财规模，积极开展产品净值型转型，优化投资结构，改善嵌套投资情况，总体呈现出更稳健和可持续的发展态势。目前，理财资金的债券投资占债券市场总规模的16%，公司信用类债券投资占对应市场规模的37%。银行理财通过合理配置债券、非标准化债权类资产、权益类资产等方式，积极支持了实体经济发展。

作为资管领域的实践者和创新者，下一步，银行理财需要适应金融供给侧结构性改革要求，抓住经济高质量发展的转型机遇期，以落实资管新规为契机，锐意进取，深化改革，加快转型，努力为广大投资者和实体经济提供更高质量服务。

一是要坚持可持续发展的战略方向。我国商业银行内部开展的理财业务从无到有，保持了快速发展，在支持实体经济、满足投资者多元化需求等方面发挥了积极作用。未来，我们将继续完善优化监管规则，筑牢制度栅栏，推进银行理财业务改革。我们将坚持正本清源、回归主业的原则，要求银行理财真正承担起受人之托、代客理财的专业中介责任。禁止资金池，防范影子银行风险和流动性风险，不依赖隐性担保和垫资刚兑，避免过度承担、掩盖和延后投资风险，消除多层嵌套，抑制通道业务。坚守“卖者有责”基础上的“买者自负”定位，真正将理财产品风险和收益传递给投资者。

二是要坚持畅通投融资渠道的功能作用。银行理财业务在产品端联系着广大金融消费者分散多样的投资需要，在资产端联系着实体经济广泛复杂的融资需求。下一步，需要通过专业化、精细化的资产管理服务，提升金融资源配置效率，缩短投融资衔接的中间链条，更好地发挥市场化定价功能，满足实体经济中不同成长阶段和风险特点的金融需求，提高投资者投资金融产品的合理回报。

三是要坚持创新与风控并重的发展思路。银行理财需要树立健康的创新文化，在依法合规、风险可控的前提下积极研发投放新产品，提高服务效率、降低服务成本，增强自身的运营管理能力。同时，银行理财应当为客户履职尽责，加强信用风险、市场风险、流动性风险和操作风险等方面的全方位管控，按照穿透原则有效识别最终投资者和底层资产，确保风险“看得准、算得清、管得住”。

四是要坚持维护投资者合法权益的服务理念。银行理财业务担负着广大投资者的财产托付，承载着老百姓的信任。应当始终把投资者的利益和财产安全放在首要位置，“受人之托、忠人之事”。通过更细致的工作，准确评估把握投资者的风险偏好和实际承受能力。强化对代销渠道的管控，确保投资者适当性管理要求落到实处。重视对投资者的宣传教育，普及理财知识，培育风险意识，树立科学审慎的投资理念。

五是要坚持良性竞争协作的经营策略。从资管行业发展来看，各类资管机构在管理机制、经营理念、激励约束机制、投资运作和人才储备等方面各具优势和专长，总体上合作大于竞争。银行理财需要坚持差异化、特色化的发展理念，明确定位、扬长避短、错位竞争。加强与各类资管机构的分工协作，以广大投资者和实体经济需求为中心，做好优势互补和功能协同，共同创建良性竞争、有序协作的公平市场环境。

六是要坚持推进理财子公司的市场化专业化改革。2018年12月以来，银保监会已先后批准11家银行设立理财子公司，其中建信理财、工银理财、交银理财、中银理财四家理财子公司已获批开业。此外，我们还受理了多家商业银行申请；其他多家商业银行也正在结合战略规划和市场定位，开展申设理财子公司工作。我们将继续坚定不移地实施银行理财子公司改革，一以贯之地推动理财业务与银行母体的有效隔离，坚持理财子公司走市场化、专业化道路。同时我们在坚守风险底线的前提下，将保持必要的审慎性和包容性，尊重理财子公司发展的客观规律，持续优化监管规则和监管方式。

浦发银行行长刘信义：理财子公司是金融供给侧结构性的突破口之一

7月20日上午，在上海举行的“2019中国资产管理年会”上，浦发银行行长刘信义致辞自去年“资管新规”正式出台以来，理财子公司开始陆续筹备，在这个重要的时间接口，能够举办这一次年会，有非常特殊的意义。

刘信义表示，如何做好理财子公司的发展规划，实现差异化竞争，更好服务实体经济，是当前业界普遍关注的一个话题。浦发银行在这方面的思考有如下思考。

浦发银行行长刘信义

首先，银行理财子公司应该坚持市场化、差异化、国际化发展道路。

理财子公司作为独立的资产管理机构，在国内尚处于起步的阶段，没有成功的经验可循，既要学习国外资产管理机构的先进经验，也要结合我国的实际情况。总体来看，要坚持市场化的转型、差异化的竞争和国际化的扩展发展之路。

一是，银行理财子公司要脱离母行实现独立的市场化运作。在管理体制上需要向市场化机构看齐，包括组织架构、考核激励机制、人才的引进和淘汰等方面都需要有充分的市场化原则，营造竞争有序的企业文化，吸引市场上优秀的人才。在业务模式上也要顺应市场的需求。从传统的商业银行的“信贷文化”向“投资文化”转变，包括风险管理、决策流程、产品设计、投资策略等，都要符合受托管理的业务逻辑。

二是，银行理财子公司需要确定差异化的竞争方向和实现路径。一方面，银行理财子公司自身需要确立区别于商业银行传统理财业务的专业化发展方向；另一方面，银行理财子公司也需要立足自身的优势和特点，寻求个性化、特色化、差异化的竞争方向，通过错位竞争，实现合作共赢。

三是，银行理财子公司可以通过国际化战略，扩展业务边界。从国际领先的资产管理机构的经验来看，跨市场的业务拓展，不仅可以扩展客户来源，扩大市场份额，而且可以有效的满足客户全球化资产配置的需求，分散投资风险。更重要的是，可以与国际上先进的机构开展合作，学习他们先进的管理经验。因此，走国际化的道路是一流的理财子公司的重要战略走向。

其次，银行理财子公司重点要处理好五个方面关系。

一是，要处理好存量转型和增量扩展的关系。轻装上阵是理财子公司扩展业务的理想选择，但是存量业务的转型也是各家银行都需要正视的客观问题。在理财子公司运营之初，需要实现存量转型和增量扩展的有序衔接，找到合适的平衡点。

二是，要处理好集团协同与市场化运作之间的关系。当前依靠母行的资源，发挥集团的协同优势，是理财子公司生存的支撑和保障。但是从长远来看，理财子公司必须加快打造出独立面对市场的能力，实现市场化运作，这才是未来实现可持续发展的前提和基础。

三是，要处理好子公司与母行之间的关系。理财子公司成立以后，原有的资产投资的流程和产品销售的模式都将会发生较大的变化，分行为子公司提供资产的流程和考核分润机制以及母行自销产品、代销产品之间的关系，都需要进行重新的、合理的机制设计和过渡性的安排。

四是，要处理好集团子公司之间的关系。很多银行集团都设有不同类型的资管子公司，包括公募基金、信托公司等。理财子公司成立以后，在业务上面如何实现与这些兄弟子公司之间的错位竞争，并充分发挥各自的优势、互补效应，是一项非常重要的课题。

五是，要处理好远期规划和近期目标之间的关系。理财子公司的发展是逐渐完善的过程，但是在筹备和设计的初期需要给未来的公司战略定位、客户和业务定位、投研体系、风控体系、系统架构、体制机制等方面的重要事项进行长期的、系统性的规划和思考，并确立分阶段实施步骤。

刘信义表示，对银行理财子公司筹建，提出两点建议。

一是，建议将银行理财子公司作为金融供给侧结构性的突破口之一。

银行理财子公司依托于母行的资源优势，可以整合各类金融机构、集合各类业务，为客户提供全面的金融服务解决方案。使得理财子公司在改善融资结构、支持小微和科创型企业融资、服务实体经济方面有着天然的优势。建议监管机构，一方面在市场准入、税收优惠、机构合作等方面给予理财子公司以平等的市场待遇。另外一个方面，在产品创设、股权投资、非标资产估值、期限匹配等方面，能够充分考虑银行理财子公司的个性化的特点，引导理财子公司为企业提供有别于传统信贷的投融资解决方案，把银行理财子公司作为供给侧结构性改革的突破口之一。

二是，建议同业之间抓住机遇、协同合作，更好的承担金融服务实体经济使命。

展望未来，国内资管市场竞争将日趋激烈，但这个竞争不是零和博弈，将来是在竞争基础上的合作共赢。理财子公司应该主动的拥抱市场，基于各自的专业化优势，加强与各类金融要素市场、各类同业机构的紧密合作，强化创新引领，为客户提供更全面、更新、更优的综合服务，真正实现金融更好的服务实体经济的最终目的。

中银协白瑞明：应适时出台存量资产妥善处理政策，给予银行理财同等税收优惠政策

7月20日，在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上，中国银行业协会副秘书长白瑞明指出， 目前银行在理财业务转型发展过程中还面临一些困难，比如存量资产处置、银行理财税收、子公司产品运作等问题。

中国银行业协会副秘书长白瑞明

为此，他对银行理财业务转型提出建言：

一是适时出台存量资产妥善处理政策。根据各家银行资产处置具体情况，按照“一行一策”监管思路，针对性出台存量非标及股权资产妥善处理政策，确保理财转型工作平稳推进。

二是给予银行理财同等的税收优惠政策。目前我国不同资管产品的增值税征税标准存在差异，公募基金产品享有增值税免税优势，而银行理财产品仍需按3%税率全额缴纳。建议相关部门能够推动统一不同市场参与主体的税负标准，实现公平对待，使银行理财产品的税收征收规则与公募基金保持一致，以利于将产品投资收益更多让渡给投资者，支持理财业务的转型。

三是进一步明确理财子公司产品运作方面的相关规定。包括明确理财产品的外部审计要点和审计评价标准；出台过渡期净值型产品转移至理财子公司的操作指引；进一步明确子公司风险准备金的核算规则等。

下半年怎样投资才大概率赚钱？详解新格局下的大类资产配置

2018年以来，权益市场和固收市场均出现大幅波动，并随着保护贸易主义升级、去杠杆进程，带来金融市场阶段性大幅波动，这给传统资管机构增大了资产配置难度，如何在在波动的市场环境中降低投资风险，选择价值型、或者交易型的投资策略。如何看待宏观经济形势？如何看待股市债市下半年投资趋势？如何寻找新的投资机会，规避风险？

鹏扬基金杨爱斌详解大类资产配置策略

7月20日，在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”之大类资产配置主题分论坛上，鹏扬基金总经理杨爱斌从经济增速、通货涨跌、资金面水平、风险溢价高低四个方面透析大类资产配置框架体系。他认为，未来3-6个月，对低评级信用要保持谨慎，可转换债券看多、对A股看多，对美股看空、大宗商品总的来说谨慎，对黄金看多。此外，他表示，在流动性很充裕的时候，违约的风险还没有根本性消除的时候，一定要追逐高质量的东西。 

鹏扬基金杨爱斌

“三驾马车”寄冀内需 

杨爱斌认为，今年下半年投资后力或面临不足、出口前景不明、内需主要寄希望于消费，经济增速第四季度大概率可能低于预期，“这点来说，似乎对债券要更友好一点，对偏经济周期的股票似乎要负面一点”。

他分析称，今年基建政策非常积极，总的来说是找投放、找实施的格局，但因为上半年的力气该打的都已经打了，下半年反而没有后劲，所以他认为下半年基建可能还有托底的作用，但托底的效应一定比上半年低。

出口方面，杨爱斌说：“因为全球经济都是往下走的，而且中美贸易战仍然是悬而未决，有长期化的趋势，所以从这点来说，出口也似乎是看不出明显好转的迹象。”

据商务部官网数据显示，2019年年上半年，我国进出口总值21611.5亿美元，同比（下同）下降2%。其中出口11711.5亿美元，增长0.1%；进口9899.9亿美元，下降4.3%；贸易顺差1811.6亿美元，增长33.9%。

经济重要指标中国制造业采购经理指数（PMI）3月份的时候有明显的反弹，但5、6月份迅速回到了前期最低点，据国家统计局，2019年上半年各月的PMI指数中，有4个月都处在荣枯线以下。杨爱斌指出，这是一个经典的需求在往下走，库存在往上走的组合结构，如果是这样的结构，意味着我们未来的经济面临的应该是下行的压力。

关于房地产投资，统计局数据显示，2019年上半年全国房地产开发投资61609亿元，同比增长10.9%。杨爱斌表示，上半年经济超预期最主要是房地产的投资，对于下半年的情况，“我们鹏扬的观点认为下半年房地产投资大概率降到6%以下，也就是打个对折。”

做出该判断的原因在于，首先，房地产销量现在是负增长；其次，土地购置的高增速不可持续；第三在于棚户区改造的政策调整，货币化的安置过去是60%，今年降成30%；而且现在中央对房地产政策总的来说是全面收紧。

以上，杨爱斌称，最看好的还是消费。据商务部，上半年最终消费支出增长对经济增长的贡献率达到60.1%，预计下半年消费市场将保持平稳有升态势。

7月15日，国家统计局新闻发言人就2019年上半年国民经济运行情况答记者问中指出，经济增长越来越多的依靠内需的增长，越来越多的依靠消费的壮大，中央也指出来要把更多的精力放在培育和壮大国内市场上。 

通货膨胀、流动性、风险溢价对股债的影响 

今年上半年居民消费价格CPI同比上涨2.2%，扣掉食品和能源的核心CPI上涨1.8%。杨爱斌认为称，对通胀根本性看法为只有表面上的通胀，事实上真实的是通缩风险，并押注未来两年工业品价格、大宗商品价格是往下的，价格往下对于大类资产配置有一个最重要的指示意义就在于股票也会好、债券也会好。

市场流动性这块，杨爱斌指出，因为中美贸易战的2.0，中国央行5月份开始，一改3、4月份流动性回收的态势，大量投放流动性，且大幅度买入一些资产，增加市场流动性。

然而，今年上半年因为某城商行事件导致银行间流动性出现结构性紧张，包括地产政策的收紧，实际上是收缩了实体信用的供给。这样的结果会导致实体，也就是说信用在收紧，但货币在放松。他认为，这种格局通常对无论是股票还是债券都是一个正面的结局，流动性充裕，最后一定会流入债券市场、股票市场。

关于信用风险溢价，杨爱斌团队通过观察指标得出，某城商行事件出现之后，弱资质的金融机构负债成本在上升，无论是产业债还是城投债都出现了这样的状况，流动性溢价大幅度上升，信用委托利差没有上来，随着央行巨额流动性，流动性利差开始恢复、挤压，信用委托利差开始上升，预计这个情况会持续到年底，违约的风险会上升，流动性溢价会下降。

而股票风险溢价这块，杨爱斌认为，目前来看相对好的还是上证50和沪深300。

原因是，今年股票市场的牛市大的行业龙头、上证50和沪深300，还有一部分是盈利带来的增长；中小板、创业板他们股价的上涨全都是靠估值的提升，而盈利仍然是负增长。从这个意义上来看，这些风险溢价特别低的，股票类资产，未来可能还是面临着估值挤压的压力。

中信证券刘曼：资管行业正进入新旧动能转化关键时期

7月20日，在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上，中信证券资产管理业务董事总经理刘曼在大类资产配置主题论坛上做主题演讲时表示，当前资管行业与经济发展形态一样，正处于新旧动能的转化关键时期，以往的期限错配、监管套利、利差套利行为都在离场，很多机构开始专注风险定价与价值策略挖掘。

中信证券刘曼

在刘曼看来，当前银行理财业务的与转型，给券商与基金等其他类型金融机构带来新的合作影响。

“就资产方面而言，银行获取的资产类项目，无论是城投或基建，还是传统银行授信，主要是债券类资产，而券商在直接融资、资本市场的资产定价与交易能力，可以给银行带来新的资产端补充。”刘曼指出，在资金端，银行理财具有大量的客户基础，通过与券商、基金等金融机构的合作，同样可以满足不同类型客户个性化差异化的资产配置需求。

“比如券商做了很多场外期权，包括商品衍生工具，以及给客户定制的指数交易产品，都为客户带来全球化资产投资策略服务的能力，因此券商与银行之间可以形成非常丰富的合作空间和业务互补。”刘曼指出。

刘曼表示，随着银行理财子公司设立，其业务形态也会发生新的变化，主要表现在自主投资与委托投资并行，自主投资有点接近传统券商基金狭义的“托管业务”，从资产配置到顶层资产构建，形成策略与产品再卖给客户。委托投资则是银行理财子公司独立发展过程的新模式，即银行在上层做资产配置，下面的底层策略其实选择外部管理人进行相应资金管理，进而通过自主的资产配置+外部策略组合，形成一个自主品牌，构建丰富策略与产品体系平台，在激烈市场竞争中脱颖而出。

“事实上，银行理财子公司在资产端的布局，某种程度也是投行式资管转型。”刘曼进一步指出。因此它的发展可能会呈现三种模式，一是全能型资管，从上端的资产配置，到底端资产获取，到最后的资产估值清算，形成一个闭环操作系统，二是模式形态的持续丰富，通过一部分自主投资FICC，加之外部策略作为补充，形成FOF/MOM模式，三是一些中小机构可能会采取全委模式，但这未必是监管方面鼓励的。

不过，在这个发展过程，整个资管机构还需要解决诸多痛点，一是资管新规面世后，每个理财产品要单独建帐、单独开户，而且银行间交易所要开户，时间很长，给后期产品运作带来较大障碍，二是单一产品募集规模有限，不像原来资金池业务可以不断扩张规模，可能导致产品在资产获取谈判方面谈不到一个好价格，影响产品实际收益，因此有券商建议采取后端结合，通过将银行理财产品与其他资管产品整合，通过规模效应解决定价话语权被削弱、超额收益下降与流动性不足等问题；三是一些银行接受不了净值波动较大的产品，需要与之合作的券商、基金公司从产品设计与投资管理角色，平滑各个组合与投资品种的波动。

“就产品设计角度而言，目前一些金融机构在净值化产品估值方面采取成本法加一定封闭期的做法，因为期限套利不能做，通过成本法+拉长产品期限，可以实现时间换空间，最终达到客户预期。”刘曼指出，就投资管理角度而言，除了无风险套利与打新策略，金融机构还需要研发新的衍生品投资策略实现低波动性与较高收益性，投资具备投资价值的ABS资产证券化品种，以及开发不同策略FOF产品获取更好的风险收益比。

国投瑞银储诚忠：负利率下债券资产配置“短期看艺术，长期看定力”

7月20日，在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上，国投瑞银基金副总经理储诚忠在大类资产配置主题论坛上做主题演讲时表示，随着美联储与欧洲等国家央行开启新的货币宽松周期，全球将面临越来越大的负利率压力，这无疑对资产管理构成新的挑战。

国投瑞银储诚忠

“事实上，负利率有两个概念，一是真实利率（名义利率减去CPI），二是名义利率，也就是说当你买入10年期或5年期国债，将来收回的本金利息无法覆盖当年的成本。”他指出，数据显示，就名义利率发展历程而言，

这是名义利率，或者说名义到期的当前利率。只有1979年瑞士出现短期的负利率。1990年代日本也没有负利率，只是到0。真正的负利率是在2015年发生的，上一轮次贷危机爆发前后全球负利率债券规模最高达到了12万亿美元，然后跌到7万亿美元。截止到今年7月2日，负利率债券规模大概回到9万亿美元左右水准。

“目前我们注意到，随着全球经济增长压力加大，全球央行都在有意引导利率下行，引导负利率，与此同时，我们也看到美国长短利率倒挂再现，与政策利率倒挂，这让我们不得不思考以下几个问题，未来全球负利率的发展趋势如何，我们该如何做好资产配置。”他指出，全球而言，当前利率发展趋势与经济发展增速相对一致，比如名义利率与名义经济增速是匹配的，真实利率其实与实际经济增速也是匹配的。究其原因，一方面是各国央行开启货币政策宽松进程应对经济下滑，比如欧洲央行创造的准备金利率都是-0.2%，二是近年欧美等西方国家出现社会活动量下行，物流量、客流量各方面下行，人口增长力下行，GDP增长力下行，人均GDP增长力下行等状况，意味着利率中枢失准也将相应走低。 

至于负利率时代一旦再度来临，将对资产配置构成多大影响，储诚忠指，首先他比较看好今年的黄金白银表现，比如在负利率冲击下，黄金白银在今年具有交易性机会；二是可以配置当前收益率较高的10年期中国国债，尤其是当前中美利差达到111个基点，但配置债券需要考虑的一个问题是，未来数年是否还有机会再买到如此高收益的10年期中国国债，否则就得考虑配置高股息且现金流稳定的上市公司“替代”；三是短期而言，负利率对股市有一定提振效应，尤其是在当前政府减税降费推动下，上市公司的盈利能力将有所改善。

但就中长期而言，在债券配置方面，我们面对负利率环境，需要做到长期保持定力，短期保持艺术，才能获得理想的回报，股市配置方面或许不必悲观，因为负利率环境下，风险溢价、无风险收益率、政府刺激经济政策等方面的变化会给股市带来新的托底效应。

浦发银行副行长谢伟：银行理财子公司立足长远发展需五大突破

7月20日，在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上，浦发银行副行长谢伟在大类资产配置主题论坛上做主题演讲时表示，“资管新规”的一个重要导向，就是银行理财业务子公司化的运作。经过一年多的孵化，上个月陆续有多家银行理财子公司正式开业，还有不少正在筹备中。

浦发银行副行长谢伟

“就业务与市场而言，银行理财子公司设立将给银行资管业务带来不少明显变化，未来在不少方面还需要加强。”谢伟指出。

首先，银行理财子公司的设立，具有三大意义：

一是体现了资管业务转型阶段性成果，从2017年11月27日资管新规征求意见稿正式发布，资管行业在监管的引导下开启转型步伐。当前，各家银行的理财存量整改、新产品发行、组织架构调整以及相关制度、系统、机制等工作都在有序进行。银行理财子公司成立是一个标志性事件，综合体现过去600天以来行业巨大变化。

二是实现理财与表内业务的“物理”隔离，资管新规的重点就是实现银行理财业务的独立运作，与表内的业务严格风险隔离。银行成立理财子公司后，后者将作为独立法人机构进行独立管理，独立决策、独立核算。真正构建了理财与母行的防火墙，实现了与母行的“物理”隔离。

三是银行理财子公司设立在法律地位得以明确，可以进行市场化运作，发挥自身在完善投融资体系方面的专业化优势。一方面可以采用债券、股权、标准和非标以及组合等多种投资，同时满足不同类型客户对投资收益的要求，以及不同企业差异化投融资需求；另一方面也可以有效地整合资源，联合不同机构为客户提供多元化的投融资解决方案。

谢伟表示，银行理财子公司设立以来，短期内也面临三点不足：

一是理财业务定位转变不足。资管新规的一个核心要义就是实现理财业务回归本原，包括业务属性向真正的资产管理转变，和机构属性向独立的专业化机构转变。就当前的业务现实开展情况分析，成立理财子公司仅仅是银行走完机构独立的第一步，业务运作模式以及相关配套管理机制方面，还需要较长的路来走，尤其对标海外先进的资产管理机构，转型道路仍然漫长。

二是理财产品认知变化不足。打破刚性对付是资产新规的核心内容，势必改变投资者对理财产品的认知——由类存款产品向真正理财产品转变。很遗憾这点目前还没有实质性的改变。当前全市场符合新规的净值性产品占比不到30%，其中还有70%是现金类产品。一方面说明投资者对理财产品“类存款”印象的认知根深蒂固，另一方面说明银行对理财产品认知同样需要调整，产品转型应该更加坚决和快速。

三是理财资产配置调整不足。资管新规的另一个重点监管要求，是增加标准化资产的配置，以及规范非标类资产投资。具体而言，监管部门在完善资本市场制度、丰富投资者结构、增加市场长期资金来源等方面，希望银行理财子公司能起到重要的作用。就现实情况分析，新增非标资产压缩后替代主体是债务，主要是以高信用等级信用债为主，并没有体现理财在股权投资等方面的优势，也没有达到监管对理财子公司带来资本市场变化，以及完善融资体系方面的预期。这些原因主要是时间比较短、业务转型和投资交易还需要过程。主观而言，理财子公司有必要立足于长远、自我加压、寻求突破。

谢伟指出，银行理财子公司实现长期目标，至少还要再抓住五个突破点：

一是激励机制的突破。从国际经验来看，领先的资产管理机构的典型特点，是高人力投资、高产出。高素质专业化人才队伍是基础，理财子公司必须突破商业银行的考核体系和激励机制，才能引进市场化人才，而只有先解决“人”的问题，才可能实现能力上的突破。

二是运作模式的突破。理财公司必须摆脱传统信贷的方法论。在运作模式上向公募机构靠拢，包括成立后的组织架构模式选择、投资决策的流程、风险管理的方案，考核激励机制。尤其是理财子公司与母行、各部门、各分行之间的关系需要突破原有的框架，充分体现出市场化的原则。

三是产品创新的突破。理财子公司必须突破类信贷产品的定位，实现真正向理财产品的转变。这一过程涉及到投资者教育、产品创新、渠道拓展。当然还要在投资能力的匹配，关键做好相应业务调整，改变原有的产品形态、营销模式和管理流程等。

四是投资能力的突破，当前权益类研究投资和交易方面，银行理财子公司与公募差异交大，若这方面能力不突破，银行理财子公司很难在资本市场发挥应有的作用。特别是银行理财子公司要寻求区别于其他机构的差异化优势。比如说大类资产配置和配动管理能力方面。

五是生态资源的突破。理财子公司需要利用自身优势，打造多维度的投融资生态网络，综合母行以及自身的资源。搭建个人和企业、其他金融机构共同参与的综合化投融资平台，形成生态圈的效应。

谢伟认为，银行理财子公司的成立，标志着银行资管行业涅磐重生的开始，未来的道路任重而道远。站在新的起点，面对新的市场形势，银行理财只有与各方同业机构紧密合作、不断创新，才能顺应市场变化，共创未来。

新时代的不动产基金投资趋势

易居企业集团ceo丁祖昱：上半年房企业绩增速显著放缓

7月20日，在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上，易居企业集团ceo丁祖昱在不动产基金主题论坛上围绕“2019年上半年房地产市场形势与未来趋势”做了主题演讲。

丁祖昱指出，今年上半年房企业绩增速显著放缓，下半年房企压力来自于市场竞争本身。

易居企业集团ceo丁祖昱

“房住不炒”的基调不变。丁祖昱认为，虽然金融方面调节政策变动不少，但是房地产行政管理的政策越来越稳定，“到目前为止，中央今年上半年没有出过任何的政策，地方上面根据市场的实际情况有松有紧。把市场交还给地方进行管理是对的，而且这个趋势也不会发生大的改变。我觉得房住不炒的总基调之后，在相当长的时间里边不会出现忽松忽紧的状况。”

上半年房企业绩增速放缓

今年6月，房企销售下行压力显著，土地市场回暖带动投资开发维持高位。

据统计，2019年上半年，新房存量整体先升后降，一线城市大幅上升、二线城市下降，三四线城市呈回升趋势；6月末，全国42个城市新房存量同比增长3%，一线激增38%，二线下降16%，降幅明显。新房成交维持在去年平均数的水平上，但是一线明显回升，二线基本保持，三四线基本下降。

二手房市场方面，上半年“先升后降”处高位，6月重点城市环比普跌，特别是北上广深这四个城市在6月份下滑的趋势是比较明显的。数据统计，6月份，北京二手房成交量为104万平方米，同比下跌24%，环比减幅为12%；深圳二手房成交量仅有53万平方米，环比下降18%，同比下降2%。

土地市场方面，上半年成交规模同比收缩14%，地价自2018年第四季度以来一路走高，突破3000元/平方米。“据统计，上半年，全国经营性土地成交建筑面积1.06亿平方米，同、环比双降，降幅分别为14%和20%。各城市，尤其是一、二线，主城区地块在上半年集中供应明显增多，使地价一路走高，环、同比上涨幅度均在两成以上。”丁祖昱表示。

数据显示，上半年溢价率先涨后跌，整体较去年下半年明显回温。丁祖昱指出，受各城市大规模供应优质地块影响，一季度土地市场明显回温，4月份溢价率高达23%；二季度多数城市采用“限地价”的竞拍方式，成交溢价率也因此回落。其中，二线城市市场热度最高，成交溢价率接近20%；三四线城市市场相比一季度虽然有所回温，但仍然不及去年同期水平。

丁祖昱指出，今年上半年房企业绩增速显著放缓，下半年房企压力来自于市场竞争本身。上半年，中国房地产市场保持稳定增长预期。整体来看，虽然行业在总量上保持了一定的增长，但较前两年降速明显。1-6月，TOP100房企累计权益销售规模近3.9万亿元，仅同比微增4%，与4、5两月的累计业绩同比增速基本持平。

丁祖昱认为：“由于百强房企较去年增速显著放缓，在宏观数据上未来的销量增长是非常不乐观的。”

下半年压力来自市场竞争本身

从企业数据表现来看，上半年最大的增长压力来自于供货，而供货的压力源于去年下半年房企整体拿地力度的大幅度缩减。“但经过今年上半年房企集中拿地补库存，在供应增长了之后，下半年最大的压力还是来自于市场竞争本身。”丁祖昱预测道，“下半年或降延续上半年的走势，7、8两月市场会与1、2两月较为接近，表现为销售下滑，而且7、8两月的土地市场压力肯定较大；而9月之后又会有一个明显的回升，特别是四季度由于供货增长的原因，整体销售会更上台阶。”

对于房地产行业未来走势，丁祖昱作出以下六点判断：一是2019年政策预期稳定，坚持一城一策、有收有放；二是市场持续波动，频率加快，波幅收窄；三是不同能级城市持续分化，城市内部分化加剧；四是新房、二手房、土地市场不同步，二手房指标先行；五是行业规模稳中微涨，其中新房15万亿元，二手房6万亿元；六是城市集中度、企业集中度、关联行业集中度都有不断上升的趋势。

平安不动产邹益民：不动产股权投资是未来房企发展新动力

7月20日，平安不动产有限公司董事长兼CEO邹益民在21世纪经济报道主办的“2019中国资产管理年会”上表示，资金密集型是不动产行业的标签，不动产投资、股权投资已经成为未来的发展趋势。

平安不动产有限公司董事长兼CEO邹益民

以成熟的国家为例，不动行业已进入精细化运作阶段，运营与投资分工分开。国际上以不动产基金，REITs为主的金融产业链发达，开发商是吸引资金，设计建造、中介流通、项目运营的组织者。

不动产各行业的分工，需要有投资商，开发商，物业服务商和金融服务商这四个主要的环节。

投资商包括私募基金、信托基金、个人投资者等，开发商可能做土地的开发，也可能做住宅的、商业、写字楼，甚至货舱、工业园区等不同业态的开发。物业服务商包括销售策划、运营管理和管理服务。金融服务商可以做抵押贷款、ABS等等。

以在国际上比较有代表性的黑石集团为例，黑石集团2018年资产管理规模已经达到1362亿美元，在过往的十年里在亚洲募集了很多资金，平安也是其的投资者。黑石集团的投资更多的是偏向于成熟物业的投资。

铁狮门是国际上行较为知名的开发商的代表，铁狮门是几个开发商组织资金，进行各种各样项目的开发，包括好物业的收购和运营，铁狮门仅在曼哈顿就有二十几栋写字楼。

金融服务商日本的NBF是一个代表，它主要做以日本本地的REITs为主。NBF本身做REITs收益不是特别高，但相对于日本本地的利息，加上杠杆还是很漂亮的成绩单。

邹益民表示，现在中国的情况还在比较初级阶段，开发商做的是全链条，自己找钱，自己找地，找人做设计，自己做开发，开发之后自己做销售，可能会找一部分外部的代理帮忙，自己也做一部分的销售，存有的物业自己做运营管理，甚至自建一个物业管理团队，这是全链条的作业，这导致开发商普遍负债率较高。

邹益民认为，国内不动产股权投资还处于发展期，这个股权投资也许是未来房企新的合作伙伴。从全球不动产投资收益来看，不动产投资一直都是各项投资里边不错的选择。在中国从政策导向和投资者的需求来看，根据国际市场上发展的经验，从不动产投资价值各个维度不动产投资空间和发展空间还是很大的。

而国内因为信贷的收紧，开发商也有寻找新的投资方式的需求，投资者也有资产配置的需求，房地产总的投资韧性还是比较良好的，未来收并购、合作开发都会成为房地产金融新的动力。

房地产股权投资产品可以分为开发型的不动产基金和持有型的不动产基金，开发型主要投资的是不动产增量市场，可以解决开发商高负债率的现象。持有型的不动产主要投向于不动产的存量市场，能够维持持有型物业运营的稳定性。同时也是符合国家现在倡导的房住不炒，租售并举长效机制的举措。

21君

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本期编辑 黎雨桐

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