物管股遭遇资本寒冬

作 者丨翁榕涛

编 辑丨朱益民

图 源丨图虫

2022年对于上市物管企业是跌宕起伏的一年，来自资本市场的寒气逼人充斥着全年，行业发展前景难言乐观。

过去一年，物企上市数量腰斩，板块一年蒸发超过2000亿元市值，千亿估值龙头跌落……商业模式缺乏想象空间和地产拖累成为物业股估值下跌的主要内外原因，资本热度已退回至2018年以前，物管股在短短数年之间就经历了从“火”到“冰”的双重考验。

物管行业的基本面仍稳健增长，但其关于社区O2O、社区增值服务、科技等概念是否还有想象空间？复盘过去一年的板块股价走势，和国内地产相关政策呈现出高度相关性，未来物业股又是否能在资本市场走出自己的独立行情？

由盛转衰 遭遇资本寒冬

作为曾经超过万亿元的板块，物管股2022年在资本市场的表现可以用“惨淡”二字形容。

南方财经全媒体记者根据Wind数据统计，过去一年剔除掉新上市的6家物企，港股46家上市物企总的市值从2022年初的5530亿元下降至3650亿元，一年蒸发近2000亿元市值。

中金公司研报指出，年初至今物业板块累计已下跌四成左右，板块市盈率创下历史新低，龙头国企滚动市盈率普遍在15-20倍、民企则下探至5-10倍左右。

具体到个股而言，市值减少最多的企业为碧桂园服务，一年减少916亿元，下跌幅度最大的是正荣服务、领悦服务集团，分别跌去了85%、83%，46家上市物企仅有华发物业服务、华润万象生活录得正增长，分别增长5.33%、9.08%。

资本市场对物企的追捧，始于2018年开启的上市热潮，但在2022年则由盛转衰，进入冰封时期。这从每年递表上市物企数量可窥一二，2019年至2022年递表上市的企业分别有9家、19家、34家、3家，同期成功上市的企业分别是11家、18家、14家、6家。

截至2022年底，全年仅3家物企递表，6家成功上市，6家尚在排队，且除第一次递表刚过期的中湘美好，其他五家都历经多次递表，上市之路坎坷。

据记者观察发现，物企2022年业绩表现仍较稳健，房地产下行拖累以及商业模式缺乏想象空间成为物业股估值持续下跌的主要外内原因。

平安证券房地产行业首席分析师杨侃指出，“房地产下行主要从成长性、独立性两方面对物管发展形成扰动，2021年下半年以来恒生物业服务及管理指数走势与恒生地产类指数高度相关，反映以上因素已成为影响板块走势主要矛盾。”

物企向来被市场称为“现金奶牛”，其市值表现不佳更多是由于房地产行业危机所导致，从股价波动来看，物企和相关地产母公司的股价呈现高度相关性，但从经营业绩来看，物企仍录得较高的增长速度。

比如碧桂园服务2022年半年报显示，上半年实现收入约200.55亿元，同比增长约73.5%；毛利约53.87亿元，同比增长约39.6%。

除此之外，2022年上半年万物云录得营收142亿元，同比增长38%；雅生活服务录得营收76亿元，同比增长22%；保利物业录得营收64亿元，同比增长25%，中海物业录得营收58亿元，同比增长35%。据不完全统计，2022年上半年52家上市物企录得平均20%的营收增长。

一位上市物企资深人士告诉记者，“从近两年业绩来看，物企的基本面是比较稳健的，营收、净利润都在正向增长，而之所以出现股价和业绩的背离，在于目前对规模增长的依赖度依然很高，而这与地产行业的景气度密切相关，目前多数物企在基因上继承了房企资本密集型的特色，数字化转型方面推进困难重重，在人力资本优化方面暂时没跟上市场变迁与需求变化。”

从关联性来看，自2021年下半年以来，物管行业在估值影响因素上尚未发生实质性的改变。物管股和关联地产公司出现同频共振的现象，随着地产股持续下行而大幅下挫，并于2022年10月31日估值降至历史最低，整体板块市盈率仅为8.44倍。

当前，地产政策仍是物业股估值表现的重要影响因素。2022年11月份，房地产融资政策“三箭齐发”，民营房企信用风险缓释，成为物业股估值修复的关键。受地产政策的提振，近两个月物业板块PE已由8.74倍回升至10.94倍。

一位长期关注物管行业的金融机构分析人士向记者分析，“尽管如碧桂园服务、雅生活服务等物企强调自身会坚持独立运营，但无论从业绩来源还是营收占比、现金流状况来看，物企与地产母公司都联系紧密且一荣俱荣、一损俱损，在未来相当长一个时期内，物企的独立运营在事实上很难实现。”

规模增长受阻

2022年对于物管行业而言，无论是港股物业板块估值深度下探，亦或是物管整体业务发展尤其是交付管理面积大幅下滑，以及全年物管龙头企业并购重组高开低走，都凸显了物管行业进入发展瓶颈期的主要特征。

从行业规模来看，2022年物管企业仍在持续扩张在管面积和合约面积，但增长速度有所放缓。

据中指研究院统计，2022上半年港股上市物企在管面积均值约1.16亿平方米，同比增长26.98%；合约面积均值约1.77亿平方米，同比增长16.61%。而2021年同期港股上市物企在管面积、合约面积同比增速分别为38%、27%。

可以看出，自2021年下半年房地产危机以来，物企规模扩张的速度正在逐渐放缓，毕竟在过去几年，关联房企输送管理面积普遍占据物企新增管理面积的50%以上。

从扩张规模的方式来看，关联房企的输送仍是物企规模提升的主要方式，但贡献度正在逐渐弱化。中指研究院的数据指出，2021年6月底至2022年6月底，期内上市物企新增平均在管面积约2519.6万平方米，其中占比73%的面积来自第三方，仅有27%的面积来自地产关联方。

惠誉评级中国企业研究董事沈家超受访表示，“物企的增长模式为未来一段时间都不会有多大变化，来自关联和合作房企的交付是内生增长，收并购是外生增长，另外还部分有托管保障性住房的业务。今后保障性住房的建设或将加快，但此类业务占比仍将较小。”

2022年出现关联房企的交付面积下滑现象，沈家超进一步指出，“物管市场高度分散，内生增长放缓，物企寻求增长则会更多依赖收并购业务。限制收并购业务发展的因素有资本获取能力、业务管理输出能力、收并购整合能力等等。”

实际上，相比于2021年收并购市场的热闹喧嚣，2022年物企收并购市场整体形势也是急转直下。

截至目前，2022年物管行业已披露相关信息的并购交易为31宗，交易金额约106.3亿元，相比2021全年交易总额大幅收缩约70.8%。

国资背景企业表现活跃，凭借其稳健经营和充足现金在并购市场共参与并购事件约11宗，涉及金额59.3亿元，约占全年并购金额55.8%。

一方面，在资本市场遇冷后，部分物企能够进行收并购的资金受到限制；另一方面，2021年已经进行大规模收并购的物企仍处于内部整合的消化阶段。

中指研究院物业事业部总经理牛晓娟向记者分析，“在经历过2021年的收并购热潮后，目前行业收并购市场上的买卖双方对彼此的认识和了解更加深刻，并购更谨慎，诸如性价比、业务的协同性、布局的互补性、投后管理和长期盈利能力等多个方面都被考虑在内，整体趋于理性。”

无论是关联地产公司交付面积持续下行，还是收并购市场逐渐降温，都表明物企通过规模增长实现业绩大幅增长的传统模式进入瓶颈期，商业模式缺乏创新，成为物企估值下降的主要内在原因。

“在以前，我们是以纯增长为目标，那么现在，发展重点变成如何去实现真正的高效率、高效能、高产出，同时还能保证客户满意。”碧桂园服务总裁李长江表示，中国式物业的现代化，人机结合、成本降低、人工智能的显著应用，一定会有更高的水平，最后谁走在前面，在市场的占比就一定会更高。

新发展模式有待突破

除了地产支持和规模增长以外，物业行业也曾因社区O2O、商业等物业的稀缺性、社区增值服务、数字科技等概念的想象空间而受到投资者的追捧。

一位金融机构分析人士告诉记者，“尽管包括社区增值服务、社区O2O、数字科技赋能等领域确实存在真实需求，但有限的人力资源和科技资本让绝大多数物管企业没能突破管理瓶颈，历经多年探索尚没有真正走通社区增值服务的商业模式，科技前期投入大而回报还未达到预期等问题逐渐显现，成为物业股估值下跌的主要内在原因。”

据不完全统计，近年来上市物企IPO募集资金中10-30%拟用于数字化建设支出。

其中以科技公司自称的万物云，在2022年9月成功登陆资本市场后，更是将近六成的募集资金用于智能化、数字化相关项目，用于开发AIoT及BPaaS解决方案、加强数字化基础设施投入、支持在管理住宅物业服务项目初始阶段的技术部署等。

按照募集资金净额61.5亿港元计算，未来数年间万物云将使用超30亿港元的募集资金用于智能化、数字化相关项目；据悉，碧桂园服务近三年来累计投入近10亿元研发费用，在物业行业是标杆性的数字化企业；龙湖集团每年将集团净利润的10%用于投资科技，按此计算，龙湖智创生活每年投入科技费用超过亿元。

万物云首席科学家丁险峰曾表示，希望让传统物业成为美团版服务电商。他在加入万物云一年多的时间里，为公司的数字化转型升级搭建一套成体系的方案，包括软件加硬件设备方案、运营方案、考核方案、组织变革方案和流程变革方案。

沈家超指出，“对于中小型物企来说数字化的成本较高，且由于缺少人才难以有效实施数字化，使数字化流于形式或仅实现低级低效数字化。随着收并购的进行，市场整合度将进一步提升，大型物企可将其数字化经验复制输出。社区O2O、社区增值服务、科技仍有发展空间但不会非常迅猛，因为真正需要这些服务的居民数量有限且需要时间体验。”

牛晓娟认为，“物企社区增值服务等概念未来空间较大，物企经过多年摸索，逐渐意识到应发掘适合自身情况的服务类型持续深耕，探索出基于自身核心优势的多元化服务，对毛利率较高业务，应强调通过自营做大规模、做深做透；对毛利润较低业务，多通过打造平台和开展平台输出，通过导入更多服务资源和客户资源，增加成交频次，实现发展。”

2021年以来，政策对于物管行业领域延伸支持力度继续加强，国内典型物业企业已在生活服务、资产管理、房产经纪、团餐团购等增值服务赛道充分进行了布局。未来，其发展空间和经营领域更为广泛和多元化，充分挖掘更多的服务类消费需求。

碧桂园服务相关人士告诉记者，“近两年公司一大业务亮点是社区增值服务，增长速度较快。2021年以来公司对社区增值服务产品进行了重塑，特别是在家装、本地、生活、房产经纪、到家服务方面，公司升级了产品线，打造“楼下”系列，成为社区生活服务的2.0版本。”

不过，在面对互联网电商平台的竞争，物业公司的优势在哪？

李长江认为，生鲜类并非碧桂园服务甚至物企的优势，无论是其社区一站式生活服务模式“楼下”，还是电商平台碧乐淘淘都鲜少涉足生鲜业务。

“我们不会把‘卖菜卖鱼’变成我们的日常活动，那不是我们的主攻方向。”李长江表示，干洗、家政等业主需求量大、对供应链要求不高的业务才是碧桂园服务发力的方向。

上述物企资深人士指出，相对于互联网电商平台，物企提供社区增值服务的优势主要是可以为社区家庭提供贴身的“管家式服务”；与O2O的线上管家相比，更加可靠、更有竞争力，也因此能提升物业公司的附加值。

他认为，物业公司应从靠收物业费的单一盈利模式，转变到深挖居民家庭生活消费的无限潜力。社区是一个巨大的长尾市场，覆盖了餐饮生鲜、家电家具维修、房屋租售、家政家装、教育娱乐、医疗保健、理财等方方面面，充满无数市场机遇；头部物业公司应整合服务平台，扩大服务范围，提高服务颗粒度，从而摆脱传统物业长期处于价值链下游的地位。

借鉴国外标杆公司经验，以First Service为例，经历过先“全业态全服务”后聚焦到住宅相关资产服务的过程。其发展经验显示，物企深耕优质赛道，注重精细化运营，实现高品牌认可度，增值服务领域高度专业化，或为未来发展路径。

上述金融机构分析人士指出，“规模本身并非物企的核心价值，对于上市物企来说，未来可以发展的内容很多，包括探索管理输出、大会员系统、居民消费服务、资产服务等等，其中之一是谋求管理价值，推动组织轻量化，形成转嫁成本的能力，二是谋求专业价值，实现重点业务的垂直化，提高竞争能力和收入水平，总体来看以上代表了盈利模型的两端。”

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本期编辑 江佩佩 实习生 余心雨 

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