美联储货币政策，迷雾愈浓

作 者丨吴斌

编 辑丨张铭心

图 源丨图虫

在本轮加息周期尾声时，美联储货币政策迷雾愈发浓厚。

当地时间10月11日，美联储公布了9月19日-20日联邦公开市场委员会（FOMC）会议纪要，官员们对今年是否需要再次加息存在分歧。在美国经济走势高度不确定、金融市场状况难以预测、潜在的油价冲击以及罢工等因素影响下，美联储官员在9月政策会议上采取谨慎立场，同时就是否需要进一步加息展开辩论。

这份会议纪要的措辞立场相对中性。多数与会官员认为，在未来的会议上再加息一次可能是合适的，目的是给需求降温并使通胀率在未来两年内更接近2%的目标，同时也有一些官员认为可能没有必要进一步加息。在9月发布的点阵图预测中，19位官员中有12位预计今年还会加息一次。

整体而言，谨慎成了未来美联储货币政策的基调，所有与会者都认为接下来应“谨慎行事”，利率决策将取决于经济数据表现并考虑“风险平衡”。虽然市场预计美联储今年剩余时间不再加息的可能性更大，但在数据依赖模式下，美联储加息周期是否结束仍未成定数，不管是市场还是美联储都无法预测未来。

分歧重重

在经济和通胀前景存在不确定性之际，美联储内部存在分歧并不奇怪。

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰对21世纪经济报道记者表示，在未来是否加息的分歧背后，实际上是美联储内部对于通胀和经济增长的观点不同。支持继续加息的官员认为美国经济仍然展现出韧性，可以承受再加息带来的影响，在这样的考量之下更需要抗通胀，特别是在名义通胀受到能源价格扰动的情况下。

另一方面，支持暂停加息的官员认为，如此紧缩的政策对于经济的限制已经足够，需要更长的时间来分析其影响，在此之前没有必要继续加息。首先，美国经济暂无近忧，但并不是没有远虑，超额储蓄的降低、紧缩的环境可能会造成更长远的负面影响。其次，虽然输入性通胀造成扰动，但这更多是短期影响，核心通胀如预期走低代表内生通胀正在降温。因此，暂停加息但是允许利率维持在高位更长时间是更合适的选择。

中国银行研究院研究员曹鸿宇对21世纪经济报道记者表示，9月美联储议息会议纪要显示出内部分歧，反映出各官员对于当前美国市场紧缩状况的认知差异正在加大，这进一步说明美联储加息政策正处在临界点。但总体而言，会议纪要与此前会后的声明均表示，后续美联储是否还有一次加息需要依赖数据表现，美联储将谨慎抉择。

除了美联储内部的分歧，市场预期和美联储之间也存在分歧，市场预计美联储年内不会再加息，但多数美联储官员仍预计未来可能会再加息一次。

对此，王昕杰分析称，市场对于美联储的政策预期高度取决于经济事件和数据，在会议纪要公布之前，市场认为11月和12月加息的概率分别是3成和4成。但在会议纪要公布之后，市场解读偏鸽派，11月和12月加息概率分别降至不足10%和20%。相对于市场，美联储的点阵图和口径一向都更为谨慎，点阵图对于未来加息路径的指引意义已经少之又少，未来的经济数据变化对美联储官员的口径以及市场预期都会产生较大影响。另一方面，市场预期和美联储对于货币政策的大致方向是相同的，高利率会维持更长时间。市场预期美联储可能最早于2024年三季度开始降息。

通胀问题短期难解

在美联储加息周期迎来尾声之际，近期美国通胀数据再度出现不利迹象。

美国劳工部11日公布的数据显示，9月PPI环比上升0.5%，同比上升2.2%，均高于市场预期。2.2%的同比增速是今年5月以来的最高水平，自6月份0.2%的低点以来，PPI数据已经连续反弹3个月。剔除波动较大的食品和能源，9月核心PPI同比增长2.7%，也高于预期的2.3%和8月的2.2%。

王昕杰分析称，美国9月PPI超出预期，其中最重要的影响因素还是来自于终端需求的能源和贸易服务，去除能源和食品之后的核心PPI也超过预期和前值。近期PPI上涨的主要原因是地缘危机造成的供给侧压力，一般来说地缘危机的供给侧影响相对来说比较短期，也比较容易形成市场噪音。从更长维度来看，需求端还存在压力，PPI压力成为长期问题的概率较小。

曹鸿宇也认为，9月以来全球油价涨幅明显是美国PPI涨幅超预期的主要原因。受能源价格的影响，过去两个月美国通胀降温遭遇阻碍，考虑到OPEC+可能延长减产协议、巴以冲突突然升温等因素，未来全球能源价格面临更大的上行压力，美国通胀走势可能面临新的变数。

目前美联储抗通胀之战远未胜利。BK Asset Management宏观策略师Boris Schlossberg表示，随着中东局势升温，能源价格可能重新成为物价的扰动因素。对于美联储而言，现在还远没有到宣布胜利的时刻。

与此呼应的是，美联储会议纪要显示，美联储工作人员预计通胀可能延续缓慢回落态势，PCE价格指数同比涨幅将在年末回到3.5%左右的水平，2026年才能回落至接近2%。

需要注意的是，9月会议后美联储官员的态度已经发生了微妙变化。嘉盛集团资深分析师Jerry Chen对21世纪经济报道记者表示，虽然美联储会议纪要显示，9月大部分官员都支持继续加息，不过近期部分官员的态度似乎出现了转变，认为美债收益率高企已经变相起到了加息的作用，因此呼吁美联储暂停加息。

美联储货币政策预期的转变也体现在市场表现上。曹鸿宇表示，在9月议息会议上，多数官员提出再加息一次是合适的，但近期美联储官员立场有所变化，多位美联储官员对外发声，释放“鸽派”言论，市场风险情绪也随之回暖，本周美债收益率出现大幅回落，美股三大指数连续多日收涨。

货币政策或仍将偏紧

鉴于通胀和经济形势存在高度不确定性，未来美联储货币政策仍需依赖经济数据。

在王昕杰看来，虽然美联储内部充斥着分歧，但对于“未来政策走向应该取决于经济数据”还是达成了一定共识。未来的货币政策会在通胀和经济数据当中做权衡，如果经济数据仍然具有韧性，并且通胀仍具有粘性的情况下，继续紧缩仍是选项之一。反之，通胀低于预期，经济数据下滑，停止加息甚至提前降息将提上日程。

会议纪要显示，美联储发现风险已经变得更加平衡。与会者普遍表示，在货币政策立场保持限制性的情况下，委员会实现政策目标所面临的风险将变得更趋于双向，平衡过度紧缩和紧缩不足的风险很重要。

未来美联储货币政策会走向何方？王昕杰认为，短期来看名义通胀受到能源价格影响存在上冲的可能，核心通胀亦存在压力，但长期来看核心通胀难改下行趋势。美国经济增长短期仍然展现出韧性，特别是制造业投资的回升，但是就业市场波动开始加大，未来在紧缩的环境和超额储蓄耗尽的压力之下，美国经济长期仍存在隐忧。综合来看，短期内美联储加息的必要性在降低，可能会在较长时间内维持高利率，并于2024年第三季度开始降息。

尽管近期美联储鹰派态度有缓和迹象，但未来一段时间货币政策或仍将偏紧。所有与会者都同意，在美联储有信心“通胀将持续回落至2%”前，应当将利率保持在限制经济的位置“一段时间”。

短期内美联储暂无降息可能。曹鸿宇表示，美联储官员对于“通胀可能将经历更长时间才能回落至2%的目标”这一点持一致意见，这意味着美联储在维持更久的高利率状态上存在共识，相应的降息决策大概率进一步延后。

而且未来缩表大概率会比加息持续更久。会议纪要显示，持续缩表的过程是美联储实现宏观经济目标的重要组成部分，多名与会者指出：即使美联储未来开始降息，缩表“也可能持续一段时间”。

SFC

本期编辑 刘雪莹 实习生 赵凤铃

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