秀场直播与游戏直播：上市探照灯下渐行渐远

读娱 | yiqiduyu

文 | 居龙见

3月份就在港提交招股书的映客，7月4日传出港股IPO最终定价为3.85港元，其目前国际配售已超额三倍认购，众多知名中美基金参与认购。

可以看出映客最后定价取了区间最低值，此前映客招股书披露其发行价区间为3.85至5港元，发行3.02亿股。当然，取最低值的不只是映客，体量庞大如小米这样的公司IPO最终定价也是17港元的区间最低值。

映客此番在港IPO，有两个大的背景，一方面众多直播平台都在今年发力冲刺上市，虎牙5月份美股上市后股价已经翻了3倍，此后斗鱼、快手等纷纷传出上市消息；一方面港股市场今年迎来IPO大年，仅6月份就有13只新股上市，上半年登陆港股的已有101家。但这只是港股市场的开胃菜，这101只新股只募集了521港元，规模最大的也不过88亿港元，下半年港股市场将迎来募资超百亿的多只庞然大物，如计划7月9日挂牌的小米募资额最多估计达426亿港元；中国铁塔募资规模可能最少624亿港元。

对于映客自身而言，此时上市时机可说有利有弊。有利的一面是趁着虎牙直播上市各方看好，同样身为直播行业元老级的映客应该也能卖个差不多的好价钱，如此一来望穿秋水的投资人也有希望全身而退。不利的一面是，如此多的股市抽水机进入港股市场，香港资本市场又恰逢资金流出到美元市场，给映客捧场的资金委实有限。

对于整个直播行业来说，舆论对争着上市的直播平台给予不同估值：对于虎牙等游戏直播平台，各路资本比较青睐，而对于如映客这样的秀场直播则看低一眼，认为风口已过，未来增长的天花板较低。但也有声音认为，尽管有短视频及游戏直播等分流不少资本注意力，但以映客为代表的秀场直播仍有一定的市场延展性，未来秀场直播是否有可持续发展空间，要看那部分付费用户忠诚度及各平台创新变现能力而定。

映客：一直盈利却一直被看低

不同于虎牙、斗鱼等直播平台背后有财大气粗的股东撑腰，2015年成立的映客虽然在2016年凭借全民直播的噱头大赚了一笔，但毕竟缺乏有流量的大股东支持而显得形单影只。去年忙活半年的借壳宣亚登陆A股最后折戟，表明映客资本之路走得相对坎坷。此番登陆港股，对映客来说也是背水一战，只能胜不能败。

目前舆论对映客不看好的声音似乎居多，而且映客本身从定价看其市盈率只有10倍左右，比虎牙等都低了很多，大有折价卖身的意思。外界不看好的一大原因是映客月活用户数及主播数等大幅下滑。

招股书显示，今年一季度映客平均月活用户数为2525.4万人，环比增长0.3%，同比增长14.15%；平均每月付费用户数72.9万人，环比增11.8%，同比下降59.89%；平均月活主播数量92.5万人，环比下降38.6%，同比下降74.93%。另外，据艾瑞数据统计，5月份映客月独立设备数为1088万台，1月份到4月份分别为1849万台、1686万台、1443万台、1082万台，则从1月到5月，映客月独立设备数总计减少761万台，下跌达40%。

不过尽管如此，值得映客庆幸的一点是，公司自成立以来大部分时间处于盈利状态。映客曾创下直播平台100天盈利的奇迹，2015年至2017年，映客运营利润分别为190万元、4.93亿元、8.71亿元，经调整纯利分别为146万元、5.68亿元、7.91亿元。起初在2016年是因为赶上了直播的风口，上线6个月已估值30亿元，上线一年注册用户超1亿，日活破1000万，当时是名副其实的直播王。2017年仍然盈利，是因为公司压缩了营销等费用，宁可忍受用户流失也要保证盈利。

而从另外一些指标来看，映客作为秀场直播平台其实也有值得被看好之处。熟悉的都知道映客的用户不少是土豪，有以下数据为证：2017年12月，在所有移动端直播平台中，映客的一二线城市用户占比57.4%，其它平台不超过38.3%；收入超过1万元人民币的用户占比35%，是第二名的1.2倍。优质用户带来的是可变现收入的增多，映客2017年月均付费用户充值金额406元，第四季度达到673元。今年第一季度春节淡季期间，付费用户结构更形高端化，每年充值金额5000元以上的土豪比例更高。

之所以映客不被看好，要“折价”上市，部分业内人士认为是因为其内容单一，获客成本过高，而且转型不力。2017年以来映客与主播制度化签约，又发展短视频、拓展游戏直播等，推出知识问答芝士超人，但效果不是很突出。前期因为直播业务比较顺利，业务上对其产生了依赖性，公司收入99%以上是靠直播，不像YY靠游戏直播实现转型，陌陌基于用户兴趣建立了牢固的关系链。另外，没有大股东支持的映客始终无法弥补流量短板，前期没有低价获客渠道，只有靠烧钱买，这种方式收获的用户关系缺乏忠诚度，在用户内容需求发生转移后，平台就失去了支撑。这也是映客这种内容平台不如社交平台估值高的原因之一。

当然，映客如今放低身段上市，未来股价应该有一定上升空间。因为秀场直播平台与游戏直播平台的用户分流基本已经完成，喜欢秀场的仍然愿意付费，不会随便迁移平台。根据映客掌门奉佑生的看法，潜在的竞争者中短视频是卖碎片化的内容，而秀场直播是卖碎片化的感情，两者存在差异化的市场需求。而秀场直播与游戏直播相比，秀场直播是有把现实虚拟化的需求，用户寻找的是尊贵感，游戏直播相反，是从虚拟世界寻找存在感，两者各有存在的理由。况且，映客目前也在开发卡牌类游戏，其股东之一B站在二次元游戏方面也颇有心得，收入占比7成多是靠游戏，在这方面当能给予映客一些扶持。

花椒六间房重组：谁帮谁？

近日宋城演艺发布公告，宣布旗下六间房与北京秘境和风进行重组，后者即花椒直播的母公司。由于在估值方面两者存在较大差异，引发深交所问询。

据相关数据显示，六间房此次估值约为34亿元，净资产约7.27亿元，增值约26.73亿元，溢价约5倍，与2015年估值相比增幅仅为30%多一点。而本次重组的另一方秘境和风给出51亿元的估值，其账面资产净额只有六间房的一半4.1亿元，增值为46.9亿元，溢价约为12倍，2017年净利润为负的1.41亿元。

上述数据让人疑惑的一点是，作为目前并不被看好的直播平台花椒，其在没有盈利能力的情况下，仍然给出了溢价12倍的估值，而六间房其实盈利能力一直不错，其在宋城演艺2017年度30.2亿元的营业收入中贡献了约12亿元，占比达41%，在10.68亿元的净利润中贡献了2.89亿元，占比约为30%。六间房之所以给出的估值比较低，部分是因为其主要是PC端直播，从前景来看不如移动端直播。这也就难怪深交所发出问询，质疑花椒高估值的合理性了。

但六间房CEO刘岩在近日的投资者关系活动会上如是解释这个问题：2018年六间房仍是利润中心，花椒是收入中心，多年来六间房付费用户和ARPU值一直保持稳定，花椒目前用户体量和收入都大于六间房，但利润能力没有体现出花椒的真实水平，对于花椒而言目前还不是释放利润的时期，当前任务仍是扩大规模。虽然花椒目前没有盈利，但达到一定规模后，有望获得20%左右的利润率。

虽然管理团队对两者合并后前景充满信心，但有业内人士认为在秀场直播被看低的形势下，其未来上市空间进一步被压缩。此次重组后刘岩等也否认有上市时间表，但今年3月份左右就传出过花椒上市的传闻，可见上市安排并非完全空穴来风。根据花椒直播的用户画像，其用户中57%分布于一二线城市，几乎与映客接近。而在用户粘性方面，花椒采用给主播高分成的方式吸引优秀主播加盟，打赏金额平台与主播按3比7比例分成。根据花椒2017年数据显示，花椒以50亿年度总流水在所有直播平台中排在第一。

虽然上述数据似乎比较漂亮，但单靠花椒在香港主板上市并不符合条件。按规定，香港主板上市要经过盈利测试，3年税后盈利大于等于5000万港元，首两年税后盈利3000万港元，近一年税后盈利2000万港元，而前述数据显示花椒去年净利润为负，达不到上市要求。在市值测试方面要求市值在40亿港元以上，根据花椒此次重组估值51亿，市值倒是达到要求。可见，与六间房重组，或许正是看中了六间房的盈利能力，希望在利润指标方面能尽快满足在港上市的要求，毕竟六间房在2017年就给宋城演艺贡献过2.89亿的净利润。

游戏直播：风口下的的残酷竞争

从今年腾讯3月份6.3亿美元独家投资斗鱼、4.6亿美元投资虎牙后，游戏直播平台就越发受到资本垂青，很多迹象显示游戏直播的风口已经来临。随着5月份虎牙在美国上市，目前其估值达62.8亿美元，较上市首日增长近一倍。这表明游戏直播平台已完全将秀场直播甩到了身后，成为站在资本潮头的新弄潮儿。

这也就不难理解为何映客与虎牙等估值无法相比。数据显示，按照虎牙目前市值，其市盈率达90多倍，映客按照此前2018年到2020年盈利预测分别为10.16亿、12.16亿、13.94亿，上市后市值为88亿港元来算，市盈率为7.4到9.6倍，其估值为陌陌的14%、YY的23%、虎牙的21%左右。

实际上，不要说映客，就连虎牙的母公司YY与虎牙也无法相比。近日有关机构公布中国上市公司500强，虎牙以439亿排名第324位，而其母公司欢聚时代以420亿市值列343位。虎牙今年第一季度总营收8.4亿，净利润只有3100万元，而同一时期YY的营收32亿，净利润4亿元，但投资人对同一家公司的两个平台，却给出完全不一样的估值。这背后体现的是游戏直播站到了风口上，秀场直播走势看低一线。

但是，游戏直播平台并不是高枕无忧。具体到貌似很风光的虎牙来说，其上市后一个月时间股价连续上涨，最高达50多美元，而之后十多天股价接连下跌，从最高点回落近四成，这说明投资者对虎牙的估值存在分歧。有业内人士认为，虎牙从商业模式上来看与陌陌有类似，其直播销售模式占总营收的95%，用户买虚拟物品直播平台直接收钱，虎牙的隐患在于这种模式对游戏主播高度依赖，限制了自己的定价能力。

此前传言下半年IPO的斗鱼，虽然与虎牙同为游戏直播平台的双雄，但业务模式上却有所不同。斗鱼拥有冯提莫、陈一发等主播，主打泛娱乐直播，要求主播发单曲、上通告，有点唱歌台的意味；虎牙主播则专注于电竞运动，提出主播对电竞体育的助力作用。当然，游戏直播平台业务发展模式并未定型，很多业务都在探索中。

相比处于第一梯队的虎牙、斗鱼，近日传出腾讯联合虎牙准备投资的熊猫直播处于第二梯队。多个渠道消息显示，熊猫直播此轮估值将明显低于腾讯投资虎牙、斗鱼时的估值，投资案中还包含一个为期两年的对赌条款，如果对赌失败，熊猫直播将被虎牙并购。此前熊猫直播传出资金链紧张的消息，多名主播流失，而且自去年中融资后再无新的动作，在游戏直播普遍依靠烧钱的情形下，熊猫直播如果再不输血，恐怕难以支撑。但熊猫方面否认上述说法，具体细节仍待揭晓。

借着港股上市的东风，今年秀场与游戏直播平台势必抓住难得的时间窗口，争取早日上市。在资本市场严苛筛选之下，头部秀场直播平台或将获得稳定的用户群，而游戏直播平台将借助风势扶摇直上，尽力摸高未来发展的天花板。

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