房价与物价为何严重背驰？
作者：李迅雷
来源：lixunlei（ID：lixunlei0722）
最近，土地拍卖过程不断创出新的“地王”，让那些希望房价回落的人们心灰意冷，房价不败的神话延续。但同时，CPI在6月份回落至1.9%，大家一下子从年初的通胀预期变为对通缩的担忧。为何在货币不断扩张的环境下，物价的累计涨幅远低于预期，而房价却能够一涨再涨呢？
高储蓄率可部分解释为何物价与房价的背驰现象
记得麦金农曾在1993年提出中国货币之谜，对于中国发了那么多货币，为何没有发生明显的通胀感到困惑。之后，不少学者进行了各种解释。但我看了之后，觉得解释力度不足。
中国货币扩张那么多年，前期通胀幅度不大，与金融深化度低有关，即中国在改革开放之初是一个金融很不发达的国家，需要金融像水一样渗透到干燥的泥土里，只要不超过一定浸润度，泥土就不会膨胀。
1993年之后，中国出现过四次通胀，除1993-1995年属于恶性通胀外，其他三次的涨幅都不算大，属于温和通胀，部分原因与中国高储蓄的经济增长模式有关。中国一直被认为是全球储蓄率最高的国家，高储蓄率成为解释经济高增长的主要因素。所谓的储蓄率就是国民可支配收入中没有被消费掉的部分与GDP之比。国民储蓄等于居民储蓄、企业储蓄和政府储蓄之和。从过去20年的历史看，国民储蓄率经历了不断上升的过程，但1994年后，储蓄率上升主要靠政府和企业储蓄比重不断提高，而居民储蓄占GDP的比重，则一直在20%左右徘徊。
高储蓄导致高投资，所以，中国过去经济的高增长，主要靠投资驱动，从GDP的构成中也容易看出，资本形成占GDP的比重长期维持在40%以上，这一比例要比全球平均水平高出一倍，相应地，消费占比就比较低了。如果说一个国家制造业的规模远大于消费的规模，属于供大于求，对物价上涨不利，剩余部分就只有低价出口。所以，中国长期以来，都是低物价的出口大国。
购房在统计上也属于投资行为，虽然大部分人购房是为了自住，实质上是购买耐用消费品。那么，房价为何会一涨再涨呢？
首先，由于中国土地是管制的，土地的用途被严格限制，如农村的宅基地不能流转，工业用地不能变更为住宅用地。这样以来，住宅用地就相对稀缺。在土地相对稀缺、城市人口流入不断增加的背景下，土地价格就会不断上涨，从而推动了房价上涨。
其次是在货币超发的情况下，居民从“储蓄养老”这一理念，变为“买房养老”，住房成为中国家庭资产配置的主要品种，这也推动了房价不断上涨。与发达国家相比，中国的公共福利相对不足，这也是中国高储蓄的原因之一，只是中国居民过去把货币作为储蓄，如今把住房作为储蓄而已。
从2000年末至2010年末的10年间，M2复合增长率为18%，即从12.8万亿扩张到了72万亿，累计增幅达到4.6倍。这10年也是房价涨幅最大的10年，平均涨幅跑赢M2，但CPI累计只上涨了23%。从2010年末至今这五年半内，M2又翻了一倍多，但房价跑赢M2的城市几乎没有了，涨幅较大的主要集中在一二线城市，三四线城市的房价大部分都没有涨多少，西部和东北涨幅更少。
一二线城市房价之所以还能够出现可观的涨幅，与人口的大城市化和资金流向大城市有关。所以，我曾撰文说，2010年之前，房价上涨主要表现为以人口大规模迁徙为特征的人口现象，2010年之后，中国的房价上涨主要表现为货币现象，即居民储蓄形式的变化，大城市房产作为一种储蓄手段，在货币泛滥的情况下，不仅更多的居民储蓄流向大城市，而且金融资产和房地产的配置比例也进一步提高。
贫富差距大也可解释物价涨幅不大原因
中国的贫富差距过大是长期现象，这恐怕与收入再分配制度改革滞后有关。发达国家通常征收的用来抑制贫富差距过大的三大税：房产税、资本利得税和遗产税，我国迟迟没有征收。货币规模的超高速增长，更多的带来富人财产性收入的增长，对低收入群体的收入增长贡献不大。
为何货币超发会导致贫富差距扩大呢？因为货币超发通常表现为M2增速与名义GDP增速之差扩大，货币超发通常发生在名义GDP下行阶段，因为政府为了阻止经济增速下行而采取宽松的货币政策，经济下行导致工薪阶层的收入增速放缓，但富人阶层为了避免货币贬值，便更多地去配置各类资产，更少地持有现金。在中国，房产是大家首选的配置资产。因此，在货币超发的背景下，富人财产性收入的增长幅度远超中低收入阶层的工薪收入涨幅，故贫富差距便进一步扩大。
所以，货币超发的结果，最大的可能是收入差距进一步扩大，不仅中国如此，美国等发达国家都有类似情况。由于富人的边际消费倾向远低于穷人，财产性收入的增加不会对富人的消费有多大刺激。穷人的边际消费倾向虽然较高，但因为他们的收入增速下降，故消费的增速也呈现下降趋势。
对中国这样一个制造业大国而言，外需和内需的增速下降，必然导致产能过剩，因此，PPI已经连续50个月为负，创下历史记录，这也就是CPI难以起来的原因。或者说，中国已经陷入流动性陷阱，M2的高增长会带来房价上涨，但不会带来通胀，从历史看，只有GDP增速上升时，CPI才会起来。
从可贸易品与非贸易品角度解释高房价与低物价
可贸易品是指国际间可以进行交易的商品和服务；所谓非贸易品，是指不能在两国间进行交易的产品，一般不能位移和运输，只能在国内生产和消费，通常包括建筑业、房地产业和基础设施等，更多的是在服务业中。
我之所以要提这个概念，是因为货币流通往往是受限的，如人民币是由央行发行并主要在中国流通，但可贸易品则可以在全球流通。比如，中国是全球大米的最大消费国，但同时也是最大的进口国，中国农民大量进城务工后，中国的粮价没有因此而大涨，因为大米是可贸易品，只要你有外汇，就可以大量进口，且目前进口价远低于国内价。中国三年自然灾害时之所以饿死那么多人，是因为当年中国缺外汇。但房子是非贸易品，不能移动，当国内货币超发，房价大幅上涨之后，供给却没有相应地像生产家电一样大量增加，故房价很难回落。
这些年来，中国的劳动力价格大幅上升，导致中国部分产业外迁到其他低收入国家，如印度、越南、印尼等，使得中国出口结构中，加工贸易的比例明显下降。所以，货币的供给是当地的，商品的供给是全球的。当中国劳动力价格低廉的时候，大量商品出口美国，美国就指责中国输出通缩。当中国的劳动力价格上升后，曾经是农业大国的中国便大量进口农产品，这就使得中国的CPI很难大涨，因为中国CPI中，农产品的权重占比较高。
不过，CPI中权重偏低的服务价格却在大幅上升，因为很多服务属于非贸易品，或称为限制性贸易品，如保姆的价格这些年大幅上升，而中国又不允许如印度等国的家政服务业向中国大量输出劳务工。因此，更确切地说，中国的通缩是商品通缩，但服务价格，包括各类租金等价格却是在通胀。
2015年我国的CPI为1.4%，今年上半年上涨至2.1%，这还是在统计局把农产品等权重下调后统计的结果。所以，今天这个时候说中国在走向通缩，似乎不是太准确，比较CPI比去年上涨了0.7个百分点。同样道理，中国的房价也不再呈现普涨格局，去年主要是一线城市房价上涨，今年则是一二线城市房价同步上涨，但三四线城市房价没有涨多少。
既然通缩和楼市的牛市都是结构性的，因此，物价与房价的背驰现象也不能一概而论。也就是说，通缩是“不完全通缩”，准确的表达应该是“商品通缩、服务通胀”；同时，房价不败的神话也要打折扣，东北、西北的房价就很疲弱。就像股市一样，普涨型的牛市叫大牛市，结构性牛市则可能是牛市的尾巴。
结构性“房胀”与“物缩”下的投资建议
本来这篇文章写到这里就该结束了，但有读者建议每次写宏观分析后最好写点对投资或资产配置的建议。因此，我就表达一下“仅供参考，风险自负”的建议。
首先，就物价的走势而言，我觉得，既然普通商品价格在下跌，标志着传统产业正在走向衰落，投资要慎重，但并购重组的机会较大。同时，服务价格在上涨，说明中国经济的亮点在服务消费，文化教育、娱乐体育、医疗卫生、养老保健等服务业的发展空间很大。
其次，目前房产投资是否还是一个好时机？我认为不是。如前所述，2000-2010年这十年间闭着眼睛买房子，收益率都能跑赢M2（增加4.6倍），过去五年中国房价总体没有跑赢M2（增加100%），而且，据我们的房地产首席研究员说，唯一跑赢的只有深圳，勉强跑赢的只有厦门。当然，小区块结构性跑赢的总是很多，如苏州的高新园区，保定白洋淀等的涨幅远远超过100%等。但即便是这么差劲的股市，过去五年涨幅超过10倍的股票也为数不少，所以，不管是今天的股市还是今天的楼市，都需要考验你的眼力。
良好的投资时机，应该是选择在房价还在徘徊或刚刚启动的时候，目前投资房地产，这就叫跟风了。对于这样一个流动性起伏极大的市场，对于一个90后购房需求将大幅回落的市场，对于一个要对多套房征收房产税的市场，面对一个老年人纸尿裤的消费量将超过婴儿的人口结构，我们应该关注的不是房地产投资者过去的辉煌业绩，而是未来5-10年的房价溃败模拟图。
第三，在这个货币不断超发、长期超发的时代，通缩也只是阶段性的，不可能神话般地延续下去。即便是今年，黄金、铝、白银、焦煤、棉花、豆粕等不少大宗商品的价格也出现了大小不等的涨幅。未来金融风险的爆发可能性在增加而不是在缩减，全球的债务规模在继续膨胀，迄今没有一个主要经济体已经摆脱了危机。因此，投资应该从避险的角度去考虑，寻找危机发生时可以保值的实物资产。