3个月内第三家腾讯系公司上市！易鑫凭什么只用4年就打造“汽车金融第一股”？

成立不到4年，易鑫便成为了中国最大的互联网汽车零售交易平台，市场份额接近20%，还在一众互联网汽车平台纷纷布局汽车金融的当下，率先顶着“汽车金融第一股”的光环登陆了资本市场。易鑫究竟凭借什么实现了业务的快速增长？又是什么业务打开了它增长的想象空间？

来源：新财富杂志（ID：newfortune）

作者：程华秋子

11月16日，易鑫集团（02858.HK）在港交所成功上市，不仅成为继众安在线（06060.HK）、阅文集团（00772.HK）之后，3个月内腾讯持股的第三家上市公司，还成为市场人士口中今年港股市场的四大新股王之一（另外3个为众安在线、阅文集团、雷蛇）。

开盘首日，易鑫股价最高上涨30%，超过10港元/股，但此后一路下行。截止收盘，涨幅回落至5.45%，报8.12港元/股，不仅明显逊色于阅文上市当天的表现，也似乎与其众星捧月的地位不太匹配。

因为互联网巨头腾讯、百度、京东的入股，易鑫成为互联网板块最受资本追捧的企业之一。申购当天，就有超过30万人捧场，超额认购约559倍、冻资逾3820亿元，认购人数超越雷蛇（01337.HK），仅次于今年的“冻资王”阅文，并跻身港交所史上第十大“冻资王”。

成立不到4年，易鑫便成为了中国最大的互联网汽车零售交易平台，市场份额接近20%，还在一众互联网汽车平台纷纷布局汽车金融的当下，率先顶着“汽车金融第一股”的光环登陆了资本市场。易鑫究竟凭借什么实现了业务的快速增长？又是什么业务打开了它增长的想象空间？

背靠母公司，3年营收年复合增长达456.8%

易鑫最早是由易车集团（BITA.NYSE）内部孵化的互联网零售交易平台，业务源于易车2013年12月成立的汽车融资事业部，2014年8月成立实体公司。创立于2000年的易车是中国最早的汽车网站之一，于2010年在纽交所上市，旗下包括易车网、易车二手车、新意互动、汽车产经网、易湃等多个业务平台。

作为易鑫的控股股东，易车与易鑫之间类似于“新浪与新浪微博”、“搜狐与搜狗”的关系，双方以独立的品牌在各自平台独立经营业务。易鑫的创始人兼CEO也是在易车担任过财务总监和首席运营官的张序安。

易鑫之所以能取得快速发展，母公司易车的支持起到了关键作用。

2015年2月的A轮融资中，易车与易鑫签订了为期3年的合同，通过易车旗下网站的相关融资租赁产品免费为易鑫提供流量支持。2017年5月的C轮融资中，易车不仅就二手车相关业务与易鑫签订了不竞争承诺，还为易鑫二手相关车业务提供免费流量支持，并且为易鑫提供为20年的汽车型号数据库使用权。

易车对易鑫提供的流量支持和不竞争约定，不仅为易鑫节约了业务发展时间和销售开支，还使其能短时间获客，搭建完美的销售渠道。这是易鑫能在短时间内将业务量做大的关键因素。

招股书显示，易鑫近3年的营收和净利润均取得快速增长，2014年营收仅为4799万元，2016年已经达到14.88亿元，营收年复合增长率达到456.8%；调整后的净利润的增长情况同样可观，年复合增长率达到了413.5%（表1）。2017年上半年易鑫也实现盈利2.61亿元（经调整净利润）。

腾讯+京东+百度+顺丰王卫，全明星股东各展所长

此外，易鑫背后的腾讯、京东、百度三家股东也通过各自优势资源支持了易鑫的发展。成立3年，业绩出色的易鑫进行了共计14.45亿美元的三轮融资，获得了腾讯、京东、百度、易车、顺丰创始人王卫、东方资产、IDG等众多战略投资人的投资，拥有一支超豪华全明星股东阵容（表2）。

上市前，易车为易鑫集团最大股东，持股比例达到51.63%；第二大股东腾讯则通过添曜有限公司、腾讯移动、Dongting Lake Investment Limited 等合计直接持股24.31%；第三大股东京东持股 12.68%（图1）；百度通过子公司百度（香港）持有3.51%的股份。

图1：易鑫上市前的股权结构

资料来源：招股说明书

值得一提的是，在2017年5月的C轮融资中，顺丰创始人王卫通过个人投资公司Pacific Treasure Global Limited入股了易鑫，在上市前王卫持有易鑫0.28%的股权。

上市后，易车作为易鑫集团第一大股东和实际控制人的地位仍然不变，持股比例为44.4%（图2）。腾讯、京东、百度则分别直接持有易鑫20.9%、10.9%、3.02%的股权。

图2：易鑫上市后的股权结构

资料来源：易鑫集团招股说明书

同时，在易鑫母公司层面，截至2017年6月30日，京东、腾讯、百度还分别持有易车25.7%、7.8%、3.4%的股权。

京东和腾讯主要在金融、大数据、社交平台、媒体推广等方面具有技术和市场优势。天风证券在其研究报告中指出，易鑫目前已经与京东征信实现了数据共享，后续将会接入腾讯大数据征信评估，实现互联网与传统人行征信互补的交叉验证征信体系。百度则是为易鑫提供线上业务导流、联合风控模型和反欺诈模型等支持。

借助股东大数据积累构建的风控能力，易鑫形成了低逾期率、低坏账率（图3）。易鑫在招股书中表示，旗下平台180天逾期率（融资租赁行业主要关注的风控参数）为0.23%，低于行业平均水平。

图3：借助股东大数据信息，易鑫风控模型的大数据运算基础

资料来源：天风证券

主要引擎从“广告+会员服务”转向融资租赁

除了全明星的股东阵容，易鑫最大的亮点是其行业龙头的显赫地位。

招股书中提及，据行业咨询公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）数据，2016年，易鑫促成的汽车零售交易超过 19 万宗，涉及的汽车价值共达到 180 亿元以上；以互联网汽车零售交易量次计算的市场份额中，易鑫占 18.7%；以交易总额计算的市场份额中，易鑫占 18.4%；两种计算方式中易鑫集团均是行业龙头。

具体来看，易鑫2016年如此高的成交量，主要得益于自营融资业务的增长（表3）。在易鑫的交易平台和自营融资两大业务板块中，2015年易鑫的收入还主要来源于交易平台业务中的广告及会员服务，占比达到75.9%；到了2016年，易鑫的自营融资业务就超过了一半，其中融资租赁业务的营收达到了7.67亿元，占比51.6%。交易平台主要是向汽车制造商和汽车经销商提供广告和会员服务推广，从而收取广告费和会员费（表4）。

此外，“其他”这一项业务在2016年收入为4.96亿元，占比高达33.3%。易鑫解释称，这笔收入主要来自向汽车经销商及租赁公司销售汽车产生的收入，目的是为了巩固与汽车厂商关系及享受优惠的采购价格。不过，随着易鑫自营融资业务的扩大，其2017年上半年的汽车销售收入减少到了1.14亿元。

目前，易鑫大部分收入都来自自营融资业务，该业务主要向购车者提供购车融资租赁服务，及通过汽车抵押融资向车主提供融资服务，主要包括融资租赁和经营性租赁两种，融资租赁业务主要向消费者赚取利息收入，经营租赁赚取租金收入（表5）。

而融资租赁作为一种汽车金融的新模式，是易鑫业务发展的重点。即出租人（易鑫）根据承租人（消费者）对车辆的特定要求，出资向供货人购买车辆，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内车辆的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物件的使用权。租期届满，租金支付完毕，并且承租人根据融资租赁合同的规定履行完全部义务后（按车辆残值购买、补上差价），车辆所有权即转归承租人所有。承租人也可以选择不要车辆使用权，则车辆被出租人收回。

简单来说，融资租赁就是“以租代购”产生收益，是一种分期付款购车的新方式，资产（汽车）的所有权最终可以转移，也可以不转移；相较于传统汽车分期贷款业务，其首付更低、业务更灵活。而且融资的范围不仅是车价，还可以包含购置税、保险、上牌等衍生服务的费用。

融资租赁模式的核心，在于实现了汽车使用权与所有权的分离，最终汽车所有权可以转移，也可以不转移，具有很大的灵活性。另外消费者以租金的形式承担购车月供，降低了消费门槛。

汽车融资租赁中又分为直租和回租两种方式，易鑫的绝大部分融资租赁业务属于回租（表6）。正租就是直接租赁、“购进租出”，指易鑫按消费者的购车需求，向经销商购入汽车，上融资租赁公司的牌照，然后出租给用户或者企业，按月收取租金。租赁期间，汽车所有权是汽车租赁公司易鑫的，而使用权是消费者的。

而在回租中，消费者利用易鑫的融资，从经销商那里购入汽车，然后再将汽车所有权转让给易鑫，易鑫将汽车回租给消费者，按月收取租金，客户保留使用权。即易鑫作为卖方，客户作为买方，把车作为标的物，进行买卖及所有权的转移。同时，易鑫作为出租人，与承租人客户或企业签订融资租赁合同。回租实质上是一种抵押贷款。

回租与直租不同的地方在于，回租是以消费者的名义购买汽车，在与融资租赁公司签约之前，消费者是暂时取得所有权的，而且车牌上的是消费者个人的。这种模式一方面有利于易鑫在限牌城市能更快扩张，而且租赁公司不负责取得牌照，可以规避挂靠风险；另一方面消费者能以更低的首付、月供，更灵活的融资方案，降低还款压力。

与融资租赁相比，经营租赁并非易鑫的主要业务，2016年的收入仅为1222.3万元，占比0.8%。经营性租赁只交换汽车使用权，不涉及汽车所有权的转移。除了传统的经营租赁服务，2017年2月，易鑫还推出了采用个人合约购买的混合经营租赁模式“开走吧”。针对年轻消费者提供零首付、低首付、低月供。在消费者付完一年租金后，可以选择一次性付清购买汽车费用，或者转为3年期的融资租赁。

大数据构筑的风控能力成核心优势

招股书披露的信息显示，易鑫上市资产中包括新车交易、二手车交易、汽车分期、汽车租赁、汽车保险、汽车后服务等服务在内，以及旗下淘车、易鑫车贷等APP及网站，覆盖了汽车交易全周期内的整个产业价值链，满足消费者买车、用车、养车、换车的交易闭环。

也就是说，虽然购车是相对低频的一次性行为，但易鑫从汽车消费链着手，介入了消费者和汽车产业零售链条的每个环节（图4）。

图4：易鑫的主要业务模式

资料来源：天风证券

而融资租赁则是易鑫整个链条中的润滑剂。在融资租赁业务上，消费者可以选择易鑫的自营贷款产品，也可以选择银行贷款。如果消费者通过易鑫平台选择银行贷款，易鑫同样可以从合作银行的每笔订单中抽佣。而易鑫在新车领域推出了一证贷、鑫动融、鑫享贷等不同自营的融资方案，不同的融资方案拥有不同的首付比例（最低零首付），贷款期限（最长60个月）和月供（表7）。而明显易鑫车贷的内部收益率（IRR）要高于商业银行贷款。贷款流程上，易鑫自营贷款也要快于银行，申请后最快1个小时出贷款结果，审批成功后，最快当天放款。

表7：易鑫车贷新车的贷款方案与银行贷款比较

资料来源：天风证券

易鑫融资业务的资金渠道比较多元化，包括发行优先股、金融机构借款、资产支持证券、易车集团借款，其中易车集团借款部分占比并不重大，约为总债务的3.3%，易车担保债务比重占约9.6%。

目前国内多数金融机构的评分模型完全依赖央行的信用记录，其中提取到的一些“信用欠佳的客户”，很可能只是在央行还没有形成足够的信用记录。更准确的评分模型意味着更可控的风险和更低的成本。民间征信机构的发展，非常依赖大数据的不断积累。

所以，大数据会成为未来汽车金融行业的一个关键资源，易鑫的核心优势还是在于其融合了BTJ三家大数据积累所构筑的风控能力。

巨头密集投资新平台，汽车金融领域大战在即

大力发展汽车融资租赁，不仅能提升新车的销量，还能促进二手车业务的发展，有利于促进汽车交易市场形成良性的闭环。2004年，中国人民银行颁布了《汽车金融管理条例》，标志着我国汽车金融市场正式启动。随着汽车金融政策法规的与国际的接轨，以及个人信用体系的不断完善，汽车金融市场将进入快速发展时期，未来融资租赁或将逐渐成为汽车消费的主流模式，而易鑫显然已经率先占领了高地。

早年以易车网和汽车之家为代表的汽车互联网平台，主要以论坛的形态存在，提供相关资讯，商业模式是广告和导流。而如今，受益于消费升级、互联网汽车零售和汽车融资均持续增长，以易鑫为代表的汽车金融平台和其他二手车交易平台迅速崛起，众多互联网汽车平台开始争相布局“以车代购”，进军汽车融资租赁业务。

2017年6月，密集投递广告的瓜子二手车在更名为“车好多”的同时，正式推出基于融资租赁模式的汽车新零售平台“毛豆新车网”，进军新车以租代购。优信亦宣布推出“优信新车—成购”，涉足新车融资租赁行列。而刚刚获得E轮融资的大搜车在2016年与蚂蚁金服联合推出了融资租赁产品“弹个车”，主营新车的融资租赁业务。

据亿欧不完全统计，2017年前三季度，国内共有48起汽车金融相关的融资事件，融资总额突破200亿元，除了频频出现了以BATJ为代表的互联网企业身影外，也不乏互联网金融平台和汽车电商等企业（表8）。

巨头的密集投资，足以证明汽车金融充满想象的商业空间。《中国汽车报》曾指出，汽车金融是整个汽车产业链中利润率最高的环节。国际上的汽车金融公司为整车企业贡献的利润率高达30%-50%。全球汽车销售量中的70%通过融资贷款销售，金融业务带来的利润占到全球汽车行业利润的24%左右。所以，对于汽车融资租赁公司来说，融资贷款、库存融资等已经成为主要的金融服务市场。

汽车金融起源于20世纪的美国，已经有近100年的发展历史。与成熟市场相比，2016年中国汽车消费融资渗透率仅为 30.5%，远低于美国的 82%。根据弗若斯特沙利文报告，预计到 2021 年该渗透率将达到 58.4%。这意味着在未来几年，包括易鑫在内的汽车金融公司的自营融资业务的增长前景十分可观。

但与此同时，初生的汽车融资租赁市场在快速发展的同时，也面临着一些问题和风险。

首先是对消费者而言，保障性较低。因为以租代购的模式会导致所有权和使用权的分离，汽车过户只是租车合同中的一个附加条件，租赁方有条件强行把车收走。而且经营以租代购的经销商一旦资金不充裕，公司倒闭，对用户而言损失将是不可逆的。此外，出现交通安全事故，还容易引起法律纠纷。

再者，汽车融资租赁本质上还是金融业务，企业需要同时面对信用风险和残值风险。虽然易鑫在招股书中强调有内部风控体系，以及外包的催收团队，但是目前国内相关的法律法规尚未完善，如果没有系统性的监管，仍然存在较大的承租人违法诈骗等风险。

另外，汽车融资租赁业务对车辆残值风险的把控要求极高，但国内缺乏专业性、标准化的独立第三方车辆残值评估企业。车辆估值体系尚未成熟，剩余价值预测偏差大，直接影响了融资租赁期结束后的车辆处理。

总体来说，融资租赁业务仍然处于发展和探索期，未来如何发挥融资租赁的优势、避免与银行贷款同质化，更好地深挖这片蓝海，都是汽车金融企业都需要思考和应对的问题。

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