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2018-05-24


5月16日,由新财富和领灿联合主办、国泰君安证券协办的2018新财富区域金融力发展论坛暨区域金融力调研系列活动在昆明完美落下帷幕,此次活动也得到了云南上市公司协会的指导和大力支持,旨在提升云南地区资本市场活跃度,引导资本市场关注并正确理解云南的特色产业,并促进云南地区机构投资者关系管理水平的提高。



在为期三天的系列活动中,我们走访了沃森生物、一心堂、云南白药、贵研铂业、锡业股份在内的生物医药及有色金属行业的龙头公司。在16日的2018新财富区域金融力发展论坛上,云南省上市公司协会秘书长顾锐先生致开场词,并对新财富、上海领灿将云南作为区域金融力探索之路的起点表示欢迎。随后,新财富常务副总经理于欣女士、上海领灿总裁杨丽丹女士、及协办方国泰君安证券研究所所长黄燕铭先生也分别致辞。


//云南省上市公司协会秘书长顾锐


新财富常务副总经理于欣女士在致辞中表示,希望能借助新财富学院精心打造的区域金融力考察活动,提高云南资本市场的活跃度,并正确理解区域特色产业,和上市公司治理水平,为云南省深化体制改革献计献策。


//新财富常务副总经理于欣


杨丽丹

当前资本市场对外开放是大势所趋,也必须与时俱进,跟上时代发展的步伐,更好促进金融业和资本市场对云南当地经济发展的支持和推动作用。近年来云南经济结构和产业转型升级取得了很大的进展,发挥了各自的价值,同时云南的上市公司资本运作和资本创新在这个市场留下了浓墨重彩的一笔,我们认为,在健康中国和谐社会的大的政策指引下,以及"一带一路"战略倡议的背景下,云南有更大的动力。我们与他们一路同行,我们看到的是他们的坚守以及一直努力向上的希望,在无数的不确定性中坚持确定性,拥抱传奇。

//上海领灿总裁杨丽丹


国泰君安证券研究所所长黄燕铭也提出,在GDP增速放缓的环境下,中国企业需要突出强化竞争优势,以价值创造为核心,同时紧抓企业管理 。

//国泰君安证券研究所所长黄燕铭


01



致辞结束后,国泰君安证券研究所全球首席经济学家花长春为我们带来《2018年全球及中国宏观经济经济形势分析》主题演讲。


当前中国经济形式如何?我们可以用两点概括,一方面,全球经济2017-19年处于朱格拉周期上升阶段,带动中国中周期(制造业投资)回升,但另一方面,政府努力重塑我国金融体系,导致金融周期回落。双方力量制衡,经济增速稳。相应地,资产配置该如何做?受全球经济复苏影响,大宗商品价格(工业原料、金属和原油)的机会确定性较大些;权益投资重在结构,效率变动是关键——微观层面对应的是竞争优势和成长性;利率在区间上波动,难以出现趋势性变化。

 

国内经济从总体来看,我们认为经济比较稳,有几个因素,我简单过一遍:第一个我们认为在城市群化的背景下,经济传统动能(房地产+基建)不会急剧的回落。我们可以看到,五大城市群的人口密度仍有提高空间,城区开放面积密度也不高。人口流向五大城市群趋势还在,从而在很大程度上有利于传统经济动能的企稳,至少在2020年前不会出现断崖式的回落。

 

第二个稳定因素来源于消费、消费升级。从城市数据来看,2005年的时候财富并不明显,但是现在非常明显。而且,80、90年后现在成为消费主力,00后即将进入成年,他们消费能力比较强一点,同时,他们也注重消费品质,所以消费升级的趋势也不会改变。

 

第三个经济稳定的因素是新旧经济动能的切换,带动制造业投资回升。我们一直在提示市场,制造业投资会在今年二季度企稳回升,2018年全年增速达7%左右。在出口向好、企业盈利不错以及产业引导基金等带动下,今年企业技改、高新技术行业投资将会逐步的加快。另外,从长期基本面上来讲,中国有着巨大人口素质红利有待释放,我们工程师数量、每年毕业的理工科毕业生人数全球绝无仅有。而且,按照"十三五"规划,到2020年我国需要至少投入7-8万亿人民币的研发支出,这些都有利于我国经济新旧动能转换,并提升制造业投资。

 

最好一个经济稳的因素,就是政策稳。中国政府的政策框架是“稳增长、调结构、防风险”三位一体,不会过于偏颇。因此,在金融监管收紧的情况下,政府实际上可能希望M2、社融比较稳——实际上,政府在通过表内信贷和直接融资来稳定社融。货币政策组合也是相对温和的,“上调公开市场操作利率”+“定向降准”。财政方面,总盘子并没有大家想象那么紧,紧的是规范地方政府举债机制、渠道和基建项目的合理性、合法性,但财政政策总基调仍是积极的。地方债务总限额显著提升至21万亿,比去年年底余额高4.5万亿左右。最近,财政部门也已经清理完PPP项目库了,后续该落实的项目也会继续,而且,财政部门也在催促地方政府部门加快支出节奏。

 

在经济韧性较强的时候,在存量经济时代,效率提升应该投资者关注的重点。经济学里面,效率变动,既包括生产技术前沿的变动,又包括管理上对各种生产要素组合改变所带来的效率变化。在此理念下,投资者需要关注制造业+X,这里X就是信息技术,人工智能,不要纯粹的理解为"互联网+"——这只是一个生产方式的转变。从微观来看,我们把每个行业从10到16年的效率变动做了测算,我们看到了制造业里面,通讯设备,计算机软件,消费类的互联网,餐饮、传媒、家电,医药,水泥相对来说效率提升是比较明显的。我们会发布所有非金融类上市公司效率变动情况,当然这不能替代我们策略和行业的推荐,只是从基本面的角度供各位投资者参考。

 

当前经济和投资的两大风险无疑是金融监管收紧和中美贸易摩擦。

 

我们2016年年底做出判断,“2017年将是中国金融周期回落的元年”,回落时间或长达3-5年。我们仍然持有这个观点。当前,在表外融资回落带动下,社融、M2等明显回落,银行对非银金融机构的债权的增速急剧回落。结构去杠杆正在或将要发生。

 

当前,我们看到政府正在努力重塑中国金融体系,资管新规所代表监管的加强只是第一步,后续监管重点或是金融控股集团。后续,我们认为金融控股集团的监管也是重点。金融控股集团中国有80-90家企业,但是真正拿到牌照的只有3家。金融控股集团,有民营控股的,有国企控股的,也有点地方政府控股的。我们认为,后续会穿透式监管,到底谁是真正的金融集团的股东,股东和集团下金融机构的关联交易可能会被限。另外,金融控股集团的资本充足率也会提出,应该会超过任何单一牌照的,因为这相当于一个系统重要性的金融机构。

 

我最后再提下贸易摩擦的事情,短期不悲观,长期不乐观。在美国历史上,一般来说,某些国家的GDP达到美国的60%左右,都可能遭到美国的制裁。2017年年度评估中国加入WTO的履行报告指出允许中国加入WTO是错误的。由此可见,当前的贸易摩擦不是短期能解决的问题。当然美国对华的采购清单,如果按弹性来看,可能影响中国的200亿美元左右,占中国出口的1%。对于某些行业的影响会比较明显,美国要求是对等,公平,互惠,什么是对等,你对我开放,我对你开放,你不对我开放,我就不对你开放,中国哪些行业在这几年有什么大开放?所以互联网企业会造成冲击,对于中国未来高新技术行业影响不大,对于美国出口的高新技术行业基本没有,只有苹果手机,所以美国至少在中国里面没有高新技术行业里面很难对中国制裁。当然从更长远的角度来说,中国集成电路在市场的占比是比较低,远远没有达到国家的要求,未来投入将会巨大的,为什么出现这种情况?不是说中国人不能,我相信只要有合理的机制,合理的投入下去,应该会有产出。我相信,最终能够通过一方的让步进行一些谈判,但是未来的5年到10年,谈谈打打是一个长期的问题,不是短期的问题,不是说一下子解决这个问题。

 

总体来说,经济比较稳,资产配置方面,我们认为短期二季度大宗商品比较好,债券应该会回落一点在。我相信7月25号可能是定向降准比较好的时点,那个时候因为交税、流动性工具到期是流动性较紧。全球经济应该会表现好,中国经济应该会表现稳,大家应该从竞争优势去找投资。


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02



随后,国泰君安证券研究所高级策略分析师牟一凌为我们带来了主题为《深耕行业,助力城市金融2018投资策略分享》的演讲。


从去年到现在,我们整个经济波动远远没有市场认知经济预期波动快,这带来此前周期板块的波动。但我们现在再看一下,我们整个经济结构动能,非常纠结,所有人都看到房地产很好,但都认为房地产不能持续,后续动能可能下滑。高频数据也包括社会用电量,月度是超预期的,但是总体又是下滑的。所以所有人都并没有对经济很悲观,但也很难十分乐观。所谓经济的韧性,就是大家的经济预期在变平。 


实际上看,这种预期也很难被扭转,因为今年宏观的一大核心变量,就是结构去去杠杆。房地产为什么说会反复的下滑,过去2到3年居民杠杆水平的上升带来的房地产的繁荣,现在控居民杠杆,这块的限制也会明显;另外,我们也看到了政府杠杆水平和基建投资历史上的相关性,所以我们看到稳居民杠杆和控政府杠杆下,经济最大的动能受到制约。当然,之前花博谈到的企业长期的动能,会在后续体现出来,所以我们看到整个后续经济向上。向上受到制约,向下肯定是不用太悲观的,

 

接下来我们看一个整体的流动性。去杠杆的尝试并非开始于当下,2015之前去杠杆政策更多的是“腾挪”,12年为缓解商业银行压力,非标资产出现;2014年重启IPO推动权益去杠杆路径,但资产泡沫和银行理财资金的涌入反而助推负债端杠杆在这一进程中加速扩张。15年后去杠杆从负债端“减法”着手,15年股市市场化方式去杠杆,16-17年则是银行间市场为主的金融去杠杆。其背后的的核心因素,则是金融周期由扩张走向收缩。2017年,央行从负债端紧缩开始,货币投放减少68%。从调节的路径上看,除了去年的系列金融监管政策,更重要的是从负债端的源头进行调节: 2017年,整个央行净投放资金量(包含公开市场操作和净投放)只有不到8200亿,而2016年是接近25000亿元,也就意味着比2016年减少68%。于是国债收益率的大幅上行。金融监管的加强和央行净投放的减少,最终导致了负债端的减少,2017年国债收益率的明显上行就是负债端收紧的直接结果。2018年初,资金价格上呈现资产与负债的再平衡。2018年开始,不单是非标资产,对接实体需求的表内贷款增速都开始下降。与此同时,国债收益率却开始背离理财收益率出现下行,这正是来源于资产与负债的再平衡:负债端收紧阶段性结束,而资产端在监管政策推动下开始,导致可投资资产的减少,后续社融增速回落至M2增速下方可能变为常态。由于这种再平衡更多是对2017年负债端快速收缩的修正,因此利率也很难呈现系统性扭转资产新规下,非标资产的消化,是资产的减少。同时,净值化的管理会让资管行业的负债能力会逐步面临考验,长期的快速增长面临拐点。以净值化管理最彻底的股票型公募为例,09年以后份额未明显增长。我们看到,有隐含预期收益特征的债券和货币型基金,近年来快速扩张,相较于其他基金的缓慢增长,我们认为,正是此前类无风险资产在负债能力占优的体现.净值化管理的方式,会让包括银行、信托、券商在内的资管行业的资金方,重建风险定价体系,从而制约上述行业的负债扩张。。我们预计这种趋势在未来就会很快体现。


往后看,临近6月后,流动性的重新收紧,以及中美贸易等风险因素的预期波动可能对市场形成最大的压力。但也许,那会形成年内最好的买点。结构去杠杆下,宏观经济难见大开大合,风险释放和流动性后续回暖后,基本面受到影响最小的方向,可能呈现结构性的亮点,配置思路应该就此布局。整体来看,杠杆水平相对低位的消费板块净利润增长不依赖于负债的TMT板块,都是阻力比较小的方向。



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03



主题演讲结束后,论坛开展了行业投资策略的分享环节,论坛采取分析师主题演讲和圆桌论坛讨论交叉进行的形式,国泰君安证券研究所医药行业首席分析师丁丹老师为我们带来2018年生物医药行业投资策略主题演讲。


长周期元年


我们2018年投资策略标题是《长周期元年,新龙头时代》,大家或许会回想起我们2017年度策略报告标题《一次长周期新起点》,当时对2017年的定义为“旧的格局已经打破,新的格局尚未形成”。随着这一年多很多新政策密集发布,监管部门在制度设计环节做了很多工作,从研发生产到流通终端使用,每个环节都在重塑产业链格局。我们将2018年定义为“长周期元年”,我们将会看到很多新变化:中国版创新药开始取得里程碑式进展、仿制药一致性评价从混沌走向明朗两票制全国推广、处方院外化潮流涌动。作为全球范围内政府监管程度最高的行业,医药行业受政策影响很大,本轮中国的医药监管体系升级已在制度设计环节基本完成(后面还要看具体落地执行情况)。但从方向来看,全产业链格局重塑已经开始、龙头公司璞玉初芒。当前虽然千亿市值公司屈指可数,但正有一批潜力公司雏形已现。所以,我们对未来医药板块的个股投资机会保持乐观。

 

新龙头时代


医药行业最大购买力医保基金增长趋势已经向下换挡,因此医药工业收入增速也从过去每年20%多的增长回归到近三年10%左右增长。虽然总量高增长不再,但结构优化的机会仍然是巨大的,尤其是伴随着行业门槛大幅提升、竞争格局和商业秩序净化,医药产业也将走向二八分化,医药产业竞争格局越来越固化,龙头公司强者更强,享有估值溢价将成为常态。去年我们看到极致的一线龙头行情,即龙头中的龙头,几乎是接近翻倍的涨幅。而2018年,资本市场对各细分领域的视野有望从Top1%扩大至Top10%,即从绝对龙头扩大到二线潜力龙头上,我们仍然强调找具备核心竞争优势的各个细分领域的龙头。

 

从医药产业20年周期来看,我们处在经历了从活跃到繁荣再到现在走向优化。虽然医保总量有压力,但是需求持续增长,在新药监时代,行业竞争门槛大幅提升,产业走向优化。但是旧有的医药体系制度设计已经很明显在阻碍行业健康成长,包括


1) 以药养医的历史沉疴,我们认为在未来很长一段时间仍将存在;

2) 医保基金管理缺失,我们看到正在改变。

3) 药品评审制度不完善。从毕局长等新领导上任后,这一点得到翻天覆地巨大改善,几乎所有制度在各个环节得到完善,而且执行落地态度坚决。

4) 药品定价体系扭曲。未来药品定价体系可能和医保基金管理到位结合,在2018年得到改变。

 

医药供给相对诊疗需求仍不平衡不充分


健康是美好生活的基础。持续旺盛的医药需求对应的是疾病谱的变化。近年来我国恶性肿瘤、神经系统疾病、内分泌营养及代谢等慢病的发病率持续上升,传染性及感染性疾病等有所下降。相比欧美发达国家和全球来看,我们的疾病谱都是非常类似的。但是疾病谱的变化却没有相应的用药结构变化跟随。比较国内外的畅销药物,前十五大里,我们不少是中药注射剂和辅助用药,而在美国和全球市场中,以肿瘤、糖尿病等专科领域创新药为主。所以,我们有和发达国家非常相近的疾病谱,却有着和发达国家甚至全球完全扭曲的用药结构。扭曲的根源在于制度设计的沉疴,现在的制度设计都是落后于真实临床需求的,不过正在得到改变,无论是医保方面的目录调整、医保谈判、医保支付标准,还是市场准入方面的药监国际化、优先审评、MAH等,都是供给破除瓶颈,使得有明确临床价值、满足临床需求的治疗性品种迎来新一轮发展机遇。


新时代以医保基金作为改革的支点的一系列从目录到终端监管、支付的改革,使得整个品种筛选框架发生重大变化。以前,很多品种是靠商业模式取胜,只要是大病种、万金油、单独定价,进了医保后就有爆发式增长;未来还是要品种为王,满足真实临床需求、适应症明确、临床价值高的品种可能获得比较高的定价能力,进入医保后,虽不能对爆发式增长有过高预期,但是持续稳定增长是个比较合理的预期。

 

在新医保时代,公司筛选框架除了结合品种的筛选框架发生变化外,政府事务关系和营销推广的综合能力越来越重要,因为进入目录只是第一步,还要确定支付标准,进入临床路径或者治疗指南、以及二次议价,达到终端还要面临竞品竞争,未来越来越严格考察公司从产品到终端的综合能力,我们看到近几年行业增速大降,但是恒瑞、丽珠、通化东宝等等一批优秀处方药企业增速并未跟随行业增速下降,而是继续保持比较高成长性,不仅是产品线也是公司在经营管理、政府事务关系、营销能力等综合实力的竞赛中脱颖而出。我们相信,未来这些公司优势将继续凸显,强者更强。

 

仿制药一致性评价是2018年行业最重要变革,是医药行业的供给侧改革。大浪淘沙下,“剩”者为王。未来享受鼓励政策,抢占原研和其他被淘汰出局的仿制药企业的市场,这是未来竞争格局优化的方向。随着通过一致性评价的品种数量越来越多(目前已正式发布三批共17个品种,预计第四批即将发布),招标采购作为市场准入的首要环节,将是未来一段时期一致性评价政策的核心关注点,我们对目前全国全部省份的一致性评价招标采购环节的政策做了梳理,整体看,部分省份的招标采购鼓励政策的力度和进度都好于年初市场预期,如未来各地落地执行顺利,将对已通过品种带来积极影响。随着整体配套政策的陆续出台,我们认为一致性评价主题有望持续演绎。

 

零售药店是我们看好的另一投资方向。零售药店呈现多小散局面,整合空间巨大。零售市场整体保持8-10%的非常平稳增长,相比2014-2015年有所加快,除宏观CPI增长外,还有处方的院外化,虽然还未形成潮流趋势,但确实最近两年越来越明显。整合趋势已经出现,单体药店不断减少,连锁率逐步提升。已上市的龙头具有先发优势,最近两年,益丰药房、老百姓、一心堂已经IPO的药店龙头,刚上市的大参林,以及以重组方式注入国药一致的国大药房,资产证券化率都比较高,产业调研也发现外部产业基金和资本大鳄都在这个领域进行大手笔的收购。我们认为资本驱动加快整合趋势比较明显,明年我们可能还会看到更快的进展,当然对于具体每一家公司而言,并购本身还是有偶发性的,所以每家进展还需具体观察,但是药店板块整体而言,资本撬动整合的趋势已经非常明显。

 

零售市场在医药分开带来的处方外流大趋势下,面对政策性的扩容。以前药品终端零售占比只占30%,但是随着医药分开及考核医院药占比,医院自己控费、二次议价、超适应症监控等行为使得上游生产企业变被动为主动,主动从医院战场向零售战场转移。多重因素下,零售药店不仅自己整合加快,外部终端格局从三七开走向五五开的变化带来的市场扩容,两方面机遇非常明显。龙头企业在这样的机遇下迎来3-5年加速成长的机会。整个零售药店板块明年我们十分看好,龙头公司都值得推荐。

 

中国版创新药时代即将来临。1)需求是创新的本源推动力。政策只是促进价值发现的催化剂,但是真正中长期来看,需求才是创新本源推动力,真正的满足临床需求,特别是未被满足的临床需求,是驱动未来药品创新长期增长的本源。2)中国版创新的重要社会意义。。从现在来看,以药养医的体系并未发生变化,而且医保控费和监管重大变化这样的过程中,一定会发生形式上和结构上的变化。如何满足以药养医,还是需要高定价品种。高定价是一切补偿机制的基础,否则一切补偿无从谈起。所以,临床价值高的、高毛利率的、具有独立定价机制的中国版创新药还是符合现在医院代偿机制延续的需要。此外,我们看到甚至个别公司个别品种不是me-better或者me-too,只是me-worse,但价格可能只有同类原研药的1/3,因为显著价格优势,也有其社会学意义。综上,中国版创新药社会学意义有两点:a)医院代偿机制延续;b)优良的性价比。从社会学意义讲,中国版创新药需要发展。当然,长期看,基于需求的真正的创新能力才是持续的增长引擎。3)本土创新的多项条件日渐成熟。从产业目前发展看,本土创新土壤日渐肥沃,包括人才、资金、政策变化都促进中国版创新药在未来2018-2020 年进入收获期。目前看还有很多问题,包括靶点扎堆,相比化学仿制药(为什么要做一致性评价?),是从低水平重复走向高水平重复。我认为,只要有临床价值,高水平重复可能无法避免,资本驱动下带来的估值溢价,过“胜”不及。4)创新药标的筛选。我们看创新药的关键变量有三:资金、人才和时间。资金可以融资,人才可以引进,但时间不可逾越。医药创新时间8-10年,太长了,如果恒瑞没有在十几年前的阿帕替尼立项,现在也不可能有这个大品种,如果复星和丽珠没有在7年前组建复宏汉霖和丽珠单抗,到今天大家也不会认为他们是有潜力做创新药的公司,我们要看一个公司未来3年的产品线将有什么新东西,需要往前推5年以上看公司干了些什么?品种和时间矩阵对我们挖掘创新药标的十分重要。

 

投资建议:新龙头时代


我们对2018年二级市场医药板块投资的几个核心判断:

1) 医药产业结构二八分化,龙图公司强者恒强

2) 赛道正确+标的稀缺,龙头公司将长期享有估值溢价。创新药、仿制药一致性评价、专科医疗服务、药店体检等都属于赛道,但其中标的十分稀缺。所以,龙头将长期享受估值溢价。

3) 资本市场对各细分领域的视野有望从top1%扩大至top10%,到二线潜力龙头股上

4) 投资主线:创新药、优质仿制药、零售流通、器械服务等各细分领域的龙头,不仅是龙头中的龙头,但凡具备核心竞争力、有潜力的二线公司,都值得关注。



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04



国泰君安证券研究所医药行业首席分析师丁丹女士在随后的圆桌讨论环节中,以“立足内需 健康生活”为主题,邀请了沃森生物董事会秘书张荔女士,维和药业董事会秘书杨学禹先生以及一心堂信披部经理李正红先生一同参与,他们也分别从生物疫苗的布局战略、植物药材种类研发以及零售药店的发展思路等方向分享了各自的看法。


张荔

我们研发方向集主要集中在疫苗,生物药的细分子领域。从疫苗来说主要是传统疫苗,还有预防宫颈癌的新型疫苗HPV。在2013年时候,我们并购了上海的一家研发公司,我们落地会在云南玉溪,在座的投资者如果前天参与过沃森调研,已经看到我们这条生产线。去年年底的时候,另外一个重大的产品,也进入到全世界10大畅销药的品种,13价的肺炎疫苗,中国是第一家,明年上市以后,国内2岁的相关肺炎空白的历史可以填补了,我们也非常希望中国的产品能够走出去,参与到国家的竞争。

杨学禹

维和主要做三七为主要原料来做,我们现在血三通品种主要有片剂,胶囊剂和口服制剂,我们没有做注射剂,因为大家的认识有些不一致。公司在发展上,在三七方面做了非常多的基础研究,三七里面有效的成分提取,制备,各种燥干的疗效功用都做了非常深入的研究,现在整个公司的发展,基本上还是立足于云南的这种名贵中药材的研究开发,以这个方向往前走。


 李正红

一心堂我们可能用了最难的过程,做了看似最简单的服务,其实我们也是截止到目前国内连锁药店最多的,数量是最多的,按照年报,我们应该指引连锁类的消费应该是5000万,但是排名在我们后面的第二,第三,第四差异不是太大。我们还需要努力。



随后,国泰君安证券研究所首席有色分析师刘华峰为大家剖析了有色金属行业的投资机会。


我们主要讲三个方面:首先是在过去2-3年有色板块大波动的回顾,然后分享一下当下我们认为周期确定性高景气的领域。其次我们分品种讲一下基本金属,云南也是我调研比较多的地方,核心的原因云南齐聚了云南大宗金属的各个子领域。最后我们讲一下小金属和新材料,也是我们认为是未来行业最核心的方向。

 

我们认为未来几年,核心要关注:在大周期底部进行了较多资源并购,不断创造价值的公司;第二个通过自身产量释放以量补价带来的业绩增长的公司;第三个在制造升级的,大家可能说得比较多的是中国制造2025,可能符合下游的成长的金属和材料会比较受益。


过去两三年,有色金属领域不管是基本金属,还是小金属都出现了不错的行情,从金属的价格来讲,金属价格也出现了比较大的反弹,从企业盈利角度来讲,有色金属企业老的历史遗留问题得到了充分的解决,人员的负担,过往的历史遗留疑难杂症都得到了比较好的处理,也慢慢进入了业绩释放的正轨。我们在16年上半年的时候提出这样逻辑链条,就是三步走:首先是供给端产能收缩,在15年11月份中央中央经济工作会议就提出了"三去一降一补"这样的政策,不仅国家政策上推动,同时企业也在收缩这样的产能,同时在环保整治压力下,很重中小企业都全面破产,供给端新增产能是比较有限的。其次就是供给收缩之后价格的上行,表现为金属价格的全面上涨,但是涨跌幅不一,核心还是每个品种的供需基本面有较大的差异。最后就是价格上行之后开工验证和各个品种后续的供给弹性,我们认为后面各个金属品种也可能出现比较大的分化。

 

总体上判断,供求关系未来仍然较为乐观,需求端我们宏观提出了全球朱格拉周期这样的判断,全球经济增长一直维持较好的态势,供给端来看,增速相对比较有限,国内这块受环保政策影响,供给弹性不足。我们在所有金属品种当中,我们在细分领域选了3个方向,第一个是新能源上游的钴和锂,都是长期看好,另外就是基本金属里面的铜板块。

 

在铜这块在未来2年增长相对有限,我们有统计了全球供给增量,我们在未来两三年回到2%以内。17年主要受到大型矿厂的影响,导致了停产。我们看到,在需求端来看,之前我们宏观也一直在讲朱格拉周期,同时新需求在不断诞生,比如在电子和新能源汽车领域,我们推测在未来两三年维持在2.8%左右这样的增长,15年我们同业是相对过剩的,16年我们进入了供给相对紧缺,到了17年以后,我们比较紧缺了,所以价格出现了明显的上涨,在跨过了这样的供求平衡点以后,我们未来两三年的需求增长大于供给增长,金属的价格还是可以维持比较强劲的态度,所以铜金属价格在这点上我们比较乐观的。还有一块是废铜这块上,去年下半年已经公布了,废铜进口的下降会导致国内的铜供求更加偏紧。

 

锌在过去两三年当中,价格表现是最强的,涨了一倍多,比我们15年,16年预期还更强一些,还是一个供给端的因为,所以我们认为锌接下来1到2年,新增供给相对多一些,进入到18年以后无论是LME还是上交所库存都多了一些,我们预测在18年到19年,全球供给增长大概在60万吨/130万吨,下游需求增长是相对比较有限,这样供给端矿产的投放压力比较大。但这样的压力,不会出现像08年或者是10年以后出现暴跌的过程,因为整个经济需求环境还是不错的,其次就是我们看到国内冶炼产能端受环保有一定的影响,所以矿产供给的增加未必能够完全在终端释放,我们认为锌价接下来会在在一个平台震荡,核心可以观察锌冶炼加工费的变化趋势,来跟踪锌矿本身的供求关系。

 

电解铝这块,17年坐了一个过山车,股票价格涨了1倍多,后来跌下来了50%,因为供给侧改革的预期打的很慢,后来出现了一些松动,导致了执行不达预期。电解铝今年供给增量比较多,我们统计了一下,今年还是比较有压力的,今年就400万吨新投放的产能,再加上去年一些产能的置换,包括3月份以后,因为一些环保整治的限制已经放开了,这样可能在二三季度整个新增的供给这块压力比较大的,总体来讲,因为下游的需求,我们测算应该在8%以上,但今年产能投放比较大,我们今年很难看到电解铝拐点的行业。电解铝的库存一直居高不下,所以这块还是比较大的一个抑制因素,但是我们认为如果过完今年,到明年上半年我们电解铝行业会迎来一个大的机会,供求将会出现彻底的扭转,未来两三年我们认为电解铝行业供给出现明显的放缓,回到3%到5%的增长水平,这样我们会进入到一个长期的,靠需求端来拉动的阶段。

 

小金属这块,我们认为是未来最核心的方向,也是我们当下首推的领域。首先是钴这个领域,矿山基本上就是那几块,供给本身有比较明确的路径,但受到各种因素的影响,供给端最后的释放存在非常多延迟的因素,所以我们认为,在未来两三年钴的供给比较明显,供给的结构比预期慢一些,再一个是需求这块,新能源汽车的投放会带动钴的高景气,我认为市场目前所说的技术路径替代也好、811投放影响需求也好,是不影响大的方向和趋势的。短期来看,最近我们做了很多行业的调研,上下游产业对钴的预期相对比较乐观的,价格还没有到顶,而且从成长股的行业比较去看,钴上游资源标的的估值都在20倍左右PE,是最低的,所以我认为钴是景气度非常明确的行业,继续重点推荐。

 

其次锂这块:供给这块今年下半年开始到明年上半年,新增供给的压力都会大一些,但好在的就是龙头企业的产能在不断扩张,价格最近也出现了一定的松动,我们期待的是优质龙头能以量补价,维持业绩的高速增长。核心还是关注行业的龙头标的。

 

第三军工材料这块,因为我们一直强调中国制造2025年,比较可能性兑现的东西可能会有几百亿的专项资金投在新材料产业链,同时具备国家战略和产业基础的就是军工材料这块,这块我们也重点梳理了几个方向,核心的就是航空钛材、高温合金、轻合金等。这个领域是具有乘数效应的,一方面就是下游军工、民航和通航的市场都在不断扩大,其次就是进口材料的替代,所以市场空间一方面在放大,另一方面国内的材料企业的市占率也在提高,所以重点关注一下中国制造2025大的背景下上游材料这块的未来增长潜力。


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论坛的最后,国泰君安证券研究所首席有色分析师刘华峰和驰宏锌锗战略与资本运营中心投资者关系李珺、云南铜业证券部副主任孙萍、云铝股份证券代表王冀奭共同开展了《周期股如何穿越周期》的主题探讨,共议有色金属未来将面临的机会。



结语


近年来,云南省经济稳中向好,数据显示2018年GDP增速3年来首次在全国的前三位,同时金融对实体经济支持力度加大,切实服务实体经济转型升级,资本运作屡创经典案例,放眼云南资本市场,截止今年云南省内共计上市公司34家,涉及有色、医药、电力、房地产、旅游、化工、机械设备、信息技术等行业,这其中不乏或行业内的执牛耳者,或是坐拥优势资源的龙头企业。


在国家“一带一路”倡议中,云南地区凭借独特的区位优势,将发展成为面向东南亚、南亚的经济辐射中心。未来,随着西南地区经济加速发展,彩云之南的这颗资本新星,将以最为绚丽的姿态推动着区域经济的长足发展,创造着云南资本市场的日趋繁荣。


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