有赞，从借壳港股、私有化、再到主板IPO，市值70亿到777亿的资本之路
The following article is from 跨境J姐 Author J姐
J姐 · 导读
J姐在一年前，曾经写过中国有赞（8083.HK）借壳港股创业板的资本之路，当时有赞借壳后市值达到70亿，为港股创业板市值最大的上市公司。今日再看有赞，市值已达475亿港元，2月时市值一度接近800亿港币，这仅仅一年多的时间，都发生了什么？
今年2月底，中国有赞与要约人BetaCafe（由有赞创始人白鸦100%持有）联合公布，将向全体股东分派其所持有的有赞科技股份，其中有赞科技股份将通过介绍方式在联交所主板上市，并计划在股份分派完成后将中国有赞私有化。
截至4月23日，港股主板有公司2,201家上市公司，而创业板有368家。创业板公司的在盈利、存续时间、规模等方面的IPO门槛低于主板，但流动性与估值也均弱于主板。
年初至今，港股主板与创业板股票日均成交量分别为903万股与282万股，创业板流动性仅为主板的30%左右。另外，只有进入主板才有望纳入恒生指数和港股通，从而进一步提升股票流动性。有赞的竞争对手，同样经营SaaS业务的微盟作为主板公司，目前已纳入MSCI中国小型股指数，恒生科技指数，MSCI中国全流通指数，并纳入港股通，在流动性方面较中国有赞存在先天优势。
以数据来佐证，微盟2019年上市后1年间，市值从61亿港元增至93亿港元，日均成交额近5,300万港元；而同期中国有赞市值从76亿港元增至88亿港元，日均成交额约2,100万港元。有赞市值增幅与日均成交额均不到微盟的一半。
（J姐曾经写过一篇微盟有赞的对比文章，感兴趣的读者可以进来看看：微盟(2013.HK)“后院起火”，有赞(8083.HK)“前院起灶”，腾讯“爸爸”该疼谁？）
估值方面，以中国有赞所在的电子商贸及互联网服务行业为例，主板与创业板的PS倍数平均值分别为15.44与5.78，创业板也仅为主板的三分之一。
可见在估值与流动性方面主板优势明显，有赞转战主板便也不难理解了。
根据联交所上市规则，符合主板上市条件的创业板公司可以直接申请股票转往主板上市。那么既然有赞重新主板上市选择介绍方式而非新发股份募资，那么为什么不选择直接转板而是先私有化再IPO绕这么一遭呢？
原因在于，私有化的中国有赞与拟IPO的有赞科技并非同一实体。
拟IPO的有赞科技业务主营SaaS业务，包括为商家提供建立网店并经营管理各媒体平台（微信、QQ、微博、百度及快手等）的一站式解决方案，以及线下商店的数字化运营服务。
而原上市主体中国有赞对有赞科技持股51.90%，主营业务除SaaS外，还包括第三方支付业务。其中第三方支付业务为中国有赞当年借壳上市时原来壳公司中国创新支付的业务。
2019年SaaS业务为上市公司带来10亿人民币收入，在上市公司总收入中占比85.4%。SaaS业务除收入贡献高外，收入与资产比率也达到31.7%，远高于支付及其他业务的3.6%。很明显，SaaS业务是原上市主体中的核心收入来源。
可见通过私有化和重新IPO，原仅有51%股权上市的有赞科技，此次能够实现100%股权整体上市。中国有赞借壳上市后同时经营有赞的SaaS业务和原来壳公司的支付业务，而本次重新IPO的主体仅包含SaaS业务。也就是此次交易后，新上市主体得以聚焦SaaS业务，同时实现了原壳公司支付业务的剥离（且被剥离的支付牌照业务仍将继续服务有赞科技商家），也可以视作一种另类的剥离老业务的方式了。
在此次私有化前，有赞创始人白鸦除持有上市公司中国有赞11.03%的股份外，还直接持有有赞科技10.30%股份。此次中国有赞私有化及有赞科技IPO后，白鸦将持有有赞科技18.44%股份，按照有赞科技当前648亿港元的估值计算，白鸦持股价值达119亿港元，与中国有赞刚完成借壳上市时白鸦所持的近10亿港元上市公司股份价值相比，将实现10倍增值。
介绍上市是指已发行证券申请上市采用的方式，由于寻求上市的证券已有相当数量且被广泛持有，预计上市后将有足够的市场流通量，因此无需作任何销售安排。“发行人的证券由一名上市发行人以实物方式分派予其股东“为介绍上市的适用情形之一，也是本次有赞科技介绍上市的依据。
因此介绍上市意味着拟上市的公司无法通过公开发行新股募集资金。那么有赞为何不选择公开募资筹集资金的常见IPO方式，而是选择了介绍上市呢？
J姐认为原因有二，一是介绍上市不需要再安排新股发售，方便快捷。二是中国有赞原股东持有的上市公司股份被换成新上市主体有赞科技的股份后，相当于折价30%，在新股破发屡见不鲜的港股市场，新股发售不理想的压力可能导致有赞无法得到现股东对私有化的支持。
从2018年4月借壳上市到2021年4月3年间，中国有赞市值从70亿港元增至473亿港元，2021年2月时市值一度高达777亿港元，市值增幅达10倍，牢牢占据港股创业板市值第一的位置。
中国有赞借壳上市以来市值走势
探究有赞市值管理成功之路的背后原因，J姐分析有以下几点：
主业顺应市场趋势快速发展
中国有赞基于社交网络为商家提供全渠道经营SaaS系统与一体化新零售解决方案，包括为商家搭建电商管理系统，覆盖门店经营、场景营销、会员营销等服务。
在网络购物与直播带货越来越成为重要消费渠道的当代营商生态中，中国有赞提供了顺应市场发展趋势的服务，也带动了公司业务突飞猛进的发展。2015年至2020年，中国有赞GMV从40亿增至1,037亿人民币，收入也相应从7,200万人民币增至18.21亿人民币，GMV与收入增幅都接近25倍。
2015-2020年中国有赞GMV走势
信息来源：公司年报
SaaS业务在港股的热度也可以从同样经营SaaS业务的微盟股价走势中得到验证，自2019年主板IPO后，微盟股价走势如下：
微盟上市以来股价走势：
信息来源：WIND
围绕主业开展收购增厚公司业绩
中国有赞在2018至2020年3次增持有赞科技股份，总增资规模达2.35亿美元。有赞科技的SaaS业务为上市公司的核心业务。对核心业务的加码既直接实现了上市公司的规模增长，也表现出公司清晰的战略定位与稳定的业务规划，传递出公司对主业的信心与持续看好，自然能够为赢得投资者信心提供有力支撑。
借助上市平台为业务发展提供资金支持
中国有赞借壳上市后分别在2019和2020年通过增发股份募资16.9亿港元。借助上市平台的融资优势和港股便利的再融资条件，中国有赞的业务升级和规模扩张获得了有力的资金支持，成功实现了公司价值的提升和投资者所持股权的升值。
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中国有赞此次通过私有化和推动有赞科技直接在主板上市，将聚焦SaaS业务，有望提高上市公司股份流动性与估值。被当做有赞对标的美股Shopify目前PS倍数为50倍左右，而中国有赞PS为20倍，未来以纯SaaS业务上市的有赞科技在估值方面确实具有一定想象空间。然而中国有赞自借壳上市以来已连续7年亏损，2020年亏损额虽大幅收窄，但归母净亏损额仍达2.95亿人民币。有赞未来如何扭转亏损局面，是否能续写市值传奇，J姐与大家一同拭目以待。
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转自跨境J姐 作者 J姐
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