金融科技时代金融业的护城河在哪里？

在网络时代，生产规模不再是护城河。相反，网络效应是新的护城河。彼得·泰尔（Peter Thiel）获得了网络效应；而巴菲特没有。

本·鲁滨逊

投资“护城河”

我正在寻找受牢不可破的“护城河”保护的经济城堡- 沃伦·巴菲特（Warren Buffett）

沃伦·巴菲特（Warren Buffet）的上述话是他最著名的语录之一，他在1996年给投资者的一封信中就首次发表了这一言论。这句话精确诠释了他的投资方法：投资于可以他人无法企及的规模来获得“护城河”的大型公司。

通过将昂贵的不可转让资产（例如机器或银行牌照）形成的固定成本以及诸如品牌营销和合规等高额运营费用摊分到收入中，这些公司可能会更知名，更便宜。而且，如果您看一下巴菲特的投资组合，到处都是固定成本高，运营杠杆高的行业的公司：比亚迪（BYD）等资本商品公司，可口可乐（Coca Cola）等消费品公司，最重要的是富国银行（Wells Fargo），美国运通（Amex）和美国银行。 

沃伦·巴菲特的主要投资

投资方法取得了巨大成功。在1979年至2008年期间，沃伦·巴菲特（Warren Buffet）每年平均以超过标准普尔500指数（S＆P 500）的投资收益表现出色，巩固了他作为史上最成功的投资者奥马哈巫师（Wizard of Omaha）的声誉。但是-鲜为人知的事实-自金融危机以来，沃伦•巴菲特（Warren Buffett）的表现落后标准普尔（S＆P）。人们可能会试图将这种相对不佳的业绩归因于伯克希尔·哈撒韦投资组合中较高的金融业务占比。但是，同时有一个因素，更深层次的结构变化正在起作用。

规模不再是护城河

巴菲特投资理念的第一个问题是，在数字时代，临界规模在大多数公司可触达的范围内。临界质量（或最小有效规模）是公司需要达到的生产规模，与竞争对手相比，该公司将不会出现主要的单位成本劣势。在此之后，规模回报会递减，这意味着即使竞争对手的规模增加，它也不会转化为单位成本上相同数量级的差异。

但是，很多公司现在可以利用AWS等第三方的规模经济，将固定成本分摊到所有客户身上，以加快规模扩展。在银行业中，您会看到如银行即服务（banking-as-a-servce）提供商（如Railsbank或SolarisBank）的出现，为新进入者创造了条件。总而言之，这意味着规模并不像过去一样是进入壁垒。

规模可能成为障碍

巴菲特的投资理念的第二个问题是规模的不经济性或规模的负收益会更频繁，更早地显现出来。

在工业时代，实现无懈可击的护城河的方法是大规模生产标准化商品，然后投资进行营销以产生足够的需求来出售所有这些商品。现在的挑战是双重的。首先，公司用于做广告的广播渠道正在同时被侵蚀，因为消费者的注意力有更多需求，这使得相同类型的大众营销变得更加困难。

第二个问题是，由于消费者现在在线上，我们可以对他们有更多的了解，并与他们产生直接的关系。这意味着，在有可能以较小的生产规模实现盈利的同时，有可能生产出满足较小客户群体的商品，并直接吸引这些客户-这解释了手工艺品和直销品牌的崛起。

但是，对于数字商品而言，它走得更远，人工智能越来越允许平台为客户匹配服务，并为每个客户提供个性化服务。

换句话说，在数字时代，大众消费者已经消失。

新护城河

这就引出了一个问题，在数字时代还能创造护城河吗？一个答案可能是护城河的想法已经过时，是工业时代的遗物，就像埃隆·马斯克（Elon Musk）最近挑战沃伦·巴菲特（Warren Buffett）时所说的那样。但是，现实是有可能出现新的护城河，这与以前截然相反。

规模不是阻止新进入者的障碍，规模才是吸引新进入者与您合作的因素。规模不会让您将批量生产的产品推向大众消费者，规模可以让您为每个消费者量身定制个性化产品。

“我认为护城河是没有说服力的。如果您对入侵的唯一防御是护城河，那么您将不会持续太久”- 伊隆·马斯克（Elon Musk）

这种对规模的定义是接受和利用数字时代新现实的定义。最大程度地提高生产规模本身就没有竞争优势，而越来越成为竞争劣势。但是，消费者和企业之间相互连接的事实意味着可以通过最大化网络规模来获得新的竞争优势。

在社交网络参与度很高的地方，例如Facebook，增加用户数量可以为每个人增加网络的价值。在实现买家和卖家相匹配的网络（例如亚马逊）中，增加网络规模会增加选择范围，并增加价值。在像Google这样的平台分析数据以提供最佳结果的情况下，来自新增用户的数据越多，结果就越好。而且大多数平台都是这些社交，双向和数据网络效应的结合。

而且，新护城河是高级护城河。供应方的规模经济虽然是工业时代进入市场的巨大障碍，但总是受到收益递减的困扰。

但是，需求方规模经济会受到规模收益的增加的影响，因为更多的用户会在自我强化的积极周期中为其他用户创造更多的价值。这就是为什么在网络效应最强的市场中，会出现赢家通吃的格局。

这是否意味着供应方规模经济无关紧要？也不全是，这些基于需求方规模经济（网络效应）的平台通常会变得资产很重，以增强这些网络效应的强度并最大限度地提高盈利能力。但是不同之处在于，最大化规模经济本身并不是目标。相反，这些公司找到了大规模采用的途径，并从那里部署了资产来维持网络。换句话说，企业的资产自上而下地像树的根一样增长。

 在银行中实现网络效应

如果新的护城河是要实现网络效应，那么如何在银行业中实现这些效应呢？在我们看来，这可能是在问一个错误的问题。银行业务本质上是基于交易的活动。这使其不适用于大多数类型的网络效应。

例如，大多数试图将社交网络效应纳入银行业务的公司，无论是作为其USP的一部分还是全部，都失败了。这意味着，尽管新兴的银行可能比以前的银行更便宜，更方便，但一旦它们超越了早期应用群体，就无法以有意义的方式持续降低客户获取成本。

可以为金融服务创建市场平台，但是由于银行业务是基于交易的（并且基本上不是社交活动），因此创建市场的范围有限。基本上，我们不会在银行应用程序上花费很多时间，这使得很难向客户介绍其他产品和服务，因此我们也不会经常购买这些产品和服务。

为了解决这个问题，一些银行和金融科技提供商通过针对特定群体，然后为他们提供了经营企业/生活所需的工具，例如Tide，Tide了解到自由职业者和小型企业会更频繁地发送发票和提交费用申请贷款。但是，这些业务是利基市场。

当更大规模地尝试时，又回到了单位经济的问题：在没有社交网络效应的情况下，CAC（用户获取成本）较高，在没有参与的情况下，生命周期价值较低。

嵌入式银行

我们认为许多人在考虑银行业和网络效应时犯的错误是应用以下逻辑：银行业是一个庞大的市场，因此我们必须以银行业为目标并找到产生网络效应的方法。我们认为，明智的做法是反其道而行，考虑如何将银行业务纳入具有高参与度和强大网络效应的渠道和服务中，Anthemis称之为“ 嵌入式金融 ”。

为此已经采取了强有力的行动。由于支付是我们交易中最频繁的交易（以及极其丰富的数据源），因此从Uber到Apple的大多数非银行企业开始将支付作为其进入银行业，或者是进入嵌入式银行业务的起点。但它不会止步于此。

正如亚马逊所展示的那样，其目标并非要获取一些高价值的业务，而是要在亚马逊生态系统中更轻松地实现价值流动，消除摩擦并使买卖双方更容易交易。同样，阿里巴巴和微信模式都具有更宏大的目标：将金融服务嵌入人们的生活方式。

嵌入式金融 成为数字时代的控股公司模式，不像企业集团

旅行的方向也可以朝另一个方向：也就是说，从银行业务开始，并寻求将其嵌入到其他具有更高参与度的服务中。这就是Moneo正在尝试做的事情，而俄罗斯的TinkOff Bank已成功做到了这一点。通过合作伙伴关系以及推出自己的产品，Tinkoff 创建了一个类似于中国微信的超级应用程序，消费者可以从预订门票到给孩子做家务等各种事情。

但是，总的来说，银行业将被嵌入到其他服务中的可能性要大得多，而不是反之，原因如下：构建生态系统或超级应用的起点是较高的客户获取成本，较低的参与度。

这并不意味着在银行业中没有机会打造大型企业。但是，在我们看来，这些不太可能直接面向客户。

 金融科技的机会在哪里？

今年早些时候，我们写了一篇有关金融智能系统的文章。这篇文章主要从供应方和体系结构的角度看待这些系统，认为解决方案架构需要根据分销和制造的分离而改变，还要利用开放银行。结论是，智能系统将成为企业IT价值链中最有价值的部分。

在这里，我们提出相同的论点，但更多是从市场角度出发。如果我们同意银行业将越来越多地嵌入第三方服务和渠道中，那么就不一定像许多人认为的那样，银行业将变得完全商品化。

随着市场的数字化，将会出现两种类型的中介：通过将供给商品化来寻求网络效应内部化的中介，像亚马逊或Facebook等聚合机构，还有通过赋能供应商来实现网络效应外部化的平台，如苹果AppStore或Shopify。

然后，在金融服务中，将出现相同的模式：亚马逊等聚合机构将金融服务供应商商品化，而平台将以非零和，增值的方式出现在供应商和分销商之间。这些平台将成为智能系统。

智能系统正在发展。如今，大多数智能系统已为单个客户部署，并且也带有数字化服务的目的。但这只是第一步。数字化服务使它们可以通过非专有银行渠道进行消费，但它还会生成新的数据流，可用于使服务更好地满足消费者的需求。因此，下一步将是智能系统将使用该数据来帮助提供商更智能地对金融服务进行定价和打包。

但是一旦实现，便有机会在需要时为消费者提供适当的服务，这意味着智能系统成为网络智能系统，以最智能的方式将消费者的需求与供应商的库存相匹配。

这是我们观察到的在additiv，Assure Hedge和Trade Ledger等公司身上发生的演变。Trade Ledger正在对信贷服务的供给进行数字化，以便贷款机构可以以合适的价格和快速增长的中小企业所需的速度提供信贷。但除此之外，它还能够使用数据为放款人提供资产质量的实时信息，甚至是无形资产的信息，从而使放款机构能够提供更好地适应不断变化的客户需求的新型服务。但是，最终，存在将贷方与生态系统中不同参与者联系起来的机会，从而有助于将银行服务嵌入到在需要时为客户提供服务的正确渠道中。Trade Ledger首席执行官Martin McCann表示：

“在商业金融中，机会不仅是将银行与客户联系起来，而且在银行与银行之间的联系，公司与公司之间的联系，公司与互补的第三方服务供应商之间也存在机会。”

不要只相信我们

如果沃伦·巴菲特（Warren Buffett）错过了从供给侧规模经济向需求侧规模经济的转变，那么肯定还有一位投资者不会错过。那就是彼得·泰尔。他对Facebook的投资是一项受到大规模网络影响的业务，使他成为亿万富翁。相反，巴菲特在Google和Amazon之类的Facebook上失败了，因为他对估值感到不满意，他说：“我不了解这种模式的作用。”

两位投资者的表现也再也没有分歧。自2009年以来，巴菲特的表现不及标准普尔，但自2011年以来，泰尔的Founders Fund的表现已经超过了风投基金行业的两倍多（这是我们在公共领域能找到的唯一数字）。自2011年以来，Founders Fund每投资1美元，其资金就会增加4.6美元。

彼得·泰尔现在投向哪些领域？如果您查看他的持股，肯定有很多B2C公司。但是，最重要的是，在许多行业中都有智能系统，尤其是在金融服务领域。这样一来，彼得·泰尔（Peter Thiel）就可以充分利用马修·哈里斯（Matthew Harris）所提出的第四波数字化浪潮，仅次于互联网，云和移动技术。他认为，这将创造更多的价值——3.6万亿美元，远远超过前三者创造的价值总和。

彼得·泰尔（Peter Thiel）的主要投资

因此，您不必相信我们智能系统将是下一件大事。只需看看新的投资大师Peter Thiel的投资就可以了。

转自点滴科技资讯 翻译 刘斌 中国（上海）自贸区研究院（浦东改发院）金融研究室主任 中欧国际工商学院兼职研究员

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