楔子

自从回国后，很多朋友都叫我有空写写国内外基金的不同。但因为老板总教导我做人要谦虚谨慎，忌妄议，所以也就迟迟没有动手，以免贻笑大方。最近细细想来，这一年半以来还是目睹了不少中国基金之怪现状。姑妄记之，如有不实之处，还请批评指正。

怪现状之一：公募私募化，私募公募化

在国外，公募基金（Mutual Fund）不求绝对收益，只求能够跟上基准。因此，公募基金经理只收管理费，不收业绩费。于是，他们也就收着卖白菜的钱，操着卖白菜的心。但是在中国，公募基金虽然不收业绩费，公募基金的评估却按业绩排名来定。所以公募基金经理们使出了浑身解数，会重仓特定行业或股票，偏离自己声明要盯住的基准去做投资。然而这些风险可媲美私募基金的公募基金们却由理财经理、支付宝、出租车车套等各种方式不负责任地推销往千家万户。

“你要一个大专毕业的理财师给散户讲清楚投资的基金到底怎么样，他讲不清楚，散户也不愿意听。”

私募私募，顾名思义，也就是私下向特定投资人募资的行为。而这个特定投资人，本应该是“复杂的投资人”，明白自己到底蹚的是哪塘浑水。即便美国后来推出Dodd Frank法案，也只对规模达到一定程度的私募基金管理公司有披露要求。可是在国内，私募基金“高净值个人”的要求低至年薪50万元即可，在投资人的资质上也没有过多要求。【最近新出台的资管新规将年薪降到了40万，但是要有2年投资经验或有500万可投资金融资产，算是一点小进步吧】可能是由于傻白甜的投资人过多，国内就出现了AMAC这样一个神奇的半官方机构，从保护投资人的角度出发，要求基金管理人备案，投顾备案，基金备案，各种备案，各种披露。几乎是要把私募公募化的节奏。

怪现状之二：五亿的基金管理公司，七八个产品

在美国，一般管理规模的基金管理人（十亿美元以下），基本上结构就是一个母基金，两个子基金（一个本土基金，给美国投资者；一个开曼/百慕大/其他设在某tax haven的基金，给外国投资者）。这个母基金就是此管理公司的灵魂所在，贯穿管理公司的始终，有的甚至绵延几十年。铁打的基金，流水的投资人。券商、对手方、基金服务商、法律顾问、审计师都和这个基金一起摸爬滚打一起成长，了解基金的前世今生。投资人也一样。

可是在中国，五个亿的基金管理公司几乎不可能只有一支基金，有时甚至多达七八个产品。每个产品使用不同的托管行、券商、基金服务商等等，都要进行繁琐的备案、发行、披露等等，而且很多基金业绩一年就没了。基金管理公司深受此害，因此也要求投资人一年起的锁定期（不然我刚备好案你就不投了），而投资人也觉得难以接受（万一市场崩了我急用钱你都不让赎）。我一度对此现象百思不得其解，后来问到的原因主要有以下几种：

不相信基金经理，要做实时仓位监控

投基金本来就是应该基于对基金经理投资能力的信任，既然不信任还投乜？一个基金的灵魂就是策略和仓位，假如你什么都能看到，你猜我会不会把最核心的东西配给你？（在美国也也有managed account，但非常非常少，而且仓位/收益也和主基金有不小出入。）

我们X行的钱是绝对不可能和Y行的钱放在一起的

这句话听着霸气，想想却令人纠结。比如说公募基金，张三投，李四也投，我跟王五关系不好，所以王五投了我就不投了？而且如果我们在同一个基金管理公司搞了两个产品，我怎么保证你有好仓位的时候是平均配给我们两个人的呢？说不定你跟他关系好，有好IPO的时候你都配给他不配给我了呢？况且在一起还可以在市场下跌时抱团取暖，而不用纠结“为什么他亏的比我少”这个问题啊！

每个基金有200个投资人限制

对这点我无fa可说。假如一个基金是私下向合格投资者募集，有200和201个投资人的区别在哪里？大公鸡基金变成大公鸡1号大公鸡2号就又重新由公募变为私募了？感觉深如现代版《掩耳盗铃》。

而且，这种情况滋生了很多问题。比如说一个基金管理公司有一两个明星产品，其他基金都是为了这个基金“抬轿子”——路演的时候给你明星基金业绩，投资时跟你说明星产品满了，给你的是另外一个东西（跟明星产品一样，呵呵）。就好像人去大医院看病，挂的号是名医的，来诊断的是实习生。而且，每个规模不大的产品放在不同的托管行、券商、基金服务商，也给投资人造成额外的费用负担（很多费用都是规模递减费率）。最重要的是，在产品过多的情况下，这个基金的灵魂到底在哪里，业绩持续性有多高，真的是太难讲了。

怪现状之三：PE基金居然木投资人报告

在美国的时候，我只知道做PE基金很轻松：一个季度才用做一次close，出一次投资人报告。然而回到国内后我才知道，原来PE基金除了年终审计和退出时需要做估值和年报，其他时间都是啥也不用做的。而投资人投了那么多钱，最多能拿到的就是每季度这个PE公司投了哪些项目和项目介绍的ppt和年终审计报告。

“这些估值不准的，没什么意义的。”PE管理人如是说。听起来没毛病，就跟“反正十年后你要么生要么死，但是中间的过程木意义”差不多吗。令我感到惊诧的是，投资人自己也习惯了这种论调，对自己应该得到相应信息的权利全部放弃。

“算了吧，反正投都投了。管理也管理不出啥来。”

“还有刚投进去就亏一半的呢，还能咋地，只能等锁定期结束啰。”

好吧，你有钱你任性。

怪现状之四：单支基金不作审计

与国外的基金不同，国内的审计不以单支基金为主体，而是以管理人为主体。回顾下怪现状之二里某银行说的“我们X行的钱是绝不会和Y行的钱放在一起的”，就不免觉得好笑——他明明是连审计混在一起也可以忍的嘛。在美国，每支基金都必须单独审计，比如说我曾经有一支母基金，下面连着一个在岸子基金，一个中间基金，两个离岸子基金，然后每年的审计就是必须做6套。（没错，6套！！！ - 因为其中一个离岸子基金要和GP一起再做一套）每个投资人都会拿到他分属的子基金和母基金的审计报告，在那里除了正统的年终报表之外，他还会看到母基金和管理公司其他基金之间是否进行过关联交易，有哪些关联交易，有哪些未履行承诺，等等。

对于单支基金不做审计的原因，我猜应该是因为AMAC还没有要求吧。懵懂的投资人们也许觉得看看净值就够了？

“要求做什么，按最低的要求做就可以。”

“要求不做什么，踩着不许做的线做就可以。”

怪现状之五：最不care的投资人却掌握着最多资金

对于私募证券基金而言，最大的金主当属银行爸爸。不幸的是，不少掌握着大量资金的银行第一不懂投资，第二不在乎收益（只求别亏钱）。尽管政策已经明令禁止合同保底保收益，不少银行还是必须有保底才能过会——不然怎么吸纳存款呢。投资部和合规部好像被切断的左右脑，一个想推门，一个想拉门——进与不进间，基身千万难。除此之外，因为不想懂投资有风险（包括固收产品），银行难免受伤；而受过伤的银行则因为太怕投资有风险，开始设各种预警线、止损线、单账户、流动性要求，搞得很多基金生不如死。

但有人说，银行爸爸也蛮难的——赚钱没奖金，亏钱要调查。

“亲，你有没有听说过有一项罪名叫做‘国有资产流失罪’？”

然而资管新规说，银行爸爸们要表内表外业务分离，成立资管部。不能再搞刚兑、资金池、期限错配（也就是合法的Ponzi游戏）。

Interesting。

怪现状之六：安全垫与员工盘

利益的绑定是最稳固的，利益的冲突是最要命的。所以一般投资人在做尽职调查的时候，都会问：你们自己有没有跟投？

在美国，几乎所有的对冲基金里都有员工投资——上至PM，下至小职员。我们曾经的一个客户CFO就在年终直接把500万美元直接砸进了自己的基金，这是他们对自己投资能力最朴实无华信任的活生生体现。然而在中国，则衍生成了“你能不能出安全垫”？（讲真我在美国阅基无数，还从未见识过安全垫呢，最多也就是clawback）投资人以为有了10%的安全垫后，基金经理就能够对他们的投资慎重对待。确实也是慎重对待了——为了不亏掉这10%，基金经理们先小心翼翼地建仓，把安全垫垫起来，才开始真正的投资。结果要么因为过于保守，要么因为还在苦苦建安全垫与投资机会错失良机，最终导致同等策略下有安全垫的基金业绩远低于没有安全垫的基金。

这也许也算一种求仁得仁？

再说员工盘。在美国，利益冲突是一个很严肃的事情。为了避免利益冲突，除了跟投自家的基金，很多基金公司都规定员工只能交易指数基金，连股票都不可以交易，为免和管理的基金发生冲突。在中国就神奇了，基金管理公司居然有自己的员工盘，也就是基金单独为员工设立一个产品进行投资。简直是HOLY MOLY SMOKY。

“哇噢，你们公司的福利还真是好呢。”（尽调时投资人说）

我还能说什么。

“来，拿好这5个亿，如何保证交易的公平性、避免赶潮就靠你们基金管理人的良知了哎……”

怪现状之七：通道

上次通道还没写完，一行三会一局就联手出了资管新规严打通道……为什么国内会有通道呢？简短的解释：“哪里有压迫，哪里就有反抗。”罗嗦的解释：“说来话长……自金融在中国诞生，便是四分天下的格局：除政府这个最大玩家之外，银行、券商、保险、信托或为最大资方，也各有各的监管机构——银行有银监会，券商有证监会，保险有保监会，信托有信监会（just kidding）——这就是传说中的分业监管，也是通道存在的必要条件。而通道业务兴起的充分条件，则离不开1）投资者认为产品中有“XX券商资产管理集合计划”的名称比“XX基金”更令人安心；2）X监会规定XX机构不能直接投非白名单内基金；3）掩盖底层资产真正流向房地产等。”

资管新规刚刚出来时，我写道：“这次的资管新规各大监管机构联合出手要消灭多层嵌套，对于通道业务应该是个不小的打击。”

引用了一句：“躺着挣钱的券商（信托）从此站起来了。”

放了一个星期再看自己写的东西时，老衲眉头一皱，觉得事情好像没那么简单：如果金融机构不能投非金融机构（对，私募基金就是属于非金融机构，我也不明白到底是由于非金融还是非机构，anyways，总之是非金融机构），那么：

私募基金+通道 = 番茄酱+薯条？

怪现状之八：政策性风险

以前我有一个专门做空中国的客户，在接受某财经频道专访时激动地说：中国是一个被高度操控的社会——他们想要GDP涨百分之几就涨百分之几，想要汇率跌几个点就跌几个点。这个话题太宏观暂且按下不表，但回国后才真真正正体会什么叫政策性风险——Dodd Frank Form PF 什么的跟这个相比简直是小巫见大巫（还没好好的感受，雪花绽放的气候，请自行播放王菲的《红豆》）。

熔断机制什么的自不必说，几乎是日月神剑波及四海。对于基金而言，有产品即将发行忽然被限制杠杆倍数的，有做着量化对冲忽然发现不能烧股指期货被迫转股票多头的，有在签字前投资人被监管机构要求自查的……（东风不与周郎便，铜雀春深锁基金）

“国内就是这样，一放就乱，一抓就死。”

提到政策制定的随意性，一起来欣赏下新规第二十二条：“【智能投顾】金融机构运用人工智能技术、采用机器人投资顾问开展资产管理业务应当经金融监督管理部门许可，取得相应的投资顾问资质，充分披露信息，报备智能投顾模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑。”

“你用的是马柯维茨模型？”“好巧，我用的也是马柯维茨模型呢。”

呵呵。

怪现状之九：赶风口

老王开了一家洗脚城。老张开了一家洗脚城。老陈也开了一家洗脚城。摩拜单车融了资。OFO融了资。小鸣单车融了资。小蓝单车居然也融到了资耶。老徐做了个FoF。老胡也做了个FoF。老方不想做FoF，然而被老板逼着做了个FoF。

“风起时，猪都可以飞！”

“那风停的时候呢？”

“无妨！徒儿，快出门去看看外面今天吹的是什么风。”

“报告师父，今天是从天上往下吹的妖风呢！”

结语

昨天跟老板一起出去开会，路上闲聊，我说“我发现国内的CTA基金比国外的CTA基金做的好啊。”“你说话就是这么不严谨，你说说看什么叫做的好？”“我是说收益做的好。”“那是因为国内机会多，不是因为他们技术真比海外的人好。”

所以，海内外基金的不同，终其根本，就是海外水至清，海内水……有点儿混？

我猜，这也就是为什么大批海归选择回流的原因？

加油，祝各得其所。