风起云涌后，拨云见日时——基金行业2023年度分析展望
风起云涌后，拨云见日时
——2023年度基金行业分析展望
姚紫薇
基金研究联席首席分析师
今年以来，主动偏股基金业绩表现分化，多数跌幅较大；整体规模萎缩，新发市场也较为冷淡。在市场波动较为剧烈的背景下，较低风险定位的纯债基金迎来机遇。受到个人养老金政策的推动，FOF受到广泛的市场关注，目前仍处于发展的初期，未来仍有很大的发展空间。
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主动偏股基金
2022年A股市场波动加大，上半年市场先跌后涨，三季度再次震荡下跌；整体呈现出景气驱动、行业结构分化明显的趋势。从主要指数今年以来（截至2022/10/31）的涨跌幅来看，小盘价值跌幅相对较小，在20%以内；创业板指、大盘成长跌幅居前，超过30%；中证偏股基金指数收跌-25.5%。
分行业来看，周期板块表现相对较好。截至10月底，今年以来30个中信一级行业中仅煤炭行业收涨，涨幅约22%；其余行业均收跌。交通运输跌幅在10%以内，石油石化、农林牧渔、建筑跌幅在15%以内；5个行业跌幅超过30%（传媒、电子、建材、食品饮料、综合金融）。
市场影响下，主动偏股基金今年以来多数收跌，不到3%取得正收益。虽然二季度有所反弹，但Q1和Q3下跌较多，2022年截至10月末，主动偏股基金区间收益均值-20.83%。累计获得正收益的偏股基金共76只，占比不到3%；跌幅超过20%的基金约59%。
▍图1：全市场偏股基金今年以来收益率分布
注：统计区间为2022/1/1-2022/10/31；统计基金样本包括全部普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金，剔除2022年成立基金
资料来源：Wind，招商证券
统计所有普通股票、偏股混合和灵活配置型基金的规模增长情况，2020年，主动偏股基金的规模出现爆发式的增长，达到历史新高；2021年，主动偏股基金规模仍然保持增长，但在2020年迅速扩张之后增速有所收敛。
2022Q1受市场影响，偏股基金规模出现较大幅度萎缩；二季度市场回暖，偏股基金规模反弹；三季度权益市场再度下跌，偏股基金规模较二季度缩减12%，合计约48174亿元。
从基金份额的变动来看，2021Q1之后主动偏股基金份额合计保持相对稳定，今年一季度略有增加，之后小幅缩减；基金规模变化主要受净值波动影响较大。
▍图2：主动偏股基金近五年规模变动（亿元）
资料来源：Wind，招商证券
新发基金市场自2021Q3以来持续降温，2022Q3新发规模小幅回升，但头部基金贡献较大。2022Q3共成立125只主动偏股基金，合计规模777.08亿，平均发行规模约6亿元，较上季度略有回暖；明星基金经理发行规模相对较大，如易方达基金陈皓（易方达品质动能三年持有）、兴证全球基金谢书英（兴证全球合瑞）、广发基金郑澄然（广发成长动力三年持有）等。10月份共成立14只主动偏股基金，合计规模131.32亿，平均发行规模为9.4亿元，主要是头部基金发行规模大（泉果旭源三年持有，赵诣），多数仍在10亿以下。
▍图3：近五年新发主动偏股基金概况
资料来源：Wind，招商证券
总体上看，今年以来主动偏股基金业绩表现分化，多数跌幅较大；整体规模萎缩，新发市场也较为冷淡；但仍有绩优的明星基金经理获得较大的资金增量。在市场主线不明晰、风格切换较快的情况下，阶段性弹性较大、风格明确的基金更容易获得市场关注；但中长期业绩稳健、持有体验好的基金将吸引更多投资者的青睐和更加稳定的资金。
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绝对收益基金
2022年债市震荡上行，截至10月31日，中债总财富、中债国债总财富、中债信用债总财富收涨，收益分别为3.96%、4.15%、3.19%。可转债市场跌宕起伏，1~4月震荡下跌，4月下旬触底反弹至8月中旬，之后再度下跌，中证转债年内跌幅达-8.97%。
2022年以来利率整体下行，截至10月31日，1年期、5年期、10年期国开债到期收益率分别下降46bps、23bps、31bps，短端利率下行幅度最大，期限利差走阔。信用利差方面，3年AAA中短票和3年AA中短票信用利差均收窄，分别下降9bps、47bps，中低等级信用债利差收窄幅度更明显，3年AA中短票和3年AAA中短票等级利差下降38bps。
纯债基金
本节的纯债基金样本包括：短期纯债型基金、中长期纯债型基金、被动指数型债券基金、货币市场型基金。各类纯债基金近5年来规模均稳步增长，货币市场基金规模始终最大，非货基金规模主要由中长债基金贡献。截至2022年三季度，中长债基金、短债基金、指数债券型基金的合计规模分别达4.84万亿、0.91万亿、0.50万亿，相较2021年底规模分别增长20.01%、85.51%、36.24%。
▍图4：纯债基金规模变化（亿元）
资料来源：Wind，招商证券
2022年纯债基金发行规模较去年有所增长，截至2022年10月末共募集资金6,813亿元。中长期纯债型基金和被动指数型债券基金贡献了绝大部分的新发规模，分别为4,126亿元和2,264亿元。
分类型来看：中长债基金前10个月发行规模高于去年同期，6月和8月募集资金最多，均超过700亿元，招商添安1年定开发行规模最高，约150亿元；指数债券型基金中的同业存单指数基金发行火爆，共募集约1,783亿元，其中招商、华夏、平安等9家管理人发行的产品募集规模达100亿元，其余的新发指数债券型基金多为政金债ETF，共募集约495亿元，同样收获市场颇高关注度；短债基金前10个月发行规模相较去年全年已翻倍，共募集约422亿元，在银行理财净值化转型收官、市场波动加剧、避险需求旺盛的背景下迎来发行小高峰。
截至2022年10月末，短债基金、货币市场基金近1年收益率较去年同期有所降低，其中货币市场基金收益率为近5年来最低。中长债基金近1年收益率有所上升，处于近5年来中等水平。
▍图5：各类纯债基金历史收益率中位数（%）
资料来源：Wind，招商证券；
注：各年度收益率计算区间为当年10月31日前推1年；2022年*的计算区间为2022/1/1-2022/10/31。
含权基金及可转债基金
本节的含权基金样本包括：混合债券型一级基金、混合债券型二级基金、偏债混合型基金、低仓位灵活配置型基金（2018-2022年各季度股票仓位最大值不超过40%）。受权益市场影响，2022年含权基金规模增长乏力，截至三季度规模合计约2.62万亿，相较2021年末规模略有缩减。可转债基金规模下降明显，截至三季度末约409亿元，从二季度起规模骤减。
▍图6：含权基金和可转债基金规模变动（亿元）
资料来源：Wind，招商证券
2022年含权基金发行遇冷，共160只基金成立，合计募集资金约1248亿元，各类基金的发行规模均低于2020-2021年，平均发行规模也普遍低于去年同期。其中偏债混合型基金下降尤为明显，可转债基金和低仓位灵活配置基金均无新产品发行。1月是2022年发行热度最高的月份，投资者认购偏债混合型基金较为积极。从发行规模分布来看，大部分基金募集资金不足5亿元，广发集远最高，约50亿元。
业绩表现方面，按投资类型分类，仅一级债基在近1年或2022年获得平均正收益，其余三类含权基金均遭遇不同程度下跌。可转债基金经历三年牛市后回吐收益，今年1~10月收益率中位数为-16.23%。
根据2019Q4-2022Q3各季度权益仓位（股票+0.8*可转债）平均值将含权基金（不包括可转债基金）划分为低风险（＜20%）、中风险（20~40%）、高风险（≥40%）。截至2022年10月末，仅低风险含权基金近1年获得了平均正收益，中风险和高风险收益率中位数分别为-2.75%、-4.69%。含权基金下跌主要受到今年1~10月权益市场影响，统计不同风险类型产品的收益率分布，低、中、高风险基金获得正收益的产品数量占比分别为51%、7%、7%。最大回撤方面，今年1~10月过半数中风险含权基金最大回撤超过5%，过半数高风险含权基金最大回撤超过10%。
▍图7：含权基金年度收益率中位数（%）
资料来源：Wind，招商证券；
注：各年度收益率计算区间为当年10月31日前推1年；2022年*的计算区间为2022/1/1-2022/10/31。
总结来说，在市场波动较为剧烈的背景下，较低风险定位的纯债基金迎来机遇；并且在避险和理财替代的需求较为旺盛的情况中，仍有进一步发展的动力。含权基金业绩受挫，增长乏力，未来仍需要对产品风险定位进行更明晰的划分，并做出相应的风险收益特征。
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FOF基金
今年以来，《关于推动个人养老金发展的意见》和《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》等相关政策的发布，成为了我国养老第三只支柱发展的主要推手，未来随着居民养老投资需求和资产配置需求的崛起，我国养老FOF产品的发展空间广阔。
截至2022/10/31，全市场FOF基金总数为352只，合计管理规模2024.29亿元，较2021年末数量增长了115只，但规模下降了173.82亿元，主要是受存量基金的净值下跌以及投资者的赎回行为影响导致了整体规模收缩。
▍图8：2017年-2022年全市场FOF基金数量规模变化情况
资料来源：Wind，招商证券（单位：亿元）
考虑到不同类型FOF基金的资产配置策略及风险收益特征存在较大差别，为便于后续的比较和分析，我们参照基金招募说明书中规定的权益类资产投资范围限制以及业绩比较基准中权益类指数的占比作为事前分类，同时计算有披露全部持仓的FOF基金穿透后的权益资产比例中枢来进行事后分类，两者结合后将FOF产品分为低风险、中风险和高风险三大类，对于大类资产配置方案随时间动态变化的养老目标日期FOF，我们参照当期权益类资产投资比例范围要求对其进行分类。
考察存续FOF基金的分布情况。分类型来看，普通FOF和养老目标风险FOF的数量略高于养老目标日期FOF的数量，分别为160只、108只和84只；规模上以普通FOF和养老目标风险FOF为主，合计规模分别为1,078.07亿元和768.14亿元，合计占比超9成，而养老目标日期FOF的合计规模仅为178.08亿元，远低于其余两类基金。
分不同风险定位来看，低风险、中风险和高风险FOF的数量分别为147只、109只和96只，低风险FOF数量居多，并且合计规模显著高于中风险和高风险FOF，约为1,203.11亿元，占比为59.43%。
截至2022Q3，有交银安享稳健养老一年等4只FOF基金管理规模超过50亿元；规模前10的FOF基金中有6只偏债型普通FOF或稳健型养老目标风险FOF等低风险定位产品，另有中、高风险定位的普通FOF各2只。
新发产品数量超2021年，但发行规模缩水严重。新发产品方面，今年以来新发FOF数量共115只，已超过2021年全年新发数量95只，但新发规模远低于2021年；其中普通FOF有75只，养老目标风险FOF有22只，养老目标日期FOF有18只；但从发行规模来看却遇大降温，2022年新发FOF基金发行合计规模约为383.29亿元，较2021年发行规模1194.86亿元下降了67.92%。从新发产品的风险定位来看，在今年以来波动较大的股市中低风险FOF更受欢迎，新发数量为55只，新发规模达245.19亿元，占比达63.97%。
今年以来受到海外地缘因素、全球通胀高企、国内疫情扰动等多方面影响，股票市场大幅回调，各重要市场指数遭遇重挫。港股市场受挫严重，恒生指数下跌37.23%。债券市场表现尚佳。黄金表现不佳，下跌4.37%。FOF基金方面，受到股市影响，不同风险定位FOF平均获得负收益，高风险FOF今年以来平均收益为-19.36%，相对大部分宽基指数仍获得超额收益。
各类风险定位FOF基金回撤控制较好，中高风险FOF收益风险均占优。整体表现方面，今年以来，92只低风险FOF的收益率均值为-4.24%，最大回撤均值为-5.59%，收益表现略低于固收+基金（非纯债基/低仓位偏债混合/低仓位灵活配置），但最大回撤平均表现略优于固收+基金；76只中风险FOF的收益率均值为-13.17%，最大回撤均值为-14.65%，收益和风险调整后收益均优于平衡混合型基金；69只高风险FOF的收益率均值为-19.36%，最大回撤均值为-21.46%，明显优于主动权益基金的平均表现。
▍图9：FOF与对标基金平均收益对比
资料来源：Wind，招商证券（20220101-20221031）
展望FOF基金未来的发展，在个人养老金政策的推动下，FOF受到广泛的市场关注，目前仍处于发展的初期，未来仍有很大的空间。
从类型上看，养老目标日期FOF目前规模占比低，增长空间较大；当前市场环境下，低风险FOF需求更大。
风险提示：
本报告仅作为投资参考，基金过往业绩并不预示其未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。
本文内容摘自已发布报告：《风起云涌后，拨云见日时——2022年基金年度策略报告》
发布日期：2022/11/11
报告作者：姚紫薇（招商证券基金评价团队联席首席、基金评价业务负责人）、曾恺羚、包羽洁、孙诗雨、江景梅、高艺、李巧宾
姚紫薇：招商证券基金评价团队联席首席、基金评价业务负责人，上海财经大学硕士，厦门大学统计学学士，具有6年基金研究经验，主要研究方向涵盖基金评价、基金研究和组合构建等。
曾恺羚：罗切斯特大学商学硕士/学士，2015年加入招商证券研究发展中心，7年基金研究经验。主要从事基金评价、权益基金研究、基金行业发展研究。
包羽洁：香港大学经济学硕士，武汉大学金融工程学士，2016年加入招商证券研究发展中心，6年基金研究经验。研究方向为基金评价、权益基金研究、基金管理人分析和基金行业研究。
孙诗雨：上海财经大学金融硕士，西南财经大学经济学学士，2020年加入招商证券研究发展中心，研究方向为基金评价、权益基金研究、基金组合策略等。
江景梅：巴黎高科国立统计与经济管理学校工程师，同济大学数学与应用数学学士，于2020年加入招商证券研究发展中心。研究方向为基金评价、FOF及基金投顾研究、基金数据库搭建等。
高艺：约翰霍普金斯大学硕士，厦门大学学士，经济咨询从业经历，2022年加入招商证券研究发展中心，研究方向为固收及固收+基金研究、大资管及创新产品研究等。
李巧宾：厦门大学管理学硕士，厦门大学管理学学士，于2022年加入招商证券研究发展中心。研究方向为ETF及指数基金研究、创新产品研究、私募基金研究等。
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