干货丨证券行业2017年投资策略

股票交易终将成为且仅仅成为入口

经纪业务竞争正在加剧

存量客户争夺将更加激烈。证券行业新增投资者数量与上证指数走势高度相关，我们将投资者分为三类：

（1）2007 年以前进入市场的投资者占比28.40%；

（2）2007、2009、2014 和2015 年这4 年牛市中开户的投资者占比48.33%，

（3）其余5 年又3 个季度的熊市中开户的投资者占比23.27%。预计2017 年受股市赚钱效应减弱和此前两年投资者开户数透支影响，新增投资者数量将减少，对存量客户的争夺将更加激烈。

竞争加剧表现为市场集中度下降。在经纪业务交易份额上，中小券商正借助“一人多户”和互联网金融向大券商发起挑战，2016 年1-9 月与2015 年相比，行业TOP10 券商经纪份额从50.90%降至48.03%，份额下降5.65%；

行业TOP11-30 券商份额从28.58%升至30.05%，份额上升5.14%；其它券商份额从20.52%升至21.92%，份额上升6.86%。

佣金率正在向成本逼近

在差异化服务能力建立之前，价格战仍是主要竞争手段。2016 年1-9 月行业经纪业务净佣金率0.0413%，同比下降22.37%，降速略有趋缓（2015 年度同比降幅25.87%），9月当月净佣金率0.0368%。当前行业新开户毛佣金率普遍为0.025-0.03%，净佣金率约为0.016-0.021%，约为存量平均佣金率的50%。

此外，一直价格稳固的机构佣金也有松动迹象。尽管随着存量佣金率与边际佣金率差异的缩小，佣金率降幅有所趋缓，但是在差异化服务能力建立之前，价格战仍是主要竞争手段。

预计2019 年经纪业务将处于盈亏平衡点。经纪业务佣金率具有单向不可逆特性，2008年以来无论市场牛熊变化，均处单边下行趋势。根据上市券商2016 年中报披露的经纪业务利润率，我们测算在4000-5000 亿元日均股票交易额的情况下，证券行业的保本点净佣金率为0.021-0.026%，距离当前（9 月）佣金率尚有29.3-43.44%空间，以当前约20%的年度降幅计算，除非交易量放大或经纪业务成本大幅缩减，否则2 年之后经纪业务佣金率将处在盈亏平衡线上。

准入放开将成为压垮经纪佣金的最后稻草

行业牌照放开趋势明朗。2016 年上半年证监会批准设立深港证券和华菁证券，当前证监会待审新设证券公司申请17 家，其中10 家为2016 年下半年递交申报材料，有申报加速态势。目前，汇丰前海、东亚前海、横琴海牛和粤港证券审核进度最快，根据证监会行政审批时限规定，预计6 个月内将获得正式牌照。

新进入者有望引发鲶鱼效应，彻底打破经纪牌照的垄断利润。17 家在会申请设立的证券公司，其股东既包括嘉实基金、众安保险和东亚银行等传统金融机构，又包括恒大集团等产业资本和马云旗下瑞东金融。由于新进入者的行业背景和非国有的股东结构，有望带来新的商业模式，彻底打破经纪通道的牌照垄断利润，引发鲶鱼效应。

经纪佣金仍占行业收入约1/4~1/3

2012 年至今，经纪佣金收入平均占比证券行业收入41.7%。2015 年牛市中，A 股单日成交额曾突破2 万亿，带动2015 年经纪佣金收入占比升至47.1%。2016 年前3 季度，随着交易量和佣金率的双降，经纪佣金收入占证券行业收入比例降至33.0%。我们预计2016/2017 年经纪业务佣金占比将分别达到29.3%/23.7%（详见下文行业盈利预测）。

由交易转理财，券商别无选择

虽然经纪业务收入在总收入中的占比在下降，但经纪业务客户仍是券商重要的基础。资本中介业务和资产管理业务需要经纪业务的客户基础，投行业务需要经纪业务渠道分销，即使经纪业务向财富管理转型，也必须盘活现有客户，以此为基础向纵深发展。

经营环境：存量博弈，监管趋严

市场环境：交投活跃度仍处下降趋势

“国家队”持股对交易量产生挤出效应。机构投资者仓位仍将低位徘徊。个人投资者交易热情逐渐消退。

监管环境：全面监管，从严监管

7 月，证监会在证券行业培训会上指出，证券行业监管态度将从过去的呵护为主，回归监管本位，从严治理，引导证券行业服务实体经济与国家战略，减少行业监管套利和政策套利。

行业盈利：预计2017 年净利润同比下降12.5%

（来源：中信证券）