盈透的PB业务生意经

任何一个做过美股交易的人，不会没听说过盈透证券（Interactive Brokers）。

这是一家因低交易成本和「技术驱动业务」而知名的美国券商，机构和个人客户各占一半。在近年金融科技大放异彩的行业背景下，盈透吸引了一大批来自行业内外部的拥趸。

PB业务是盈透近年重点开拓的领域之一。在这个领域，盈透复制了它在传统交易业务上屡试不爽的商业策略，同样着眼低成本交易、改造原有的业务模式，对主经纪商行业造成了不小的冲击。

在对冲基金PB服务方面，盈透至少具备两项Killer级的杀器：一是它重点推介的「SmartRouting」智能交易系统，另一项则是它在成本控制上的绝对优势，使它能够选择不向客户收取任何托管费用。

受Basel III、MiFID II等监管政策的影响，近几年海外主经纪商对单个客户收取的费用有逐步上升的趋势，定价也渐趋清晰。

这种情形助推了主经纪商行业的模式分化，高盛、摩根士丹利等银行控股的主经纪商受到严格的流动性管理约束，被迫抬高客户准入标准和服务定价；盈透这样的中型主经纪商，则接纳了被前者拦在门外的对冲基金，同时也吸引了一大批费率敏感型的客户，当下势头正劲。

最近翻看了Hedgeweek最新发布的《2018主经纪商行业报告》（Prime Brokerage 2018），从中摘录一篇有关盈透的文章，分享给各位。

这篇文章很好地诠释了盈透的商业策略和技术思维，以及当下主经纪商行业面临的竞争路径选择问题。对于国内任何一家券商而言，盈透都是一个非常值得研究的案例。

以下正文。

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作为一家以自动化业务流程为特色的网络券商，盈透在面对诸如MiFID II这样一些监管新规下显得游刃有余。在交易执行方面，它早已具备出色的技术，因此不必像别的经纪商那样被迫进行全面的技术升级。更重要的是，它也没必要再增聘一堆新员工，负担更多业务成本。

其中一个与技术有关的细节是，盈透为客户研发了一套交易系统，叫做IB SmartRoutingSM，通过算法寻找全市场最优的价格，进而完成交易。

「在MiFID II的监管框架下，这是至关重要的。」盈透市场与产品研发部门的副总裁Steve Sanders评价道。「就SmartRouting来说，MiFID II并没有使我们增加额外的工作量。不过在客户报告环节，还有很多事情需要改造成自动化的工作流程。」

交易和运营成本可以在很大程度上影响一只对冲基金的业绩，尤其在过去几年间，它们并没有获得可观的投资收益，成本问题就显得更加突出。

「如果你的主经纪商没有把去人工化操作融入到各个业务流程，或者不具备这样的技术能力，那么它肯定没法给你最便宜的报价。更多情况下，他们还是通过客户交易量来赚钱，同时对客户提出很多方面的限制和要求。他们必须这样，如果很多事情还依赖人工，经纪商自己的成本就降不下来。」

在开发新工具和培育新的技术能力方面，过去一年的盈透可谓收获甚多。

「我们拥有一套支持C++、Javascript以及其它语言的编程接口，现在也已经支持Python，主要服务于那些做程序化交易的客户。此外，我们还推出了一套外汇掉期自动化交易程序，当客户没有在日内卖出时，能以更合理的价格持有外汇头寸，还可以在银行间参与外汇互换市场。对于机构客户来说，这是一件非常有价值的事情。」

交易品种方面，这个平台目前已经支持KOSDAQ 150股指期货（韩国创业板市场），香港期货交易所的离岸人民币外汇期权；此外还支持南非兰特货币存款，以及中国A股的222只蓝筹股。

「不仅如此，去年我们还增加了欧洲期货交易所的富时250股指期货，和伦敦金属交易所的金属期货。交易下单方面，SmartRouting支持基于利差的订单模式，与传统的下单方式不同，使用利差算法的交易模式下，投资者将以更便利的条件完成市价单或限价单的全额交易。」

厄里斯交易所是一家提供互换期货的美国期货交易所，也是提供传统OTC互换交易替代方案的领先机构。盈透从2017年10月开始支持厄里斯互换期货，这意味着，盈透的很多新客户拥有了参与利率互换市场的途径，而此前，场外互换市场是不向他们开放的。

Investors’ Marketplace是盈透的另一个重要项目，它为那些配置对冲基金的机构提供了搜索工具。Sanders说，「我们的系统上面目前有2911只对冲基金，比去年多了四百多只。我们现在可以把这些产品放在Investors’ Marketplace，对于对冲基金的配置者而言，这将是非常有帮助的。」

Alexia Weiller是另一家技术型主经纪商Prime Solutions的全球业务主管，根据他的经验，「主经纪商的工作并不是要把各个地方的交易权限（market access）卖给客户。你所销售的其实是一整套价值链，包括运营服务和技术服务。」

换言之，PB不仅仅是一块前台业务。

「PB业务真正关键的是，要跟客户建立一种透明、可持续的长期关系。对冲基金的管理人往往也通过一些事件来评估我们的服务，这和一个客户买了你的一款产品是完全不同的。当一位基金管理人选择一家主经纪商，他主要希望了解的事情包括：主经纪商的前后台工作能力、业务运营的串联程度，以及它的技术能力究竟如何。所有这些加在一起，才能称作真正的服务。」

对于任何健康的关系来说，交流都是第一位的。基金管理人如今已经了解到Basel III是如何影响投行或主经纪商的资产负债表的，客户决定使用多高的杠杆率，决定了他需要支付多大的边际成本。

「从我们接触客户的第一刻开始，就需要明确他们到底需要怎样的服务。通过分析他们的投资组合，来确定怎样的业务组合（business mix）对双方都有益。不同客户有不同需求，这种需求的差异，源自不同的投资策略、管理规模和风险偏好。这样一来，在初步接洽的阶段，管理人就会明白他在我们这儿会得到怎样的服务。他同时也会了解到，开展这项业务将对我们的资产负债表产生多大的影响。」

其它主经纪商的业务策略，更加贴近法兴银行（Societe Generale）。但这种传统的业务模式似乎正在被颠覆。

一位行业人士告诉Hedgeweek，「我们正处在一个监管变化快速且无常的世界，投行们可谓压力山大。我们需要搞懂监管的限制，并且清晰地把这些限制传递给客户。你不能指望让客户自己去理解你的难处。」

对冲基金希望只通过一个平台，就可以触达全球市场的不同资产。盈透市场与产品研发部门的副总裁Steve Sanders说，「我们可以做到，但是对于银行控股的主经纪商来说（指高盛、摩根士丹利、法兴等旗下的主经纪商），这可不是一件容易的事情。」

「针对全球市场的客户，我们给出统一的定价方案。一些主经纪商们表面上兜售透明定价，而他们最赚钱的业务是融券的利差；事实上，这块业务是不可能透明的。他们一般会通过电话告知你融券的利率。而我们则会通过实时的信息传递方式，让所有客户了解到我们给出的统一定价。」

技术的飞速进步，改变了整个PB市场的业务逻辑。随着时间推移，Sanders越来越不相信，银行背景的竞争对手们还会因为一些历史因素造成的遗留问题，感到困难重重。（言下之意，银行系的主经纪商不愿意放弃肥厚的利润空间）

「关于服务的定价，每家机构都有自己的套路。他们会告诉你，现有的方案已经优惠了多少，而这种优惠更多取决于他们怎么定义具体的服务项目。他们给定的方案里可能只包括市价和限价委托交易，也可能只反映过去10个交易日的情况。所以它不像佣金那样简单透明。在佣金上，你可以轻松地对比出两家经纪商的报价，是1美刀一笔，还是50美分一笔。」

Sanders进一步解释到，「盈透每个月都会公布营收情况，其中明确列示了盈透的综合佣金率和客户承担的交易成本。由于SmartRouting能为客户锁定最优价格，因此客户的execution cost这一项经常是负数。（买卖价格上的优势完全覆盖了客户的佣金成本）我想这很好地体现了我们和其它机构的区别。」

Prime Solutions的Weiller则认为，未来法兴银行的PB业务将更加适合那些寻求高质量人工服务和更全面业务维度的基金管理人。

「我们的客户一直在紧跟创新步伐，探索新的商业机会。所以你得具备充分的前瞻性，可以快速响应客户的需求。主经纪商服务是未来最有成长潜力的业务，它也离不开银行的全面支持。」

原文／Hedgeweek "The power of execution: Interview with Steve Sanders"