郑商所衍生品部: 白糖期权与农业资源配置

编者按

20世纪80年代以来，国际上主要的经济发达国家都开展了期权交易，随着交易规模日益扩大，总交易量逐渐与期货不相上下。但与国际上发达的资本市场相比，我国风险管理工具单一，在一定程度上制约了期货市场功能发挥，令金融服务实体经济的能力受限。为此，我刊编辑部邀请原中国期货业协会前专职副会长兼秘书长、现为期货业协会非会员理事的李强博士担任2017年2月刊特约主编，通过组稿行业内顶级专家，生动重现了“保险+期货”成为农产品价格风险管理创新模式的全过程，论述了期货与衍生品是市场经济发展的必然产物。

李博士历任深圳中国国际期货公司总经理、中国国际期货集团公司执行总裁、亿城集团股份有限公司董事长兼总经理、中国期货业协会专职副会长兼秘书长、中国期货业协会非会员理事与人才培养专业委员会主任，在期货与衍生品学界、业界和相关监管领域拥有丰富的经历与经验，近年来更加致力于中国期货与衍生品人才的培养。让我们与李博士一起，共同书写中国期货业的昨天，见证中国期货业的今天，期待中国期货业更加美好的明天。

作者

郑州商品交易所期货衍生品部

本文刊登于《当代金融家》杂志2017年2月刊(杂志全球发行，每月8日出刊，定价：80元/本，全年960元)，为2月刊封面文章《衍生品市场新纪元——从“保险+期货”到期权》组稿之一《白糖期权可更好发挥农业资源配置作用》。

导读

作为一种价格风险管理工具，白糖期权可以更好地满足生产经营者风险管理需要：一是期货投资者可以利用期权对冲期货持仓风险。二是白糖期货合约可派生众多白糖期权合约，三是有利于优化投资者结构。

白糖期货自2006年上市以来，市场运行平稳，功能发挥有效，市场流动性较好，已经成为期货市场的成熟品种。时隔十年之后，食糖产业将再添新的风险管理工具。2016年12月16日，中国证监会正式宣布，同意郑州商品交易所开展白糖期权交易。作为金融衍生品的一种，期权在服务实体经济，尤其是服务“三农”方面，有望发挥独特的作用。郑商所将按照“确保顺利上市和平稳运行”的工作目标，扎实推进各项准备工作，为发挥期权市场功能打下坚实基础。

上市白糖期权的意义

更好地满足白糖生产经营者的风险管理需求

作为一种价格风险管理工具，白糖期权可以更好地满足生产经营者的风险管理需要。涉糖企业利用白糖期货对冲风险时，当市场价格发生不利变化，需要追加保证金，若资金不足，将被迫停止套期保值交易，影响套期保值的计划和效果。利用白糖期权对冲风险，买方支付权利金买入期权，风险有限，不存在追加资金的风险。蔗农、合作组织及涉糖企业资金实力相对较弱，更适宜利用期权管理白糖价格风险。期权本身也更加符合套期保值者的风险厌恶特性，能够满足企业在成本、风险偏好等方面的多元化需求，可以为涉糖企业提供“量身定制”的套期保值方案。因此，上市白糖期权，有利于提高白糖产业的风险管理意识，有助于全产业链不同环节的市场主体实现稳定经营。

有利于完善白糖价格形成机制

从全球成熟市场的现状来看，所有农产品期货均开展了相应的期权交易。现货、期货和期权功能不尽相同，却相互联系、相互补充，共同实现并促进了农产品的流通、贸易。作为我国白糖市场的重要组成部分，白糖期货在形成合理市场价格方面发挥了显著作用。在此基础上，推出白糖期权，既是一种工具的创新，又丰富了市场的层次，是对白糖市场体系的健全和完善。白糖期权上市后，可以建立现货、期货与期权价格之间的网状关系。三个市场价格之间的内在联系和相互影响，可以提高白糖市场价格发现的效率，完善白糖价格形成机制，更好地发挥期货价格在农业资源配置中的作用。

有利于提升白糖期货市场运行质量

一是期货投资者可以利用期权对冲期货持仓风险，利用期权为白糖期货持仓进行“保险”，有利于稳定交易心态，减少白糖期货价格大幅波动时的恐慌性买卖行为，减少白糖期货市场“单边市”情形，降低白糖期货市场结算风险。二是白糖期货合约可派生众多白糖期权合约，构造众多套利模式，促使白糖期货和期权价格的合理运行，有效防范和抑制市场操纵行为。三是有利于优化投资者结构，白糖期权上市后，与中小投资者相比，机构投资者在研发、成本、系统等方面的比较优势将更加突出，有利于吸引个人投资者以资产管理等方式间接参与期货市场，壮大机构投资者规模，从而优化期货市场投资者结构。

有利于提高服务“三农”的能力

一是能够助推订单农业发展。在订单农业中，龙头企业普遍采用“订单+期货”的经营模式，一方面与蔗农签订收购合同，稳定糖料采购价格和来源，另一方面在期货市场进行卖出套期保值操作，以规避市场风险。在价格下跌的市场中，企业通过期货交易盈利，可以保障其按较高的订单价格进行收购，实现稳定经营的目标。原因是如果白糖现货价格上涨，蔗农往往会要求企业以更高市场价格进行收购，而企业由于期货套保部位亏损，无法满足蔗农需求，导致违约率升高，使企业面临经营风险。白糖期权上市后，订单企业可以进一步完善经营模式，通过买入看跌期权锁定最低卖价，但不限制将来以更高价格卖出的可能。即当价格不利时，白糖期权可以保值；价格有利时，企业仍保留获利空间，有能力以更高价格向蔗农收购或者扩大二次返利，有助于订单农业的持续发展和推广。

二是能够促进“保险+期货”项目健康发展。当前，郑商所正在支持期货公司及其子公司在白糖品种开展“保险+期货”试点。保险公司向农户出售“价格保险”后，需要向期货公司子公司购买“场外期权”转移市场风险。期货公司子公司则通过在期货市场复制期权的方式，对冲自身风险。因此，现有操作模式成本高、风险大，“保险+期货”项目规模和范围受到制约。上市白糖期权后，可以为市场提供低成本、高效率的对冲工具，为“保险+期货”项目保驾护航，更好地配合农产品目标价格改革，实现“政策保农民，工具保产业链”的效果，促进食糖产业的健康发展。

确保白糖期权平稳推出

郑商所2012年重新启动期权工作以来，从境外市场研究、规则制定、市场培训、投资者教育、做市商培育以及技术系统升级等方面，积极推进各项上市准备工作。

一是借鉴国际成熟市场经验。

多次派员到美国、加拿大、日本、韩国以及中国香港、台湾等期权市场调研学习，研究境外期权市场合约制度、市场运行和监管等。

二是形成系统的规则体系。

起草了《郑州商品交易所期权交易管理办法》、《郑州商品交易所期权做市商管理办法》和《郑州商品交易所期权投资者适当性管理办法》，配套修订了会员管理办法、套期保值管理办法、套利交易管理办法和违规处理办法。郑商所通过合作课题、培训、座谈和问卷调查等多种形式征求市场意见，期权合约规则的科学性和统一性进一步提高，可以满足期权上市的要求。

三是加强做市商主体培育。

通过邀请境外专家开展做市商培训、举办仿真交易比赛等方式，推动做市商技术系统开发，培养做市商人才队伍。目前，包括10多家期货公司子公司在内的做市商主体，已经具备为白糖期权提供流动性服务的能力。

四是持续开展投资者教育。

通过“期权讲习所”、“三业”活动、仿真竞赛等方式，对从业人员和投资者开展期权培训。目前在郑商所仿真系统实名注册的客户达18万个，法人户近700个。

五是推动期权技术系统升级优化。

交易所端期权功能完成开发和测试后，于2014年4月在生产系统平稳上线。郑商所又制定了《期权业务说明及会员端系统改造指引》，推动会员端系统期权功能改造。2014年底，142家会员完成了生产系统期权功能升级。最近两年，郑商所相继完成了期权结算价、行权资金测算、手续费减收和做市商业务管理等系统开发，技术系统进一步完善。

六是制定保障白糖期权平稳起步的措施。

在初期，郑商所将通过投资者适当性、持仓限额、交易限额、委托单量等措施，确保白糖期权平稳起步和有序发展。

《当代金融家》杂志

长按指纹-识别二维码—关注

“新生态金融”领域最优质、最专业公众号：

全球共享金融100人论坛

“共享金融”是《当代金融家》杂志旗下专业微信公众号，以全球共享金融100人论坛（GSF100）为依托，汇聚共享金融领域一线大咖，发布共享金融最新学术观点，介绍典型案例，传递业内信息，借助论坛下属中国区块链研究联盟等落地项目，已成为共享金融领域一流新媒体平台。 

“资产证券化”领域最优质、最专业公众号权威推荐：

中国资产证券化百人会论坛

“资产证券化百人会”是《当代金融家》杂志旗下专业微信公众号，以“中国资产证券化百人会论坛”（CAF100）为依托，提供资产证券化领域全面、热辣、新鲜的一线操作理论与创新实践。CAF100是由厦门国际金融技术有限公司和《当代金融家》杂志联合发起的金融智库组织，旨在为政府监管部门、金融机构、资产发起方、机构投资者、专业中介机构、以及专家学者提供一个资产证券化领域的高端研究和研讨平台，推动学术、思想交流，推动资产证券化业界的合作与发展。  

长按指纹-识别二维码—关注

全球资产管理阿尔法智库

“全球资产管理阿尔法智库”是权威媒体《当代金融家》杂志旗下品牌！智库汇聚中国最具实力的机构投资者和资产管理人，研究资本市场趋势性变化，交流资产管理最佳实践与理论创新。解析案例，寻求良机，分享投资智慧和资产配置逻辑，走在曲线前面，不懈追求投资的阿尔法收益。  

长按指纹-识别二维码—关注