陶冬：油价冲高白宫认错

陶冬首席经济学家论坛 2022-09-06

陶冬为中国首席经济学家论坛理事，瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问

物价、增长、政策，我们很久没有同时面临三重焦虑了，上周发生了。强劲的就业市场和飙升的油价，令S&P500在九个星期里出现了第八次单周下跌，十年期国债收益率重新接近3%的心理关口。德国及欧元区通胀数字大幅高过预期，令市场担心ECB大码加息，德国十年期国债利率暴升到1.27%，这是2014年以来的高点。Euro Stoxx 50也明显下挫，大西洋两岸同时上演股债双杀，不过恐慌气氛并不浓厚。

欧盟宣布对俄罗斯海运石油实施制裁，油价一度大涨。OPEC+随即宣布增加石油产量，但是布伦特原油价格仅回落了一天后，就因为国际能源署公布的数据显示需求强劲和库存低下，油价再次推向120关口。欧洲爆出今年第一个月度零售负增长，但是通货膨胀却在失控状态，欧洲央行即将启动加息程序。上周美元汇率略升，恐慌指数明显回落，金价小涨。

欧盟27国领袖在峰会上通过了第六轮对俄罗斯制裁计划，宣布对海运俄罗斯石油实施禁运，布伦特原油价格闻讯跳升到每桶120美元。海运石油占俄罗斯对欧石油出口总量的三分之二。两天后传出OPEC+决定将每天的产油额度，由之前计划的43万桶，提高到65万桶。油价一度大幅回落，但是受到库存和需求的影响，布伦特石油价格很快再次逼近120美元的关口。中国五月PMI仍在荣枯线下方，不过数值好过预期。欧元区的五月CPI就刷新了历史记录。

上周的欧盟峰会上，欧洲领袖宣布对俄罗斯石油实施禁运。这次禁运只包括俄罗斯的海运原油，不包括经过输油管的原油，也不包括天然气。禁运“暂时不适用于”三个缺乏出海口，单一依赖输油管的内陆国家。不出意外，欧盟在声明中强调了27个成员国的一致立场，不过匈牙利在最后一刻的反对，令整个计划的细节仍没有完成。

欧盟执委会表示，到今年底欧盟将禁运90%的俄罗斯石油。俄罗斯石油占欧盟石油进口中的17%，是唯一一个达到双位数字的原油供应国。如今石油处于紧平衡状态，欧洲排挤了俄罗斯石油，却未必在短期可以找到足够替代进口。其实无论原油还是天然气，都需要特殊的运输装备和港口设施，基建设施起码需要3-5年的时间来兴建。

另外欧盟光顾着制裁俄罗斯，好像没有太注意到俄罗斯也可以制裁自己。欧盟所使用的天然气中半数来自俄罗斯，一旦俄罗斯切断天然气供应，上至工业生产，下至民生成本，都会受到巨大的冲击。俄乌冲突以来，欧元区的能源价格年涨幅一直维持在40%左右，许多国家的煤气价格翻了2-3倍，化工基地因为天然气原料短缺而停产。如今再推俄罗斯能源进口禁令，欧洲经济势必雪上加霜。

OPEC的产能实际上已经接近极限，除了沙特阿拉伯，其它国家并没有能力增加生产，其实有几个国家连现在的生产额度也无法用尽。沙特与美国因为记者谋杀事件关系一直冷淡，令美国要求增产的呼声得不到回应。在过去一个星期，美国的中东特使和能源特使对沙特展开了穿梭外交，作出了一些大的承诺，而拜登更亲自访问沙特，安抚掌握实权但过去被美国冷对的王储，才令OPEC+同意在七八月份提高产量。

美国已经彻底从疫情阴霾中走了出来，无论自驾开车还是飞行旅行都在强劲反弹中，旅行旺季刚刚开始。纽约汽油批发价格在去年初是每加仑1.4美元，现在是4.1美元。俄罗斯的生产额度是每天1044万桶，四月份实际生产已经降到了930万桶，沙特有100万桶的增产能力，其他OPEC国家的产能已经到达极限。受到供应和需求两头的挤压，今年石油价格易升难跌，遑论油价还遭遇地缘政治和货币政策不确定性的冲击。

美国五月份非农就业增加了390K份工作，超出了分析员预测的35万中位数。失业率稍有反弹至3.6%，说明更多人进入市场寻找工作。时薪环比增长0.3%，同比5.2%，较上期下降了一个百分点，但是依然处于极高水平，尤其是低端服务业。家庭调查也显示出类似的火爆就业市场。

这组就业数据支持美国今年不会发生衰退的判断，不过也给联储理由容忍暂时性的就业回落。笔者维持联储在中期选举前，每次FOMC会议加息50点，选举之后每次加息转25点的预测。联储下一个政策调整的窗口期在11月中期选举之后，如何行事则取决于届时的物价和经济形势。

上周美国总统拜登会晤了联储主席鲍威尔，这是鲍威尔取得连任以来首次与拜登见面。拜登在这次会见中最重要的主题，就是抗击通胀，他说对付通胀就是必须”尊重联储，尊重联储的独立性，我过去做到了，以后也会继续这么做”。拜登这番谈话，有贬低前任强势干预联储的意思，不过更重要的是表明白宫在未来会全力以赴地遏制物价，还有一个隐含意思就是万一经济陷入衰退那是联储的责任。

美国经济有趋缓的迹象，不过目前仍属于回归正常状态。纽约联储发布的WEI（Weekly Economic Index），显示了美国经济正在脱离疫情后的报复性反弹，可是整体而言增长动能仍远高于历史平均水平。然而，拜登的民意支持度，却下降到了他入主白宫后的最低水平。选民对拜登政府的主要不满，是通货膨胀，是飙升的汽油价格和食品价格。拜登此时请联储主席来作客，主要是向选民作一个政治表态。同时拜登提及好过预期的财政状况，言外之意是他之前大力推进但被国会卡住的刺激措施，很多也不再需要了。

五月份欧元区通货膨胀继续飙升，同比增长从7.8%继续加速到8.1%，这是欧元1999年诞生以来从未见到过的。能源、食品、核心商品和核心服务等主要的物价板块一起上扬，能源价格更同比上涨了39%。欧元区CPI通胀起码要等到第三季度才会见顶，之后的回落也比较缓慢。欧洲没有经历美国那样火爆的就业市场，不过协议加薪也加速到2.8%。这个数字有一定的水分，因为德国和比利时的奖金发放，但是估计仍然有2%左右的工资上涨，也会带来进一步的物价压力。

本周欧洲央行开会，笔者预料ECB宣布六月底或七月初完全停止资产购买计划，并暗示在七月和九月会议上个加息25点。重要看点是，ECB的会后声明中会不会删除“渐进加息”的字样。如果删除，可能意味着出现50点加息或者每次例会都加息25点。ECB行长和首席经济学家都在引导25点的加息预期，不过其他决策者就先后提起大码加息的可能性。目前货币市场的价格，隐含着ECB年底前加息110基点。

欧洲的通货膨胀不比美国低，但是复苏的底气就远远弱过美国。这主要体现在收入增长预期上，刚刚出炉的零售数据已经出现了负增长，而能源成本的上升将极为惨烈。这次再推对俄石油禁运，下半年的汽油、煤气价格肯定暴涨，同时天然气供应不确定性大增，可能导致化工厂停产、半停产。基础化工原料、燃料、涂料、催化剂一旦停供，几乎所有产业都会受到冲击，笔者预测欧洲经济在下半年出现衰退。

本周有两个重要看点。第一个是欧洲央行会议，预计这次会议上货币当局语境转强硬，确认在一个月内结束QE，再提短期内加息，市场猜测7月和9月各加息25点，关注ECB在此之后会不会暂停加息。第二个是美国的五月CPI，预测CPI维持8.3%不变，扣除能源和食品的核心CPI就6.2%回落到5.8%。中国的信贷数据和日本的GDP修订也值得关注。