山行资本徐诗：投中潜在独角兽既要拉高视野，又要低空飞行

成立不足三年，山行资本已经投资了超20个项目，作为偏早期、成长期的投资机构，其投资标的中已有8成进入下一轮融资，并完成二、三轮融资。在投资项目清单中，更是出现不少拥有独角兽潜质的优质标的，如瓜子二手车、车和家、保利威视、土著游、石墨文档、小鹿叮叮、宝宝玩英语、火花思维及盖饭内容工场等。

山行资本创始合伙人徐诗

徐诗上一个为人熟知的身份，是网易新闻APP的创始人。正源于这一段长达五年的网易内部创业经历，不仅为她烙印下对互联网异常敏感的感知力，更让她结识了一批同一战壕内的挚友。以此为起点，2015年底，徐诗和赶集网、瓜子二手车创始人杨浩涌共同创办了山行资本。

作为一支尚年轻的投资机构，山行资本仍处于攀登阶段。随着市场环境的变化，山坡显得更加陡峭。今年，资管新规落地，募资成为万家私募股权机构共同的难题。这种紧张感弥漫在整个私募行业中，从新规未落地前，就已现资本寒冬之说。政策收紧，LP捂紧了钱包，老牌头部机构也不能坐吃老本，投资回报是最重要的考核标准。

这样的背景下，山行顺利募集了第二支基金，规模为2亿美元。不同于此前的首支基金LP构成以创始团队出资为主，这支专注于成长期的基金LP名单中增加了机构投资人、FOF等。在“地主家也没有余粮”的大环境下，这样募集的势头与其投资成绩有很大关系。

成立不足三年，山行资本已经投资了超过20个项目，作为偏早期、成长期的投资机构，其投资标的中已有8成进入下一轮融资，并完成二、三轮融资。在投资项目清单中，更是出现不少拥有独角兽潜质的优质标的，如瓜子二手车、车和家、保利威视、土著游、石墨文档、小鹿叮叮、宝宝玩英语、火花思维及盖饭内容工场等。

山行“2.0阶段” 布局新消费、新技术

目前为止，山行资本累计管理规模接近20亿人民币，包含美元和人民币基金。旗下共管理着两支基金，一支为覆盖Pre-A至A轮的早期基金。另一支为B轮为主的成长型基金。在投资方向上，山行倾向于结构性变革下带来的新消费和新技术领域内的机会。在新消费领域内，山行资本布局了包括出行、教育、新零售在内的三大板块；在新技术方向，则着重对企业服务、数据及安全类企业进行投资。

对于赛道的选择，山行也有着自己的一套逻辑，在徐诗看来，颠覆性的变革往往基于技术的驱动，而不是商业模式的创新。基于此，山行资本总结了一套“3B投资法则”，即Best base，Best sourcing，Best knowledge。Best base就是基于自身的基因、所擅长的领域，去判断相应的行业机会；Bestsourcing就是基于这个领域，持续做项目源的挖掘，譬如基于自身较强的产业背景，快速网罗最优秀的人才，快速接触到优秀的项目；Best knowledge就是通过上述过程，不断打磨、形成自身的知识图谱，在对行业有完善的、成体系的理解之后，判断某一个具体的领域将会产生什么样的公司。

感知力，对于早期投资而言至关重要。提前预测风向，判断潮涌的走势是早期投资机构最重要的能力之一。而这种敏感度恰好是徐诗的优势项目，也是山行资本的拿手好戏。

在创办山行资本之前，徐诗任职网易移动事业部总经理，在一个移动端尚未普及的年代做出了网易新闻APP，并将用户量由0做到了3亿。另一位创始人杨浩涌更是一位连续创业者，先后创办了赶集网、瓜子二手车。今年三月，原迅游首席投资官朱思行加入山行资本，此前，他曾在IDG资本及红点创投，再之前在西门子任职多年，也是产业背景，有一二级市场丰富的融合经验。此外，山行的风险合伙人团队也都是成功的创业者，如大众点评联合创始人龙伟及高德地图创始人成从武等。这样一支产业背景的投资团队让山行从基因上更天然的能理解创业者，也能在投后等方面更好的服务于创业者。

优质项目总是一票难求，在山行投资案例中，不乏一些优质标的对山行独家青睐。“之前我们投资的一个项目，当时他已经拿到很多offer，但最后还是选择了我们。钱，只是投资的一个部分，关键在于我们对行业的理解，对创业者而言，辅导型基金对他们来说是很重要的，是能帮助创业者提前绕开坑，能提前预判风险与掌控节奏，毕竟我们的团队是打过‘硬仗’的。”

2016年1月，刚成立的山行资本出手了第一个项目---由网易前总编陈峰创办的Get Fun。当时，移动互联网流量已经偏向于尾声期，获客成本逐步走高，但用户对消费内容仍有极大的需求，由陈峰创办的Get Fun弥补了优质内容的稀缺。谈及这笔投资，徐诗表示，“对人的判断”“对前同事陈峰的了解”是投资重要的原因。

值得注意的是，山行资本投资了不少网易系及赶集系前员工创办的项目，此前网易副总编张锐创办的春雨医生孵化的春雨国际医疗、网易前副总编张伟创办的彩贝财经、前赶集CTO罗剑的火花思维等。作为“关系户”，徐诗总是能最先拿到优质份额。对于新成立的机构，又有大把的优质人脉资源，“熟人项目”就是初创机构的优势。如果将其归结为山行资本的1.0阶段，那么在2.0阶段，对山行而言，跳出一个圈子，找到更广的资源圈是当务之急。

“一个机构的核心竞争力就是能否找到合适的创业者，找到好项目。山行的团队本来就是互联网及产业背景极深厚的，我们的人脉资源及圈层能让山行在第一时间接触到拟创业者。几乎所有优质创业项目刚出来，我们都能够第一时间聊到。这与我们团队的产业背景也有很大的关系。”

徐诗是个巴菲特迷，她深信巴菲特的“滚雪球”理论：即寻找到那条足够长、足够深的赛道，一旦获得了起始优势，后面只要不断滚雪球就好了。确定了新消费和新技术的方向后，山行开始纵向挖掘。

教育，是山行投资中重要的一笔。

下注教育赛道  关注K12、启蒙领域

如何判断一个赛道是否足够长、足够深，就要看行业的重塑机会，即它的可替代性、颠覆空间有多大。

对教育行业的坚定从山行资本成立初期就开始显现。“我们在2015年底成立山行资本时就关注两类投资机会：结构性驱动和技术驱动的投资机会。教育是很契合这两类机会的赛道，我们判断教育会有一拨爆发。”

2016年，山行资本投资宝宝玩英语，山行资本投资时，宝玩月收入仅为几十万体量。投资一年后，宝玩先后拿到经纬创投、腾讯的两轮投资，并在一年内将收入做到上涨百倍。而从见面到敲定投资宝玩，山行仅仅用了三周时间。投资前，宝玩用户群数量不大，很难做抽样调查，为了更好的深入了解，山行埋入到用户群中，并不断与创始团队沟通。当时，徐诗跟创始人的沟通次数很频繁，在深谈了4、5次后敲定了投资事宜。

对于教育赛道的关注，基于山行的两个观点。其一、底层技术驱动带来创新，云计算、视频技术、带宽都能满足在线视频教育技术层面的要求；其二、消费升级大背景下，85后家长的消费习惯、付费意愿以及对教育的重视，让教育赛道机会涌现。“在线教育的渗透率正在从5%至7%区间慢慢往50%转移，同时在线教育也在进行渠道下沉，这是在线教育结构性机会驱动带来的红利。”

提前发现机会就需要快速深入，教育领域的最佳切入期就像一闪而过的海眼，下一次闪现时，旁边的捞金者将倍增。数据显示，2018年第一季度，VC/PE完成募集基金规模同比下降7成，在这场“资本寒冬”中，在线教育却成为难得的资本扎堆的领域。

公共交通的背景墙上，几乎清一色的出现了各类在线教育品牌的广告牌。截至今年5月，在线教育领域已完成融资182起，披露金额的融资总额已达152.73亿人民币，两项数据均远超去年同期的水平。

山行资本一直保持着对教育领域的重点关注，在上半年频频出手，投资了包括火花思维及皮皮鱼英语等教育公司。而诸如真格基金、经纬、创新工场、腾讯等8家机构在2018年上半年均投资了至少4家以上的教育企业，这意味着真格、经纬和腾讯在今年上半年投资的在线教育项目就超过了去年一年的数量。之所以资本快速跟进，市场规模足够大是主要原因，另外教育行业的现金流相对于其他行业更好，从一级市场投资角度看，风险相对较低一点，大家都愿意去投。

目前，在教育领域内，山行资本更关注学龄前教育和K12两大板块。在投资逻辑上，山行教育模块以产业上下游为纵向，以教育阶段为横向进行全产业投资布局。竞争最为激烈的K12赛道，山行将主要火力集中在英语这个细分领域内，投资了宝玩；在数学及语文方向上，投资了火花思维；除了投资教育内容类公司，山行还投资了一些给教育公司赋能的公司。从技术层面出发，山行投资了做视频云存储的保利威视。保利威视除了能够与在线教育合作，他们还能将这项技术应用在金融领域。目前，保利威视合作大约有5万家教育行业客户，包括有好未来及新东方这类巨头公司，同时也有很多技术类的公司，如西门子、特斯拉等。

教育领域内的资本之争已经初现鳌头，而创业场的激战早已进入贴身肉搏阶段。狭路相逢勇者胜，在投资这类企业时，山行关注的首先是赛道足够大；其次是创始人足够复合，教育经验、技术能力及互联网经验都要俱全；最后是做的事是不是刚需，产品是否有吸引力。

既要贴地飞行  又要拉高视野

对教育领域的投资仅仅是山行资本整体投资布局中的一个缩影。除教育之外，大出行和新消费也是山行关注的另两个重要触角。在大出行领域，基于创始人杨浩涌的背景，山行投资了瓜子二手车、车和家等出行领域独角兽公司；在大消费方向，其投资的小鹿叮叮已经跻身国货纸尿裤品牌第一名，主打个性化目的地旅游的土著游更曾在一个季度之内获得多家机构的投资，吸引了大量资本的关注。

成立至今，山行累计投资了近20余个项目，这种速度对于早期投资而言算不上快。业内流传着一种说法，“没有数量就没有质量”也凸显了中国偏早期及成长期投资机构对数量的重视。但从结果看，山行更偏向于狙击型选手。事实上，这种投资节奏一方面是由于其辅导型基金的基因所致，另一方面则因为山行的价值投资方法论。

徐诗结束上午的行程后要马上从北京的北五环奔赴南五环外见创业者，她笑着说“投资人很弱势啊，投资人的价值体现是来源于创业者的。”投资机构们早就不再能守株待兔地等待创业项目找上门，最好的项目总是要主动出击。创立山行资本后，徐诗的脚步更快了。从创业者到投资人，正因为曾经在创业一线激战过，徐诗更能站在创业者的角度思考问题。这种贴地飞行让山行始终与创业者并肩站在一线。一个项目，从投前了解到投后辅导，徐诗一年能与创始人打上百次电话，密集的联系、频繁的沟通，也使得山行不可能成为“广撒网”式投资机构。

在退出上，山行更习惯于多轮跟投，长久陪伴。“做投资目光一定要长远，如果周期太短，是无法验证一个项目到底是真牛，还是一股风。只有持久地‘陪跑’，才能真正看出自己的能力，包括判断力、抓timing的能力等等，短期是无法判断的。”

一方面贴地飞行能距离创业者更近，另一方面也能在捕猎过程中发现最细微的机会和变化。但距离地面近还不够，没有对全局的掌控、对方向的判断，很容易在投资中迷失方式。低空飞行外，还要时不时拉高视野，视角切换让山行的狙击打法更精准。

对人的判断，是精准射击的另一个关键要素。

徐诗坦言，成立两年中，山行也曾在个别项目上栽过跟头，究其根源，人是最重要的原因。“即便赛道选择的再好，创始人仍是起决定性作用的根本因素。”投资过程中，徐诗总结了一套“五力”模型，分别为：敏锐的洞察力、强悍的执行力、一流的学习力、卓越的领导力及坚韧的抗压力。

“这‘五力’是优秀创业者必备的素质。一开始做公司，他一定有这样、那样的短板，但他通过不断的复盘，不断的寻找优秀人才，来提升自己，帮企业构筑护城河，构建自己的壁垒，把整个团队变的越来越强。所以，我们平日所见的优秀企业家，他们的综合能力一定是很强的，也一定是拥有这‘五力’的。”

“选定足够好的赛道，发现足够好的团队。”秉承着这样的投资策略，山行资本开始攀登自己的投资珠峰。在登顶前，山行资本还要面对更多难题。可能是山间募资趋缓的凛冽风，也有同样来自其他登山队的激烈竞争。

对山行资本最重要的是，陪创业者一起，攀登高更的山峰。