【泽平宏观】七大政策主题：混改、PPP、债转股、轨交、深港通、消费、海绵城市——供给侧改革之八十一
文：方正宏观任泽平 联系人：宋双杰
引言：
去年中央经济工作会议部署了供给侧改革五大任务：去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板，均成为今年的重要市场主题。我们建议四季度关注七大主题：国企混改、PPP、债转股、轨道交通、深港通、可选消费、海绵城市。
摘要：
1）国企混改试点落地。8月，《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》印发，就开展国企员工持股试点提出明确要求和政策措施。9月刘鹤主持召开专题会，研究部署国企混改试点相关工作。10月10日，中国联通宣布研究混改。重点地区考核压力大，国企混改动力强。
2）PPP补短板进一步发力。房地产调控以后，稳增长将更多地依靠基建和PPP。PPP存三大超预期：政策、落地和企业业绩。10月13日第三批PPP示范项目公布，计划总投资额达1.17万亿元。目前受益于PPP的主要是建筑、公用环保、交通等行业。未来教育、医疗、养老、能源等民生短板项目投资有望加速。
3）“债转股”去杠杆正式推出。国务院10月10日发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，提出可用债转股积极稳妥降低企业杠杆率，并专门出台了配套的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，此轮债转股有利于过剩产能行业的龙头企业和地方AMC相关企业。债转股案例增多，地方资产管理公司在扩容。
4）轨道交通补短板加速推进。稳增长靠基建，基建靠轨道交通。我国轨道交通无论是在密度、载客比例上都有较大的提升空间。轨道交通建设产业链庞大，对GDP拉动作用明显。8月31号《做好传统基础设施领域政府和社会资本合作工作的通知》指出，鼓励社会资本进入城市轨道交通建设。在补短板、促投资的双重压力下，轨道交通未来可期。
5）“深港通”启动在即。深港通启动工作密切推行。“沪港通”为“深港通”提供了可借鉴的模板。目前沪港通成交活跃的股票多来自于保险、银行、食品饮料、交运、汽车、证券、家电和建材等行业，而从QFII、RQFII的经验来看，境外的机构投资者的风格以稳健为主，大多青睐高分红、低估值的股票。
6）可选消费兼顾稳增长和促转型。10月14日，国务院常务会议确定进一步扩大国内消费，大力发展养老、教育、体育、旅游、文化、健身休闲等产业。汽车受益于消费升级销量回升。
7）海绵城市治内涝、补短板。海绵城市具有缓解内涝，拉动内需、补齐民生短板的作用。8月16号，《关于提高城市排水防涝能力推进城市地下综合管廊建设的通知》要求将城市排水防涝与城市地下综合管廊、海绵城市建设协同推进，海绵城市的建设能够拉动上万亿的投资，对稳定经济，意义重大。
风险提示：政策不达预期、企业业绩不达预期。
目录：
1 国企混改试点落地
2 PPP补短板进一步发力
3 “债转股”去杠杆正式推出
4 轨道交通补短板加速推进
5 “深港通”启动在即
6 可选消费兼顾稳增长和促转型
7 海绵城市补短板治内涝
正文：
去年中央经济工作会议部署了供给侧改革五大任务：去产能、去杠杆、去库存、降成本、补短板，均成为今年的重要市场主题。
我们建议四季度关注七大主题：国企混改、PPP、债转股、轨道交通、深港通、可选消费、海绵城市。
1 国企混改试点落地
国企改革是供给侧改革中重要的一环，今年的政府工作报告将国企改革列为工作的重点。上半年国企改革动作较少，进入下半年之后，改革动作频出。7月26日，国务院办公厅发布《关于推动中央企业结构调整与重组的指导意见》，意见指出通过强强联合、专业化整合、企业内部资源整合做强、做大、做优国企。
混合所有制改革风云再起。8月，经国务院同意，国资委、财政部和证监会联合印发《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》，为混合所有制的实质推动给出指导意见，就国有控股混合所有制企业开展员工持股试点提出明确要求和政策措施。就开展试点企业的条件、持股员工范围、入股方式、入股价格、持股比例、股权结构、持股方式和股权流转、股权分红、破产重整和清算时的员工股权管理等作出了详细规定。
9月28日，国家发展改革委副主任刘鹤主持召开专题会，研究部署国有企业混合所有制改革试点相关工作。结合电力、石油、天然气、铁路、民航、通信、军工等领域改革，开展不同领域混合所有制改革的试点示范。东航集团、联通集团、南方电网、哈电集团、中国核建、中国船舶等中央企业和浙江省发展改革委负责人就列入第一批试点的混合所有制改革项目实施方案做了详细介绍。
10月10日，中国联通宣布其大股东联通集团“正按照会议精神和国家相关政策精神，研究和讨论混合所有制改革实施方案”。数据显示，2015年，中国联通实现营业收入约2770亿元，同比下滑4%，实现归属净利润约34.7亿元，同比下滑12.8%。今年8月发布的半年度财报显示，其当期实现营业收入约1403亿元，同比下滑3.1%，而约4.47亿元的归属上市公司股东净利润则同比大幅下滑80.6%。业绩下滑成为联通成为混改的主要原因。
重点地区考核压力大，国企混改动力强。地方国企改革承压加速，改革前沿地区国资委考核压力最大，上海推进快速有效，成为国改排头兵，其他地区也积极推进混合所有制，通过引入员工持股计划或者外部投资者，做优做强国企。
风险提示：混改进展缓慢，相关企业业绩不及预期。
2 PPP补短板进一步发力
房地产调控之后，稳增长将更多地依靠基建和PPP。从2014年第4季度开始，发改委、财政部等部委开始大力推动PPP。PPP可以在不增加政府债务的情况下，通过引入民间资本来刺激投资，形成双赢。
随着10年期国债收益率下破2.7%，中国进入低利率时代，PPP项目5~8%的收益率变得极具吸引力，PPP既符合鼓励民间投资的方向，也符合基建投资稳增长的方向。
2016年以来，PPP项目需求不断增长，规模不断扩大，项目落地亦开始加速。2016年6月起，国务院、财政部、发改委等相关部委以及地方政府陆续出台了一系列支持、扶持PPP模式发展的各项政策和意见。PPP发力，政策、落地和企业业绩大超预期。
之前政府对社会资本参与PPP仍以融资支持为主，并未充分发挥政府的引导示范作用，未来政府可能会让渡更多的投资领域供社会资本参与。更重要的是，全面放开养老服务市场对激活民间资本具有重要意义，民间投资增速或将重新上升。
国庆期间地产的密集限购使得基建投资维持高速的重要性凸显。政策对PPP模式的支持力度或上升，10月13日财政部联合19个中央部门推出了第三批PPP示范项目，项目总数量为516个，计划总投资额达1.17万亿元，与第二批的0.66万亿元相比，增长近1倍。项目质量进一步提高，从项目入选率来看，第一批入选率25%，第二批26.34%，第三批明显提高到48.22%。除了传统的基建、能源和交运类项目外，政府会让出更多的投资领域供社会资本参与。除此之外，我们认为未来在立法、财税政策，退出机制政策及创新融资政策等方面也会有不同程度的加速。
2016年10月12日，财政部网站发布《关于在公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知》进一步推广应用PPP模式。《通知》首次明确民间资本参与PPP的无差别待遇，公平竞争可避免PPP模式沦为第二个“地方融资平台”，PPP项目的落地亦将加速。另外，《通知》也强调了PPP项目各阶段的规范，只有前期做好论证，后期规范推进实施才能形成双赢。更重要的是，未来政策层面不再单纯以加快PPP落地为主要目标，防范地方政府债务风险也提上议程。
目前受益于PPP的主要是建筑、公用环保、交通等行业。但随着城市基建供给缺口的缩小，教育、医疗、养老、能源作为传统的民生短板，未来相关行业的PPP项目投资也有望加速。相比于基建领域，医疗教育类项目能提供较高的投资回报，对民间资本的吸引力更大。人口老龄化催生养老类PPP需求。未来相关项目的落地有望加速。能源领域和一带一路相关领域也有望成为下一个风口。另外，在2016年10月11日，习近平主持召开中央全面深改领导小组会议第二十八次会议。会议通过全面放开养老服务市场的意见，要求引导社会资本进入养老服务业。养老类PPP项目落地有望加速。房地产调控趋紧环境下，随着PPP发力，养老、医疗、教育等行业有望受益。
风险提示：PPP项目落地不及预期和政策转向。
3 “债转股”去杠杆正式推出
“去杠杆”是本轮国企改革的工作重点之一，然而之前去杠杆的效果并不理想，我国全社会和非金融企业杠杆率仍在高位且还在攀升。截至2016年6月，我国全社会杠杆率达到301%，而在2014年12月，该值为272%，2016年6月，非金融企业的杠杆率达到了137%，而2014年底的大小为127%。
债转股配套降杠杆。国务院10月10日发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，《意见》提出了积极稳妥降低企业杠杆率的主要途径：一是积极推进企业兼并重组；二是完善现代企业制度；三是多举措并举盘活企业存量资产；四是多方式优化企业债务结构；五是有序开展市场化银行债权转股权；六是依法依规实施企业破产；七是积极发展股权融资。
此轮债转股有利于过剩产能行业的龙头企业和地方AMC相关企业。意见要求：“鼓励面向发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股，包括：因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业……高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业以及关系国家安全的战略性企业。”
国务院专门出台了配套的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，这一轮债转股呈现出几个特点：政府明确不兜底损失、银行只能借助AMC等机构来实现债转股、市场化（债转股由银行及企业自主协商决定、转股价格可以参考股票二级市场来决定）、严禁僵尸企业债转股，只支持前景良好但暂时遇到困难的企业实施债转股。
债转股案例增多。9月28日，央企中钢集团债务重组方案正式获批，成为此轮首家债转股的企业。10月11日，建设银行与武汉钢铁（集团）公司共同设立武汉武钢转型发展基金（合伙制）出资到位，基金规模120亿元，这也是首单支持央企市场化去杠杆的落地项目。10月12日晚，中国一重“债转股”式定增获国资批复，次日涨停。10月16日，建行将与云南锡业正式签约债转股项目。
地方资产管理公司（AMC）扩容。银监会近日公布了3家地方资产管理公司（AMC）名单，分别为湖南省资产管理有限公司、华融晋商资产管理股份有限公司以及海德资产管理有限公司，现地方AMC名单已增至近30家。银监会主席尚福林近日明确表示，支持金融资产管理公司、地方资产管理公司对钢铁煤炭等领域骨干企业开展市场化债转股。
当前地方资产管理公司出现了一个变化，由民营企业海德股份独资设立成立的海德资管，在此之前，地方AMC都由地方国资委成立，民营资本仅仅参股。因此我们推荐投资者密切关注债转股相关的标的。
风险提示：债转股不及预期，相关公司的业绩不及预期。
4 轨道交通补短板加速推进
房地产调控之后，稳增长更多地靠基建，轨道交通是基建的大头。治理污染、拥堵，轨交先行。随着我国经济的发展，汽车保有量大增，2015年我国汽车保有量达1.72亿辆，北京、成都、深圳、上海、重庆、天津、苏州、郑州、杭州、广州、西安11个城市汽车保有量超过200万辆。如此大的汽车保有量，势必给我国的交通、环境造成较大的压力，各城市为了缓解交通、环境的压力，开始大力建设城市轨道交通。
补短板是供给侧改革的一个重要目标，目前我国城市轨道交通建设是我国公共服务中的一块短板，与几个世界级的大城市仍然存在较大的差距。我国大城市的轨道交通无论是在密度、载客比例上都有较大的提升空间。
今年我国投资呈急剧下滑的态势，8月固定资产完成累计额同比增速8.1%。国庆节前后各地出台限购措施，房地产投资下降，为保增长，基础设施建设投资势必要加强。城市轨道交通建设产业链庞大，对GDP拉动作用明显，有利于解决城市拥堵问题和提升城市形象，因而地方政府投资意愿强烈。
8月31号发改委印发《做好传统基础设施领域政府和社会资本合作工作的通知》指出，鼓励社会资本进入传统基础设施建设领域，其中就包括城市轨道交通建设。
5月份国家发改委、交通运输部联合印发的《交通基础设施重大工程建设三年行动计划》指出，2016至2018年，拟重点推进铁路、公路、水路、机场、城市轨道交通项目303项，涉及项目总投资约4.7万亿元。其中，铁路和城市轨道交通项目是建设“重头戏”，重点推进103个城市轨道交通项目前期工作，新建城市轨道交通2000公里以上，涉及投资约1.6万亿元。
在补短板、促进投资的双重压力下，轨道交通未来可期。可以重点关注受益的标的。
风险提示：轨道交通建设不及预期。
5 “深港通”启动在即
深化金融体制改革，启动“深港通”。深化金融体制改革是今年政府工作的重点，其中启动“深港通”是一项重要任务。8月16日国务院宣布“深港通”正式开始启动。近期，深港通启动工作密切推行，10月14日，中国证监会日前发布《证券基金经营机构参与内地与香港股票市场交易互联互通指引》，整合原有证券公司、公募基金管理人港股通相关监管文件，并将适用范围扩展至包括深港通在内的内地与香港股票市场交易互联互通机制。指引明确了证券公司、公募基金管理人开展内地与香港股票市场交易互联互通机制下，港股通相关业务有关事项的具体要求。
10月12日，深交所、港交所、中国证券登记结算有限公司及香港中央结算有限公司，联合在深交所举行了签约仪式，签订了深港通《四方协议》。
10月10日，深交所近日发布与深港通相关的八大业务规则，包括《深港通业务实施办法》、《港股通投资者适当性管理指引》、《港股通交易风险揭示书必备条款》、《港股通委托协议必备条款》、《关于深港通业务中上市公司信息披露及相关事项的通知》、《香港结算参与网络投票实施指引》，以及修订后的《股东大会网络投票实施细则》和《交易规则》。
2014年11月开通的“沪港通”为“深港通”提供了一个可以借鉴的模板。目前沪港通成交活跃的股票多来自于保险、银行、食品饮料、交运、汽车、证券、家电和建材等行业，而从QFII、RQFII的经验来看，境外的机构投资者的风格以稳健为主，大多青睐高分红、低估值的股票。
风险提示：深港通推进不及预期，相关公司的业绩不及预期。
6 可选消费兼顾稳增长和促转型
今年投资增速下降，但是社会零售额同比增速稳定在10.4%左右，成为经济的重要稳定器。
房地产调控后，消费更成为政府“稳增长”和“促转型”重要抓手。10月14日，国务院总理李克强主持的国务院常务会议，确定进一步扩大国内消费的政策措施，要求以改革创新增加消费领域特别是服务领域有效供给、补上短板，培育经济发展新动能。会议指出，下一步，一要消除制约养老、教育、体育等消费的体制机制障碍。二要加大旅游、文化等领域有效供给。三要出台加快发展健身休闲产业指导意见，因地制宜发展冰雪、山地、水上、汽摩、航空等户外运动和电子竞技等，配套建设营地、码头等设施，发展民族民间健身项目，提升器材装备研发制造能力。四要促进传统消费升级。五要优化消费环境。通过放宽准入，吸引社会投资增加消费品和服务供给。
汽车行业值得投资者关注，在2015年8月同比增速创下近三年来的低谷后，汽车行业进入繁荣周期，进入2016年后，乘用车销量同比增速缓慢回升，在石油价格处于低位，国家鼓励消费的政策的引导下，今年汽车行业的表现值得期待。
风险提示：相关行业业绩不及预期。
7 海绵城市补短板治内涝
海绵城市补齐短板，治理内涝。海绵城市作为一种先进的雨水管理理念，具有缓解内涝，拉动内需、补齐民生短板的作用。
作为供给侧改革中的“补短板”一环，海绵城市的建设刻不容缓。我国城市排水系统严重落后，每逢大雨，各地内涝严重，极大威胁影响了人民群众的生命、财产安全。
2016年8月16号，住房城乡建设部发布《关于提高城市排水防涝能力推进城市地下综合管廊建设的通知》要求将城市排水防涝与城市地下综合管廊、海绵城市建设协同推进。
目前我国社会融资规模迅速下降，8月固定资产投资同比增速8.1%，创历史新低。积极推动海绵城市的建设能够拉动上万亿的投资，对稳定经济，意义重大。
2015年10月16号国务院办公厅发布的《关于推进海绵城市建设的指导意见》提出，最大限度地减少城市开发建设对生态环境的影响，将70%的降雨就地消纳和利用。要求到2020年，城市建成区20%以上的面积达到目标要求；到2030年，城市建成区80%以上的面积达到目标要求。
为了切实有效的推进海绵城市的建设，财政部、住房城乡建设部、水利部共推出16个城市作为第一批试点城市，2015年这16个试点城市的建设面积435平方千米，共计划投资865亿。截至2014年我国城市建成面积49773平方千米，按照2020年改造20%的计划，假设城市建设面积不增加，产业规模为1.8万亿，考虑到我国城市每年2%-4%的速度扩张，所需投资规模可达到2万亿。
海绵城市的建设可以起到补短板、促增长的作用，符合中央供给侧改革的精神，值得广大投资者持续关注。
风险提示：海绵城市建设模式未定。