【泽平宏观】流动性和房地产正逐步退潮 ——高频研判之二十六

文：方正宏观任泽平   联系人：卢亮亮

核心观点：从2010年钱荒到2013年钱荒，再到2016年钱荒，大致三年一个轮回，都是流动性松紧周期引发监管趋严所致：经济下行-货币放水-刺激房地产、房价暴涨-货币脱实向虚，金融市场过度繁荣-房地产投资触底回升-宏观调控收紧-钱荒、债灾、股灾、贬值-一地鸡毛。2016-2017年初的汇率贬值、资本流出、房价暴涨后调控、钱荒、债灾等均是货币放水及随后收紧所引发的冲击。

随着美联储加息预期次数上调、中国央行去杠杆、房地产限购限贷，中国经济在2016年底-2017年上半年正步入流动性回收周期和后房地产时代，百业呈现出刺激退潮后的落寞，除了房地产，中国经济的出路在哪里？随着房贷萎缩，银行正加大对基建PPP的贷款力度；在美欧日PMI改善和人民币贬值的带动下，出口有望恢复；供给出清，PPI回升企业盈利改善。公共政策应尽快放弃货币放水刺激房地产、重走重化工业老路的幻想，坚定推动供给侧结构性改革，加大减税力度，提高对经济增速下行的容忍度，守住就业和金融稳定的底线。2017年，中国经济再度走到十字路口。

1月30城地产销售面积同比下降13.3%，高于12月同比-25.1%。其中一二线城市同比降幅较12月分别缩窄了30.9和20.2个百分点，三线城市则降幅扩大了13.5个百分点。16年最后一周乘用车零售增长1%，批发增速-7%，预计开年车市回落。中游行业1月上半月工业生产平稳，发电耗煤同比持平上周。受钢企重组和雾霾影响，高炉开工率与上周持平。螺纹钢价格同比和水泥价格增速均与上周基本持平。特朗普“首秀”未提经济刺激计划，市场预期落空导致美元快速下挫。受减产协议受阻及美国产量或将增长的影响，油价回落。有色走势分化，铜铝价格增速上升而锌价有所回调。1月鲜菜价格继续回落，猪价受春节将近的需求拉动开始上涨。美元回落，黄金上涨。央行货币净投放，维持春节前流动性稳定。央行维稳，人民币短期稳定。

风险提示：汇率贬值引发资本流出失控；房地产调控矫枉过正；货币过紧；美联储加息；改革低于预期；债务风险。

正文

1、下游：地产回落土地成交下滑，乘用车销售回归常态

1月第2周30大中城市地产销量面积环比2.9%，其中一二三线城市环比分别上升14.5%、0.1%和0.2%。截至1月12日，1月30城地产销售面积同比下降13.3%，高于12月同比-25.1%。其中一二线城市同比分别下降4.5%和9.1%，较12月同比分别回升了30.9和20.2个百分点，三线城市同比为-22.9%，较12月同比降幅扩大了13.5个百分点。上周土地供给量和成交量双双下跌。100大中城市土地成交面积环比-83.8%。土地供应量也大幅缩减，总量由1808万方减少为641万方，一线城市上周无新增土地供应。

根据全国乘联会数据，12月最后一周乘用车零售增长1%，批发增速-7%，由此可以预期乘用车市场今年开局难现10月和11月的火爆局面。12月车市零售总体强势，但增速前高后低，相对于11月的增速22%，12月同比增速稍低，中汽协12月乘用车销量同比增速9.1%，明显弱于11月的17.2%，体现了政策退坡前的合理走势。

元旦过后，电影市场热度下降。本周电影票房收入和观影人数环比分别为-24.8%和-24.6%，比上周下降16.1和19.4个百分点。电影放映场次环比-0.6%，比上周下降4个点。电影票房收入和电影观影人次和放映场次同比分别为-4.4%、-4.0和33.7%，较上周均有所下降。

2、 中游：发电耗煤量平稳，钢价水泥价格稳中微降

本周6大发电集团日均耗煤量环比下降1.0%，较上周减少5.6个点。截至1月13日，本月6大发电日均耗煤69.1万吨，高于12月同期的62.08万吨。本周日均发电耗煤同比上升13.3%，与上周的13.9%相比小幅下降0.6个点。1月工业生产处于平稳运行轨道。

12日中央企业、地方国资委负责人会议召开，会议表示要加快推进钢铁、煤炭、电力业务整合，探索海外资产整合，进一步推动实施专业化重组，加之进入1月以来北方地区雾霾反复，钢铁生产复苏缓慢。本周盈利钢厂比例为71.2%，较上周上升了0.6个点。高炉开工率为72.4%，较上周微幅上升了0.1个点，变化不大。本周螺纹钢本周价格环比下降0.2%，1月螺纹钢价格同比65.1%，与上周基本持平，低于12月的76.5%。水泥价格稳中微降。本周全国水泥价格指数环比微幅下降0.36%，继续保持平稳。1月水泥价格月化同比29.8%，较上周下降0.2个点，仍高于12月的28.6%。

中国工程机械工业协会数据显示，2016年12月，挖掘机销量6910台，同比增长75%，连续4个月增速超过70%，环比增长3.7%。全年销量累计70320台，同比增长24.8%，挖机销量增速自2013年以来首次转正。近几个月数据大幅反弹可能源于国家基建投资拉动明显，主要包括道路桥梁和矿业等下游带来的中大挖需求增长。

3、 上游：预期调整拉低美元，减产受阻油价下跌

1月11日上午11点，特朗普举行了他当选以来的第一次新闻发布会。由于特朗普并没有提到刺激政策、税收政策和扩大基建等市场极为期待的话题，市场预期落空导致美元快速下挫，美元指数本周环比下降0.7%，1月同比3.2%，较上周下降0.4个百分点，低于12月同比3.7%。

本周CRB工业原材料指数环比1.9%，1月同比21.6%，较上周上升1.1个百分点，低于12月同比23.1%。南华工业品指数环比7.3%，1月同比67.0%，较上周上升4.7个百分点，低于12月同比73.4%；南华农产品指数环比1.1%，1月同比21.4%，较上周上升0.2个百分点，低于12月同比23.6%。

受产油国执行减产协议态度迥异及美国产量或将增长的影响，油价于1月9日、10日连跌两天。本周布伦特原油价格环比下跌1.9%，1月同比74.5%，较上周下降1.8个百分点，大幅高于12月同比41.2%。

有色金属价格增速分化。LME铜价格周环比为3.7%，1月同比25.7%，较上周上升1.1个百分点，高于12月同比22.4%。LME铝价格周环比为3.8%，1月同比17.0%，较上周上升1.8个百分点，高于12月同比15.8%。LME锌价格周环比为5.7%，1月同比73.8%，较上周上升4.3个百分点，低于12月同比75.5%。

本周波罗的海干散货指数(BDI)环比下降7.4%，1月同比143.6%，较上周下降6.4个百分点，大幅高于12月同比102.1%。

4、 价格：1月鲜菜同比继续走低，节前猪价环比上涨

本周农业部28种重点监测蔬菜平均批发价环比下跌0.2%，前海蔬菜批发价格指数环比下跌0.5%，山东地区的蔬菜批发价格指数环比下跌2.8%。农业部28种重点监测蔬菜平均批发价、前海蔬菜批发价格指数和山东地区的蔬菜批发价格指数1月同比分别为-0.1%、0.0%和4.8%，分别较上周持平、持平和上升0.5个百分点，均低于12月的5.1%、7.5%和5.4%。

春节临近，猪肉需求变旺。本周农业部猪肉平均批发价环比上涨1.2%，1月同比上涨1.6%，较上周上升0.6个百分点，低于12月的3.2%。36个城市猪肉平均零售价环比上涨0.2%，1月同比上涨5.8%，较上周上升0.1个百分点，低于12月的6.3%。36个城市牛肉和羊肉平均零售价1月同比分别为-0.9%和-1.8%，分别低于和高于12月的-0.5%和-3.3%。36个城市草鱼和鲢鱼平均零售价1月同比分别为3.0%和1.4%，分别高于和低于12月的2.8%和1.9%。

5、 货币：央行维持节前流动性稳定，人民币汇率贬值稍缓

本周央行公开市场操作货币投放5300亿元，回笼4300亿元，净投放1000亿元，维持春节前流动性稳定。截至1月13日，1天期银行间回购加权利率为2.1342%，较上周上升了5.19个BP；7天期银行间回购加权利率为2.3799%，较上周下降了4.06个BP。1年期国债收益率为2.7147%，较上周下降了6.52个BP；10年期国债收益率为3.1888%，较上周下降了0.65个BP。

珠三角票据直贴利率（月息）和长三角票据直贴利率（月息）均较上周下降1.5个BP，票据转贴利率（月息）亦下降0.5个BP。本周不同期限的信用利差收窄，1年期AAA企业债的信用利差收窄了4.87个BP，10年期AAA企业债的信用利差收窄了2.76个BP。

人民币汇率贬值稍缓。1月第2周美元兑人民币中间价贬值0.35%，美元兑人民币即期汇率升值0.33%，离岸人民币贬值0.15%。

图1：30大中城市地产销售回落

图2：六大发电日均耗煤同比上升

图3：鲜菜同比继续走低, 猪价平稳

图4：节前银行间流动性稳定