报告要点

■ 事件描述智利盐湖提锂巨头SQM与智利政府机构CORFO达成协议，结束双方自2014年5月以来围绕Atacama盐湖租约的法律仲裁程序。■ 事件评论▷  庞塞出让公司控制权为前提，SQM获得智利Atacama盐湖额外349553吨锂金属的开采额度，直至2030年底到期。（1）本次协议的达成以“庞塞及其亲属退出SQM董事会且不得担任公司高管、SQM优化公司治理、庞塞旗下Pampa Group终结与日本Kowa Group的一致行动人协议”等系列条款为前提条件。（2）CORFO批准SQM有条件获取智利Atacama盐湖额外349553吨锂金属（186.07万吨碳酸锂当量）的开采额度，加上1993年原协议所剩余的64816吨，SQM目前总计具备414369吨锂金属（220.57万吨碳酸锂当量）的开采额度，至2030年12月31日到期。▷“魔鬼在于细节”：CORFO要求SQM将年产能由6.6万吨分阶段扩至21.6万吨才可充分享受配额；2030年后盐湖资产将收回拍卖；调升租约、社区投入加码无疑将抬高完全成本曲线。（1）CORFO将新增的349553吨锂金属开采配额分为三部分，若SQM如期实施新增5万吨的一期电池级碳酸锂扩能（可分为两条年产2.5万吨产线），将获取185767吨锂金属额度；在一期投产基础上，若实施二期年产10万吨电池级扩能，将获取另外112723吨锂金属额度；若投资为后续进一步的扩能提供基础，可获取第三部分51063吨锂金属额度。（2）2030年底协议到期后，CORFO将收回Atacama盐湖矿区资产（不含锂盐厂）并重新公开拍卖。（3）CORFO将调高租约，将碳酸锂、氢氧化锂产品由6.8%的固定费率调整至最高40%的进阶累计费率，若按三季度$12.6/kg价格计算，实际费率将达19.14%。▷  不应低估长期意义，不宜高估中短期冲击。（1）ALB、SQM协议先后落地，将为远期扩产消除阻碍、提振智利在全球的供应份额（目标45%）；（2）SQM今年的产能将由4.8万吨扩至6.3-6.6万吨，未来计划扩至11.6万吨、21.6万吨，但盐田及锂盐厂“建设-调试-达产”均需时间，且还需考虑淡水的稀缺和环保影响；（3）当前锂资源行业火热，公司能否在2030年后的竞标中胜出仍具备不确定，或影响产能投资的积极性；（4）本次协议化解了SQM被提前终止租约的风险，最大的赢家无疑是CORFO，同时也为加拿大钾肥公司基于反垄断、出售SQM 32%股权铺平了道路。

风险提示：

1.全球新能源汽车的产销增长趋势低于预期；动力电池技术路径的潜在变革；

2.全球新增供应的释放进度显著快于预期、导致锂产品价格承压；全球宏观以及地缘风险等。

1

锂巨头SQM与智利CORFO签订租约从事盐湖提锂，2018年产能将扩至6.3万吨

SQM目前在智利北部的Atacama盐湖从事盐湖提锂，碳酸锂年产能4.8万吨、氢氧化锂年产能6000吨，2017年实际市场占有率约20-21%。在工艺流程上，公司在Atacama盐湖矿区提完钾肥后，将卤水晒至氯化锂浓度约4%的老卤溶液，运至Salar de Carmen锂盐厂，除硼、除镁后加工生产成工业级、电池级碳酸锂和氢氧化锂产品。公司计划投资5000万美元，2018年将碳酸锂年产能扩大至6.3万吨；另投资3000万美元，将氢氧化锂年产能扩大至1.35万吨。

由于“锂”在智利属于一种涉及核能运用、“不可被施与矿权”的战略金属，Atacama盐湖矿权归属于智利政府机构CORFO所有，SQM与Albemarle均与CORFO签订长期租约协议，从事盐湖提锂、盐湖提钾作业，其卤水抽取体量、提锂额度均受协议约束。

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庞塞让出公司控制权为前提，SQM与CORFO达成协议、持续近五年的争端画上句号

2017年1月17日，智利盐湖提锂巨头SQM与智利政府机构CORFO（Production Development Corporation）达成协议、并获得双方董事会批准，结束自2014年5月来的仲裁程序。以庞塞家族（Julio Ponce Lerou）出让公司控制权、决策权为前提，SQM有条件获得智利Atacama盐湖额外349553吨锂金属的开采额度、总额扩大至414369吨锂金属（折合约220.57万吨碳酸锂当量），直至2030年底到期。

 本次协议的达成以庞塞及其亲属退出SQM董事会且不得担任公司及其子公司SQM Salar的高管、SQM优化公司治理结构(A股对独立董事的投票任命，B股的投票机制及对董事提名人选的限制等)、终结庞塞旗下Pampa Group与日本Kowa Group的一致行动人协议等一系列条款为前提条件。确保SQM作为一家独立公司在Atacama运营，并不得通过关联交易来压低每年需向CORFO支付的租约费用。 CORFO批准SQM有条件获取智利Atacama盐湖额外349553吨锂金属（186.07万吨碳酸锂当量）的开采额度，加上1993年原协议所剩余的64816吨，SQM目前总计具备414369吨锂金属（220.57万吨碳酸锂当量）的开采额度，至2030年12月31日到期。该提锂配额目前只待智利核能委员会（CCHEN）最终批准。 同时，协议要求SQM在智利Atacama盐湖提钾、提锂的子公司SQM Salar向CORFO支付1750万美元外加利息来实现和解。 此外值得关注的是，本次协议并未延长双方1993年原协议的到期期限（2030年）。

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“魔鬼在于细节”，为获取提锂额度SQM所肩负的责任与义务并不轻松

CORFO严格要求SQM将年产能由6.6万吨（2018年末的预期产能）分阶段扩大至年产21.6万吨才可充分享受本次新增的提锂配额；2030年后，Atacama盐湖矿区资产将被CORFO收回并重新公开竞拍；同时CORFO将SQM当前6.8%的锂盐产品固定税率调整至最高可达40%的进阶累计税率，从而抬升Atacama盐湖提锂的完全成本水平。

 根据协议细则，CORFO将新增的349553吨锂金属开采配额分为三个部分发放：（1）若SQM如期实施新增年产5万吨的“一期电池级碳酸锂扩能”（可分为两条年产2.5万吨的单体产线），将获取第一部分185767吨的锂金属开采额度（折合约98.88万吨碳酸锂当量）；在一期建成投产的基础之上，若SQM选择实施二期年产10万吨电池级碳酸锂扩能，将获取第二部分112723吨的锂金属开采额度（约60万吨碳酸锂当量）；若公司继续投资为后续的进一步产能扩张提供基础并获得认可，可获取第三部分51063吨的锂金属开采额度（约27.18万吨碳酸锂当量）。 2030年12月31日双方协议到期后，CORFO将收回公司在智利Atacama盐湖矿区的资产（但不含公司在Salar de Carmen的碳酸锂以及氢氧化锂加工厂）并重新公开拍卖。CORFO规划2027年左右开始酝酿实施拍卖事项。 CORFO将提高年租约款，将碳酸锂、氢氧化锂产品由6.8%的固定费率调高至最高可达40%的进阶累计费率（与2017年初Albemarle与CORFO达成的扩大提锂配额的条款相同）。若按2017年三季度12600美元/吨的FOB价格计算、实际费率将达到19.14%。 SQM子公司SQM Salar承诺每年投入1080万美元-1890万美元的研发支出；同时每年向Atacama盐湖周边的社区投入1000万美元-1500万美元；此外，SQM Salar年销售收入的1.7%将被投入于当地的经济发展，例如公司2017年前三季度10亿美元的销售额需投入1700万美元。 SQM将保障最高25%的锂盐产量留在智利，专门用于吸引海外资金在当地投资正极材料等锂电下游产业，该部分锂盐产品的供应价格将低于市场销售价格。据披露，目前CORFO已成功吸引12家企业在初选中投标、共7家企业进入第二轮竞标程序，其中包括三家中国企业、一家俄罗斯企业（TVEL）、一家当地企业（Molymet）、比利时材料巨头优美科、以及韩国锂电巨头三星SDI。 CORFO未来将有权请求SQM参与智利Maricunga盐湖提锂的评估（与一家智利国有企业成立合资项目），SQM需积极配合，若四年后未达成协议可免除该义务。 CORFO对于SQM进行卤水抽取的区域进行了一定限制；要求在部分区域（例如与Albemarle矿权临界处）围绕矿权边界设定不可进行卤水抽取的环形隔离区域。 CORFO禁止SQM直接销售卤水；并要求公司的盐湖开发设施独立运行，以避免内部交易拉低钾、锂的销售价格，从而摊低每年向CORFO支付的租约费用。

4

如何影响市场格局？不宜高估中短期冲击，不应低估长期意义

我们判断，本次SQM与智利CORFO达成协议将打开公司的产能扩张空间，但考虑到盐湖提锂建设周期、工艺壁垒等因素，不宜高估这一事件对锂供需、价格的中短期冲击。同时在新租约协议框架下，预计Albemarle、SQM的完全成本不可避免将显著走高。

 Albemarle、SQM先后在2017年初、2018年初与CORFO达成协议，将打开远期产量扩张空间，消除非生产性因素对于智利锂资源产量的制约，有助于重振智利的全球供应份额（1999年来显著下滑），CORFO目标达到45%的全球市占率。 SQM目前正在由年产4.8万吨扩至6.3-6.6万吨的过程之中，未来规划扩至11.6万吨、乃至21.6万吨；但即便对于一条年产2.5万吨的单体生产线，即便对于SQM这样一家经验丰富的盐湖提锂企业而言，“建设-调试-达产”依然挑战十足；尤其新建盐田、晒卤周期较长，且还需考虑当地淡水的高度稀缺以及环保因素的制约。 2012年SQM曾以高价赢得Atacama盐湖开发的公开竞标（10万吨锂金属配额，但因遭遇质疑最终拍卖流产）；但当前锂资源行业火热，公司能否在2030年后的公开竞标中胜出仍具备一定不确定，若无十足把握，或将影响产能投资的积极性。本次协议诚然化解了SQM被提前终止盐湖提锂租约的风险，但最大的赢家无疑依然是智利CORFO。在优化SQM公司治理、显著扩大自身话语权的同时，实现了远期持续扩大锂资源产出、大幅提升锂资源租约收入等多重目标，并有望利用资源禀赋为智利吸引到更多的新能源中下游产业投资，从单纯的资源供应国、升级塑造新能源产业链。此外，由于加拿大钾肥公司（Potash Corp of Saskatchewan）与加阳公司（Agrium）合并，基于印度等国的反垄断要求，需要在规定期限内出售一系列的非核心资产，其中包括在SQM的32%参股股权。本次协议的达成无疑也为加拿大钾肥公司出售SQM 32%股权基本铺平了道路。

证券研究报告：《锂资源观察十五：SQM与CORFO达成协议，属于谁的胜利？》

对外发布时间：2018年1月26日

研究报告评级：维持“看好”

报告发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

葛    军  SAC:S0490510120019  邮箱:[e-mail]

孙景文  SAC:S0490516040001  邮箱:[e-mail]

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评级说明及声明

评级说明

行业评级：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于市场；中性：相对表现与市场持平；看淡：相对表现弱于市场。

公司评级：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对于同期沪深300指数的涨跌幅度为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对于大盘涨幅大于10%；增持：相对于大盘涨幅在5%~10%；中性：相对于大盘涨幅在-5%~5%之间；减持：相对于大盘涨幅小于-5%；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

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