外汇的右直拳又来了！更要关注的是：美国这事已加速！

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版权：来源 综合作者 齐俊杰看财经 ID: qijunjie82、作者 第一财经 周艾琳

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物价的左勾拳躲过去了！外汇的右直拳又来了

昨天上午，国家统计局公布了10月份的CPI，全国居民消费价格同比上涨2.5%，与9月份持平，结束了5个月连续上涨的情况，而从环比涨幅来看，10月份环比只增长了0.2%，低于8-9月份的0.7%，这表明物价涨势已经基本趋于平稳。

影响CPI上涨的因素，主要还是食品，这一类别直接带动了CPI上升0.87个百分点，这其中鲜果价格上涨11.5%，鲜菜价格上涨10.1%，蛋类价格上涨8.5%，这三类拉动物价比较多，而肉类价格和粮食价格基本平稳。没有特别大的涨幅。此外，还有一类就是交通类，由于油价上涨，所以交通工具燃料涨幅22%，拉动物价比较大。

但我们已经看到，布伦特原油从10月2日的最高点86美元一桶，下降到了69美元一桶，一个多月跌幅将近20%，可以说原油风险已经基本解除。下个月开始油价将不再是威胁。

我们再来看PPI，从同比看，PPI上涨3.3%，这是继今年3月份以来的新低，涨幅比上月回落0.3个百分点。其中，生产资料价格上涨4.2%，生活资料价格上涨0.7%。在主要行业中，涨幅回落的有化学原料和化学制品制造业，上涨6.1%，比上月回落0.9个百分点，而如果从环比看，PPI上涨0.4%，涨幅也是比上月回落0.2个百分点。所以同比环比双回落，意味着强周期依然不见踪影。这点我们跟铜的价格也相互印证，铜价自打6-7月份掉下来之后，也一直在6000美元附近徘徊，并没有任何要反弹的意思。

所以，铜价和PPI均未表现出强周期的征兆。虽然政策表态了很多次，但如今并没有任何的实际表现。

其实，我们也看到了，这次物价扰动，主要是夏季灾害影响，加石油价格扰动造成的，灾害天气目前肯定已经过去，全国基本恢复正常。而油价呢？我们看到盘面表现，布伦特原油已经跌破了8月低点，油价回到了4月份的水平，而且跌幅还有所加快，从基本面来看，截止至11月2日当周，美国原油库存增加578万桶，较此前分析师预期高出一倍，这是连续第七周增加，库存压力较大，所以打压期价走势。另外，本周美国对伊朗实施制裁，但同时又给予伊朗豁免权，伊朗方面表示，截止至目前该国石油销售工作未受影响，可以满足出口需求。市场正在担忧全球原油供给过剩。而11月2日，国内汽柴油价格也纷纷下调，汽油和柴油基本降价3毛钱，这次调降力度还是比较大的。未来国际原油如果继续下跌，那么油价还将下调，交通燃料价格下来，对于蔬菜鲜果鸡蛋也都有明显的抑制作用。

综合来看，目前物价总体表现平稳，之前我们担心的物价上涨和输入型通胀，基本没有发生。随着国际油价的大幅回落，目前物价风险基本解除。未来几个月，除了春节扰动之外，其他的时候物价应该会逐渐回落了，这也为央行进一步降准释放流动性提供了条件，否则通胀压力在上面顶着，央行的空间就被封杀了。

对于投资来说，物价的表现喜忧参半，喜的是对于整体行情而言，物价通胀风险解除，央行那边不会因为物价而收紧流动性，未来还可能释放更多的流动性出来。央行能做的事情更多了。这对于市场肯定是个好消息。但同时，坏消息是，我们的大基建还是没有看到任何的动静，至少在价格上没有任何表现，所以钢铁，有色，煤炭，机械设备这些行业的投资，还是要继续观望。如果基础生产资料价格起不来，说明没有需求不可能回到强周期，所以还需要等。

另外，美元可能也是一个扰动因素，美元最近又再度走强，美元指数又涨过了97，如果美元继续走强，那么对于油价等大宗商品价格也会有明显的抑制，这也是喜忧参半，好消息是我们的输入型通胀风险将彻底解除，坏消息是外汇风险开始上升，国内资产泡沫，特别是房价泡沫将压力更大，而人民币也有继续贬值的压力，我们不主动贬值，只跟随贬值也有很大可能贬过7，到时候会引发换汇冲动，从而降低市场流动性，也给股市带来更大的压力。而这个时候，央行同样纠结，释放流动性，会造成人民币进一步贬值压力加大，而不放流动性，资产价格压力更大。依然进退维谷。所幸的是现在原油跌幅大于美元的涨幅，总体上来说还是个好消息。

所以，美元和石油，就像两只拳头，哪只拳头攻击，我们都不会好受，刚刚我们抗过了石油的左勾拳，又不得不面临美元的右直拳，之所以这么被动，就是因为我们有一个致命弱点，那就是国内房地产的资产泡沫。这个东西只要被打中，就会自爆，所以必须拼命闪躲，不惜别的地方被打得伤痕累累。但你越是保护他，这个致命位置就越大越明显，也越脆弱。以前只是一个点，2015年暴涨之后，现在几乎是半个身体，那么还怎么闪躲呢？或者说还能闪躲几次重拳呢？确实值得思考。

别再纠结“跟随加息”了，美联储缩表加速更值得关注

周五，美联储维持利率不变，声明重申未来将循序渐进加息。但这次声明提到，企业固定投资的增速已经放缓（9月时为“快速增长”）。不过，12月加息基本板上钉钉，未来加息的路径并未改变。

只是，对中国而言，比起美联储加息以及中国央行会否“跟随加息”，未来美联储“缩表加速”可能更值得关注，流动性的变化也将影响全球股市。

摩根士丹利今年以来预警“流动性收紧”的呼声最响：“美联储缩表加速、欧洲央行退出QE，全球央行资产负债表将会降速，并在明年1月转负，这可能会加剧市场的动荡，交易难度也会加剧。”摩根士丹利美股策略师威尔逊（Michael Wilson）表示。他也建议，降低美股仓位，“美股三季财报已经显示，盈利风险边际攀升，多家公司承认成本上升。”

工银国际首席经济学家程实也对第一财经记者提及，2019年下半年，美国经济预计将步入周期拐点的上半程，而国内外政策环境的演变将强化经济增速“前高后低”的趋势。随着抑制通胀、调整结构的目标渐次完成，“快加息”有望逐步让位于“快缩表”。

目前，各界认为中国央行进一步“跟随加息”的可能性不大，维持利率平稳或仍是主要目标。“10月降准在扣除中期借贷便利（MLF）和国库现金定存到期后释放了约6000亿元增量资金，但市场利率表现平稳，没有像7月和8月一样出现资金利率快速下行的情况。这意味着央行依然希望DR007维持在7天逆回购利率之上。”兴业研究分析师郭于纬告诉记者。

关注美联储缩表进程

10月，美股遭遇恐慌抛售，幅度超出了新兴市场，但美股的波动并没有影响美联储持续加息的计划，美联储预计联邦基金利率将在2020年达到3.4%的水平（目前为2%～2.25%）。

不过，近期的美股抛售已经让市场的通胀预期下降，衡量通胀预期的指标“美国10年期盈亏平衡通胀率”已跌至2%，是今年1月来的最低点，该指标于10月5日在2.18%触顶，同时10年期美债收益率也于10月9日在3.25%处触顶。

此次FOMC（联邦公开市场委员会）声明显示，就业增长最近几个月平均保持强劲，失业率下滑（上一次为“处在低位”）。家庭支出继续上涨，商业固定投资从今年早些时候的快速增长后放缓（上一次为“强劲增长”）。

程实表示，未来美联储“快加息”有望逐步让位于“快缩表”，政策利率升至3%将是关键的触发条件。有鉴于此，今年美联储第四次加息大概率将在12月落地，而2019年的加息进程有望“先快后慢”：上半年，加息的快节奏保持不变，预计将加息两次；下半年，加息步伐应时放缓，或将择机加息一次。受此影响，2019年上下半年，美债、美元和新兴市场货币的走势将呈现显著的前后分化。

程实判断的依据之一是，美国经济周期拐点临近。走过复苏强劲的2017~2018年，2019年美国经济将遭遇前期政策刺激的消退和贸易摩擦成本的显现，有望渐次回落到较为缓慢的长期增长通道。根据工银国际测算，2018年6月以来，美国经济的短期领先指标仍维持在历史峰值附近，而长期领先指标则已出现持续的下滑。有鉴于此，2018年二季度以来美国经济的超预期表现，短期内仍有望延续至2019年上半年，并有力支撑美联储完成渐进式加息。

但是，从2019年下半年开始，美国经济增速将大概率逐步下滑，步入周期拐点的上半程，而2020年则将接力成为周期拐点的下半程。由此，2019年年中开启加息降速，将是美联储的应时之变。

值得注意的是，万圣节前夜（10月31日），美联储资产负债表上少了230亿美元的国债资产，当天有三只国债到期，金额总计为230亿美元，而美联储并没有将这部分释放出的额度置换为新的债。这也让在截至10月31日的一周里，美联储单周缩表规模创下纪录新高，达到338亿美元。

自2017年10月开始缩表以来，美联储资产负债表规模已经减少超过3200亿美元（从历史高点下降7%）到4.14万亿美元的规模，这是自2014年2月以来的低点。

不过，美联储从2017年10月开始缩表以来，整体速度仍慢于预期。根据莫尼塔研究院的测算，截至2018年9月，对国债与MBS（抵押支持债券）的累计实际减持分别占计划的84.6%和72.0%。该研究院预计，不管是自然到期赎回还是主动卖出资产，2019年美联储缩表速度将快于2018年，对长端利率的推升也将更为显著。

按美联储计划，缩表规模将每季度逐渐扩大，直至达到每月减持300亿美元国债和200亿美元MBS的上限，而上个月，美联储已经开始按上限标准进行缩表。展望未来两个月，11月美联储资产负债表上将有590亿美元国债到期，由于超过了美联储300亿美元的上限，这意味额度外的290亿美元国债将会被回购。而12月将有180亿美元国债到期。

中国更关注“家务事”

早前，由于人民币汇率逼近“7”的关口，且中美利差收窄至40BP的新低，因此市场对于“跟随加息”的呼声渐强。但事实上，10月中国央行按兵不动，而且如今已经鲜有人谈及“跟随加息”。

郭于纬也对记者表示，目前也可能降息，中国央行仍有意将市场利率维持在较为平稳的水平。

渣打大中华区及北亚首席经济学家丁爽对第一财经记者表示，作为支持政策的重要组成部分，降准可能仍是明年会被启用的工具。“截至10月，今年已累计降准4次，10月的降准在预期中，但幅度（1%）超出了多数人的预期，实际上把年终的流动性提前提供了（在扣除MLF和国库现金定存到期后释放了约6000亿元增量资金），因此今年年底前可能无需再度降准，接下来流动性将比较宽裕，地方政府发债所得资金会开始启用，主要用于基建投资以支持实体。”丁爽认为，2019年仍有必要降准，渣打目前预计幅度将为1.5%。

鉴于经济进入下行周期、外部不确定性持续，近几个月以来，比起关注海外变化，中国显然更关注“家务事”。

值得注意的是，近期中国加大了对民企的支持力度。10月22日，央行发布公告称，引导设立民营企业债券融资支持工具。不到两周时间，银行间和交易所已上线十余单CRMW（信用风险缓释凭证）。简单而言，CRMW类似可交易的“保单”，民企债绑定“保单”即可降低融资成本，增加发行成功率。

第一财经记者独家从中债信用增进投资股份有限公司和多家银行投行部、金融市场部处获悉，由于中小银行的流程较为简单，发行速度较快，国有大行也将陆续发行CRMW，而已经发行CRMW的中小银行，浙商银行、宁波银行等正在拓展储备项目。

11月8日，银保监会主席郭树清表示，初步考虑对民营企业的贷款要实现“一二五”的目标，即在新增的公司类贷款中，大型银行对民营企业的贷款不低于1/3，中小型银行不低于2/3，争取3年以后，银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于50%。

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