《2014年中国资产管理行业发展报告》：信用违约冲击中的资产管理行业机遇
文/巴曙松；刘少杰；杨倞等
有效市场理论认为，金融产品风险与收益正相关，因此信用违约事件在周期正常波动的金融市场中是常态化发生的。目前，我国信用市场出现的一系列违约事件，或许会成为政府意志下有序打破刚性兑付的起点，也可能成为主导风险定价与资源配置的资产管理市场化力量回归的起点。
一.十字路口：信用市场刚性兑付难以持续
2014年信托产品规模已超过10万亿规模，成为我国第二大金融产业。近几年，随着国家经济增速中枢下行等新形势出现，企业资信质量有所下降，而信托业前期的高速扩张，覆盖的企业过多，其兑付的违约风险事件逐渐频发。然而，由于信托公司勉力维系，刚性兑现始终没有打破。
另一方面，我国企业债券市场运行近30年，“零违约”纪录始终没有被打破。直至2014年，随着“11超日债”公告无法按时偿付利息，我国债券市场“零违约”的历史宣告结束。随着中小企业私募债兑付高峰的来临，实质性违约数量将逐步增加。
由于我国正处于“三期叠加”的关键时期，杠杆积累过高，同时债券市场扩容明显，基于日本与韩国的历史经验，我国信用产品打破刚性兑付、市场机制逐步主导违约风险将是我国信用市场的发展趋势。
二.信用违约冲击下的资产管理行业：来自日本、韩国的启示
20世纪90年代初，日本房地产泡沫破裂，经济迅速下行，信用周期进入底部，违约率高企。面对信用风险的恶化，日本政府通过出台一系列法律法规，日本奠定了打破刚性兑付、市场化处理违约的基础。在此时期，日本资产管理行业逐渐从分业经营向混业经营过渡：其一，资产管理行业机构业务跨领域渗透；其二，资产管理行业掀起并购重组浪潮；此外，由于金融机构资本金紧缺，加之政府为了提高实体经济融资的便利度，日本资产管理行业的资产证券化应运而生。
1997年亚洲金融危机发生时，韩国金融体系受到了严重的冲击，不良资产率迅速攀升。韩国通过实施金融业改革与企业改革，促进市场化违约成为市场的常态，为打破刚性兑付奠定基础。类似于日本，韩国资产管理行业在此期间也出现了大规模的并购重组。除此，韩国资产证券化也是发展于此时期，且发展尤为迅速。
三.信用违约背景下资产管理行业的机遇
最大化规避风险——回归本源、剩者为王
资产管理业务，本质上是受托代客理财业务。从日韩违约潮的经验可以发现，周期性行业的崩溃会通过借贷关系传到金融机构，如果资产管理机构过多涉及借贷业务，也会随之崩溃。随着对信用风险认识的加深，我国大部分资产管理机构都已经开始走在财富管理的转型路上，回归受托理财的本源。
不良资产处置——掘金新的增长点
信用风险恶化导致实体经济不良资产攀升，政府为了及时处置不良资产，往往会通过建立政府性资产管理机构把不良资产集中，然后再交给市场处理。随着不良资产处置市场的成熟，不良资产的价值挖掘成为资产管理行业新增长点。欧美不良资产处置的市场化程度较高，专业化处置不良资产的对冲基金在资产管理行业较为普遍，其管理策略已形成较成熟的体系
资产证券化——创新与合作空间巨大的平台
我国正处于信用环境逐步恶化，市场化违约逐步成为常态的新时期，在“盘活存量，金融服务于实体经济”的基调下，资产证券化正进入新的发展阶段。资产证券化的发展为各大资产管理机构提供了合作的平台。第一，证券公司与银行等信贷机构合作，证券公司充当资产支持票据的承销商；第二，信托与金融资产管理公司合作，把不良资产设计成信托产品投入市场。
并购整合——信用违约环境中的资产管理行业大方向、大趋势
近年，随着资本市场的逐步完善，资产管理行业的日渐成熟，信用风险导致部分机构的估值产生了一定波动，为了满足提高自身竞争力的内在需求，资产管理机构开始启动新一轮的并购整合潮。此轮并购整合潮的具体特点为，市场机制成为主导力量，综合性经营的业务模式在逐步普及，而且跨境并购渐趋频繁。（完）
（本文节选自《2014年中国资产管理行业发展报告》，该书近期将由中国人民大学出版社出版发行）
本篇编辑：黄泽娟
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无论是因为沪港通，还是无风险利率的降低，或者是经济转型的逐步推进，中国资本市场的新一轮行情，似乎已经蓄势待发。春江水暖，灵敏的资产管理行业在这一轮转型大潮中会如何演绎自己的新精彩？巴曙松研究员带领的研究团队在持续跟踪中国资产管理行业第9年的这份报告中，会格外关注哪些业界热议的课题？当然有大资管，但更聚焦大资管发展中的宏观融合与微观创新；当然有经济转型，但更聚焦资产管理行业热议的综合化和国际化经营。持续第9年推出的这份报告，依然立足业界一线，依然关注宏观政策趋势。同时，今年更聚焦多变而抢眼的中观业态，重点对2014年表现抢眼的资产管理子行业进行刻画。
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