【券商研报】对中美贸易摩擦的几点不同理解
文/华创证券债券团队
贸易摩擦对经济的影响是慢变量，不确定性依然很大。众所周知，贸易摩擦通常是一个十分漫长的过程，要经历长时间的博弈和磋商，而且由于大规模贸易战对各方都没有好处，因此贸易摩擦最终大多以双方的相互妥协而告终。本轮贸易摩擦当中，美方的核心诉求在于扭转贸易逆差，开拓中国市场准入，推动知识产权保护，这些诉求对我国来说并非不可调和的矛盾，双方仍有望通过磋商解决争端。因此在美方贸易保护政策真正落地之前，仍存在回旋余地，涉及面和负面影响不确定性依然很大。短期来看，贸易摩擦对经济的负面影响不会很快显现出来，市场对经济悲观预期的反应有过激之嫌。
贸易摩擦不利于经济，但负面影响幅度及政府如何应对存在不确定性。虽然贸易摩擦对双方经济的负面影响恐怕难以避免，但影响有多大仍存在不确定性。如果政府对经济增速下行的容忍度足够高，即使贸易摩擦导致经济存在下行风险，只要经济不出现断崖式下滑，政府可能依然不会放松货币政策，而是借外部压力推动国内经济结构调整，培育经济新增长点，那么从长期来看，贸易摩擦对经济不一定是坏事。（外部压力推动内部转型的案例历史上也曾多次出现）
贸易顺差降低，可能导致外汇占款减少，流动性收紧。不论贸易战的发展前景如何，无论是出于缓和外贸环境，还是优化国际收支结构的目的，中国贸易顺差的收缩趋势应该是可以确定的，那么对于国内流动性来说无疑会带来负面影响。最近即使外贸依然录得大幅顺差，人民币汇率去年以来已经大幅升值，但外汇占款依然难以出现显著流入，未来一旦贸易顺差显著收敛，外汇占款可能再次出现流出压力，国内基础货币的缺口可能加大。当然有观点认为央行可以通过降准补充基础货币缺口，但这会使得汇率和外汇占款的压力进一步加大，陷入越宽松、越贬值、外汇占款越流出的恶性循环，国内资产价格泡沫也将进一步膨胀，使得经济面临内忧外患，这无疑是政府所不愿见到的。而且一旦美联储加息而中国不加，人民币汇率贬值压力再次加大，又会给美国加大对华贸易战的借口，因此美联储货币政策收紧对国内货币政策的传导压力会进一步加大，国内货币政策仍有被动收紧压力。
贸易摩擦可能使得通胀压力加大。贸易摩擦带来的最直接结果就是双方进口商品价格的上升，推升两国的通胀水平。中国从美国进口商品的结构中，农产品和机电产品占比较高，中国的反制措施中就有对农产品加征15-25%不等的关税，大豆、猪肉等农产品首当其冲。虽然农产品存在进口需求转移的可能性，但由于中国对大豆等农产品的进口依赖度高，价格的上涨依然难以避免。如果未来贸易摩擦进一步升级，价格上涨的压力也将扩展至更多行业，这也将对中美两国货币政策带来更多约束。
综上所述，目前来看中美贸易摩擦只是刚刚露出冰山一角，未来贸易摩擦的广度和持续时间还存在高度不确定性，不可忽视贸易摩擦对经济的潜在负面影响，但也不应过度解读和夸大经济的下行压力。在政治博弈前景尚不明朗之际，我们更应该关注短期较为确定的因素，如经济基本面的相对平稳，央行持续净回笼之下的资金面逐渐收紧风险，以及金融监管收紧的确定性。悲观预期之下市场存在交易行情，但轻言债牛已来仍为时尚早。（完）
文章来源：微信公众号“屈庆债券论坛”2018年3月23日（本文仅代表作者观点）
本篇编辑：彭淳懿
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