专家网络、无人机、卫星全上场：浑水是如何调查辉山乳业的？

3月24日盘中，港股辉山乳业一度暴跌90%，股价仅为0.42元，引发公司紧急申请停牌。去年12月16日，著名的海外沽空机构浑水曾出做空报告，指辉山乳业为一家骗子公司，公司价值为零。

在此之前，浑水曾多次出手调查中国海外上市公司，并屡次引发市场震动。以本次辉山乳业报告为例，我们来看看，作为一家外资机构，浑水是如何调查远在东北的中国上市公司的。

购买专家网络服务

浑水在报告中称，“聘请了三位乳业专家，其中两位在中国奶业领域有着深厚的背景。”

国内目前提供专家网络服务的第三方公司很多，比如格理集团等，还有不少基于行业的专家网络公司。从表述上看，浑水应该是使用了第三方专家网络公司提供的专家支持服务。

专家网络服务通常包括电话会议、专家面谈等，以浑水本次调查的深度看，除了常规的这些服务外，有理由相信浑水至少重金聘请了三位专家中的一位进行现场调查取证。

采用第三方尽调报告

浑水在报告中表示，2014年，一家辉山投资机构也通过对其进行尽职调查后，向浑水提供了他的调查人员拍摄的辉山养殖场的照片，证明辉山苜蓿为美国El Toro所生产而并非自产。

浑水称，“该投资机构的调查员于2014年访问了共养殖16000头奶牛的7个牧场。调查员报告显示，这些牧场广泛采购进口苜蓿（因为我们没有参与这些调查，因此我们只能引用他们的调查结果证明我们自己的研究，我们相信这些投资者和他们的尽职调查是可信的，但我们不能证明他们研究的准确性）。”

这显示，很有可能是在收到了这家投资机构的尽职调查报告后，浑水才启动其对辉山乳业的调查。

使用无人机实地调研

浑水在报告开头即表示，使用了无人机对辉山乳业进行了调查。

尽管国内新闻界很早就使用无人机进行新闻报道，但很少听说国内的投资机构使用无人机进行公司调研。

使用无人机进行实地调研，显然给浑水的做空报告增加了不少的可信度。

浑水在报告中并未表明哪些地方使用了无人机，但报告的某些部分显然是由无人机拍摄取证而成：

“我们通过实地考察发现，大多数牧场是为更新设计而建造的。其中之一是规模更大的登仕堡牧场，将建成一个更复杂的设计。”

“2016财年，非奶牛场投资和建设活动减少，种植园土地亦没有增加，沈北厂房已完工，江苏厂也几乎完工，因此对加工厂的投资显著减少。”

使用卫星拍摄调研

尽管在国外对冲基金行业，使用卫星跟踪上市公司已成标准服务，例如通过观察停车数量来推测商场或工厂的业绩，但在国内并不多见。

浑水在报告中称，“正如2015年9月的卫星图像显示，牧场建设已接近完成，我们发现这种长时间的延迟令人惊讶。”

其它调查手法

除上述手法外，浑水还大量使用之前已被外界熟悉的调查手法，包括：

查阅大量的公开资料，例如使用政府的环评报告中的数据与辉山乳业公开报告进行比对；

调查供货商数据证实“至少自2014年起，辉山通过虚假宣称牧草苜蓿大部分自供，来夸大利润率”；

调查关联公司运行情况证实“辉山杨主席至少从公司窃取1.5亿元资产，实际数字很可能更高。当中涉及将一家最少拥有四个乳牛牧场的附属公司向一位未披露的关联方转移，此交易未披露。我们确定杨主席控制着这家附属公司及相关牧场”；

进行实地访谈、调研证实“辉山乳业在其奶牛养殖场的资本开支也存在欺诈行为”。