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观察者言：万达和融创近700亿元的交易甫出，即成市场焦点：万达为什么要卖？为什么选择融创？融创收购的逻辑是什么？对此，王健林和孙宏斌分别给出了各自的答案。但外界仍有疑虑，眼下的这个交易能顺利完成吗？能双赢吗？目前来看，不到最后交割之日，不到水落石出之时，各种不确定性都存在。
财新记者 侯雯 王晓庆 于宁/文
7月10日是个普通的星期一，上午9点，在北京CBD万达集团股份有限公司（下称万达集团）总部的大楼里，如寻常一样人来人往。只有电梯显示屏上滚动的红底黄字背后涌动着暗流——欢迎融创中国领导莅临万达集团。此时，万达上下并没有几个人知晓融创中国董事长孙宏斌此行的目的。
一个小时以后，一桩近700亿元的交易在这里宣布。63岁的万达集团董事长王健林和54岁的融创中国董事长孙宏斌各穿了一件白色长袖衬衫，在签下协议后的桌后，双方的手紧紧握在了一起。
万达集团（下称万达）和融创中国（01918.HK，下称融创）发布联合公告：融创以295.75亿元收购13个万达文化旅游城（下简称万达城）的项目股权，并以335.95亿元收购万达旗下的76个酒店。
双方签约的背景里，包括了桌上的一个计算器。但是，市场仍一时迷惑不解，猜测纷纷：这是怎样一笔交易，双方怎么算的账？
7月11日，融创在港交所的公告公布了这一重大交易更详细的结构，此次交易资产包括近5000万平方米可售面积以及2万余间酒店客房。同期，万达借款296亿元给融创，用以支付该笔交易款。另外，未来20年，融创需向万达支付每个项目每年5000万元的管理咨询费（这笔支出如按5%折现到当前是63.2亿元——编者注），因此，这笔交易的总值，实际在700亿元左右。
据财新记者了解，这项交易在四天内敲定。7月6日，王健林、孙宏斌第一次正式见面，十几分钟就形成了初步意向，签下保密协议。王健林把账本和盘托出，孙宏斌抱回去看了三天，7月9日即决定签约。根据融创的公告，要在7月31日融创完成资产尽职调查后，双方资产正式交割才会开始。
为什么要卖？“转型、还贷！”王健林说，出售重资产的目的是，大幅减债，实施“轻资产”的战略转型。
收购逻辑是什么？“算得过来账。”孙宏斌说。签约当日，两位当事人这样简短书面作答。
为什么是融创？“信任。”王健林和孙宏斌都称，这是这个交易达成的关键。
一个真心想脱手，资产由“重”转“轻”，想在市场找一个真正能接手、不废话、不矫情、不挑三拣四的“托孤者”；一个是业内著名的“接盘侠”：达成交易速度快、不还价、不畏艰难——过去的并购中屡屡被“坑”，每每在对方最危难的时候伸出援手，但并不一定能如愿拿到资产（如绿城、佳兆业、雨润等），依然愿意踏入同一条河流。
目前双方的公告里只披露了交易资产的净资产额600多亿元，和这次交易的金额相差无几，可谓基本是按账面净值收购。双方都没有披露这项交易涉及的资产、负债额。但从万达8000多亿元的总资产量、负债率70%来看，这部分交易涉及万达体系的重资产，规模应不少于四五千亿元。而融创中国2016年底的资产总量，不到3000亿元。
7月10日，王健林向财新记者表示，这次转让后，预计两年左右，万达商业租金等收入将超过地产收入，成为真正的商业服务企业。万达集团将全力发展创新型、轻资产业务，投资包括影视、体育、旅游、大健康、儿童娱乐等热门产业。
据财新记者了解，万达主动保留了万达城9%的项目股权（不到10%是为了避免触及关联交易红线），以保证万达品牌和管理的延续性，持续维护与地方政府的关系，也表达了对融创的某种支持。王健林表示，万达城要保持“四个不变”，即品牌不变，规划、开发、运营仍由万达负责。
交易甫出，即成市场焦点，引来议论纷纷。这个交易无疑撼动了地产界，也是今年并购界的一桩大事。
万达原本就是地产龙头，而融创位于地产前十强的后列但以擅销售、雄心勃勃著称。王健林赞融创“有愿景、有团队、有管理”。他甚至表示，“在万达支持下，三年内融创将成为中国房地产龙头企业。”
王健林出身军旅，1992年在大连创办万达集团，2001年开始在全国各地兴建城市综合体万达广场，目前已经建成203座；2011年开始兴建万达文化旅游城，签约16座，至2016年底开业6座，目标是20座，还要在国外建设5座万达城。近年来，王健林多次成为福布斯、胡润等财富榜排名的“中国首富”，甚至在2017年登顶福布斯“亚洲首富”。
万达造城独树一帜，历经几次迭代，轰轰烈烈，其核心是以廉价拿地的住宅收益，来补贴微利甚至不盈利的城市综合体、配套设施建设的成本。这一模式的成功之处，在于符合地方政府追求GDP增长的原生需求。王健林也成为地方政府最青睐的合作者。但是，资产负债相对较重，非住宅资产盈利微薄甚至亏损，且不同省份、不同经济基本面下的万达城苦乐不均，也是事实。
孙宏斌年少成名，个人传奇不断，从联想到顺驰再到融创，不断创业再创业，却初心未改，在市场里摸爬滚打而长大，近年来登上了并购扩张的战车。他引人注目的并购很多，其中跨界的一单，是今年1月出手150亿元，投资并接管了处于资金链断裂危机中的乐视的部分核心资产。
更令人意外的是，不到六个月，孙宏斌再次出手近700亿元，闪电般接下万达地产包。眼下的这个交易能顺利完成吗？能双赢吗？目前来看，不到最后交割之日，不到水落石出之时，各种不确定性都存在。
尽管猜测纷纷，目前市场的反应还算正面：7月10日，万达旗下上市公司万达酒店发展（00169.HK）竟大涨46.55%，报收0.85港元/股。7月11日，融创中国公告后复牌，当天大涨13.65%，收于13.65港元/股。
王健林早有去意
此次万达与融创的谈判看似只有匆匆四五天，但王健林把万达地产打包出售的想法，至少已近两年。
2014年12月23日，万达商业在香港上市，资产主要是万达广场、万达酒店、住宅，以及部分文旅城项目。万达商业打算回归A股，但IPO的审核状态停滞在“已反馈”阶段已有一段时间。多年来，A股的发行政策并不欢迎房地产公司IPO。万达内部人士向财新记者透露，万达商业回归A股时，不希望被划入房地产板块。
一位参与万达商业回归A股的投行人士分析认为，剥离地产项目后，轻资产化的概念不但符合IPO政策，还降低了高负债率，有助于万达提升上市估值。
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交易结构与细节
对于孙宏斌而言，这桩生意之所以迅速敲定，无它，“便宜”。而王健林多年心血也不可所托非人，孙宏斌更强调自己获得的是王健林的信任，“这最宝贵”。
截至2016年底，13个文旅城项目公司的资产净值248.84亿元，76家酒店净值334.5亿元，对应交易价格295.75亿元和335.95亿元。这相当于文旅城按1.19倍净值交易；而79家酒店基本是按账面净值收购，并承接所有的负债。
据财新记者了解，虽都位列全国十强房企，但万达和融创在银行的待遇有所不同。银行人士担心，激进的并购叠加强监管的房地产市场，会给融创的现金流带来压力。“并购之后，肯定需要对融创和这些项目重新评估。”一位股份制银行人士说，银行不会压降对融创的授信规模，但不排除会控制新增贷款。
……
“接盘侠”孙宏斌
交易还未交割，段子已经出炉：“种子轮、天使轮、Pre轮，A轮、B轮、C轮、BAT轮、PreIPO轮、IPO轮、孙宏斌轮⋯⋯”孙宏斌的每一次收购企图，常被外界形容为“火中取栗”，但这次拿下万达这么大的标的，对方给予的交易条件十分周到，反而令人发问，为什么会是孙宏斌？
“之所以把老孙介绍给老王，是因为他‘厚道’，吃点亏也没关系。”一位王健林和孙宏斌共同的朋友这样描述。孙宏斌是个传奇人物，原本给外界的印象是风险偏好较高，从什么时候开始成为并购界的“宋江”？
自从2014年5月融创中国收购绿城未果后，融创走上了并购路。从绿城到佳兆业再到雨润，孙宏斌无多斩获。不过，在这些对方毁约的事件中，孙宏斌表现克制，反倒积累了口碑，几战成名，引来很多公司主动求并购。
……
土地！土地！
“老孙对土地有着难以言喻的热爱。”一位市场人士这样描述孙宏斌对拿地的热情。
“我觉得地产业挺好的。”签约当日，孙宏斌认为万达向轻资产管理公司的转型“坚决漂亮”，但表示自己仍看好中国地产业的前景。
对擅长销售的融创而言，此次购买的资产包里最为看重的是文旅城中的可售项目。13个文化旅游项目总建筑面积合计约为5897万平方米，其中，自持面积约为924万平方米，可售面积约为4973万平方米，可售面积约占总建筑面积的84%。对于孙宏斌来说，这无疑又是一次划算的“曲线拿地”。
……
万达：由重而轻
“就商业逻辑而言，我能看懂融创为什么买，但看不懂万达为什么卖。”一位大行信贷专家说，“万达作为房企龙头，它并不缺钱啊；如果缺钱的话，又为什么要借给融创钱呢？”
简而言之，通过承债式收购，融创低成本拿地，迅速扩大了规模；但万达卖掉了万达商业最重要的板块——13个万达文旅城项目，进行了一次资产负债的大缩表。这是为什么？
7月10日上午，王健林向财新记者表示，虽然万达商业的负债不算高，通过这次资产转让，万达商业负债率将大幅下降，万达商业计划在今年内清偿绝大部分银行贷款。他更强调，万达集团也将大幅减债，计划三年左右清偿集团层面金融机构的债务。交易完成后，万达集团战略会随之做出调整，全力发展创新型、轻资产业务，如影视、体育、旅游、儿童娱乐、大健康、网络、金融等。
“万达商业要用实际行动来证明，不当地产商，这个公司更值钱。其实市场已经回答了，地产的估值也就10倍左右，但商业租金的估值是30倍甚至40倍。”王健林说。
……
财新记者吴红毓然、林金冰、张欣、石睿，实习记者汤翠玲对此文亦有贡献
相关报道全文见于7月17日出版的《财新周刊》封面报道“4天决断700亿”，请点击左下“阅读原文”
责任编辑：霍侃
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