【招商食品新年期许】2016为业绩喝彩，2017继续满怀信心
回顾2016，为业绩喝彩。2016年是食品板块行情波澜壮阔的一年，也是食品研究员异常忙碌的一年，年初的熔断让市场资金回归业绩，回归基本面，食品行业自然成为优选。无论是白酒，还是食品中的双汇伊利，百亿级的报表都是依赖一瓶酒、一罐奶和几斤肉，走进千家万户，点滴汇聚而成。收入稳健、现金流健康，是食品饮料行业最显著的特点，即使是在经济下行期中，依然比其他行业的企业活的更加滋润和健康。从成长角度看，食品行业难以实现链式爆发，也很难靠讲故事赢取人心（仅仅走进周围超市，就能感受到产品究竟卖的好或不好），所以估值方法上，食品企业从未在牛市中以市梦率估值，即使是市销率的估值方法，对超过200亿市值以上的企业可能也是失效的，但是最保守的市净率同样也不恰当，入行以来，市净率只是在一级市场收购中运用，正所谓稳自当头，兼顾成长，考虑到盈利稳定性和成长性，二级市场的食品企业估值，应该至少是20X起步，如果再考虑消费升级趋势下的品牌溢价，我们认为即使是茅台伊利这样的巨无霸，估值也至少是20倍，增速起来还可以给的更高。2016年是市场回顾基本面的一年，也是为业绩喝彩的一年，无论是触底复苏的白酒及乳业，还是前高后低的双汇，走出的行情均超乎年初市场预期。
展望2017，继续满怀信心。2017年的交易即将解开序幕，正如A股过去的20余年一样，但17年的春节不像2002年的雪，来的稍早了一些，12月下旬就开始出现名酒批价快速上涨的情况，不过也验证了渠道库存不高的事实。展望2017年，我们对食品行业仍然满怀信心，这样的信心并非莫名，而是源自对基本面持续跟踪，以及年底密集调研，以及路演时市场给出的反馈。上周北京路演反馈，市场普遍担心今年的白酒是补库存行情，担心明年需求能否继续持续，持仓普遍不高（但部分绝对收益资金仍在考虑进场）。我们在12月底的调研中了解到，茅台全国七大中转库几乎都处于无酒可卖的境地，11月份发了4000吨茅台，批价微跌，进入12月份改为按月提货后，马上出现货源偏紧状态，元旦前各地茅台批价突破1100，五粮液突破740实现困扰公司4年之久的价格倒挂，这都说明渠道和消费者是没太多存货的。中档酒更是在涨价的窗口期，10月份以来，玻璃瓶、包材价格涨幅都在50%以上，运费也不断加码，品牌力强的企业将会在春节前后竞相涨价，打响第一枪的是剑南春，预计洋河老窖古井郎酒将随后跟上。包材影响的不仅仅是白酒，乳业调味品更是如此，在原奶上涨的背景下，利乐包、玻璃瓶和运费的上涨，将会进一步改善行业的惨烈竞争，当三线市场15元/箱的液态奶逐步减少时，受益的必然是龙头伊利。啤酒也将受益，但格局未改，步伐稍慢。展望17年，高端白酒业绩平均增速超过20%（茅台20%+，老窖30%+，五粮液15%+），加速增长已成必然，竞争改善下的乳业也将受益，其他子行业亦不乏机会，目前降低的是市场对明年的预期，加快的则是行业进击的速度，我们对2017年继续满怀信心。
未来五年茅台基酒紧缺，对白酒行业或产生蝴蝶效应。我们于前几日发布茅台最新点评《顶级的品牌，更好的明年》，时间刚好恰逢元旦前夕，题目更有意义。文中提到的两点值得重视，第一是公司收入利润有所保留，Q4业绩不仅仅是消费税所致。虽然公司公告披露信息过少，市场猜测颇多，但我们根据公司披露集团交税数据推演，2016年股份的营业税金及附加约50亿，所得税约60亿。尽管税金增加主要是消费税增长贡献，但是营业税金与收入比例为12.5%，并没有提高太多，让股份净利率下滑到41.8%显然还有费用的大量开支，一部分是系列酒开支大幅增长，但计算下来我们认为仍有费用的大量确认。第二是关于茅台基酒，这一点可能会对未来几年的白酒行业有着蝴蝶效应，茅台11-16年飞天茅台基酒产量增速5.9%，按照未来3年20%量增的复合增速计算，公司目前基酒已经处于紧张状态，将在19年出现明显供应缺口，预计公司最晚将在18年下半年被动提价，价格天花板的上移，会加速白酒行业复苏步伐。
最新投资推荐：从一季度角度来看，布局春节旺季的白酒，精选食品。春节效应+春糖会+年报一季报，预计一季度白酒催化多多。2月起预计茅台释放高增长信息，3月糖酒会确认名酒需求持续好转，3月底4月份各白酒公司陆续公布年报季报，这些都会成为白酒板块催化剂。投资上优选高端白酒，首推茅台（17年20%保底增速，18年有提价预期）、老窖（17年30%增速，继续看好公司反转），古井（17年30%增速21倍估值，市场近期调研过于悲观）、五粮液（消费税改革进展迟缓，公司利益绑定态度积极，渠道顺价估值最低）。食品板块继续布局周期向上的伊利股份（17年17倍，股权激励推进，激发企业动力），以及产能紧缩的安琪酵母（近期交流信息积极，17年20倍40%增速）。
结语：感谢2016年支持我们的朋友，2017年继续做好研究，争取能做一点价值创造。招商食品团队过去以产业分析见长，逻辑框架独特，2016年撰写数十篇深度报告和两百余篇跟踪报告，感谢在2016年给予我们鼓励和支持的朋友，荣誉意味着责任，我们将在17年继续做好行业及公司研究，增加人员配备，完善覆盖范围，紧密跟踪趋势，同时也努力从资本市场角度，为行业内的公司提供更多方案和建议，在价值发现的过程中，也能做哪怕一点点价值创造的工作，让这个PE估值20倍起的行业，在2017年能有更多精彩的故事！
董广阳：食品饮料首席分析师，研发中心执行董事，大消费组长。食品专业本科，上海财经大学硕士，2008年加入招商证券，8年食品饮料研究经验。
杨勇胜：食品饮料资深分析师。武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究，2014年加入招商证券。
李晓峥：数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券。
招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，已连续12年上榜新财富最佳分析师，其中5年第一，2015、2016年均获新财富、金牛、水晶球、第一财经等分析师评选全部第一名。