【招商食品】绝味食品：20年顺利收官，21Q1实现开门红

绝味2020年顺利收官，毛利率继续走强，净利率受联营企业亏损拖累，21Q1年货节活动助力开门红。公司主业瞄准三年目标，预计加速开店，多种手段提升单店，随着交通枢纽店恢复，预计Q2以及全年单店有望恢复至19年水平。美食生态圈持续贡献增量收入，20绝配收入大幅提升、并表武汉零点、赋能其他被投企业，建议长期关注绝味的平台化价值。我们给予21-23年EPS预期为1.71、2.19、2.73，给予目标价102元，对应22年估值47倍，重申“强烈推荐-A”评级。

报告正文

20年报：Q4收入增长8.1%，业绩下降3.0%，全年开店提速。公司2020年实现收入52.76亿元，同比增长2.0%，归母净利润7.01亿元，同比下降12.5%，归母扣非净利润6.80亿元，同比下降10.7%。其中，单Q4实现收入13.91亿元，同比增长8.1%，归母净利润1.81亿元，同比下降3.0%，归母扣非净利润1.74亿元，同比增长3.1%。Q4现金回款15.91亿元，同比增长9.2%。截至20年底绝味全国门店数12399家，全年净增长1445家，开店提速。

21Q1业绩预告：年货节助力，实现开门红。公司公布21年Q1业绩预告，预计实现收入14.10-15.06亿元，同比增长32.4%-41.2%，相比19Q1增长22.2%-30.5%；归母净利润2-2.37亿元，同比增长217.7%-276.5%，相比19Q1增长10.5%-30.9%，业绩略超此前预期。渠道调研反馈，预计Q1绝味平均单店已经超出19年同期水平，主要系年货节上新餐桌卤味新品，春节动销旺盛，利润端叠加去年低基数弹性更大。

毛利率继续走强，净利率受投资亏损拖累。根据新会计准则，运输费1.5亿元重分类至主营业务成本，还原后，Q4公司毛利率38.45%，同比提升6.75pct，推测受益于公司低位储备冻品原料，以及产能优化和供应链精益管理。还原运费后Q4销售费用率8.37%，同比提升1.92pct，管理费用率6.93%，同比下降0.54pct。Q4净利率13.04%，同比下降1.5pct，主要系联营企业和府捞面、塞飞亚等亏损所致，若剔除同期投资收益的影响，推算单Q4净利率提升约2.35pct。

主业开店加速，看好单店恢复。瞄准三年股权激励目标，公司开店中枢进一步提高至1500-2000家，继续贯彻“渠道精耕”策略，通过品牌年轻化、运营数字化提升单店收入。随着交通枢纽店进一步恢复，预计21年Q2及全年单店有望恢复至19年同期水平。利润端费用稳步投入，预计利润率保持稳定。

美食生态圈贡献增量，关注绝味平台化价值。美食生态圈带来的增量收入逐步显现，2020年其他主营业务（主要是绝配收入）1.73亿元，同比大幅提升116%。公司去年并表线上休闲卤味企业武汉零点（Q4收入约3372万元，亏损541万元），持股比例38.38%但控制被投资单位。同时绝味结合自身在供应链、市场拓展和组织管理方面的优势，赋能其他被投企业，平台化价值逐步凸显。

投资建议：主业锚定股权激励目标，美食生态圈贡献增量收入，21年Q1实现开门红，继续“强烈推荐-A”！公司2020年顺利收官，毛利率继续走强，净利率受联营企业亏损拖累，21Q1年货节活动助力开门红。公司主业瞄准三年目标，预计加速开店，多种手段提升单店，随着交通枢纽店恢复，预计Q2以及全年单店有望恢复至19年水平。美食生态圈持续贡献增量，20年绝配收入大幅提升、并表武汉零点、赋能其他被投企业，建议长期关注绝味的平台化价值。我们给予21-23年EPS预期为1.71、2.19、2.73，给予目标价102元，对应22年估值47倍，重申“强烈推荐-A”评级。

风险提示：经济波动消费低迷，部分市场同店增速放缓，海外业务发展不及预期

参考报告

附：财务预测表

作者风采

于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，5年消费品研究经验。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名，2019年新财富最佳分析师第三名，2020年新财富最佳分析师第三名。

附录：

特别提示

本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。

本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。

一般声明

本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。

本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。

本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。