【招商食品】洋河股份：回款加速支撑全年增长，省外调整布局未来发展

公司发布2021年半年报业绩，业绩高于市场预期。公司今年以来销售回款顺畅，渠道库存维持低位。受益于营业税率降低，公司二季度净利率提升。今年上半年，公司省外市场持续调整，市场战略等待创新。我们维持公司21-23年EPS预测为5.57、6.76以及8.23元，目标价250元，重申“强烈推荐-A”评级。推荐阅读我们的深度报告《洋河股份：改革之路》。

报告正文

公司发布2021年半年报业绩，业绩高于市场预期。洋河股份H1实现营收155.4亿，同比+15.8%（同比19年-2.9%），实现归母净利润56.6亿，同比+4.8%（同比19年+1.5%）。其中Q2营业收入50.2亿，同比+20.7%，归母净利润18亿，同比+28.6%，高于市场预期。分产品看，公司上半年高档酒收入125.5亿元，同比增长16.5%；普通酒收入26.0亿元,同比增长19.2%。

公司销售回款顺畅，渠道库存维持低位。公司H1现金回款147.8亿元，同比增长84.9%，公司Q2现金回款53.5亿，同比+166.7%。合同负债55.17亿，环比下降6.12亿元，同比去年增长39.7%。调研显示，公司渠道库存仍保持低位，全国市场任务完成进度70%以上。

受益于营业税率降低，公司二季度净利率提升。公司Q2毛利率70.8%，同比-1.2pct。费用率方面，销售费用率13.5%，同比+0.1pct；管理费用率8.8%，同比-1.4pct；净利率35.8%，同比+2.2pct。综上来看，公司营业税率下降（下降3.3%）是公司净利率提升的主要原因。

公司省外市场持续调整，省外战略等待创新。公司H1省内收入72.2亿元，同比增长16.3%，省外收入79.3亿元，同比增长17.5%，省外增速略高于省内。公司在省外经销商数量净增长仅1%的情况下，调整了约20%的经销商。对于省外新经销商，公司重视其高端客户资源和高端产品销售能力。对于销售能力较弱，公司政策落地率较差的经销商进行淘汰。我们认为这将有助于公司进一步提升省外高端市场的运作能力。

维持“强烈推荐-A”投资评级。渠道调研显示，2021年M6+省内持续发力，增速超过50%，带动省内市场进入良性增长阶段。我们认为，公司下一步重心将是通过品牌运作手法上的创新，推动省外市场高端化。我们维持公司21-23年EPS预测为5.57、6.76以及8.23元，目标价250元，重申“强烈推荐-A”评级。

风险提示：疫情长期持续对动销影响、省外扩张受阻。

财务数据梳理

1、业绩回顾

1）按季度业绩回顾

2、PE-PB Band

参考报告

附：财务预测表

作者风采于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，5年消费品研究经验。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。

欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3年买方投研工作经验，21年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名，2019年新财富最佳分析师第三名，2020年新财富最佳分析师第三名。

附录：

特别提示

本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。

本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。

一般声明

本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。

本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。

本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。