【招商食品 | 行业点评】商业模式验证，逆势开店2.0开启

后疫情时代，相比大型餐饮，20m²左右的连锁小店抗风险能力更强，中央工厂+加盟模式的优势凸显。中央工厂赋能，门店端流程简单，初始投资低、回报高，更受加盟商青睐。而且连锁小店更容易向社区、街边及下线市场下沉，恢复更快，波动更小。休闲卤味、早餐连锁龙头经营稳中向上，单店持续恢复，关店率维持较低水平，随着优质店铺资源空出，加盟商供给增加、意愿增强，龙头有望继续加速开店，行业压力下逆势提升份额。推荐处于放开加盟、快速扩店红利期的周黑鸭，主业加速开店、布局美食生态的绝味，以及经营势头向上、存在并购催化的巴比食品。

 最新观点

近期，海底捞等连锁龙头传出关店优化的消息，引发行业关注。我们调研发现，后疫情时代，标准化程度高、前端环节简单的连锁小店抗风险能力更强，更受加盟商青睐，龙头加速开店的趋势也更确定。

连锁龙头逆势拿店，疫情扰动成常态化。疫情后，优质网点资源空出，餐饮和食品连锁龙头纷纷加大员工激励、提高开店补贴，逆势拿店。但今年以来疫情反复，门店客流受到影响，部分门店销售与19年相比仍有缺口。我们认为，连锁龙头逆势拿店后，经营情况与商业模式、单店模型、门店结构等息息相关。

行业压力下，中央工厂+加盟模式优势更明显。客流短期波动以及消费恢复不及预期，连锁业态部分单店承压，相比大型餐饮，以休闲卤味、早餐包子为代表的20 m²左右的连锁小店抗风险能力更强。中央工厂统一生产，门店面积小、环节少，租金、人工等刚性成本占比低，盈亏平衡点更低。而且初始投资金额不大，从加盟商角度风险也可控。另外，加盟模式下可享受税收优惠，产业链整体利润提升，加盟商对当地环境也更为熟悉，选址更精准。卤味、早餐龙头经营稳中向好，单店逐渐恢复，关店率维持较低水平。

社区、街边以及下沉市场门店恢复更快，企业主动调节应对。连锁小店也更容易向社区、街边以及下线城市下沉，后疫情时代，这类门店恢复更快，单店波动也更小。绝味社区、街边店相比19年恢复正增长，周黑鸭武汉社区店95%以上已实现盈利，巴比平均单店相比19年也实现增长。企业也在主动调整门店结构，增强整体抗风险能力，绝味四季度开店计划向社区、街边店倾斜，周黑鸭非窗口门店以及三四五线城市门店占比持续提升。

横向对比更受加盟商青睐，龙头保持加速开店，份额逆势提升。中央工厂+加盟模式的连锁小店，投资低、回报高，疫情反复下抗风险能力凸显，横向对比其他业态更受加盟商青睐。疫情后行业整体承压。优质店铺资源空出，加盟商供给增加，卤味、早餐连锁龙头有望继续加速开店，份额逆势提升。同时，区域性中小品牌压力更大，关注并购扩张的潜在机会。

绝味食品：平均单店受交通枢纽门店拖累，相比19年有个位数缺口，社区、街边店相比19年已实现正增长，关店率维持低个位数。Q4继续向社区、街边加速开店，预计全年净开店达到1400-1500家。

周黑鸭：疫情扰动下，自营店效约150万/年，加盟店效约100万/年，武汉社区店95%以上已实现盈利，加盟关店率维持在5%以下。Q3新增267家门店，老加盟商开店意愿强，十月份开始将武汉社区店模型向省外推广。

巴比食品：Q3闭店率明显低于往年，单店收入受益三代门店升级以及发展外卖业务，相比19年正增长，华东、华南开店继续保持加速趋势，华中并购项目开店进展顺利。

投资建议：后疫情时代，中央工厂+加盟优势凸显，加速开店趋势确定，推荐卤味、早餐连锁龙头。中央工厂赋能，门店端流程简单，初始投资低、回报高，20 m²左右连锁小店在后疫情时代韧性更强，更受加盟商青睐，而且社区、街边以及下沉市场门店抗风险能力更强，企业可主动调整门店结构，保持整体经营稳中向上。对于龙头企业，优质店铺资源空出，加盟商供给增加、意愿较强，加速开店趋势有望保持，行业压力下逆势提升份额。推荐处于放开加盟、快速扩店红利期的周黑鸭，主业加速开店、布局美食生态的绝味，以及经营势头向上、存在并购催化的巴比食品。

风险提示：需求超幅回落、疫情反复、成本上涨、竞争加剧等。

参考报告

3、《食品饮料行业周报（2021.10.31）—加大推荐高端白酒，食品关注提价行情》2021-11-01情绪回升》2021-10-24

作者风采于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，5年消费品研究经验。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。

欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3年买方投研工作经验，21年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中六年第一，2015-2017年连续获新财富最佳分析师第一名，2018年获得水晶球评选第一名，2019年新财富最佳分析师第三名，2020年新财富最佳分析师第三名。

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