最新排名：全球Top50最具可融资性光伏组件供应商
翻译 | Selina
利用PV Tech开发的专有方法，在对过去15年几百家光伏组件供应公司进行分析的基础上，Solar Media市场团队对当今光伏行业的前50家组件供应商进行了排名。
这是我们第一次对前50家供应商进行排名，并将其分为从AAA到CC在内的、11个独立评级区间。此外，在每个等级中，每家公司都从可融资性最高到最低的顺序排列。
自PV ModuleTech可融资性评级首次发布以来，已经过去了三年。笔者在这篇文章中思考了什么是可融资的光伏组件供应商，以及在为大型地面电站太阳能项目选择供应商的尽职调查中，最常见的危险信号是什么。
对组件供应商进行基准比对的方法和验证
2019年，笔者解释了PV Tech市场研究团队是如何对占全球所有组件出货量>98%的100多家组件供应商进行基准比对的。包括了六篇专题文章：第一篇于2019年7月刊发在PV Tech上，最后一篇发表于2019年8月。
在笔者发布可融资性评级分析之前，有必要解释使用的基本方法和验证过程的准确性。在此之前的十年里，光伏行业显然缺乏可信的组件供应商基准比对方法。
基准比对就是一切：在任何时候，无论行业状况如何，都需要了解公司的相对优势和劣势。例如，当行业低迷、面临供过于求、可再生能源行业估值、贸易问题、技术变革等问题时，单个公司的评估只能与其他公司的业绩挂钩。相反，当情况好转时，每个人都会受益。情况好转通常伴随着组件出货量、盈利能力和实体公司估值的增长。
在任何时间，理解制定基准的重要性是关键所在，但基本方法必须是前瞻性的。这带来了第二个关键问题——验证。一旦建立了一套输入条件，辅以分析方法框架应可以回顾过去，看看哪些制造或财务指标最终会导致命运的浮沉，这些指标与光伏组件供应活动是切实相关的。
这使人们能够在今天的市场上更好地评估风险；更具体而言，对每个组件供应商或光伏组件业务不是收入的主要贡献来源的公司来说，需要关注的“危险信号”是什么。
2022年初的可融资性金字塔
正如2019年文章中所概述的那样，我们对"可融资性"的定义仍然是当今光伏行业最全面的定义。当然，还有其他光伏组件供应商排名表，但它们往往过于简化，或缺乏对行业本身或个别公司的市场地位的了解。
首先，笔者将谈谈为什么这些排名表实际上可能具有误导性，然后在2022年年初，揭示最新的可融资性金字塔层级结构。
纯粹基于组件出货量的前10名组件供应商排名在某种程度上是有用的，因为你可以看到哪些公司每年的出货量最大，还有供应商排名多年来的升降情况。人们喜欢阅读这些前10名图表。最新：2021年全球Top10光伏组件供应商排名
如果与同行相比，这些图表展示了公司的出色表现，那么营销部门往往会很喜欢。但这些图表没有提到地理出货量的划分。比如是不是超过一半的组件是在中国制造并留在中国的？没有提到任何关于盈利能力或母公司的财务状况信息，多年来，有多少前10大组件供应商因积累了过多债务而破产？
还有没有表明母公司保留制造业务的意愿，想想夏普、京瓷、博世、BP、松下和过去20年来的无数其他公司；最后，也没有告知公司交付可在现场可靠工作的优质产品的能力。
除非对背景有明确的解释，否则根据具体财务指标对组件供应商排名也具有一定的误导性。分析是纯粹针对现有股东的、还是卖空者的？在出售业务(整体还是仅光伏制造部分)之前，分析是否夸大了企业价值？一些观察家只是拿出了Altman-Z分数，却忽略了业内所有私营组件供应商。Altman-Z分数是有价值的，但不是通过今天在光伏领域孤立的使用它的方式。
Altman-Z分析是在统计学上得出的数字。它是在加入一系列会计比率的基础上得出的，每项都有一个加权乘积因子。应该非常谨慎的对待孤立使用最终数字或分数的做法。重要的是单个指标，特别是与流动性、债务和盈利能力相关指标的发展趋势。这种以原始格式呈现分析具体涉及光伏组件供应商，过分强调市值，忽视营业额。
换句话说：一些公司的市值一直高于合理估值；在购买组件时，由国有实体或逾千亿美元企业集团资助的组件供应商是相当不错的母公司担保人。目前尚不清楚用于光伏组件供应商的、部分独立的Altman-Z图形是否真正涉及那些引用数字进行财务分析的人。任何人都可以从互联网上拉出一个数字。
现在让我们来看看2022年年初的PV ModuleTech可融资性评级金字塔。为简单起见，请将其视为一种信用评级分析。AAA级是最高级，C级是最低级。
金字塔的表示方法非常适合，因为头部公司一直就那么几家，而大多数其他公司都在较低的等级上徘徊。事实上，因为前50名中的大多数都属于CCC或CC，我们第一次在CCC和CC评级中划分出了子段，如下所示。
截至2022年初，50家组件供应商占据了CC级及以上的可融资性评级。只有六家组件供应商拥有A级评级
刚好有50家供应商被评为CC或以上。因此，本文使用了“前50名”的说法。如今，这50家公司占全球组件供应量的98%以上。为了消除任何"合并"的想法，评级最低C的公司比上述所有评级范围内的公司都要多。
大多数纯粹的原始设备制造商都属于"C"级，此外还有"分销商"，它们通常喜欢称自己为具有GW以上产能组件供应商。制造产品才是王道。关于这个问题，后面会有更多的介绍。
现在，让我们回顾一下什么是AAA级公司。在进行前瞻性风险分析时，应该对关键的制造和财务指标采用什么样的权重？这与在签署合同之前尽职调查流程的一部分，公司将供应商列入候选名单的做法相类似。
光伏制造：优势与劣势
最重要的是，在制造指标纳入整体可融资性评级时，每年向全球大型地面太阳能电站持续发运的数吉瓦组件是关键所在。
当我们在2019年设计方法时，我们决定从每个组件供应商的出货总量中删除户用和小型商业出货量。三年过去了，在可融资性方面，笔者仍然认为这一点至关重要。如果一家公司只向全球户用市场发货，通常通过小批量的次兆瓦级分销商/安装商网络，这会使该公司在大型地面电站太阳能项目中的"可融资性"忽略不计。
对当今参与大型地面电站开发的可融资组件供应商来说，没有产品供应、或者干脆决定不参与大型地面电站业务的竞争是主要的危险信号。如今，光伏产业是一个由大型地面电站项目推动的200GW引擎；它不再是一个由欧洲户用上网电价补贴驱动的行业。
拥有多样化的全球组件供应业务会有所帮助，但目前它并不像以前那样重要。这是因为现在有个别国家或销售地区是如此之大，以至于个别公司每年仅在那里就能提供数吉瓦的产品。此外，太阳能光伏现在是在一个对可再生能源充满热情的世界中，有大量来自私营部门的资金，这消除了行业对政府周期性政策或管理措施的担忧。在周期性政策或管理措施环境中，市场需求完全基于利润丰厚的激励措施或补助，而这些激励措施或补助可以在推出后立即被取消。
今天，全球供应模式的唯一风险来自于贸易战和进口限制。然而，这更多的是下一个制造要求背后的关键因素——制造地的多样化。
墨西哥的一处光伏电站正在安装隆基公司组件
一个产品在哪里制造是多方面的，而不仅仅是出现在组件运输车上的 "Made in "标签。
首先，在可融资性评级中始终名列前茅的公司仍然是那些充分利用出货量的公司。当然，这里指的是电池和组件出货量，但一般来说，对内部生产的控制，包括对从铸锭到组件的控制，是行业领导者的特征。这样做的原因相当明显：可以控制生产成本、控制内部质量，在引进新技术/产品时，可以管理每个价值链阶段的能力、摆脱供应链瓶颈以及避免依赖组件供应竞争对手，这些对手可能是硅片或电池的主要供应商。
其次，拥有多元化的制造地对于跻身最高评级区间至关重要。这是缓解贸易限制的唯一方法，贸易限制在任何时候都可能出现、都可能消失。在海外制造电池和组件往往是成功获得长期融资的关键因素。
最后，我们拥有光伏行业中最隐蔽(接近于两面派)的活动之一：重新命名由其他公司制造的产品，并将其作为自己的产品。你可以说笔者老派，但对笔者来说，制造自己的产品非常合乎逻辑，特别是当这些产品构成了建立在现场收益率之上的、25-40年财务模型的基础时。
大多数c-Si组件供应商已在OEM领域来来回回，其中一些供应商比其他供应商的参与更深入。十年前，当欧盟和美国征收关税时，日本的光伏战术开始蔓延到中国公司。今天，韩国光伏组件供应商在中国或东南亚制造它们的产品，欧盟/美国公司购买中国和东南亚制造的组件并重新命名，这更像是分销商而不是制造商。
当然，任何购买OEM产品的人，这些通常来自几年后几乎不可能存在的公司都是在冒险，或者没有其他可以及时获得产品的选择。回顾可融资性分析就会发现，越来越依赖OEM产品的组件供应商通常还会面临将要浮出水面的其他问题。一般而言，这是悬而未决的、非竞争性的关键领先指标之一。就像购买组件产品的客户一样，也许到最后，如果这些组件供应商想在特定市场中（例如今天的美国）开展业务，他们别无选择。
在讨论领先的财务指标之前，让我们考虑另外两个制造指标：资本支出和研发支出。
资本支出是一个非常重要的指标，也是组件供应商可融资性的关键领先指标。不断投资于资本支出的公司——特别是在低迷时期，通常在未来都会进入一个良好的空间。此外，与上述内部价值链讨论相关的是，每年在硅锭、硅片、电池和组件阶段进行投资的公司往往是业内的少数，但从组件供应和技术领先地位的角度来看，这些公司也是推动行业发展的公司，同时也是技术的领导者。
相反，最大限度减少资本支出的公司通常过度依赖外包，在技术采用周期中，都可被视为落后者。这里一个很有价值的参考是笔者上周在PV Tech上发表的文章：哪些光伏制造商将真正推动n型在业内的应用？
研发支出是一个完全不同的命题，也是光伏行业中最容易被误解的指标之一，至少直到现在都是如此。首先，当公司在审计账目中报告的数字时，如何分配研发支出并不一致。在过去几年中，业内研发支出已从10亿美元增长到20亿美元，但这些数字无法与组件供应商的可融资性评级关联。研发投资可能在某种程度上被视为是由营销推动的一种荣誉，而不是真正技术领先的标志。也许这种情况将来会改变。
事实证明，跟踪研发活动的一个更好方法是研究公司特定的电池技术路线图趋势。同样，这凸显了自己生产硅片和电池的组件供应商的重要性。这在当下的行业中比以往任何时候都更加重要，因为技术正在迅速迭代。基本上，在技术上很快被抛在后面是有可能的。
因此，每个光伏组件供应商的资本支出和电池技术路线图的结合才是最重要的。纵观当今向行业供应组件的100多家公司，只有四家公司始终符合上述从硅片到组件资本支出和电池技术或薄膜技术路线图标准—First Solar、晶澳太阳能、晶科能源和隆基光伏。因此，这些公司处于上图显示的可融资性金字塔的顶端也就不足为奇。
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财务状况：优势和劣势
以制造指标为基准来衡量光伏组件供应商很容易：而以财务指标或比率为基准则难得多。不是因为数字难以获得，而是由于所使用的会计方法，上市区域或是否上市的差异，以及光伏组件业务对控股/母公司实体（笔者倾向于称之为组件"担保人"）的重要性的不同，这是最值得关注的。
在从财务角度审视待定供应商命运的典型领先指标之前，看一看光伏组件供应商的可融资性状况与母公司营业额中有多少来自组件销售，无论是外部销售还是内部销售之间的相关性是很有趣的。事实上，这是一个令人着迷的指标。
事实证明，可融资性最佳，比如在5-10年内存在的风险最小的组件供应商一直处于一个运营的舒适点，组件收入的贡献既不是非常高(超过营业额的95%)，也不是非常低(不到营业额的5%)。最好的情况似乎是组件收入占母公司营业额的60-80%。这一点相对容易解释。
如果组件收入是唯一的收入形式，那么实际上你可以拥有一家价值数十亿美元的、销售一种产品的公司。对于任何行业世界任何地方的任何企业来说，这都是一个危险的提议。在好的时候会很好，当遇到任何不可预见的问题（具体到公司或整个行业）时，就可能会造成灾难性的后果，除非银行里有大量资金。基本上，如果组件销售无利可图，这些公司就没有其他收入来源可以依靠。
在光伏行业，领先的组件供应商一次又一次地从英雄变成零，从“神坛”跌落，主要就是因为没有"B计划"。虽然没有人能预测未来，但唯一可以肯定的是，在某个时候会存在不确定性。
另一个极端被证明同样危险。组件业务是如此之小、无足轻重，默认情况下，只要母公司能够在某个时候注销这些业务，就可以承受巨大损失。这方面最突出的例子可能是在日本，夏普、京瓷和松下等公司花了很长时间才认识到，成为光伏组件供应商是一个艰难的命题。
在那里，你真的不想成为一家组件供应商，与你的母公司的营业额相比，组件销售几乎悄无声息。几乎可以肯定的是，在某个时候，光伏制造会被停止，并被视为一种干扰。
韩国在这里走了一条与日本略有不同的路线，有一段时间，韩国的光伏组件供应看似写满了 "日本"，但韩国的发展滞后了5-10年。现代公司和韩华公司决定建立独立的上市（尽管仍然是控股）实体公司，这些公司的组件销售贡献可观。
目前还无法判断LG是否会朝着这个方向前进。对于每个韩国实体公司来说，这是一种相当简单的方法，可以注销传统光伏制造的合并债务，并重新启动一家财务状况看起来健康的上市分拆公司。时间会证明这是否是明智之举。
舒适点是指组件销售是业务中最重要的部分，但不是业务的全部，它必须是最重要的部分，否则投资（资本支出）和技术就不会得到优先考虑。
到目前为止，真的没有一家光伏组件供应商能够长期做到这一点。First Solar在下游活动中游移不定，目前面临着一种产品几乎完全在一个国家销售的风险。阿特斯在项目开发方面的多元化如此成功，以至于组件业务在过去几年中受到了影响，最终分拆成在中国上市的CSI Solar公司，这更多的是为了在美国上市的阿特斯项目的利益，而不是为了中国的新制造实体公司（CSI Solar）。
事实上，在经营光伏项目业务(项目规划、投资、能源交易)的同时，经营一家盈利的光伏组件制造与销售企业是非常困难的。这些技能组合在某种程度上是相互排斥的。仅仅因为有能力制造光伏组件并不能使你有资格开发、建造和运营项目。这正是阿特斯最终陷入的陷阱，也是顺风光电和协鑫等控股实体公司的内部组件供应活动大幅下滑的原因。
笔者认为，在这方面，理想的光伏组件供应商还不存在。也许会在未来几年出现，比如说拥有两到三种不同的收入来源，如光伏组件、蓄电池以及其他内容等。每个公司都将受益于批量生产的核心优势以及多元化的全球销售模式。业务部门可以独立存在，但在制造和销售方面也会出现某种协同效应。有趣的是，这似乎是韩华/现代在新的分拆业务中的做法。但是，在光伏组件销售方面，很难看出这两家公司会成为全球前三大参与者，从长远来看，更不用说前10名）。
那么，从财务健康的角度来看，就组件供应商风险而言，还有什么是重要的？那就是清除流动性问题即现金流，不要以比积累资产更快的速度积累长期债务以及通过销售组件赚钱。光伏组件供应商最常见的危险信号是现金流。
同样，如果你有一个产品制造/销售组件，并且你知道会有一段时间，销售这种产品的成本会高于收入，那么营运资金当然会受到冲击。令人惊讶的是，这往往是光伏组件供应商出现更大问题的第一个迹象，这并不奇怪。
了解更多光伏组件供应商“可融资性”状况
在接下来的几周内，PV Tech的内部市场研究团队将全力以赴，为2022年3月1日发布我们的旗舰产品——PV ModuleTech 可融资性排名季度报告做准备，笔者因而现在攥写了本文。
整个报告的编写就好像我们确实在采购组件，或者在为2023年交付的300MW光伏组件融资一样，我们的生计取决于此。这似乎也是我们所有的报告用户的当下处境。
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