毛利率38%！房地产白银时代何以掘得高利润？
股神巴菲特著名的投资护城河理论这样说到：股票的价值来自于复利增长。而决定复利增长快慢的就是ROE，也就是净资产收益率。一个企业的ROE归根到底还是来自于商业盈利。商业盈利的状况则很大程度上取决于这个企业的护城河有多宽阔，河水有多深。
这个朴素的企业估值原理告诉我们，评价一个公司是好公司还是坏公司，取决于他们我们有没有发现他们具备持续创造高价值的能力。
以此为鉴，我们来看房地产。
如今，行业增速整体回落，总量供应过剩，部分城市库存去化速度达到3~5年。在这种大部分城市房价下跌的环境下，房地产行业面临这个一个快速行业变迁的转折点。
在这个时代背景下，我们去评估一个房地产企业的价值标杆到底是什么？一个优秀的企业应有怎样的元素，秉承怎样的战略逻辑，才能支持这样一个高价值？
从这个角度来理解，房地产白银时代和黄金时代的本质区别是企业创造高价值的路径变了。
回忆一下，黄金时代房地产开发的操作要诀是兵贵神速。在市场供应稀缺的环境下，也就是在卖方市场条件下，那个时代看清形势比产品战略重要，土地资源比产品情怀重要。这是一个整体企业平台发展速度的优于单个项目利润的时代。所以在黄金时代，有这么两个基本制胜要素：
1、快！在供不应求的时代，时间就是生命，土地资源抢到了就是利润。
2、标准化！标准化意味着产品线，产品线意味着可复制，可复制意味着用最短的时间实现扩张。
而到了白银时代，市场迅速切换到典型的买方市场状态。这个阶段，行业回归合理利润空间，与其他行业一样，这是一个80%项目可能打平，20%项目盈利的时代。甚至在多数三四线中小城市，这是一个只有一家企业赢家通吃、其余剩者惨败的市场环境。
因此，白银时代做项目，需要谋定而后动。这时候眼光比速度重要，产品谋略比把握机会重要，风险控制比土地储备重要。在市场进入行业全局有风险，局部战场有机会的状态时候，抓住20%的盈利沃土，避开80%的投资陷阱，才是正道。
在这个时代里，资本市场评价一个房地产企业的逻辑就这么几条：可不可持续？够不够赚钱？商业模式上有没有进化？
根据国泰君安的统计，上市公司房地产板块行业整体净利润增速已从2009 年的64%下降到2013 年的15%，2014年的净利润水平还在下降。
就在这样的情况下，上海老牌国资企业上实城开最新年报披露，其2014年度经营毛利率不降反升，从2013年度的15.5%升至38%的高毛利水平。那么问题来了，他们是怎么办到的？
我们先回顾一下城开近年的战略步骤。
一、黄金时代狂飙突进，2010年收购中新地产，打通境外融资通道
房地产行业属资本密集型行业，集团早在2010年已意识到，身处狂飙突进的房地产黄金时代，一线房企必须布局境外融资平台，以获得价格低廉的国际金融资本，通过股权、债券以及多样化的融资渠道，为集团发展及优质项目输血。收购中新地产后至今，上实城开已于境外完成多项融资任务，包括股东贷款、银团贷款、并购贷款及美元债（已归还）等，顺利降低集团整体财务成本。
二、白银时代转攻为守，以退为进。做高价值，做赢利润
事易时移。其实房地产市场的掉头向下出现在2012~2013年间。还记得2012年末，多数企业还在分享全国布局的红利盛宴，但到了2013末、2014年初，市场出现了戏剧性的转型。仿佛一夜间，产品就供应过剩了。
这一方面与政府换届带来的政策导向相关，另一方面是最先预警的、快速收紧的信贷政策成为全国楼市最后狂欢后散席的导火索。
商场如战场，风云瞬息变化，只有兵贵神速才能屡战屡胜。面对那样的拐点性状态，及时调兵遣将，回归安全地带是上策。
这时候，我们发现上实城开公司在 2014 年迅速回归核心战场，加快向刚需住房产品及经济发展成熟的一线城市、长三角区域布局，同时选择性退出三四线城市，藉上海的地域优势实现最大化盈利。
这些举动实则暗藏玄机。选择性撤资是表象，进取才是目的。
下面我们看看他们到底是怎么做的？
1、剥离风险资产，聚焦一、二线核心城市
2014年，上实城开资本有流入有流出，物色核心区域优势项目，该出手时即出手，在账上有钱的前提下把资本盘活，主动突破拓新，正所谓“进攻是最好的防守”。
2014年，上实城开继续剥离不符合其长远发展策略的资产，12月，集团以约人民币3.66亿元出售非控股项目天津北辰，获现金流入约人民币 4.34亿元，税前收益约为人民币 1.08 亿元，为去年城开的年报添上不容小觑的一笔。
2、在核心城市集中精力做大项目，拓宽战略上的护城河
这条护城河就是国企的根系资源。
研读年报可见，2014年上实城开的核心盈利来源主要来自上海和西安的三个大项目：
第一是上海万源城，贡献了去年房地产销售收入部分43.7%；第二是上海城开中心，贡献了26.9%；第三是西安浐灞半岛，贡献了14.1%。
下面通过解读上实城开目前的主力销售项目：上海西南大盘万源城，我们来看看城开是怎样在聚焦的大项目中获利的。
万源城，在上海的地位，可以说是人尽皆知，曾有地产界的朋友以“西南一霸“笑称之。虽为上海老盘项目，万源城却在不断升级。凭借板块的成熟度，区域未来利好空间以及产品多元化的组合效应，这些符合城市发展要素的定位规划，对产品的增值和溢价起到了保驾护航的作用。于此同时，从市场层面，上海这样的一线城市，得益于人口基数、消费实力，需求依旧旺盛，高端产品持续走热。可见，上实城开早就摸准了上海消费者的软肋，在需求促使下，实现了高毛利率项目万源城的交付比例上升。
3、调整资产结构，收购潜在优质经营性物业，做最热合伙人
在进入新常态、逐步趋于稳定的房地产市场环境下，保持销售型项目和营运型项目的资产平衡是资产配置的一个重要法则。
香港前十大家房企经过近百年的纵横捭阖，无一不是按照这种模式在配置资源。销售物业是快速的买卖，用5~15%的市场最佳时间点拿项目，然后用20%的时间集中销售，用未来更长的时间享受经营性的租金回报，这是多元化稳健发展房企的通用打法。
去年，上实城开最大的资本运营动作就是9月份与南丰集团合营上海世贸商城。做商业并不是上实城开的传统强项，因此城开与商业运营领域知名的机构南丰集团来合作，既节俭了从零开发的时间成本，缓解了资本压力，又稀释了运营风险，同时融合双方的优势与经验合营上海世贸商城将为上实城开带来更好的持续性租金收入，这是上实城开通过合营持有型物业创收的一举两得重大举措。
集团称，尽管该项目现在收益是同类型物业中偏低，每年大约仅有三亿元左右收入，但预计未来会达到每年五亿元收入。
2014年，上实城开俨然是炙手可热的地产合伙人。除与南丰集团合营商业地产上海世贸商城外，其与新鸿基、闵行区政府合力投资开发的大型城市综合体莘庄综合交通枢纽也于去年破土动工。
4、在上海自贸区新设融资平台，实现香港与上海自贸区的双管齐下
从某种意义上说，是否拥有优质的融资管道，是大型房地产集团企业保持竞争力的生命线。
不以盈利为目的的企业经营就是耍流氓。
降低企业的财务成本就是提升净利润的重要渠道。相比内地动辄10~15%的高利率，在全球零利率的市场环境下，国际资本市场的融资成本只有3~5%，有些甚至更低。这种10%的利差，就是最好的金融盈利管道。
2014年，据上实城开董事会主席季岗透露，上实城开不仅拥有财务资源丰富的控股股东上实控股作为支持，并且已在上海自由贸易区成立了上海国宸股权投资管理有限公司，为集团的项目募集资金，更灵活调动财务资源，提升项目的盈利能力，以求达至产融结合，将各种融资平台的效益最大化。
5、未来再定位，转型为中国价值领先的城市核心区域运营商
目前，集团手持上海多个如滨江城开中心、闵行城开中心及莘庄地铁上盖等投资性项目，全部已经或即将进入施工期，未来有望受惠于上海市的整体经济增长。集团亦将继续三方面的战略布署：一、维持优质项目的开发进度及规模，确保可观利润；二、加大投资性物业的建设，提升经常性收入水平及确保稳定现金流；及三、适时调整土地储备组合并加快盘活资产，力求整体回报最大化。
至此，公司已由一家专业化房地产开发商顺利转型成为中国价值领先的城市核心区域运营商，上实城开通过对于市场的成熟把控、有效资源整合以及创新思维，已迎来突破性发展，并逐步实现集团全面升级。
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