首支负利率主权国债来了！国际投资者踊跃认购

Original 孙韶华张莫经济参考报

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11月19日晚间消息，中华人民共和国财政部于11月18日顺利发行40亿欧元主权债券。此次发债取得了截至目前我国境外主权债券发行的最低收益率。其中5年期采用溢价发行，票息0%，首次实现负利率发行。

国际投资者认购踊跃，订单规模达到发行量的4.5倍，欧洲投资者最终投资比例高达72%，体现出国际资本市场投资者对中国经济稳中向好的信心。

首支负利率主权国债来了

11月18日，中华人民共和国财政部顺利发行40亿欧元主权债券。其中，5年期7.5亿欧元，发行收益率为-0.152%；10年期20亿欧元，发行收益率为0.318%；15年期12.5亿欧元，发行收益率为0.664%。

此次发债是2019年重启欧元主权债券发行后连续第二年发行，取得了截至目前我国境外主权债券发行的最低收益率。其中5年期采用溢价发行，票息0%，首次实现负利率发行。

此次发行采用“三地上市、两地托管”模式，在伦敦证券交易所、卢森堡证券交易所和香港证券交易所三地上市。同时，为支持香港国际金融中心建设，首次在香港债务工具中央结算系统（CMU）托管清算此次欧元主权债券5年期品种，有力促进香港金融基础设施建设。此外，国际评级公司给予了信用评级。

负利率发行是什么意思？通俗地说，举个例子，就是借100元，承诺之后还99元。也就是说，购买负利率债券的最终收益率为负，为什么还会有人买呢？业内人士认为，在国际上负利率时代的大背景下，对未来的利率更低的预期可能是原因之一。

中国国际期货股份有限公司研究员汤林闽表示：溢价发行意味着投资者以高于票面金额的价格购买，但到期时债务人按照票面金额偿付，从而投资者若购买持有到期就会有一个金额等于溢价部分的负收益（不计通胀和时间价值），加之息票率为零意味着投资者购买持有期间不能获得利息（利息为零）来补偿该负收益，所以最终的收益率为负，可称为负利率发债。

他指出，相关背景主要有二，一是国际上早已出现负利率，例如2014年6月，欧洲央行宣布将隔夜存款利率降低到- 0.1%，开启负利率。二是今年疫情冲击引发经济衰退，欧美推出大规模宽松政策，进一步推进了负利率时代。例如今年5月份英国首次以负利率发行了37.5亿英镑国债，收益率为-0.003%；而美联储在今年3月份两次紧急降息，将联邦基金利率下限降至0%，进入零利率时代，无限接近负利率。

在国际上负利率时代已经山雨欲来的大趋势下，我国很难独善其身，必须认真思考并采取应对之策。此次负利率发债是我国首次推出负利率主权债，也是我国对负利率时代可能即将来临的一次试探性呼应，成功发行既为我国筹集了所需资金、完善了欧元主权债的收益率曲线，也让我国积累了宝贵经验、增强了信心。

东方金诚首席宏观分析师王青表示：首支欧元负利率主权债券发行，并不意味着中国国债将全面进入负利率时代。11月11日，财政部在国内发行的5年期国债，发行利率为3.02%；10月14日，财政部在香港市场发行60亿美元主权债券，其中5年期22.5亿美元，发行收益率为0.604%。由此可见，以不同币种发行，是决定发行利率（收益率）的一个重要因素。背后是投资者对不同货币利率长期走势的判断，而这又基于不同经济体的经济增长潜力、货币政策取向。市场接受以欧元计价的中国负利率主权债券，表明投资者预期欧元利率还有进一步下行空间——这些投资者可以更低的收益率（即更高的债券价格）卖出负利率债券，从而获取正收益。

国际投资者踊跃认购
境外机构持续增持中国债券

从簿记情况看，国际投资者认购踊跃，订单规模达到发行量的4.5倍，投资者群体丰富，涵盖央行、主权基金、超主权类及养老金、资管和银行等。欧洲投资者最终投资比例高达72%，体现出国际资本市场投资者对中国经济稳中向好的信心。

德意志银行中国债务资本市场主管方中睿（Samuel Fischer）表示：虽然今年市场动荡因素不断，但财政部依旧在年底再次发行欧元主权债，由此体现了其对欧洲市场的重视。本次交易主要面向国际投资者提供10年和15年债券，同时面向香港市场发行5年期债券。此次5年期债券也是由中资发行人首次发行的负利率债券。此次定价低于二级市场估值12至15个基点，体现财政部通过新发行持续引导市场定价下行，同时为投资者提供了有吸引力的利差。从更长远的角度来看，这表明全球投资者对中国资产仍有较大增持空间，毫无疑问此类债券颇具稀缺价值。

渣打银行资本市场大中华及北亚地区主管严守敬表示：此批欧元债券受到国际投资者的大规模认购，投资者背景多元化，包括中央银行、主权基金和国际资产管理公司等，遍及亚洲、欧洲和美国。由于欧洲投资者积极寻找优质的长线投资机遇，其中15年期债券的欧洲投资者占比高达85%。

今年4月以来，境外机构连续7个月净增持中国债券。三季度单月净增持规模均超千亿元。债券通公司数据显示，截至2020年10月末，境外机构累计持有银行间市场债券约3万亿元人民币，较9月末增加545亿元人民币。

汤林闽表示：此次我国负利率发债获得国际投资者积极响应，以及今年以来境外机构持续增持中国债券，原因包括：

一是，在今年疫情特殊背景下，不仅率先控制住疫情并继续保持良好抗疫局面，而且经济增速率先转正，并可能成为今年唯一正增长的主要经济体。这些彰显了中国的强大经济韧性、巨大经济活力和大国担当。良好的经济和信用，正是支持一国主权债的两大基石，这是我国主权债今年备受国外投资者青睐的最主要原因。

二是，在前述国际上正面临负利率时代越来越近的背景下，市场对于未来利率和债券收益率的预期都更低，这意味着现在即使持有负利率债券，在未来也是有利可图的，甚至可能越早持有高质量的负利率债券，收益更高。而我国一方面主权债有良好的经济和信用背书，风险极小；另一方面具有当今国际上数一数二的发展前景，疫情冲击之下此二者更加彰显，从而我国的主权债不仅质量高，而且成长性好，自然具有更强的吸引力。

三是，国际投资者中如央行、主权基金、超主权类养老基金等机构性投资者，拥有或管理的资金规模十分巨大，在资产配置上的选择本来就有限，加上疫情对欧美等经济体的冲击令一些本来优质的资产如美股、美债等投资潜力下降，“资产荒”现象更加严重，从而每当优质资产问世，都会引起这些投资者的注意力，这也是今年我国债券获境外投资者支持、负利率主权债也被积极购买的一个重要因素。

国际市场对中国经济发展前景充满信心

财政部有关负责人指出，此次发行进一步完善了欧元主权债券收益率曲线，为中资境外欧元债券发行夯实基准。欧元主权债券的顺利发行，更加体现出中国更高水平全面对外开放的决心和信心，顺应经济金融全球化的趋势，也将进一步深化中国与国际资本深市场的融通以及与国际投资者的合作。

王青表示：此次认购中国主权债券的投资者中有72%来自欧洲、中东和非洲，认购倍数达到4.5倍，意味着近期国内国债收益率走高并未影响国际投资者对中国主权债券的需求。除稀缺性外，我们认为疫情期间国内经济复苏明显好于全球整体水平，是当前国际投资者考虑的主要因素，这促使其加大对中国的敞口。与此同时，市场接受以负利率发行的中国主权债券，也显示国际投资者对中国主权信用抱有很高信心。

严守敬表示：此次债券发行再一次显示虽然全球新冠肺炎疫情仍然严峻，市场对中国的强劲经济复苏和发展前景仍然充满信心。

渣打中国副行长鲁静表示：继2019年重返欧元债券市场，中国财政部此次欧元主权债券的成功发行再次向国际市场传递了中国经济在全球疫情下稳步复苏的韧性和中国政府的宏观调控能力。此次欧元债券发行的最终定价和投资人认购规模也有力印证了中国在全球金融市场以及全球经济中的领先地位，彰显了中国主权信用，并为中资背景发行人后续的欧元债券发行奠定了坚实的收益率基准。

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