如何理解消费品企业的生命周期？
有关商业管理的书籍有很多，相信对投资和研究有兴趣的朋友也经常被推荐《从优秀到卓越》、《基业长青》等伟大著作。相较之下，有本书相对更少被提及，但我个人认为是被严重低估的佳作，即爱迪斯的《企业生命周期》。本篇研究手札的思路也正是来源于这本书，尝试以全生命周期的形式对消费品企业的研究心得进行展开。
注：以下内容提及公司名称只为了论述个人观点，既不针对企业，也不代表投资建议。
幼稚期
百润在2016年所经历的滑铁卢正是因为对鸡尾酒品类空间存在误判，将满屏广告营销带来的尝鲜消费当作市场的真实需求，盲目扩产、投放费用，从而录得企业在当年报表端业绩亏损。后来也正是同样一个产品品类，产品故事从“RIO鸡尾酒，爱的free”进化为“RIO微醺，一个人的小酒”，清晰定位配合文艺包装，开启了百润2019-2020持续两年的双击行情。
马斯洛理论把需求分成生理需求、安全需求、社会需求、尊重需求和自我实现需求五类。消费品需求（此处特指食品饮料）其实可以进一步简单划分为果腹需求、健康需求、精神需求，需求层次由低到高，越高层次级别越复杂，可讲的故事也越多，对应溢价也越高，这也解释了为什么纵观全球消费品市场，喝的比吃的更容易出牛股。
解决了产品和需求问题之后，总是要绕回这个阶段的研究抓手和落脚点，实际也简单，大致就跟踪行业渗透率、渠道覆盖率、铺货率、库存等几个定量指标。当然在跟踪数据过程中一定会有一些负面信息出现，正如学步期的孩童总是会出现跌跌撞撞，需要谨记的是，基本面研究中，数据服从逻辑是铁律，正面或负面数据都需要经过逻辑的筛选验证。到此，也就可以进入投资中较舒适、较简单、较粗暴的阶段，即需求爆发+产能扩张。
成长期
竞争问题则主要考验团队的执行力，包括市场感知、抢占优质渠道资源的速度、渠道弊病的及时应对等。举例来说，蚝油品类虽是李锦记发明，但目前海天蚝油市占率达40%以上，占据行业第一，原因也正是在于海天的团队执行力更强，适时推出高性价比蚝油快速抢占市场。
在经历了市场占有率快速提升之后，进入成长中后期阶段，格局初步奠定基础上，开始需要关注渠道力和渠道模式的问题。渠道力也决定企业是否已经形成可复制、可持续容纳新品推广或全国化扩张的能力，也即能否持续放量的问题。值得特别说明的是，不同的渠道模式本身并无优劣之分，但企业在不同的发展阶段和不同的市场环境下，确实需要动态调整渠道模式最优解。
白酒渠道模式可以统分为厂家主导、经销商主导、厂商共赢三大类。
1、厂家主导主要包括小商制和深度分销制，茅台的小商制是长期供不应求和渠道价差过大的结果；洋河的深度分销制度助力其在上一轮周期中实现全国化扩张，这轮周期则适时调整为一商为主、多商配称的模式以解决渠道利润透明和产品老化的问题。
2、经销商主导模式的核心是以实力较强的大商为主导，助力实现低成本扩张，典型代表是五粮液，但当大商行为足以能够撼动市场价格，厂商利益的重新平衡也就会成为亟待解决的新课题。
3、第三类的厂商共赢在这几年更多被广泛应用，如老窖的品牌专营公司、内参销售公司，厂商共赢模式的核心是能够在较短时间内对经销商充分激励，这也是白酒行业当今全国化难度不断加大的时代背景下的必然选择。
大众消费品的终端渠道更加分散，渠道利润整体不高，窜货乱价的管理难度不大，但是打通各个渠道层级，并且都能够保证留有一定利润并不容易。简单来说，大众品的渠道壁垒是高周转和低加价率，这套盈利模式下经销商的留存率更高、经销体系更加稳定，利用这套经销体系低成本、高效率进行品类扩张的逻辑也更易展开。历史上伊利的常温酸奶、海天的蚝油、洽洽的坚果以及这两年安井预制菜高增长都是逻辑上的恰当验证。
成熟期
提价能力反映的就是定价权问题，强定价权一般出现在竞争格局基本固化之后，通常会在以下三类公司中出现，且定价能力依次由高到低：
一是牢牢占据消费者心智，品牌力强大，如茅台、爱马仕；
二是进入壁垒较高，盈利模型需要多年的积累沉淀才能跑通，如酵母；
三是拥有成本和规模优势，如安井。
产品结构升级相对比较好理解，以极低的渠道成本和消费者教育成本提高产品溢价。
费用率直接体现的就是获取消费者的成本，也是品牌拉力和渠道推力的共同作用结果，关于产品结构升级和费用率摊薄的例子非常共性和普遍，篇幅有限不在此多作列举。
“投资要投人”在消费品企业特别是白酒企业尤其适用，商业模式、竞争环境、人和组织三大类要素在不同生命周期所给予的权重是不同的。进入成熟期的企业再去过分纠结商业模式的意义已经不大，随着企业不断进化，面对行业竞争也能更加从容面对，针对成熟期的企业我们应该更加关注管理层变动、企业文化传承、内部体制的先进性等有关人和组织的问题。
我们过往进行白酒行业回顾复盘的时候也发现，过往白酒企业重大变化节点往往和组织变革有很大关系。投人的第一步便是激励是否足够，我们比较关心企业的一把手是否甘于适当的交出权柄、下放权力，调动资源给予关键岗位足够的激励，我们也关心优秀管理层能否将当下的个人能力上升为整个平台、组织的能力。
老化期
这里就需要企业本身有比较先进优越的体制，从成长期开始就不断迭代优化，企业文化与时俱进，自上而下都能有打破改革的勇气。
或许这个阶段对应的投资机会不那么显性，表现在盈利增速上比较平稳，但重新盘活企业原有资源、提高周转效率、维持一定利润率和分红率，对应ROE水平就会有一个强支撑，由于PB和ROE之间存在正向关系，若能够对ROE有很好的预期，低PB的公司就有被重估的可能，老化期阶段可以适当加入PB-ROE估值模型进行评估。
总结：
邱思佳
研究部 研究员
上海财经大学金融硕士，在大消费领域拥有着6年的卖方和买方研究经历，重点研究方向为食品饮料和轻工行业
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风险提示：投资有风险，决策需谨慎。本文所表达观点仅代表对历史规律的总结，不构成任何信息屏受众群体的任何相关投资建议与预测。