对话兴证资管王德伦：策略思维引领下的FOF专业买手
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资深财经媒体人、职业投资人，上海自媒体联盟理事单位
在寻找投资标的过程中，有人信奉自下而上的微观视角，也有人相信自上而下的宏观视角。
近些年，A股市场遍布信奉“自下而上、精选个股”的价值投资的拥趸，认为“投资无需过分关注宏观，只要精选出伟大公司与之同行”即可，宏观分析和策略分析被束之高阁。
然而2022年权益市场波诡云谲、不确定性程度远超预期。很多投资人在反省自己的投资框架时，重新将宏观分析和策略分析放到一个比较重要的位置上。
多名卖方首席转型买方，准备在投资实战中大展身手。其中，王德伦备受瞩目。
兴证资管首席经济学家王德伦，曾任兴业证券首席策略分析师，现任兴证资管公募组合投资部总经理、兴证资管金麒麟3个月(FOF)投资经理，是率先开启了“卖方策略分析师转型FOF专业买手”的行业先河之一。
自上而下的宏观视角不仅对股票投资、基金投资来说很重要，对以大类资产配置为核心的FOF投资来说尤为重要。
可以说，FOF投资的精髓就是资产配置，而资产配置有赖于宏观分析和策略分析，这正是策略分析师所擅长的。
敢于逆市发声的策略分析师
王德伦是卖方策略分析扛起大旗的“将帅”之一。
他曾任兴业证券首席策略分析师，经济与金融研究院院长助理，策略研究中心总经理，从事证券研究十余年，被上海市政府评为“上海青年金才”，清华大学经济管理学院金融硕士行业导师，九三学社上海金融委委员。
策略分析，是王德伦的术业专攻。他曾连续多年多次被业内知名主流评选机构评为中国“最佳策略分析师”，如新财富、金牛奖、水晶球、第一财经、上证报、金麒麟、21世纪、保险资管业协会IAMAC奖等。他开创性构建了“立体博弈”策略分析框架，在此基础上结合DDM模型和投资时钟理论，重新构建了大势研判、行业比较和主题策划等支柱性策略研究方法论体系。
这样的介绍，或许仍然过于简单。A股投资者对他记忆尤深的一件事情是他曾旗帜鲜明地提出A股市场“长牛”的观点。
王德伦回忆会议，“长牛”的观点是在2019年年初兴业证券春季策略会上第一次提出来的。
“那个时候实际上是经历了2018年的持续调整，2018年因为中美贸易摩擦和国内金融去杠杆，市场反应比较大的，从3600点跌到3000点，最后又跌到2400点，应该说大家都是比较悲观的，无论是做自下而上分析，看个股的，还是做自上而下分析，看宏观形势的，大家都很悲观。”
王德伦回忆称，当时提出“长牛”的观点，是因为觉得市场悲观的预期反应过头了。
“因为我们看到了无论是国内的因素还是全球的因素，实际上都在发生深刻的变化。一是从全球来看，伴随着中国的金融开放，全球的资金应该会越来越多地配置到中国资产上尤其是股票市场的优质资产。二是，从国内来看的话，一个是对经济预期的悲观被时间证伪，以出口为例，外部的打压并未让出口发生萎缩；另一个国内很多的制度是在不断优化的，比如说新的证券法实施了，还有股票市场一系列新的改革举措。”王德伦表示。
王德伦理解的金融是“价值在时间和空间上的交换”。那么，在他看来，A股市场，一方面是在实体经济领域，我们有一批好的成长型、科技创新的产业和公司；另一方面在市场资金上，我们迎来了越来越多的长期资金，包括像养老金、保险资金等等，长期化的资金越来越多。
因此，“长牛”的研判，并非标新立异，而是综合分析各方之后的先见之明。
回顾透过王德伦当时的策略研究“心路历程”，不难发现，最值得关注的是他在做策略分析时的核心要义：抓住主要矛盾。
抓住主要矛盾的王德伦，自然能在纷繁复杂的市场中，找到主线，发现机遇。
例如，他对新能源产业机会“春江水暖”的超前感知。
2020年1月，王德伦曾领衔发表了一份研报，叫做《策略师寻找新能源车链条的Tenbagger》。研报旗帜鲜明：
从能源（1970s）、消费（1980s）、信息（1990s）、金融+能源（2000s）、信息（2010s）。每隔十年行业潮起潮落特征非常明显。
“电动汽车经过了接近2-3年的时间调整后，伴随着2020年国产特斯拉M3的生产加速、2020年-2021年以海外大众MEB平台为代表的电动汽车将逐步释放新的车型和全新平台。同时，中国自身车企在政策的催化下，也将加速电动车的研发、上市工作。未来至少3年时间，我们能够看到更多的电动汽车产业链有望迎来一系列的催化剂和投资机会。汽车作为全球工业企业史上很重要的一部分，其在这过程中，所产生的投资机会、带动作用有可能比iPhone4的诞生起到更加积极作用。我们建议投资者应该从产业视角出发，而不是简单的主题炒作、单个公司机会，而应该从整个电动汽车、新能源汽车所带来的产业革命性的机会角度出发，去把握电动汽车产业链的机会。”
事后来看，王德伦当时的研判，不断被市场实践所证实。
王德伦在采访中说自己并不是一个善于概括总结并写出一鸣惊人的标题的人，说自己的研报标题和策略会主题，很容易写成类似“XXX时代”这样看起来平平无奇的标题。
但是，抓住时代的主线，发现时代的机遇，自然只能以时代之名冠之。
《尚书•舜典》说：“纳于山麓，烈风雷雨弗迷”。胸中有山岳，抓住事物的主要矛盾，王德伦自然能够找到主线，不用疑惑。
具有策略思维的FOF专业买手
兴证资管首只公募FOF发行，正式迈入公募FOF市场。这只FOF产品，正是由王德伦担纲。
“FOF是天然给策略分析师们设计的”，王德伦这样说。
他的意思是，管理FOF产品需要的几方面的能力，包括择时能力、行业选择，风格选择和大类资产配置能力，还有对基金和基金经理选择的能力，这些都恰恰是策略分析师所擅长的。
FOF基金的策略，作为装鸡蛋的那个“篮子”，不可避免的需要在市场中不断决策：装多少鸡蛋？装哪些鸡蛋？
在这些领域，王德伦认为，策略分析师几乎就是天降大任、当仁不让。
“策略分析师做FOF的优势：一是大类资产配置比例调整更灵活；二是对大势的研判和择时上有一定的优势；三是风格判断的优势；四是行业选择优势；五是基金选择的优势，对基金管理人、基金经理都有深入的了解。”王德伦说。
王德伦表示，很多FOF产品股债比例不太会去调整，也不牵涉到大规模大类资产调整。但是中国资本市场大类资产的之间的差别很大，不同的操作得到的结果会很不一样。
那么，王德伦如何构建自己的FOF投资“三板斧”？
王德伦介绍，在FOF投资的选择上，要考虑三个方面，既有基金经理，又有基金公司，还有基金产品，要把这三个放在一起来综合考虑。选择基金公司，注重的是它的投研文化，投研团队，其中投研能力是最根本的。此外，公司风控体系能否规避风险、减少波动，也很重要。他表示，基金公司的机制也必须观察，包括对基金经理的激励机制、考核机制等。
对于基金经理，也是从定性和定量两个维度去考虑。首先其投资理念是正确的、投资方法框架是完善的，能够保证在不同的市场环境取得不错的收益，框架需要稳定性。
“其次，基金经理要足够地的勤奋，干一行，爱一行，不爱投资的是做不好投资的。”王德伦表示。除了定性的维度，还需从定量的维度去看基金经理，就是要关注收益回撤比，看重其产品的回撤和波动，如夏普比例和卡玛比率等。另外，择股的能力也要关注，特别是对择股的归因分析。
越过基金产品，看其背后的基金经理、基金公司，然后再结合基金产品的具体情况。王德伦的这一套体系，抓住主要矛盾，考虑次要因素，纲举目张的同时，内部又拥有足够的研究精细度。
此外，策略分析出身的王德伦明白，在不占优势的方向上，即便是将工作做到极致，也难以改变大势，因此，策略分析应该将重心放到为FOF基金的大类配置做好指引。
王德伦表示，在中国资本市场，大类资产之间的差别比较大，股债比例要跟随市场情况和策略方向变动。
“如果未来一段时间是股票比较牛，那就应该多配股，如果债牛，我们就多配一些债，如果大宗商品出现牛市，我们就多配一些CTA，大类是能够带来差别的。”
当然，资产管理行业更重要的是团队合作。
据悉，兴证资管FOF投研精英汇集、以长板组合闻名，成员来自多元背景，覆盖策略分析、宏观分析、量化分析、基金评价、投资管理等不同领域，分为公募团队、私募团队和总量研究团队，为FOF产品需要的配置、选品、量化、投资等方方面面提供有力的支持。
王德伦的策略分析和兴证资管的FOF沉淀，或将焕发出让行业为之一惊的光彩。
为了让投资者更好了解王德伦和这只FOF产品，胖纸老揭我也整理了几个和王德伦的Q&A。
Q：当年为什么这么坚定地喊出“长牛”口号？
A：“长牛”的观点是在2019年年初兴业证券春季策略会上第一次提出来的，那个时候实际上是在经历了2018年的持续调整之后，2018年因为中美贸易摩擦，国内金融去杠杆，市场反应比较大的，从3600点跌到3000点，最后又跌到2400点，应该说大家都是比较悲观的，无论是做自下而上分析，看个股的，还是做自上而下分析，看宏观形势的，大家都很悲观。
在那个时候我们提出了“长牛”的观点，我觉得悲观的预期可能反应的过头了，实际上是从2018年年底的时候酝酿这个想法，因为我们看到了无论是国内的因素还是全球的因素，都在发生深刻的变化。
这些变化，是孕育着支撑A股市场的“长牛”逻辑。
Q：您曾说FOF是天然给策略分析师们设计的，策略分析师的经历给您带来了哪些优势？
A：为什么我说它是天然是给策略分析设计的，这个只是一个我觉得方便大家理解的说法。大家想我们策略分析师在干嘛呢？择时是吧？还有板块选择，那板块选择包括了行业选择，风格选择和大类资产选择啊，而这几个点里面恰恰就是我认为真正在做FOF的时候要做好必须要具备的能力。
大家都知道FOF投资就是选人、选基金，这个观点没有错，因为大家最后的落脚点是在基金产品上。选基金产品的话还要看这个基金经理和基金公司，但是除了这个之外，那么我想做的FOF和市场上已有的FOF的不同点在哪里呢？我在做之前的时候就在想这一点，我觉得重要的就是真正的策略思维。
Q：怎么看待FOF产品未来的发展？
A：未来FOF产品的发展，我觉得应该说潜力非常大。因为未来既是一个资产管理的大时代，又是一个财富管理的大时代，那这两个的结合点在哪里呢？我觉得FOF可能是比较好的方式。
无论是从居民配置，还是从机构配置，还是从全球配置的角度来讲，都会有很多资产。但是居民去直接买股票太难了，因为股票市场波动太大，需要专业性，那你说去买基金吗？可以买，但是基金产品越来越多了，股票才4000多只，那基金都已经上万只了，如果在算上私募产品的话，那就更多了，怎么样在这些众多的、繁杂的产品中去选择适合自己的比较难好。
那我觉得FOF投资就是来解决这个痛点的，我们通过专业的方法，专业的投资框架，投研框架以及专业的团队来去实现这个基金产品的选择。那么同时另外一方面我们也会针对不同的客户的风险偏好的类型来去打造我们的产品线，产品线里面既有相对稳健一点的，又有相对激进一点的，也有相对适中平衡的。同时我们能够根据市场的变化动态的去调整我们的FOF的投资组合，做动态调整。
Q：近期板块轮动快、结构性行情延续，在这种情况下您如何进行组合管理和仓位管理？
A：首先我觉得确实要关注市场的变化，因为我们自己在做FOF投资的时候，实际上是要兼顾的。最近的行情的一个特点，一方面是前期个热门股有些调整，波动很大，涨的也很快，跌的也很快。但是会发现就是除了科技科创成长股之外，另外一方面红利指数也涨得很好，两个都很好。实际上，之前我们的历史经验表明，当这两个点同时出现的时候，就往往预示着可能会有风格切换，但不一定会出现，但是要高度警惕了。
当前从大类资产配置角度来看，股的性价比更高。第一，将10年期国债收益率和上证50股息率的差值做比较，当前处于历史90%左右的低位，说明长期来看股相对于债性价比更好；第二，从债券自身来看，信用债和利率债的信用利差整体收窄，处于历史较低位置，未来信用利差走阔的概率和空间较大，不管是赔率和胜率也都将增加。
Q：您接下来去有哪些重点看好的方向？
A：下一阶段，三条主线可能值得关注。
第一，随着疫情逐渐得到控制，疫后修复板块值得关注。部分板块已经消化了2019年至2021年初的估值高位，市场有估值回归预期。
第二条主线是经济稳增长，随着经济逐步企稳复苏，与经济发展相关度较高的板块迎来配置机会。
第三条主线是科技创新。4月底以来，科技成长保持景气上行，从长期来看，科技创新产业蕴含巨大的投资机会，但短期内这些热门赛道风险较大，从理性角度可以适当回避估值过高以及持仓集中度过高的行业。从长周期视角看，科技创新板块未来还是会有机会，但对这些板块一定要在高点回避，可以等待估值回落的机遇。
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