深度 | 牛市房企融资忙，前五月定增额较去年翻番
文/CRIC研究中心 朱一鸣 陈开朝 李姝婧
2015年3月，保利地产抛出100亿元定增融资方案，4月，阳光城也抛出45亿元定增方案……牛市走势确立，A股房企借机频频再融资。截至5月15日，今年已有24家A股房企宣布1166亿元定增计划，已是去年全年的2.43倍，呈爆发态势。
我们看到，这一轮再融资大幕自2014年3月中茵股份、天保基建、北京城建定增方案被证监会审批通过开始，之后中票、公司债申请门槛也大幅降低，再融资、中票、公司债因此成为房企融资的“新常态”。
一、A股房企再融资、中票、公司债融资呈爆发态势
1、2013年以来，房企再融资、中票、公司债融资申请总额接近4000亿元
根据CRIC精确统计，自2013年以来，A股135家房企中，共有88家房企申请了149次再融资、中票、公司债融资，拟融资总额高达3970亿元。其中62次已审批通过，批准金额高达1196亿元；除去1次明确撤销申请外，剩下的86次，还有总计2754亿元的额度在等待审批。截至2015年5月12日，上述88家房企中，49家已成功获批，39家仍在等待审批。
根据CRIC汇总，2014年135家A股房企所有融资方式获取的总融资进账为8749亿元。相比之下， 上述88家房企融资方案如果全部审核通过，总募集资金高达4000亿元，接近2014年135家A股房企总融资进账的50%，十分可观！按照这样的趋势，未来几年，再融资、中票、公司债三种融资方式，将有望撑起A股房企融资的半边天！
2、2013年申请多通过极少，2014年批准激增，2015年定增爆发
13年中小房企频抛融资预案，但极少审批通过。2013年，共有42家A股房企抛出50次再融资、中票、公司债融资预案，拟融资总额945亿元。截至15年5月12日，上述融资计划已有760亿元通过审核（其中：13年审批通过30亿元，14年审批通过645亿元，15年通过84.8亿元）。当年审核通过率仅3%，累计审核通过率高达8成。
从方案申请进度看，2013年8月和9月是房企抛出融资计划的高峰。13年8月，天津松江、大名城、中珠控股、新华联、金科股份、三湘股份、北京城建、新湖中宝8家房企抛出定增方案，融资总额达226亿元；13年9月，中天城投、莱茵置业、阳光城、中弘股份、广宇集团、天保基建6家房企抛出总计115亿元定增方案。13年前8月，只有中茵股份和天业股份抛过定增方案。
从批准通过进度看，2014年7月是13年再融资、中票、公司债融资计划通过审批的高峰期。2014年7月，中天城投、广宇集团、华丽家族、中珠控股、新湖中宝5家房企的定增方案相续被通过，尤其是新湖中宝，定增额度高达55亿元，创再融资开闸以来新高。反观13年，监管层仅审批通过30亿元额度：一个是铁岭新城的10亿元公司债，一个是城投控股的20亿元中期票据。尽管13年房企定增融资热情高涨，但整个13年，都没有定增方案通过审批。
14年前三季度平淡，四季度发力，中票超定增成主流。2014年，有47家A股房企抛出56次定增、中票、公司债融资预案，计划融资总额1378亿元，金额同比增长46%。截至15年5月12日，上述融资计划已有423亿元已经审核通过（其中：14年审批通过270亿元， 15年审批通过153亿元），当年成功发行率为20%，累计成功发行率为31%。累计成功发行率之所以比13年低很多，主要是因为房企大多在14年末抛出融资预案，目前大多还在审批进程当中。
从月度统计可以看到，在14年9月银行间中票融资渠道开闸后，监管层加快审批通过房企的中票融资申请。尤其是14年10月，万科、保利地产、招商、金融街4家大中型房企发力中期票据资本市场，监管层闪电批准了上述四家的中票申请：金融街申请的52亿元中票67天后审批通过，招商地产申请的52亿元中票52天后审批通过，保利地产申请的150亿元中票49天后就审批通过，万科申请了18亿元中票，额度不高，但短短35天就审核通过。不难发现：相比小型房企9-10个月的审批周期，监管层对优质大中型房企确实另眼相看，为其开辟了快速绿色通道。
15年1-5月新增定增1166亿元，较14年全年爆增143%。进入2015年，Ａ股房企大额定增爆发式增长。2015年以来（截至5月12日），已有38家A股房企抛出43次再融资、中票、公司债融资预案，拟融资总额达到1646亿元，已超去年全年总量。尤其是再融资中的定增，已有24家房企抛出预案，拟融资总额高达1166亿元，是14年全年的2.43倍，呈爆发态势。多方面原因促成定增激增：
其一，今年1月开始，国土部不再参与定向增发事前审查，门槛显著降低，刺激房企趁热抛出预案；其二，相比中票和公司债，定增融资额度高得多，对资金需求强烈的房企而言，更解渴。
可以看到，24家房企定增额度近半超过45亿元，排名前三的泛海控股、海航投资、保利地产均不少于100亿。相比之下，中期票据、公司债融资规模普遍在10-30亿元之间。如果监管层能加快审批进度，未来预计会有更多A股上市房企提交定增方案。
然而，2015年以来，监管层的审批速度并没有加快。根据统计，15年1-4月，监管层月均审批通过额度为63亿元，较14年全年下降24%，较14年四季度下降45%，审批速度并没有伴随申请量的激增而上升，反而下降了。对此，我们猜测，14年国内楼市面临下行调整，高层为提振房企投资信心，有意放宽审批，因此审批通过率高；而15年以来楼市逐月回暖，高层或有意控制审批节奏，通过更佳平稳的释放，达到缓解房企资金压力、支持行业可持续发展、推动房企稳步转型的多重目的。
二、再融资、中票、公司债融资爆增的原因和意义
1、为什么再融资、中票、公司债会爆增？
促成A股房企急不可耐再融资、中票、公司债融资的原因，不光在于政策面利好，更重要的是高负债率和加快转型的房企面临“钱荒”，急于“输血”补充资金。
一方面，14年以来境内外传统渠道融资难度不断上升。受银行同业非标清理、美国QE政策退出与人民币汇率走低影响，海外融资和国内传统融资渠道的难度、成本不断加大。与此截然相反，2014年以来国内监管层不断放宽再融资、中票、公司债门槛，简化审批流程、增加融资额度，为此各房企纷纷将目光“由外传向内”，趁热抛出融资预案。
另一方面，14年以来房企净负债率持续攀高，经营获现能力减弱，急需融资补血。数据显示，2014年，A股135家房企经营性现金流量净值一度走低至-1302.6亿元，处于2007年以来的低谷。与此同时，行业净负债率持续攀升至88.17%，其中，中型房企至118.11%、小型房企至103.11%，资金链全面承压，中小型房企资金运营境况令人堪忧，不少地区的房企资金风险开始暴露。经营性现金流严重不足、负债率高企下，房企急需融资输血。
2、再融资、中票、公司债融资渠道顺畅对房企的意义
从融资类型看，再融资中的定增属于股权融资，中期票据和公司债是债权融资，再融资中的可转债兼具股权融资和债权融资特征。作为股权融资，定增相比企业间合作、合营，效率更高，相比IPO，条件较为宽松。因此，对房企而言，定增是比合作、合营和IPO更佳的股权融资方式。作为债权融资，中期票据、公司债、可转债的优势堪比银行信贷，不但期限更长，甚至成本更低。因此，对房企而言，中期票据、公司债、可转债是最理想的债权融资方式。
在行业净负债率高企、众房企加快转型的大背景下，再融资、中票、公司债融资渠道及时开闸，意义重大：对于那些负债率高的房企，定增方式是让其恢复融资造血功能的一剂猛药。通过定增，企业净资产增加，净负债率下降，进而让企业重获资本市场信任。对于多元化转型的房企，再融资、中票、公司债能为其开辟第二战场提供强有力的火力支援。这点对中小房企尤其重要，如果仅靠传统融资方式，不但很难筹到足够的钱，即使能，代价也高。非常重要的一点，再融资、中票、公司债资本市场对大、中、小房企没有歧视，能否成功及其成本差异主要源于企业经营差异，因此中小房企相对受益更大。
三、融资用途：13年主要用于房地产开发，14、15年更多用于多元化转型
13年中小房企频频再融资，募资多用于房地产开发。2013年，市场非常景气，A股房企抛出的再融资、中票、公司债融资预案，募集资金用途：
1）大多用于房地产开发。典型如首开股份80亿，投入公司现有北京、太原、苏州等地房地产项目，新湖中宝55亿元、用于上海新湖•青蓝国际项目开发建设， 中弘股份39.5亿元、其中30亿定向增发用于海南如意岛旅游地产开发。
2）部分用于偿还贷款、补充流动资金，改善财务结构。如城投控股发行20亿中票、世茂拟发行58亿公司债，全部用于偿还金融机构贷款、补充流动资金。
3）只有个别投向房地产以外的业务，房企转型初见端倪。较为典型的是正和股份，企业抛出31.19亿元定增方案，用于收购马腾石油股份有限公司95%股权，之后更名为洲际油气，由此进入能源产业。
14再融资目的分化，资产收购和转型用途增多。2014年， A股房企再融资、中票、公司债融资目的出现分化：财务稳健、深耕房地产行业的大中型房企，主要用于改善财务结构或“做大做强”本业；不少中小房企投向房地产外的业务，谋求转型发展。
大型房企旨在降低财务成本，改善财务结构。国内低息融资渠道打开后，招保万金融资势头非常猛。典型如万科、保利地产，企业不缺钱，融资的主要目的是为偿还其它高息债务。相比之下，多数中小房企主要为现金流补血，不少用于房地产以外的业务扩张。表现突出的如美都能源，企业于2014年12月抛出79亿预案定增预案，募集资金全部用于美国油田产能扩建项目和偿还借款，不涉及房地产业务。
15年大额定增激增，多用于跨界多元化转型。进入2015年，A股房企频频抛出定增方案，除了用于补充公司流动资金，优化公司资本结构，降低资产负债率，降低财务风险外，有很多是为推动多元化战略转型提供资金支持，以此获得新利润增长点，实现公司的持续、健康发展。典型如泛海控股，1月抛出120亿元定增预案，其中50亿元用于增资子公司民生证券，以摆脱单纯依赖房地产业务的发展模式，努力将泛海控股由之前的房地产上市公司转型为“房地产+金融+战略投资”的综合性业务上市公司。
又比如海航投资，4月抛出120亿元定增预案，募集资金将用于增资收购渤海信托32.43%股权（35.33亿元）、收购华安保险19.643%股权（23亿元）、收购新生医疗100%股权（29.25亿元）、补充流动资金（32.43亿元）。通过积极的再融资，A股房企深入金融、互联网、医疗、文化等板块，多元化进程在不断加快。
四、结语
在本轮再融资、中票、公司债融资热潮中，截至15年5月15日，有些房企定增、中票、公司债一个不拉，个别房企定增都做到第二轮了，但也有些房企一而再、再而三地尝试，却至今没有音讯。这也说明：形势虽好，但还未到“一日看尽长安花”那种顺畅无碍的境地。
我们认为，尽管再融资、中票、公司债对大、中、小房企没有歧视，但实力强、经营稳健、品牌知名度高的房企更容易审批通过是不争的事实，也是高层为行业输血同时谨慎控制风险的应有之义。为此，房企提方案的时候，如果多用于补充开发项目资金、还债，今后通过的概率可能会降低，如果多用于国家政策扶持的领域考虑，如保障房建设、行业收并购、新兴领域跨界多元化转型，国家会积极支持，成功获批的概率应该会更高。
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