中债研究 | 募集说明书中银行授信的那些门道儿
再融资能力走弱是企业遭遇流动性危机的显著前置信号，故企业融资能力的变化可作为信用风险预警的手段之一。银行在我国金融体系中居于核心地位，为企业直接提供贷款的同时，也是债券和非标的间接提供方，且得益于与企业更为紧密的日常联系，银行也更易洞悉企业资金的紧阔，因此本文从信贷及银行授信视角切入，进行多维度分析，拟为前瞻性识别企业流动性风险提供思路。
理论上讲，企业获得的银行授信规模越大表明银行对其资质越认可，但授信规模是企业获得贷款的必要但不充分条件，即授信额度并不一定能转化为放款，获得授信后至放款前仍需经过放款核准阶段，如发生企业未按期支付银行未清偿债务、未按约定用途使用授信资金等，银行有权减少或终止授信，或要求追加保证、担保，甚至执行抽贷、断贷等措施。信用分析通常采用正序逻辑，通过对基本面分析后再考虑银行授信对流动性缺口的支持力度，也即分析经营、投资现金流后再考虑筹资能力，本文采用逆序思维，优先考虑筹资端，遵循初筛到精解顺序，从授信的边际变化倒推企业再融资能力。
一、初步分析授信额度变动
企业获得授信规模为最常见的可获取信息，可拆解为授信总额度=已使用授信+未使用授信，但考虑到授信与实际放款或并不对等，上述等式难以保持动态平衡。初步分析中，基于等式右边二者的变化方向区分不同情形。
（一）已使用授信和未使用授信同时下降
此类情况为典型的再融资能力走弱，表现为存量贷款难以接续，增量贷款空间收缩，反映了银行对企业信贷政策的全方位收紧，企业或面临抽贷、断贷情形，此种情况也往往伴随企业基本面的显著弱化。以A企业为例，公司自2018年下半年来，已使用授信及未使用授信双双大幅下降，彼时乘用车市场出现负增长，行业遭遇寒冬，公司产能利用率仅20%左右，营业收入大幅下滑，后期债券兑付依靠资产处置，但2020年终究发生债券违约，而其违约前授信的变化亦反映了银资的撤离。
（二）已使用额度和未使用额度一升一降
1、已使用授信上升，未使用授信下降
已使用授信上升反映企业从银行获得资金的增加，通常企业提用授信后，在企业未发生明显信用变化时，银行以年度为单位重新核定企业授信额度，因而年内出现未使用授信下降的情况。但当拉长周期发现企业未使用授信持续下降时：（1）已用授信未保持同规模增长，表明融资空间呈收缩态势。（2）已用授信同规模增长时，需结合债务结构变动、增量贷款期限及抵质押情况进行判断，不排除由于企业其他渠道资金受阻导致对银行借款依赖程度的提升，如债券接续不畅需依靠信贷周转。
以B企业为例，2019~2020年公司在已用授信未大幅增长的情况下，未使用授信大幅下滑，进入2020年公司已使用授信额度增加，但增量借款均为短期的保证及抵质押借款，抵质押比例大幅抬升，进一步分析可发现，公司后续出现13亿元到期未偿还借款以及19亿元由于公司银行承兑及信用证到期未偿付而转为银行垫款，银行对公司融资通道已显著收紧，前期票据融资难以接续，流动性危机暴露。
2、已使用授信下降，未使用授信上升
此种情况最佳情况为企业经营向好，主动去杠杆，但在经济下行及资金面宽裕背景下，主动偿还债务的企业不多，可结合企业自由现金流情况判断是否具备良性化债的条件。反之：（1）是否通过其他融资渠道借款偿还银行借款，如伴随非标借款的同规模上升，此情形反映信贷端融资的收缩；（2）警惕银行抽贷导致的借款被动收缩，此情形需进一步结合企业基本面、债务结构、融资成本等分析；（3）权益端增资用于债务偿还，此情形短期内有助于缓解企业还本付息压力。
二、多维度分析授信可提取度
尽管较高的授信额度代表更大的融资空间，但可使用授信转化为实际可提取能力存在不确定性。如某企业在违约前披露的半年报中表示取得银行授信总额近3,000亿元，未使用额度高达1,500亿元，但其后不足半年便发生违约，可见信贷端实际并未提供资金支持，与剩余的高额授信大相径庭。当企业发生风险端倪时，银行从风控角度出发，可能收缩贷款审批规模，同时部分授信往往存在附加条件或需要单独审批，因此授信额度并不等同于完全提款权，分析时需要综合考虑授信类型、授信渠道、授信方构成等，下文分别从可直接获取的披露信息和测算检验两个维度进行分析。
（一）披露的信息
1、授信类型：根据企业获得授信类型判断授信提取难易程度
通常信息披露中的授信为综合授信，即银行端可为企业提供的各种融资渠道总额，包括流动资金贷款、项目贷款、固定资产贷款、票据业务、保理业务和债券投资，不同融资渠道的融资难易程度存在较大差异。其中票据业务较易取得，使用票据可以加快企业资金周转，尤其对于一些无法达到发债标准，甚至短期贷款都很难得到银行批复的企业而言，票据无疑成为融资的首选。流动资金贷款和保理业务次之，其作为银行短期放款类业务，具有用途灵活、申报手续相对简单的特点，其中保理业务即应收账款融资，与银行贷款相比，在审批周期、资金用途上更灵活。债券投资主要为银行自营资金对企业发行的债券进行投资，但其信用风险审查标准显著高于信贷，除部分城、农商行外，多数银行自营投债缺乏主动进行信用下沉的意愿。固定资产贷款、项目融资类最难取得，主要系还款来源为项目收益，同一银行办理展期和借新还旧难度较大，且贷款政策约束较多且变动频繁，监管层对贷款利率、期限、自有资金、贷款条件均有额外规定。
企业获得的综合授信额度通常可以在不同类型授信间进行一定额度调剂，但空间不大，特别是固贷、项目贷款不可与其他分项授信额度调剂。当银行认定借款人信用状况下降、贷款资金使用出现异常时，往往采用收缩期限、压缩敞口或增强缓释措施，缩短各类融资渠道期限或提供额外增信。综上，在资料可得条件下，建议关注分项授信额度，以测算企业保守口径下的流动性敞口。
以C企业为例，其信息披露：“截至2021年末，公司共获得银行授信额度131.58亿元，其中未使用授信额度为70.24亿元，但全部为项目授信，流动性银行授信已无可用余额”。考虑到项目授信对项目的合规性要求很高，提取难度大，而可用于补充流动性的流贷授信已无，若按照披露信息来看，公司授信规模充足，但直接补流空间严重不足，真实流动性压力高于账面表现。
2、授信方：根据主要授信方判断获得信贷的支持力度及稳定性
授信方的不同特点及风险偏好将左右信贷的支持力度及稳定性。银行类授信方大致可分为政策行、国有大行、股份行和城农商行。其中，政策行主要以低成本资金支持公益性项目及产业，或参与地方政府债务置换等政府行为，其资金投放主要针对央国企，以棚改、交运、电力、水利等大基建类项目为主，授信中政策行占比规模越高表明企业承担的项目更具公益性及示范性，通常与地方政府的关系也越紧密。城农商行风险偏好较高，是保障民企、小微企业等融资主力军，亦是地方政府救助危机国企的抓手，在国企面临困难时往往充当填补市场化资金退出空间的作用，提供资金具有较高稳定性，但城农商行往往不能体现金融机构的真实偏好，企业融资越依赖城农商行增量融资难度相对更高。股份行及国有大行较能代表市场化银行的风险偏好，其对授信额度的拉动增速更能代表金融机构的态度的变化，二者相比，国有大行的风险偏好更低，更易受负面舆情影响，从而收缩授信额度。整体看，此维度下，不同类型企业的不同经营阶段侧重关注方向不同：如产业类民营企业，股份行及国有大行的授信额度越高表明企业市场认可度较高，但当行业景气下行或企业自身经营存在走弱迹象时，上述银行的授信额度或快速收缩，充裕的剩余授信或成为一纸空文。又如弱区域的尾部城投企业，城农商行的剩余授信空间可提取度更高，可作为其流动性安全垫。
以D企业为例，2021年下半年来公司子公司相继爆出非标逾期、贷款展期等风险事件，后出现债券兑付延迟事件。向上追溯，公司授信端的边际变化可窥探出信用风险迹象。2021年初公司未使用授信较上年三季度末下降17%，其中股份制银行下降幅度高达73%，而城农商行未使用授信额度大幅增长83%，由此可推测市场对公司风险偏好快速抬升，但政府救助意愿较为强烈，积极协调区域资源，城商行作为政府救助的重要抓手提供了一定流动性保障，但后续来看实际已使用授信规模并未提升，区域金融资源可动用有限，仍然无法填补股份行及国有大行的撤出漏洞。
3、贷款类型：关注不同类型贷款比例的变动
已使用授信额度对应银行借款，不同借款类型可反映银行对企业的风险态度，如当某银行提供的增量贷款抵质押率大幅提升意味着企业风险抬升，则该银行剩余的授信提取难度也将加大。因此可通过各类贷款比重及融资条件变化辅助判断企业再融资能力。贷款依是否存在担保可分为信用贷款和担保贷款，其中担保贷款包括保证贷款、抵押贷款和质押贷款，不同贷款类型对应不同的融资难度。
以E企业为例，2017年以来因隐性债务等问题被监管点名，此后接连爆出非标逾期、担保代偿等负面舆情。但在政府积极控债、化债思路下，2022年公司涉及逾期的非标贷款基本已妥善处理，并时隔3年再次成功发行债券。期间，公司贷款结构变化沿袭了公司信用风险演进的时间轴线，伴随公司信用品质转好，其保证、信用类借款也呈现V型反转，借款结构优化。同时，银行对企业的贷款态度转变还会反映在抵质押率上，2021年公司在抵质押借款上升的同时，受限资产规模出现大幅下降，可见银行对要求的风险补偿下降。此外，部分银行对某些特定种类的贷款（如部分国企的保障房项目贷款），以及银行认定信用资质很好的企业，对其长期借款并不强制加增信措施。因而长期借款中信用借款的比重也能某种程度上反映银行对该企业的认可情况。
（二）测算检验
1、融资成本、债务期限：检验可用授信的虚实
如前所述，账面授信的实际可动用程度是匡算企业资金安全边际的关键，当企业具备充足授信空间时，却转而以高息渠道周转，或采用借短还长的债务周转策略，可推测银行对企业的风险偏好抬升，剩余授信提取难度上升。负债结构短期化将导致财务结构稳定性下降，同时伴随高息渠道接续，推升企业流动性风险。
以F企业为例，2017年来公司持续面临存贷双高问题，增量债务主要来源于债券，但公司剩余授信空间充足，且发行的债券基本均为超短期融资券，债券票面利率超5%，债务结构未得到改善的同时，综合融资成本进一步上行。由此可推测公司在存在大额未使用授信的情况下，选择发行高票面、期限短的债券背后，或面临授信难提、信贷利率提升的窘境，更不排除隐含抽贷、压贷的信号。
以G企业为例，2015年来，公司有息债务中短期有息债务规模提升明显，长期有息债务波动下降；经测算，公司2015~2019年的综合融资成本分别为5.18%、4.68%、6.03%、7.22%和6.57%，在短期债务显著抬升的情况下其融资成本并未出现大幅下行，可以推测其在长期融资受阻下被动调整债务结构。同时关注到公司短期有息债务中，应付票据自2018年100亿升至2019年的244亿元，由此推测账面大额货币资金受限。公司面临授信难提、信贷利率提升的窘境，导致兑付压力不断抬升，最终引发后续系列信用风险。
2、综合授信：检验授信额度与债务匹配度，判断银资实际投放渠道
银行对客户提供综合授信管理，资金具体投放至企业可反映在贷款、债券及非标通道等业务，均占据授信总额度，但各渠道稳定性存在一定差异，接续难度不同，通常认为贷款稳定性高于债券高于非标。银行资金绕道非标通道主要由于相较于银行严格的信贷审核，信托等审核条件相对宽松，为突破贷款限制的束缚，银行便借道信托公司发放贷款。但随着资管新规落地，通道业务大幅压缩，这部分债务的未来接续需持续关注。具体而言，首先将已用授信与银行借款相匹配，二者差额可能为通道形成的信托或债券投资，由此可区分企业债务大致构成，若信贷占比越低，剩余授信中可提取的信贷比例通常也越低，债务接续的稳定性也越弱。
以H企业为例，自2019年起，公司的已使用银行授信额度明显高于报表中的借款总额（短期借款+一年内到期的长期借款+长期借款），从公司的有息债务构成推测，大额银行资金或通过信托通道流入公司。公司非标债务近年来持续压缩，但银行贷款增量难以匹配，推升资金压力。
3、资产与债务的匹配：关注短债长投导致的期限错配
合理的贷款期限结构有助于企业避免项目投入与产出间的期限错配，通常长期贷款占比越高的企业短期还本付息压力相对越低，利于投放产能的后续释放，是企业良性杠杆经营的重要基础。但当债务结构中短债占比较高、资产却以长期资产为主时，需注意是否存在短债长投现象，也即企业难以获得与项目建设周期相匹配的长期借款，转而以短债滚动建设，一旦期间接续受阻或产能投产不及预期，将加速资金链风险。
以I企业为例，公司初期利用当时宽裕的融资环境在海内外加速各个产业的资本运作，除其传统零售领域外，还涉及医疗和金融等，新增借款以短期为主，但投资的产业如零售、大健康等均依赖长期经营回笼资金，因此造成短贷长投的局面。2018年以来，公司贷款缩紧而还款加速，陷入资金困境，当年集团被各类金融机构抽离资金累计近100亿元。
三、外部维度
企业自身信用品质与母子公司乃至整个区域信用环境高度绑定，任一方风险事件的发生都将冲击整体融资环境，且易在同类区域、同类企业间扩散发酵，彼此信用边界难以切割。因而在分析企业自身授信能力时也应将集团和区域授信情况纳入考量。
针对集团企业授信分析可以从集团对下属子公司的支配能力来看，具体可分为两种情况。其一，当集团统一调配总体授信时，此时子公司信用资质与母公司难以割裂，应当在分析信用品质时统筹考虑。而如果下属子公司独立性很强，在分析集团信用资质时，应考虑扣除独立性较强的子公司再进行分析。以J企业为例，根据其母公司K企业相关文件规定，K企业集团内银行借款实行“总额授信、个体分贷”原则，即由银行统一对K企业确定信贷总额、进行授信，K企业根据所属各子公司的生产经营及项目建设情况，分别核定资金定额、向银行借贷资金。集团授信统一管理可能导致母子公司在资金筹集和使用方面的绑定度较高，这也导致了虽然J企业属于K企业旗下相对优质的资产，但从实际的偿债能力来讲，其并不一定明显优于K企业。而且除了集中管理授信之外，J企业逾百亿与K企业及其下属单位之间的往来款，资金拆借规模较大，难以与集团剥离看待。因此，对于从属集团授信的个体企业，应充分评估集团信用品质。
其二，集团授信也可能存在各子公司“单独授信、分配额度”的情况，即母子公司作为独立法人，单独核定额度、单独使用和偿还，额度不可相互调用，各法人之间独立性最强。这种情况多发生于子公司为上市企业，此种集团授信模式下，从资金使用角度看，集团对下属（上市）公司控制权较弱，因此单独分析合并口径授信额度将无法反映企业非上市板块或母公司层面融资能力，需要将母子公司授信情况分开来看，各自主体的可用授信由各自调用。
综上，对于集团授信的企业，需根据集团授信的模式，判断集团对下属子公司资金调配的权限，不能仅单独关注合并口径或子公司的剩余授信。
此外，区域整体信用状况也会对区域内企业产生较大影响，商业银行授信额度与风险情况紧密相关，部分地区受经济环境影响，不良贷款存量一直较高，商业银行内部考核降级后直接导致该地区授信额度下降。部分地区近年来企业债务风险事件增加，也会影响金融机构信贷投放积极性和投资者信心。考虑到当前形势下，区域主、次平台间的关联性确定性相对较高，需关注弱平台潜在信用风险对主平台融资环境的影响。当前区域内各平台信用高度绑定，任一平台风险事件的发生都将冲击区域整体融资环境，因此需建立区域一体化思路，尤其关注区域短板企业，提早洞悉风险隐患。
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秉真而立