投资，在已知中寻找未知
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尹克 博士
上海泓信投资管理有限公司董事长、投资总监。
1995年保送北京大学学习，1999年毕业后留学美国继续深造，从1999年至2005年在纽约州立大学先后获得计算机硕士、统计学硕士、计算机博士学位。
美国博士毕业后，尹克先生曾先后任职RBS苏格兰皇家银行固定收益部助理总裁， UBS瑞银证券有限责任公司投行部副总裁，Goldman Sachs高盛集团的FICC部门量化策略分析总监，具有丰富的利用量化手段跨市场寻找套利机会的经验。
2010年，尹克先生被华尔街著名对冲基金Pine River Capital Management (PRCM) 重金聘请至公司担任全球量化策略总监，后从纽约派遣回国，担任中国分公司总经理。他从无到有组建了一支超过50个人的团队，负责Pine River美元资产的全球交易策略和量化模型的开发工作，同时负责亚洲量化股票交易，取得了优异的业绩。
访谈精彩语录：
海外投行、对冲基金最大的特点是分工细致、研究领域细化。
做投资，需要对每个领域做研究深入，从这个角度而言，投资并不是一个人的事，而需要一个专业、强大的团队共同完成。投资是 “团体战”，不是“个人战”。
投资和其他行业不太一样，投资最重要的是人，只有人才能将先进的技术、策略、理念等带入这个行业，推动行业的发展。
每个人心中都有一个创业的梦想，而我这个梦想被2013年的中国资本市场真正激发出来。因为无论是市场环境还是私募行业发展前景，那一年都是一个创业的好时机。
近几年国内量化投资发展迅速，成为私募未来一段时间的一个重要的增长点。
市场是一个多变的复杂系统，比我们使用的任何一个量化模型都要复杂，所有的量化模型都只是近似市场，或尝试抓住市场的一些碎片式规律，而不能完全复制市场。
“新常态”下的投资逻辑是，轻贝塔，重阿尔法，在严控风险的前提下赚取超额收益，精选收益风险比较高的市场机会。
对冲基金的核心即超额收益。
既然有自信做多策略基金，也就意味着我们对每个策略都很有信心。我认为我们目前每一个策略都很拿手。
在现在的市场环境之下，不断钻研，提高模型的表现很重要。
只要模型的超额收益够高，即使在股指期货受限之后依然能够获利。
我们所有的投资策略和机会最看重指标是——收益风险比。
量化对冲从收益风险比来说是远远优于纯多头的。
私募在初期最大的风险和可能失败的原因是规模，到中期最可能被市场风险所击倒，即投资出现亏损。长期发展则需要重点面对公司治理方面的问题。即短期靠资源，中期靠能力，长期靠人品。
整个团队一直保持一种求学若渴的精神，永远对市场充满好奇，不断进行探索，并在各自所擅长的领域争取做到足够深入和专业，为投资者不断提升预期收益。
未来的私募或者对冲基金，不再是一间屋子，两个人，三台电脑的模式，而是大团队之间的协同作战。
“泓”指代深而广的水，“信”则是诚信，我们努力在投资上和策略上做到深而广，和投资者的关系可以充分信任。
（选择私募和基金产品时）第一，最重要的是要注意产品的发行平台，保证资金安全。第二，在选择策略时要明白历史业绩不代表未来业绩。
尹克:海外投行、对冲基金最大的特点是分工细致、研究领域细化。在国内我们定义一个人的投资方向，可能会简单地概括为股票、期货或者债券，但在国外会将这些大类继续细分为许多小类，每个人都会在自己所从事的领域研究得非常深入，并逐渐成为该领域的专家。因此在华尔街找工作，雇主们更看中应聘人员在某一个特定领域的工作经验，其他无关的则没有太大参考价值。这给我一些感触，做投资，需要对每个领域做研究深入，从这个角度而言，投资并不是一个人的事，而需要一个专业、强大的团队共同完成。投资是 “团体战”，不是“个人战”。
泓信正是借鉴了海外机构的成功经验，自成立之初，便坚持这一原则。我们的投研团队按照具体策略来分组，目前有固收、股票量化、商品、期权、港股等五大策略投研团队。通过团队间的合作，尽可能覆盖整个二级市场的投资标的，做到对每个领域的深入钻研，挖掘细分领域的绝对收益，为投资者创造稳定、超额的回报。
尹克:量化投资在海外已有三十多年发展历史。由于其主要运用数据来挖掘市场规律，并分析和建模，因此早期在华尔街从事这类工作的大多数人都有着深厚的数学、物理学背景而非金融背景。发展至今，华尔街的量化公司也更愿意招上述专业的人才。而华人在物理和数学两门学科上的水平普遍比较高，因此占比自然会比较大。随着市场的发展，华人在华尔街的地位也逐步提高，从最初仅仅涉及投资、交易、市场等基层工作向管理层延伸，这和华人基础以及中国经济实力的不断增强都有一定关系。
尹克:投资和其他行业不太一样，投资最重要的是人，只有人才能将先进的技术、策略、理念等带入这个行业，推动行业的发展。近年来海外归来进入私募行业的人才越来越多，由于这些人的回归，促使中美量化交易之间的差距在不断收窄。当然，这并不意味着完全没有差距。目前两个市场最大的不同体现在市场发展程度上。美国相对中国是一个成熟的市场，相关的金融衍生品和工具比较多，可以开发很多收益风险比较好的策略，目前海外对冲基金产品的策略数量可达50多个，甚至超过100个。而中国资本市场仍处于初级阶段，能够用来对冲的工具有限，已有的工具也受到了一些限制。初步估算，国内市场目前真正独立的策略也只有10个左右。
尹克: 每个人心中都有一个创业的梦想，而我这个梦想被2013年的中国资本市场真正激发出来。因为无论是市场环境还是私募行业发展前景，那一年都是一个创业的好时机。首先，当时的市场环境极具吸引力。我们回顾一下：当时大盘约在2000点；银行股估值不到4倍的PE；可转债相对正股的溢价几乎是零；由于钱荒影响，很多债券的到期收益率在15%以上，可以说是一个绝佳的投资环境。其次，我们对当时行业有一个美好的预期，即中国的私募行业将逐步告别野蛮生长，走向正规化发展。伴随2014年私募基金备案制度的实施，这一预期也确实成为现实。中国量化投资市场显然孕育着巨大的机会。于是在那一年，我与其他几个志同道合的朋友放弃原有的事业，一起重新出发，成立泓信投资。初衷是打造一家在中国本土对标海外对冲基金的全球一流的投资公司。
目前我们正朝着这一目标大步前进。两年多的时间里，公司发展迅猛，人员已壮大到40人，管理资产规模也超过40亿。为了更快接近最终的大目标，我们并不断提升每个阶段的小目标，
不断突破自我，挑战极限。
尹克:之所以会产生这种感觉，我认为可能是采样的偏差。毕竟海外华人多以接触量化投资为主，这些团队回国后进入的自然也是国内量化领域，导致海归量化私募在量化私募中的比例较高。近几年国内量化投资发展迅速，成为私募未来一段时间的一个重要的增长点。因此，我觉得并不是海归量化私募得到青睐，而是量化私募获得市场的青睐。此外，我并不认同将量化团队贴上“海归”和“本土”两个标签，本土也有很多优秀的量化交易团队，其中不乏在两三年或者更短的时间将规模发展到几十亿的私募。
七禾网6、国内程序化交易领军人物陈剑灵认为“程序化交易发展了十几年，很难再找更深层的交易策略，策略进一步优化的空间非常小，所以，程序化交易更重要的是人驾驭策略的能力。”您是否认同？
尹克: 在这一点上大家对市场的看法可能不完全一样。金融市场是一个博弈的环境，每个人都在试图战胜市场。但由于市场一直处于变化之中，完全认识市场是不可能的，对其的认知永远都有提高的空间。事实上，市场是一个多变的复杂系统，比我们使用的任何一个量化模型都要复杂，所有的量化模型都只是近似市场，或尝试抓住市场的一些碎片式规律，而不能完全复制市场。从这个角度而言，我们要做的是在提升对市场认知的基础上不断优化模型，从而提高投资者的预期收益。
尹克: 目前券商程序化交易接口被暂停，我们使用的是恒生、讯投等平台方提供的交易软件。我们是比较低频的交易，因此对实时性的要求没有特别高。当然，再好的系统都有可能出现问题，人工值守是必须的。人工值守人员的主要职责是观察交易指令的反馈和我们发出的是否一致，并且实时监测伴随交易的反馈对不同产品以及公司总的产品层面的风险度的变化。
尹克:目前主要包括股票量化、债券增强、商品期货CTA、期权套利和港股深蓝等五大策略。除港股深蓝策略外，所有策略都是以量化为基础，自下而上寻找收益风险比较好（或夏普率较高）的投资机会。如何理解“风险收益比”较好这一概念，比如，2014年的可转债，当时可转债的到期收益率在5%左右。如正股上涨，潜在收益可以达100%，甚至更高。但如股市下跌，投资者也会获得5%左右的年化收益。再比如，2015年6月股灾之前的分级基金A类，当时其隐含到期收益率在7%左右，即投资者购买分级A最差也能获得年化7%的收益。在当时央行几次降息之后是非常有吸引力的，当然还有一种更好的情况是，股票市场一旦下跌20%，可以一次性获得15%甚至更高的收益。以上两类这就是我们所强调的收益风险比较好的策略。
尹克: 去年股灾以来，每个投资者会有一个明显的感受，各大类资产的预期收益率在不断下降，这是投资环境所呈现的 “新常态”。我认为，“新常态”下的投资逻辑是，轻贝塔，重阿尔法，在严控风险的前提下赚取超额收益，精选收益风险比较高的市场机会。对冲基金的核心即超额收益。当然，超额收益是很难发现和攫取的，如果只盯住一个市场，收益来源相对就会比较有限。但通过多策略、多品种的配置，不仅可以增加收益来源，同时还可以降低整个产品的风险。
至于每个领域是否能做精，正如之前所说，我们每个策略都有专门的团队负责，他们在各自研究领域都有丰富的经验，具体到产品层面就是我们的单一策略产品在业内排名也较为靠前。
七禾网10、泓信投资不同的基金产品，在策略配置上有何不同？
尹克: 目前我们主推的是多策略产品，包括刚才所介绍的五大策略。同时我们也为投资者提供单策略产品，包括债券类、期权类、股票量化类、市场中性类等。单策略产品尽管在收益风险比上低于多策略产品，但可以为投资者实现资产配置的功能。除此之外，我们还为大客户提供一对一的量身定制产品服务。定制产品的策略配置较为灵活，具体策略数以及策略占比都可以按照客户的要求来进行设定。
七禾网11、就您看来，泓信最拿手的策略是哪一类？为什么？
尹克: 我在PRCM曾管理一只五十多人的团队，负责全球不同资产量化策略的开发。基于这段时间的工作经历，我们现在不仅可以实现对中国已有策略的全覆盖，未来伴随中国更多工具的推出，我们也会第一时间把更多的策略加入。如果按照单一策略基金排名，我们债券产品、股票单边产品、多策略产品都是排名市场前列。
实际我们正在运作的多策略产品就要求每一类策略都不能有短板，否则整个基金的收益会受到一定影响。所以既然有自信做多策略基金，也就意味着我们对每个策略都很有信心。我认为我们目前每一个策略都很拿手。
尹克: 可以做，这完全取决于模型超额收益的高低。目前中证500的贴水在13%左右，如果模型超额收益是23%，经过对冲之后仍然可以获得10%的超额收益。由于期货端占到40%的头寸，所以最后能实现的收益仅有6%左右。但如果模型的超额收益为43%，那么减去13%之后会有30%的超额收益，乘以0.6的系数，最终可以获得18%的收益。所以能不能做完全取决于模型相对于大盘的超额收益，这就又回到了刚才所说的，在现在的市场环境之下，不断钻研，提高模型的表现很重要。
尹克:首先，正如上一个问题所说，只要模型的超额收益够高，即使在股指期货受限之后依然能够获利。其次，如果策略的储备够深，即使股票的阿尔法策略不能使用，还可以选择债券、商品期货、期权等策略进行量化交易，找到新的量化交易收益来源。当然，如果一家量化机构策略比较单一，超额收益又比较一般，那么在去年到今年的行情中可能会遇到一些困难。
尹克:我们所有的投资策略和机会最重要的指标是——收益风险比。在去年股市比较鼎盛的时期，整个市场的平均估值已经达到120倍以上，扣除增长，用盈利除以股价，预期收益约0.8%。而当时市场的年化波动在45%左右，所以从收益风险比这一指标来看，股票多头策略在当时是一个很差的投资机会，自然不会进入我们的名单。现今的市场环境明显有了很大改变。A股经过了从5000多点到2800点的调整，很多风险得到释放，当然现在估值可能仍然偏高。尽管我们现在也有股票纯多投策略产品，但更多是满足客户在这方面的配置需求，并不意味着我们认为该策略目前的收益风险比具有吸引力，实际上量化对冲从收益风险比来说是远远优于纯多头的。
港股也是我们看好的一个投资标的，满足收益风险比较好这一指标。经过今年一月份的下跌，PE已经低于九倍。这样低的估值在历史上曾出现过两次，分别是2008年的全球金融危机和1997年的亚洲金融危机。但如果将目前中国经济基本面和全球金融环境与这两次金融危机时作对比，可以发现现在的经济要好很多，所以可以肯定港股目前的估值偏低，有不错的投资价值。
尹克：一家私募在发展初期，由于市场知名度较低，历史业绩较短，只能依靠老客户对你的信任来成立产品，依次逐步步入正轨。因此这一阶段最重要的是资源，尤其是资金资源。在中期发展阶段，更加考验的是投资能力，需要私募机构通过多种策略，有效控制风险，找到预期收益风险比较高的机会为客户带来稳定的回报，不断实现正回馈。而长期来看，我认为最重要的是人品。在这一阶段风控、投资等体系都已经非常成熟，更多需要面对的是运营和合规上的风险。从这个角度来说我认为就要严守底线，提高公司的治理。
私募在初期最大的风险和可能失败的原因是规模，到中期最可能被市场风险所击倒，即投资出现亏损。到最后由于规模达到一定水平、风控系统也比较成熟，所以长期发展需要重点面对的便是公司治理方面的问题。因此我的观点可能是：短期靠资源，中期靠能力，长期靠人品。
尹克: 公司目前总人数在四十人左右，其中二十人为投研人员，以理工科背景的硕士、博士为主。其中核心团队成员来自我的上一家海外对冲基金--PRCM，磨合时间已超过六年。每个投资经理都既有海外投资经验，又有国内投资经验，并且每个人都一直专注于自己所研究的领域，能独当一面。值得肯定的是，现在的年轻人能力很强，我们团队的年龄结构在不断年轻化。
我一直为我们的投研团队感到骄傲，整个团队一直保持一种求学若渴的精神，永远对复杂多变的市场充满好奇，不断进行探索。并在各自所擅长的领域争取做到足够深入和专业，为投资者不断提升预期收益。我认为永远保持学习动力是一家投资公司取得成功的关键因素。
尹克: 第一，核心优势是全市场覆盖。泓信投资打造的是真正的多策略投资，投研团队经过多年的磨合，投资风格和理念相投，团队成熟市场经验丰富，目前已有包括债券团队、量化团队、衍生品团队、CTA团队、港股团队及金融工程团队在内的6个投研团队，全面覆盖整个二级市场。第二，公司治理方面值得肯定，公司成立之初，我们就将泓信定位为一家大型私募机构，部门分设非常详细，包括投资部、金融工程部、交易部、市场部、销售部、产品部、行政部、人事部等，可以说是“麻雀虽小，五脏俱全”。如今看来，当时的设定很有远见。实际上未来的私募或者对冲基金，不再是一间屋子，两个人，三台电脑的模式，而是大团队之间的协同作战。所以分工精细化，能力专业化会变得越来越重要，这也是我们公司的一大优势。此外，我们自主开发了风控和资管系统，在技术上优势也较为明显。
至于突破点，从整个公司发展情况来看，无论是投资还是市场，都比较顺畅。可能目前最希望看到的是监管层对市场能适度放宽，包括股指期货上的放宽，以及更多的衍生品、工具的加入，不断能增加市场投资的策略、品种和体量。
尹克: 泓信的定位是打造一家在中国本土对标海外对冲基金标准运作的全球一流的投资公司，我们致力于为客户提供多策略、优质的投资管理方案，创造持续、稳健、良好的投资回报，帮助客户实现财富的保值和增值。
公司名“泓信”两字可以很好展现我们未来希望在业内树立的形象。“泓”指代深而广的水，“信”则是诚信，我们努力在投资上和策略上做到深而广，和投资者的关系可以充分信任。另外我们也希望看到中国本土的量化对冲基金公司能逐渐被海外所了解，中国逐渐出现一批全球知名的对冲基金。
尹克: 这其实是交易方法的问题。首先，我们有不同的团队负责不同的交易策略，产品中相同的交易策略都是由相同的团队负责，从这个角度而言策略都是一致的，不会出现大的跟踪误差。其次，我们在实际交易过程中也会尽力做到公平，我们所采用的是一种“round robin”的循环交易算法。比如说所有产品总共交易资金为一千万，我们会把资金分成五份，每个产品交易二百万，并循环往复，这样就不会出现有些产品先交易，有些产品后交易的情况。第三，从交易流程设计上，我们也会保持不同产品间的公平，缩小产品之间的跟踪误差，所以一般不会出现某些产品盈利，某些产品亏损的状况。目前无论是单一策略产品还是多策略产品基本上都是盈利的。
尹克: 我觉得严厉监管使得行业规范化很有必要，总体来说这是一个好事。
尹克: 第一，最重要的是要注意产品的发行平台，保证资金安全。第二，在选择策略时要明白历史业绩不代表未来业绩，关键是要理解策略的本身以及收益的来源，在这个基础上结合当下的投资环境，对未来收益有一个合理的预期。
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沈良主持 韩奕舒录音整理
2016-08-16