可交换债入门手册1.0
在资产荒背景下，随着当前监管的日渐趋严，优质资产越发稀缺，而新的资产不断地被挖掘追逐，一些此前并不为人所熟悉的资本融资工具开始进入各方视野，引起新一轮的投资浪潮，可交换债便是其中之一。
可交换公司债券（Exchangeable Bond，以下简称“EB”）, 是一种“固定+浮动收益”的内嵌期权型的股债混合工具。在转股前，EB为债券，由发行人，即控股股东，承担负债并还本付息，即使股价变化不如预期，债券持有人仍能获取本金及一定的固定收益。如果股价上涨，达到一定的转股条件，EB投资人可选择换股并获取一定的超额收益。因其兼具股性和债性，进可攻退可守、转换灵活、发行便捷等特点迅速成为私募基金的新宠。截至2016年11月底，国内市场累计发行83只私募EB，总计募集近664.68亿元。另有17家上市公司披露其股东发行私募EB的意向，如全部成功发行，2016年私募EB发行数量将超过过去三年的总和。有私募甚至坦言，未来可交换债会脱离小众状态，有望成为类似定增这样的“常用工具”。
究竟什么是可交换债？读完下文，您就应该能有一个全面的概念了。
可交换债定义
＂可交换债券＂全称为“可交换他公司股票的债券”（英文全称为＂Exchangeable Bond＂，简称＂EB＂），是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能按照债券发行时约定的条件用持有的债券换取发债人抵押的上市公司股权。可交换债券是一种内嵌期权的金融衍生品，严格说来是可转换债券的一种。
可交换债券的功能
融资：由于可交换的债券发行人可以是非上市公司，所以它是非上市集团公司筹集资金的一种有效手段；
收购兼并：当在收购兼并过程中遇到资金短缺的问题，可以在实施收购之前发行专门为收购设计的可交换债券；
股票减持：可交换债券的一个主要功能是可以通过发行可交换债券有序地减持股票，发行人可以通过发行债券获取现金，同时也可避免相关股票因大量抛售致使股价受到冲击。比如香港的和记黄埔曾两度发行可交换债券以减 持Vodafone；大东电报也用此方法出售所余下的电讯盈科的股份。
数据来源：海通证券研究所
可交换债券的规模
从整体规模来看，可交换债市场发展很快。2015年全年发行了24只，合计规模159.6亿元；截至2016年11月，共发行了54只，合计规模482.75亿元，数量上和规模上都实现了翻倍增长。
截至时间：2016.11.28 数据来源：Wind
截至时间：2016.11.28 数据来源：Wind
可交换债券的优点
可交换债券可以为发行人获取低利成本融资的机会。由于债券还赋予了持有人标的股票的看涨期权，因此发行利率通常低于其他信用评级相当的固定收益品种。
一般而言，可交换债券的转股价均高于当前市场价，因此可交换债券实际上为发行人提供了溢价减持子公司股票的机会。例如，母公司希望转让其所持的子公司5%的普通股以换取现金，但目前股市较低迷，股价较低，通过发行可交换债券，一方面可以以较低的利率筹集所需资金，另一方面可以以一定的溢价比率卖出其子公司的普通股。
与可转债相比，可交换债券融资方式还有风险分散的优点，这使得可交换债券在发行时更容易受到投资者青睐。由于债券发行人和转股标的的发行人不同，债券价值和股票价值并无直接关系。债券发行公司的业绩下降、财务状况恶化并不会同时导致债券价值或普通股价格的下跌，特别是当债券发行人和股票发行人分散于两个不同的行业时，投资者的风险就更为分散。由于市场不完善，信息不对称，在其他条件不变的情况下，风险分散的特征可使可交换债券的价值大大高于可转债价值。
与发行普通公司债券相比，由于可交换债券含有股票期权，预计的还本压力较普通债券减少，且在债券到期时一般不影响公司的现金流状况，因此可以降低发行公司的财务风险。在成熟的资本市场，可交换债券比可转债更容易被分拆发售，即将嵌入的认股权证与债券拆开并且作为单独的交易工具出售。
可交债VS可转债
退出方式有哪些？收益如何？
根据海通证券研究所发布的数据来看，目前，可交换债的结局多为换股。私募EB 的退出路径包括：换股、提前赎回、回售、到期赎回、交易所转让。目前相当于10 只摘牌个券中，7 只通过换股退出，2 只提前赎回，1 只到期兑付。下面通过实例为大家介绍EB的各类退出路径。
换股型： 15 东集EB 和15 东集01。发行人为东旭光电第一大股东，初始换股溢率分别为-6%和22%，设臵自动下修条款，表明换股意愿强烈，其中15 东集EB 触发自动下修条款并下修了换股价。临近换股期股价大涨，投资人成功换股，年化收益率分别为20%和18%。另外，发行人通过“低价定增+可交换债高价减持”同样获利。
下修换股型：15 世宝01。发行人为浙江世宝第一大股东，初始换股价折价4%，票息3%+9%。换股期正股股价低迷，为促换股，发行人在16 年6 月初下修换股价。6月末投资者陆续换股，平均年化收益率为28%。
提前赎回型：14 沪美债和15 美大债。两只EB 均满足了换股期前赎回的条件，发行人行使了换股期前赎回的权力，投资人年化收益率分别为20%和10%。
到期兑付型：14 海宁债。海宁债于15 年8 月进入换股期，恰逢15 年6-7 月股市大跌，海宁皮城股价疲软。仅15 年12 月上旬，正股价格短暂高于换股价，仅不到3%换股，绝大部分在16 年7 月末到期兑付，因此投资人收益为7.3%的票息。
展望未来可交换债的投资机会，在获得稳定的利息收益的同时，可以得到一个价格远低于可转债和公募EB的换股权，而这恰恰是固定收益投资者获得超额收益有限的几个手段之一。既可以保持较强的安全性，又可以通过分享权益市场的上涨获得超额收益。当前市场，无论是供给端还是需求端，都处于有利于私募EB市场的趋势之中，未来市场发展空间较大，我们坚定看好私募EB市场，在甄选发行人和债券条款的情况下，该类投资标的会呈现出较优的风险收益特征，并在未来一段时间内有机会获取较好的投资收益。
来源：产品中心
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