价值投资中常见的误区

《惊蛰·价值投资》

近期，海银财富2022年隆重推出的线上课程《财富课堂之24节气》首堂课程《惊蛰·价值投资》正式开播。本次课程特别邀请了百亿级私募管理人同犇投资的副总经理李晓芬女士莅临财富课堂。李晓芬女士通过‘价值投资的四大基石’，‘行业研究方法’，‘白酒行业案例分析’三大模块深挖价值投资之道，并在最后一个互动模块中详细解答了投资者在价值投资中常见的几个误区，整个课程干货满满，听者受益匪浅。本文主要整理了互动模块中的几个价值投资的投资误区问题，想要观看完整视频的朋友请长按或扫描文章末尾的二维码进行观看并持续关注其余课程。

Q

问题1：很多人理解价值投资觉得就是找便宜的股票，买低估值，比如银行地产，觉得买高估值的就是投机。您怎么看？

李晓芬

许多人会把价值投资和低估值投资划上等号，事实上价值投资是广义的基于企业基本面的投资方法，站在它对立面的不是成长投资，而是投机。低估值投资，只是价值投资的一种分类，并不完全等同于价值投资。

价值投资的收益来源可以分为两类：

1）买入被错杀的低估企业，等待估值回归；

2）企业通过经营和成长，创造出来的价值；

同犇主要精力放在第二类公司，赚取价值创造的钱，除非第二类的公司在某些时候被错杀，叠加了一部分深度价值的特征。比如当前港股的部分持仓。从长期回报上来看，具有长期持续的、有壁垒的价值创造能力才能带来超额回报。而第一类的低估值投资，要么潜在的长期回报不高，要么存在不可持续的担忧。

价值投资并不是要把价格放在最重要的位置，好公司很多时候估值都并不便宜，我们更愿意用稍微溢价的估值去买好公司，而不是用合理或者低估的价格去买一个长期不怎么好的公司。

Q

问题2：价值投资倡导长期投资，从历史看，长期持有茅台、亚马逊这样的超级大牛股的确都提供了很高的回报倍数。那么，价值投资者是不是就应该一直持有几个好公司的股票不卖？

李晓芬

其实再怎么优秀的公司，放到大的历史周期看，创造价值的周期都是有曲线的。企业自身也有生命周期，真正的百年企业凤毛麟角。之前美国有本管理学的书，《基业长青》选取了18个当时看起来卓越非凡的公司，但20年之后左右，约有11家正收益，50%的胜率。所以我们要避免后视镜效应，历史其实充满各种偶然。

价值投资是需要紧密跟踪企业不断更新对企业的判断，当一个企业出现衰退、基本面下滑的时候，价值投资者应该还是要把这个公司卖掉。许多公司过去非常优秀，但并不代表能永远持续创造价值。只有不断证明自己，不断保持优秀的企业才可以持续持有。

投资的信仰在于底层逻辑和数据验证，不在于某个公司。投资不能爱上某个公司，公司的买卖是研究驱动，核心是看公司未来创造价值的能力。

Q

问题3：我们看到消费板块，尤其是食品饮料是2015年股灾之后表现最好的板块之一。市场上有种观点认为价值投资者的表现是来自过去几年消费品的风口。按照这个观点，那么价值投资者是不是就等同于消费股投资者？

李晓芬

的确是，消费行业更适合做价值投资，比如我们用DCF现金流贴现模型来对企业的内在价值做判断，消费行业相对更容易做判断，比如白酒，价量齐升的长期逻辑相对确定。相比较，钢铁，周期属性很明显，明年、后年钢价是涨是跌没有人清楚的。那就很难对持续的现金流作出判断。而和研发驱动、技术驱动的相关的行业本身研发投入大，有失败率，又因为技术的突变性常常看不清楚。所以我们说，消费股更适合做价值投资。

但价值投资并不局限行业，巴菲特也投了苹果，因为在他眼里，苹果的属性更像一个消费品。选什么行业更核心的是在于自己认知的能力圈。不同的投资人，基于过往经历、认知等，会行成不同的能力圈和投资偏好。同时，能力圈也要伴随着时代的发展、产业的发展、公司的发展而不断进化。

Q

问题4：过去几年越来越多的人开始做深度研究，大家都觉得价值投资这条路变得越来越拥挤，用价值投资赚钱会变得越来越难吗？

李晓芬

近几年价值投资很流行，也有很多人声称自己是价值投资者。但其实我们说，真正践行价值投资的人，一定是少数。其实有个很有意思的指标，就是换手率。一般如果换手率超过5倍，很难说是价值投资，更多是价值投机。

由于缺少真正的深度研究，在行业阶段性表现不佳的时候，很多人会卖出去追求短期更高景气的赛道个股。这样的投资者的存在，会导致优秀公司股价呈现更高的波动性。然而，这并不会改变公司的内在价值。

愿意长期持有并且集中持股的人还是少数派。真正的价值投资不会变得越来越拥挤。虽然纯粹的基本面研究，陪伴企业创造价值的过程，将长期是A股市场最好的投资策略，但这个策略要执行起来并不容易，正如巴菲特说，没有人愿意慢慢的变富。

Q

问题5:很多投资人会有困惑，既然价值投资注重安全边际，那为什么股价还会跌？价值投资的波动风险怎么应对？为什么不通过择时或者对冲来控制一下？

李晓芬

首先，股价波动严格意义上不是真正的风险。投资中最大的风险是本金永久性的亏损。比如对于公司的认知出现了错误，那么就有可能出现本金的永久性亏损。比如说坚守在一个错误的公司上，那可能持有的时间越长，亏损越大。

波动，分两种情况，一种是因为企业的发展并非一帆风顺。本身就是非线性的，但市场对企业的观察又常常会线性外推，这样就容易有认知偏差而出现超预期或者低于预期的情况导致股价短期的波动，而真正的好企业还是波动向上的。

另一种，可能企业本身没有任何变化，但基于流动性、市场风险偏好等其他因素导致的估值变化，但拉长看，不合理的估值一定会回归的。

价格始终是围绕价值上下波动的，所以，我们所说的拥有安全边际的意义在于用合理的价格买入和内在价值匹配的企业，但不代表股价短期不会因为其他一些原因继续更下跌到更不合理的地步，但是在这个区域买入拉长看大概率不会亏。

关于风险，其实还有一种要规避的，就是向上的风险，错失盈利的机会。如果在一个公司上做了很多研究，发现各方面都很好，却因为短期情绪面的恐慌没有买，错失了盈利，可能就永远错过了，后面不一定给你再买入的机会。

所以价值投资者最大的风险不是股价向下波动，而是错失了优质公司的股权。这也是为什么不能轻易择时的原因。越是长期，确定性越高，而短期不可控因素过多的情况下，轻易择时很容易得不偿失。

Q

问题6：常常说价值投资不择时，是不是同犇一直满仓？

李晓芬

也不是这样的。少择时是因为大部分时候择时很难。之前上交所统计过一个市场整体情况，择时无论是个人投资者还是机构，大部分时候都是负贡献的。

我们不会基于股价波动做一些技术性操作，但也并非是一直满仓。比如历史上2015年股灾后，2018年，2020年疫情爆发还没有有效控制的时候，都有阶段性降低过仓位。因为这三个阶段，很多企业的基本面都是不断下滑，你其实无法做出未来一定会好的判断。当然如果是结构市、震荡市，那就更多看个股情况，仓位上会更高一些。

以上就是李晓芬女士在课程中对价值投资中常见误区的详细解答，想要观看完整视频的朋友请长按或扫描下方二维码进行观看。

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根据嘉宾发言整理，有删减。外部嘉宾观点不代表海银财富立场。本文所有观点不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。

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