陈颉对话GGV符绩勋：风险资本市场的估值体系将发生本质重估
全球投资市场进入了一个新周期，市场将承压面临估值体系下移的态势。
整理丨曹玮钰
来源丨投中网
中国乃至全球风险投资的不确定性正在日益增加，这已是不争的市场共识。
掌舵一家全球性投资机构十余年，GGV纪源资本全球管理合伙人符绩勋或许是对此感知最敏锐的人。全球资本市场正在酝酿怎样的变化？中国风险资本的真实处境是怎样的？投资人又该如何调整投资策略和资产配置以期穿越周期？
出于上述问题，在由投中信息、投中网主办的“投资变奏曲——第16届中国投资年会·年度峰会”上，投中信息创始人陈颉与符绩勋进行了一场精彩对话。
GGV纪源资本全球管理合伙人符绩勋认为：
1. 全球投资市场进入了一个新周期，投资逻辑和估值体系将随之发生本质重估，市场将承压面临估值体系下移的态势。
2. 风险资本市场的偏好将趋于谨慎，投资人不再像以往过于追求高增长性，为未来价值买单，而是更注重收入和运营效率等因素。
3. 接下来市场的投资节奏会放缓，大环境是重点考虑的新变量。但积极信号也很明确，产业数字化还在推进，全球范围的数字化型企业成长性良好，包括生态和低碳主题的投资，未来也会提高。
4. 中国下一步有工程出海的机会。中国企业出海首选要学会借力，包括创新能力、供应链能力、工程师能力，最大的挑战依然是如何融入当地市场环境。
5. 中国是一个拥有巨大潜力的市场，资本市场也需要一个长期的良性积累，可以让投资机构持续支持科技和创新，形成一个正循环。
以下是陈颉与符绩勋的对话实录，由投中网整理：
陈颉：最近大家都特别关心对宏观环境。GGV作为一家全球性的投资机构，在中国、美国和东南亚都有投资布局，你怎么看待如今的全球局势给VC行业带来的影响？
符绩勋：过去20年我们在一个比较全球化的环境。中国2001年加入WTO，过去20年我们一直处在劳动力效率不断优化提高的过程，全球的经济效率也在不断往好的方向走。
过去20年利率很低，意味着资金很便宜，可以很好去投资。我们追求一个未来成长，投的是增长，从看PE到PS，看forward multiple，整个逻辑就是过去20年形成的。今天我们进入了倒轴，要回归到原来的逻辑，整个倍数也很难想象。
自2018年以来，全球局势变化，加上近年的疫情，尤其欧美过去两年施行大量的宽松刺激政策，这意味着我们进入一个新周期，而且也在一个去全球化的周期。这样一个大背景下，通胀压力在接下来几年可能很难消减。这意味着未来的短中期，利息可能会被持续提高，资金比较贵。
过去几个月，我们看到了资本市场的巨大压力，估值体系发生了本质上的重估。以往的高估值比如千亿美金，好像是个完全可以想象的事实。但现在会更难，整个估值体系会往下移。这是全球都要面对的问题，不管是哪个市场。
陈颉：GGV的投资策略和资金配置会做出哪些调整？
符绩勋：从退出的角度来看，现在很难预期。市场面临着一部分不确定，包括海外上市的不确定性，流动性是否足够，原来的估值是否还能支持等等，需要时间来消化。
但积极的信号也很明显，我们看到很多被投企业的成长性还是不错的，在全球各地的市场都是如此，企业需要数字化的经营和管理，企业还在上云，数字化还在推进，SaaS的发展趋势还在持续。从收入结构我们能看到，未来一两年不一定会放慢，甚至可能会加速。
其实过去20年，我们考虑的变量主要是人的因素、市场风险、技术风险、竞争风险等等，但今天我们需要动态考虑的问题还包括了宏观因素。在一个变数更多的市场，未来总体的投资节奏大概要放缓的。
那么，如何在不确定性中寻找确定性？确定性就是我刚刚说的，产业数字化还在推进，我们看到了很多好的企业。这是一个好的投资周期，只是节奏、金额和估值在未来几个季度可能相对谨慎。另一个确定性是，整个生态环境和低碳也是大家非常关注的，这方面的投资也会提高不少。
陈颉：你刚提到了一个很有意思的事，估值收紧，特别过去几年，人民币投资市场有pre-IPO轮，美元基金也会追逐超级独角兽上市前的一两轮。这样一种投资方式，会不会压力会更大？
符绩勋：肯定。过去这么多年，大家看的是增长，在追求增长的过程里，愿意去为明年甚至后年的价值买单。
对于价值的理解，过去大家可以看用户量，DAU，或者一些运营数据，但更重要的是平台或者用户的价值。现在变得更难了，今天大家更看重的是收入，运营效率，可能要看运营利润，ROI、成本结构。所谓资本的耐心，是帮你去冲这个市场，为消费者买单，但如今资金变贵了，补贴时代已经过去了。对于中后期的项目来说，肯定会更难。
你说的问题可能短期是这样，但是要等一段时间去消化它的multiple compression，才有可能有更多的所谓成长期或者Pre-IPO案例。
陈颉：最近以新加坡和越南为代表的东南亚受到越来越多的关注。GGV除了美国和中国，在新加坡也有办公室，你也是新加坡人。怎么看待东南亚的投资机会？GGV在东南亚的投资布局是怎样的？
符绩勋：我们很早就投资东南亚了，2014年就投了Grab，当时还是一个B轮公司。2019年我们重设新加坡办公室，专门设立了一支团队在看项目，所以过去几年，投资节奏是可以看得到的，在东南亚共有约二十个投资项目
东南亚这个市场，人口基数是中国一半左右，人均GDP也差不多是中国一半，越南更低一些，印尼稍高一些，新加坡是个“特例”，算是比较发达的国家，人均GDP6.5万美金左右。
东南亚又是一个语言、文化、宗教各个方面比较多元的地区，有市场空间，虽然不是特别大，过去几年可以看到一些企业崛起，但随着资本的涌入，竞争也会加剧。
我是土生土长的东南亚人，个人感觉，东南亚还有一个挑战在于工程能力偏弱，工程师的数量不足。过去多年，我们能看到中国的供应链出海，尤其疫情时期达到一个高峰。未来中国还有工程能力出海的机会，新加坡作为跳板是一个不错的契机。
陈颉：我记得若干年前，有一阵子中国出海也特别火，但之后冷下去，最近又开始热了，尤其东南亚。哪些类型的中国公司更适合出海，哪些地方是中国企业出海的理想地区？包括很多人都关心的，出海最可能被忽略的风险有哪些？
符绩勋：我觉得没有绝对理想的出海地区。出海首先是要借力，不管借中国原有的创新能力，供应链实力，还是庞大的工程师能力。有些创业者，先做游戏出海，再从游戏出海转变为电商出海，其实也借助了中国的供应链能力来打造在东南亚的电商平台，后来再走到南美等等。
借什么样的力，是一个重要的考虑因素。一方面，中国团队是有优势的，但同时的挑战在于怎么融入东南亚的环境，这个地区的多元文化，多元种族，多元宗教，你怎么本地化，怎么落地，怎么搭团队，怎么管理？
我个人认为中国公司出海不能完全照搬原有的文化体系和管理体系，因为东南亚整个教育思维偏西化，所以有些东西照搬过来，和当地文化是有冲击的。如何打造一个更加本地化同时更全球化的团队，这是很多中国团队面临的一个挑战。
陈颉：这个话题前一阵子我们也私聊过，现在关注新加坡和东南亚的中国企业家和投资人越来越多，你也跟我说过，千万别把东南亚当作一个区域一个市场，从语言到文化都非常不一样。
符绩勋：没错，当地的营商环境也很不一样。马来西亚有自有的国有企业，印尼有自有的地方企业，所以要跟当地环境做适配，才能更好融入市场，参与到市场红利。东南亚这个市场，可能会在未来五到十年时间受益于供应链的转移。
陈颉：过去几个月国内投资人很难出差和尽调，我周边很多朋友从3月到现在基本没离开所在城市，最近刚刚开始出差，很多机构的投资也是极度放缓甚至有点半停摆的状态。GGV在过去半年的投资进度大概是什么样的？
符绩勋：我们还是会持续看项目，线上讨论，见企业，视频会议都在进行。偏中后期的项目或者需要更大资金投入的项目是需要走访企业做尽调的，会受到一些局限。早期项目的投资节奏还可以，金额不大，团队也还小，不太受影响。
陈颉：刚才提到了宏观环境，包括去全球化的新态势。如果把未来五年作为一个时间周期，GGV的投资重点是否会有一些明显调整？哪些赛道会加码，哪些赛道会减低配置？
符绩勋：过去十年我们主要在关注数字化，这是我们的投资主线和核心逻辑。
过去很多年，主要的数字化在应用端和消费端，近几年，数字化开始渗透到企业端，疫情加速了企业的数字化进程，数字化在往下沉，你要有更强的算力，更强的硬件，就像数字化到了机器人领域，就需要更多硬件的介入。
这是我们的基本逻辑，所以你看我们的投资，近几年是“更下沉的数字化”，比如企业互联网，产业互联网，包括整个基础云建设。我们投小鹏汽车等硬科技，都是因为数字化下沉带来了一个很大机遇。
陈颉：我一直好奇一个问题，在现在的宏观环境，未来的若干年，中国这些硬科技公司的增长，有多少是国产替代的推动，又有多少是主动创新的推动？
符绩勋：很难界定。我们在看硬科技的时候，核心还是寻求增量市场。我们很早投了小鹏，投了电动车，在我看来，我们投的不仅是从油车到电车的转变，更重要是在投一个智能车时代的到来。一个智能车意味着智能座舱设备，智能驾驶技术，从现在的L2到L3，L3到L4，这些需要很强的算力。
随着汽车越来越智能化，会带动整个硬科技的发展，这意味着要有更强的算力，更强的软件，去支撑行业的发展。
所以我觉得增量市场的创新，中国更会占主导性。进口替代是一个存量市场，可能会有一个短期红利，但是长期价值的空间不一定很高。所以一定要有前端的创新，去拉动整个硬科技，整个产业链的创新。
陈颉：我一直觉得，过去全球资金在中国其实配置偏低，今天这个宏观环境下，美元LP结构也在发生变化。很多同行也很关心，美国LP的比重可能会降低，非美国LP比如中东会增加在中国市场配置。这一变化对中国的创投市场会有什么影响？
符绩勋：这个行业背后的LP结构肯定会发生一些变化。这些趋势确实会影响一些投资机构，尤其像养老金、大学基金的取向。但机构自身也有收益需求，从这一点上看，中国的市场价值还是很积极的。
这个问题不同地区的LP可能会有不同看法。我也跟一些其他地区的LP聊过，他们在一定程度上对中国是看好的。
其实宏观环境这个东西很难评估。个人觉得更重要的还是需要资本市场有长期积累的规模优势，对于科技、创新的容忍度足够高，市场需要一个良性的资本环境持续为创新买单，这样投资机构也能持续投入到创新，变成一个正循环。