一分部署，九分落实—2022年三季度宏观经济回顾与展望
"主要内容
核心观点：在稳增长政策和接续政策实施下，三季度经济企稳回升，就业压力缓和，通胀温和上涨。四季度经济有望继续改善，一分部署，九分落实，基建投资保持较高增速、制造业投资有韧性、地产投资短期内难言好转、出口面临下滑、消费改善受制于疫情。地缘政治冲突升级，全球经济陷入滞涨阴云，我国三重压力仍存，疫情持续干扰，经济回暖仍有不确定性，预计2022年GDP增速范围为3.0%-3.6%，中枢在3.2%-3.4%，就业和物价目标基本能完成。
一、2022年三季度宏观经济：稳增长政策效应显现，经济企稳回升
（一）前三季度GDP同比增长3.0%，三季度GDP同比增长3.9%，三季度CPI温和上涨，核心CPI小幅下降，PPI持续回落；平均失业率降低，青年人就业形势仍严峻。
（二）央行意外降息，人民币汇率贬值扰动；财政政策重在落实。三季度，新增人民币贷款比上年同期多增4,390亿元，社会融资规模增量同比少增2,070亿元。推动6,000亿元政策性开发性金融工具全部落地实施，新设立2,000亿设备更新改造专项再贷款，汇率一度突破7.2。财政增量政策并不多，主要在落实专项债的实物工作量、减税和退税等相关工作，同时谋划5,000亿元的专项债结存限额。
（三）供给端：工业生产明显回升，服务业弱修复。三季度规模以上工业增加值同比增长4.8%，比二季度上升4.1个百分点，9月环比增速为0.84%，是2015年以来同期最高点。工业企业效益延续恢复态势，但当前工业企业利润同比仍在下降，恢复基础不牢固。服务业正在缓慢修复，慢于工业生产。
（四）需求端：基建投资保持高增速、制造业投资有韧性、地产投资仍处底部徘徊，出口下滑，消费改善有限。受基数扰动和疫情的零星反弹影响，三季度消费市场整体还是呈现弱修复的局面，疫情的干扰仍是消费复苏的最大变量。7、8、9、10月份出口同比增速为18.0%、7.1%、5.7%、-0.3%，外需转弱是在预期内的，主因海外高通胀下的强加息，全球经济增速普遍放缓，海外需求明显回落，叠加去年同期基数高，出口增速仍将承压。7、8、9月基础设施投资增速分别为11.5%、15.4%、16.3%，制造业投资增速分别为7.5%、10.6%、10.7%，房地产投资增速为-12.3%、-13.8%、-12.1%，商品房销售面积增速为-28.9%、-22.6%、-16.2%。
二、2022年四季度宏观经济展望：内外部环境复杂严峻，经济继续改善，重在政策落实
（一）外部环境：地缘政治冲突升级，美联储强加息后的溢出效应。一是地缘政治冲突短期内不会结束，持续冲击全球产业链和供应链，警惕逆全球化的溢出影响；二是欧美等国家加息周期还未结束，全球主要发达经济体通胀高位运行，全球金融环境收紧，经济增长面临衰退的可能。美国今年累计加息6次，加息幅度达到了375BP，通胀回落远不及预期；欧洲央行已累计加息200BP，但欧元区7、8、9、10月CPI同比增速是8.9%、9.1%、9.9%、10.7%，加息并未抑制通胀的上行。
（二）内部挑战：疫情持续干扰，三重压力犹在。一是疫情反弹，仍有不确定性，是影响经济增长的最大变量。奥密克戎BA.2变异至BA.5，再次变异至BF.7，疫情持续干扰，11月7日单日新增人数达到了7,000人。二是内外需均面临不足，信心和预期不足难以较快改善, 内需走弱表现在消费市场复苏动力不够，房地产投资处于近年来的低谷。出口下滑压力大，10月按美元计价的出口增速已转负。
（三）测算我国2022年GDP增速范围为3.0%-3.6%，中枢在3.2%-3.4%，测算结果详细见正文表2。四季度经济恢复方式和结构上大概率与三季度相似，内需稍好于外需，固定资产投资支撑经济、出口有下滑压力、消费改善仍有限且具有不确定性。全年完成新增就业1,100万人以上（人社部数据显示已完成91%），城镇调查失业率在5.5%以内（目前均值为5.6%），CPI控制在3%左右（目前均值为2.1%），预计就业和物价的目标基本能完成。从10月份最新指标和高频数据来看，主要经济指标预计有所回调，10月PMI由9月的扩张区间跌入收缩区间，出口增速转负，疫情感染人数有上升趋势，四季度经济复苏仍有较大不确定性。
（四）稳增长政策：关键在落实，可博弈降准，用好5,000亿专项债结存限额。货币政策稳健偏宽松的格局不变，流动性合理充裕但更加注重精准投放，警防月末和跨年前后资金面的波动，市场预期降准置换11月到期的万亿MLF或者是资金缺口较大的年底降准来置换MLF，5年期LPR利率仍有继续下调的可能。财政政策方面，关注5,000亿元专项债结存限额使用和落实，10月新增专项债已经发行4,279亿元；根据相关媒体报道，多省份已经下达了2023年部分新增专项债额度，但是财政部还未正式向外公布提前批额度。注意，2023年提前批额度不能在2022年使用，只能在2023年使用。城投债融资监管仍以稳为主，公开发行债券违约风险极低，“控增量”和“化存量”常态化进行。地产因城施策继续，关注核心一线城市的放开，销售有望逐步反弹，行业风险仍未出清，短期内难言好转。
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核心观点：在稳增长政策和接续政策实施下，三季度经济企稳回升，就业压力缓和，通胀温和上涨。四季度经济有望继续改善，一分部署，九分落实，基建投资保持较高增速、制造业投资有韧性、地产投资短期内难言好转、出口面临下滑、消费改善受制于疫情。地缘政治冲突升级，全球经济陷入滞涨阴云，我国三重压力仍存，疫情持续干扰，经济回暖仍有不确定性，预计2022年GDP增速范围为3.0%-3.6%，中枢在3.2%-3.4%，就业和物价目标基本能完成。
一、2022年三季度宏观经济：稳增长政策效应显现，经济企稳回升
（一）前三季度GDP同比增长3.0%，三季度GDP同比增长3.9%，通胀有所上行，整体就业压力缓和
前三季度，我国GDP总量为870,269亿元，同比增长3.0%，上半年同比增长2.5%。三季度GDP同比增长3.9%，超市场预期（Wind预期为3.6%），其中二季度、一季度分别同比增长0.4%、4.8%。从环比来看，三季度季调环比增长3.9%，为近两年来的最高点，比二季度上升6.3个百分点。分产业来看，三季度第一产业同比增速3.4%（二季度4.4%），第二产业同比增速5.2%（二季度0.9%），第三产业同比增速3.2%（二季度-0.4%），一、二、三产业对GDP的贡献率分别为9.3%、48.8%、41.9%，二、三产业恢复加快支撑经济增长。从月份来看，7月主要经济指标再度下滑，8月和9月生产和需求端逐步改善。总体来说，三季度以来经济顶住疫情、高温干旱、限电等压力，在稳增长政策和接续政策的推动下，效果显著，经济持续恢复，逐步好于二季度，呈现企稳回升态势。
三季度CPI温和上涨，核心CPI小幅下降，PPI持续回落。前三季度CPI同比上涨2.0%，其中三季度上涨2.6%，比二季度扩大0.3个百分点，主要受食品项目中鲜菜、鲜果和猪肉价格上涨等因素影响，我国价格涨幅明显低于欧美国家的水平。三季度核心CPI上涨0.7%，比二季度降低0.2个百分点。前三季度PPI上涨5.9%，涨幅持续回落，三季度上涨2.5%，比二季度低4.3个百分点，主因去年同期基数较高和大宗商品价格回落。PPI与CPI的剪刀差自8月开始转负，8、9月差值分别为-0.2%、-1.9%。
三季度平均失业率降低，青年人就业形势仍严峻。三季度，全国城镇调查失业率平均为5.4%，比二季度和一季度均值分别低0.4个百分点和0.1个百分点。7、8月失业率延续下降，但9月失业率逆季节性上升0.2个百分点至5.5%，主要受疫情干扰。分结构来看，16-24岁青年失业率在7月达到历史最高点19.9%，其后两个月虽有下降，但三季度整体均值18.8%，仍高于二季度18.6%和一季度15.5%的均值。25-59岁劳动力失业率三季度均值为4.4%，均低于前两季度均值。
（二）央行意外降息，人民币汇率贬值扰动；财政政策重在落实
三季度以来，货币政策保持稳健宽松，总量、价格、结构上齐发力。一是信贷总量增长，发挥政策性开发性金融工具，有效支持实体经济。三季度，新增人民币贷款43,990亿元，比上年同期多增4,390亿元；社会融资规模增量为67,601亿元，同比少增2,070亿元。7、8、9月份社融增速分别为10.7%、10.5%、10.6%。推动6,000亿元政策性开发性金融工具全部落地实施，支持基础设施建设。放宽部分城市首套房贷利率下限，下调首套房公积金贷款利率，推动“保交楼”专项借款，促进房地产市场平稳健康发展。二是央行降息，带动LPR利率下行，指导存款利率市场化改革，有效降低企业综合融资成本。8月15日，1 年期 MLF 和 7 天公开市场操作利率均下降 10 BP至2.75%和2.0%，1年期LPR降低5BP至3.65%，5年期LPR降低15BP至4.3%。多家国有大行自9月15日起再度降低个人存款利率，包括活期存款和定期存款在内的多个品种利率有不同幅度的微调。三是新设立2,000亿设备更新改造专项再贷款，支持制造业市场需求。四是保持内部均衡和外部均衡的平衡，保持人民币汇率在合理区间。三季度以来，受美联储和欧元区加息，美元持续走强，非美货币大幅贬值，人民币汇率一度突破7.2关口。央行主动应对，下调金融机构外汇存款准备金率、上调远期售汇业务的外汇风险准备金率，加大市场预期引导等，保持人民币汇率的双向波动和合理稳定。
三季度财政增量政策并不多，鉴于新增专项债和留抵退税在上半年基本完成，主要在落实专项债的实物工作量、减税和退税等相关工作，同时谋划5,000亿元的专项债结存限额。三季度以来，财政收入增速持续恢复，主因留抵退税结束和经济的持续修复。具体来看，7、8、9月财政收入增速分别为-4.1%、5.6%、8.4%，收入的贡献项主要集中在非税收入，9月非税收入增长39.7%，较上月上行6.2个百分点，持续处于较高增速区间。财政支出小幅放缓，7、8、9月财政支出增速分别为9.9%、5.6%、5.4%，主要表现为防疫、社保、卫生的刚性支出增加，基建支出力度持续下降，9月基建三项合计支出（交通运输、城乡社区、农林水）增速为-10.3%，较前值继续回落2.9个百分点。财政对基建支出的减少，主要是政策性金融开发工具和政策性贷款的及时推出。三季度以来，政府性基金收支两端均放缓，且有持续扩大趋势。1-9月，政府性基金收入同比下降24.8%，9月单月同比增速为-19.2%，跌幅比8月扩大17.2个百分点，主要是土地市场降温，土地出让收入大幅降低，9月国有土地使用权出让收入同比-26.4%（前值-4.9%）。1-9月，政府性基金支出累计增长12.5%（前值为23.4%），9月政府性基金支出同比增速为-40.3%，跌幅较8月扩大31.5个百分点，目前专项债发行进度达到了97%，三季度发行接近尾声，与去年同期发行错位。
（三）供给端：工业生产明显回升，服务业弱修复
三季度规模以上工业增加值同比增长4.8%，比二季度上升4.1个百分点。其中，9月工业增加值同比增长6.3%，是年内次新高，快于8月增速2.1个百分点，9月单月增速增长较快一是去年同期基数较低；二是稳增长政策推动，高温限电等制约因素减弱。9月工业增加值季调环比增速为0.84%，是2015年以来同期最高点。从制造业PMI 来看，7、8、9、10月PMI分别为49.0%、49.4%、50.1%、49.2%，9月PMI回升至扩张区间，10月再次回落至收缩区间。
1-9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额62,441.8亿元，累计同比下降2.3%，前值为-2.1%。根据测算，9月工业企业利润同比增速为-3.8%，较8月份降幅收窄5.4个百分点。工业企业效益延续恢复态势，但当前工业企业利润同比仍在下降，恢复基础不牢固。
三季度服务业增加值同比增长3.2%，二季度增速为-0.4%。7、8、9月份服务业生产指数同比分别增长0.6%、1.8%、1.3%，9月受疫情影响增速有所下滑，整体看服务业正在缓慢修复，慢于工业生产，存在较大不确定性。
（四）需求端：基建投资保持高增速、制造业投资有韧性、地产投资仍处底部徘徊，出口下滑，消费改善有限
从消费来看，三季度社会消费品零售总额同比增长3.5%，二、一季度分别为-4.6%、3.3%，消费市场回稳改善。分月份来看，7、8、9月份社零同比增速为2.7%、5.4%、2.5%，季调环比增速为0.11%、-0.05%、0.43%，9月的同比度数虽有所下降，但环比增速由负转正，达到今年1月以来的最高点。受基数扰动和疫情的零星反弹影响，三季度消费市场整体还是呈现弱修复的局面，疫情的干扰仍是消费复苏的最大变量。
从外贸来看，按美元计价，三季度出口同比增长10.1%，比二季度回落2.4个百分点；进口同比增长0.9%，比二季度回落0.7个百分点，整体进出口增速均有所下滑。分月份来看，7、8、9、10月份出口同比增速为18.0%、7.1%、5.7%、-0.3%，逐月下滑，欧美等主要国别的出口增速大幅下降。外需转弱是在预期内的，主因海外高通胀下的强加息，全球经济增速普遍放缓，海外需求明显回落，叠加去年同期基数高，出口增速仍将承压。
从投资来看，三季度，固定资产投资同比增长5.7%，比二季度加快1.5个百分点，9月环比增长0.53%，环比增速逐月增加。1-9月，基础设施投资（不含电力）同比增长8.6%，连续5个月回升；从单月同比增速看，7、8、9月基础设施投资增速分别为11.5%、15.4%、16.3%，维持高增速，成为拉动经济回升的主要力量，主要受益于稳增长政策加码，6,000亿政策性金融开发工具和政策性开发贷款支持基建投资项目。前三季度，制造业投资同比增长10.1%，是经济改善的另一支撑因素。7、8、9月制造业投资单月增速分别为7.5%、10.6%、10.7%，维持一定韧性。1-9月，房地产投资下降8.0%，较1-8月降幅扩大0.6个百分点，自2021年2月以来增速持续下降。从单月同比增速看，7、8、9月房地产投资增速为-12.3%、-13.8%、-12.1%；商品房销售面积增速为-28.9%、-22.6%、-16.2%。三季度以来，地产因城施策向深水区迈入，保交楼专项借款等政策推动下，地产投资和销售降幅收窄但仍处于深度负增长，居民购房的信心和预期有待进一步修复。
二、2022年四季度宏观经济展望：内外部环境复杂严峻，经济继续改善，重在政策落实
（一）外部环境：地缘政治冲突升级，美联储强加息后的溢出效应
一是地缘政治冲突短期内不会结束。三季度以来，俄乌冲突再次升级，双方战事持续胶着。与此同时，欧洲能源匮乏问题进一步突出，欧元区虽然开启了加息进程，短期内能源的短缺问题难以解决，通胀高企，债务危机加大，经济陷入滞胀。另外一方面，欧美等国家不时向乌克兰提供援助，大国博弈仍在进行，存在较大不确定性。地缘政治风险指数居高不下，持续冲击全球产业链和供应链，警惕逆全球化的溢出影响。
二是欧美等国家加息周期还未结束，全球金融环境收紧，经济增长面临衰退的可能。高通胀是目前欧美等国家面临的最重要问题。美国今年开启了最强加息周期，从今年3月至今已经累计加息6次，加息幅度达到了375BP，美国的联邦基金利率目标区间提高到了3.75%-4%，是近14年来新高。但通胀并未出现好转，美国7、8、9月CPI同比增速是8.5%、8.3%、8.2%，环比增速大有上行趋势，通胀回落速度慢，明显不及预期。今年以来，欧洲央行已累计加息200BP，但欧元区7、8、9、10月CPI同比增速是8.9%、9.1%、9.9%、10.7%，加息并未抑制通胀的上行。英国在年内更换3个首相后，目前处于水深火热之中。9月日本核心CPI达到3.0%，远远超过了央行2%的目标水平，而美元兑日元汇率贬值一度突破151，日央行仍维持宽松政策。全球主要发达经济体通胀高位运行，融资和金融环境持续收紧，加剧了市场的波动和不确定性，影响投资者和消费者的信心，经济面临衰退的风险，这从美国10年期和2年期国债利差倒挂，意大利和德国10年期国债利差高居不下可以窥见，前者一般用来衡量美国陷入衰退的标志，后者一般用来衡量欧洲市场债务风险。据IMF最新的《世界经济展望报告》预计，2022年全球经济增速为3.2%，2023年将放缓至2.7%，且存在25%的可能性会降到2%以下。IMF预计，美国2022年和2023年GDP增速分别为1.6%、1.0%；中国2022年和2023年GDP增速分别为3.2%、4.4%；欧元区2022年和2023年GDP增速分别为3.1%、0.5%；日本2022年和2023年GDP增速分别为1.7%、1.6%；俄罗斯2022年和2023年GDP增速分别为-3.4%、-2.3%；印度2022年和2023年GDP增速分别为6.8%、6.1%。
（二）内部挑战：疫情持续干扰，三重压力犹在
一是疫情反弹，仍有不确定性，是影响经济增长的最大变量。疫情在持续变异，防疫难度加大。今年上半年因奥密克戎BA.2的高传播性和隐蔽性，严重冲击了经济发展。随后奥密克戎BA.2变异到奥密克戎BA.5，随后再次变异到奥密克戎新变异株BF.7，目前奥密克戎BF.7是最主要的传染毒株，传播能力更强、速度更快、隐匿性更高，极容易造成大面积传播。我国继续坚持“动态清零”的疫情防控措施，随着常态化核酸的全面开展，病毒的变异，政府收支难平衡，疫苗难以完全抵御病毒，新冠疫情的传播仍将持续，给出行、服务、交通等造成了较大影响，是决定经济增长的最大变量。进入到四季度，全国确诊和无症状感染者人数明显增多，11月7日一度达到了7,000人以上。
二是内外需均面临不足，信心和预期不足难以较快改善。内需走弱一方面表现在消费市场复苏动力不够，9月社会消费品零售总额单月增速为2.5%，较8月份下滑2.7个百分点，从环比增速来看，9月的消费增速还是处于季节性平均水平以下；另外一方面表现为房地产投资处于近年来的低谷，且投资增速未见好转。除此之外，核心CPI偏低、社融一波三折，M2持续走高，资金大量淤积在银行间市场等，均可以体现内需的不足。外需方面，欧美等主要国家强加息压制需求，我国出口增速在出口国家需求放缓和高基数下，面临加大回落压力，对美国和欧洲的出口增速连续下滑，10月按美元计价的出口增速已经转负。
疫情后，企业和居民资产负债表受损，预期持续转弱，信心不足，需要较长时间修复。这在房地产行业表现的尤为明显，今年以来，地产持续因城施策放开限购、限贷等、降低利率等，但地产销售和投资未有明显的好转，更多是止住下滑的趋势。预期的转弱和信心的不足短时间内难以见效，更多是依赖政策的推动，中长期取决于经济基本面的复苏、疫情等。
（三）测算我国2022年GDP增速范围为3.0%-3.6%，中枢在3.2%-3.4%，四季度经济恢复方式和结构上大概率与三季度相似
今年以来我国经济呈现小幅波动，个别月份受超预期因素冲击有所下滑，随着各项稳增长政策和接续政策的推出与落地，总体保持复苏态势，四季度经济有望继续改善。四季度经济恢复方式和结构上大概率与三季度相似，表现为一是疫情仍会零星波动与反弹，成为影响经济发展的最大变量；二是稳增长政策持续推动与落地，助企纾困，支持实体经济；三是通胀温和，仍不是宏观经济的主要矛盾，结构性就业压力犹存，全年完成就业目标难度不大；四是结构相当，内需稍好于外需，固定资产投资支撑经济、出口有下滑压力、消费改善仍有限且具有不确定性。随着5,000亿专项债结存限额的发行和政策性金融开发工具的落地，基建投资仍是经济增长的首要抓手，将保持两位数的高增速；一系列降成本政策推出、缓缴税费、设立设备更新改造专项再贷款，制造业投资仍具韧性；在因城施策政策的推动下，房地产投资降幅继续收窄，但难有较大起色。
年初《政府工作报告》定的今年GDP增速目标是5.5%，鉴于今年疫情等超预期因素冲击，完成全年的经济增长目标已经不现实。7月底的政治局会议已经对此进行了定调：坚持实事求是、尽力而为，力争实现最好结果。从就业和物价角度看，全年完成新增就业1,100万人以上（人社部数据显示已完成91%），城镇调查失业率在5.5%以内（目前均值为5.6%），CPI控制在3%左右（目前均值为2.1%），预计就业和物价的目标基本能完成。
测算我国今年全年GDP增速。从近三年数据来看，一到四季度的GDP总量份额占比依次为22.0%、24.5%、25.4%、28.1%，四季度份额占比最大。四季度拉动经济增长的结构与三季度类似，以三季GDP增速3.9%为界，测算2022年我国GDP增速，具体结果如下表2。较差的情况下，2022年GDP增速也不低于3.0%；考虑到近年来GDP增速的情况，较为合适的GDP中枢在3.2%-3.4%之间；较理想情况下，四季度GDP增速在4.7%-5.0%之间，全年GDP增速也仅为3.5%，考虑到今年前三季度的增速均低于2021年两年平均增速，而2021年四季度的两年均速为5.2%，故此认为2022年GDP增速不会超过3.6%。因而，在我们测算下，2022年GDP增速范围为3.0%-3.6%，中枢在3.2%-3.4%之间。需要说明的是，测算并不代表最终结果，实际测算方式不同，结果有出入。
IMF最新预测2022年中国GDP增速预期为3.2%，高于均值，也高于主要发达经济体增速。从10月份最新数据来看，主要经济指标预计有所回调，10月PMI由9月的扩张区间跌入收缩区间，出口增速转负，疫情感染人数单日达到7,000人且有上行趋势，四季度经济复苏仍有较大不确定性。
（四）稳增长政策：关键在落实，可博弈降准，用好5,000亿专项债结存限额
四季度，稳增长政策将保持一定连续性，有望小幅加码但大规模的出台增量政策概率较小，加强财政政策和货币政策协调配合，着力扩大需求，重点做好政策落实，确保取得成效。
货币政策方面：稳健偏宽松的格局不变，流动性合理充裕但更加注重精准投放，警防月末和跨年前后资金面的波动。社融预计保持震荡，信贷合理增长，宽信用逐步落地。总量上，降息降准仍有可能，尤其是市场预期降准置换11月到期的万亿MLF或者是年底降准置换MLF，关注汇率的贬值和扰动。结构上，落实2,000亿设备更新改造专项再贷款，加大力度支持科技创新、乡村振兴、绿色发展等领域。继续推动保交楼专项借款，因城施策动用政策工具箱，5年期LPR利率仍有继续下调的可能，支持刚性和改善性住房需求。
财政政策方面：增量政策预计有限，重在落实，主要关注几个方面：一是5,000亿元专项债结存限额使用和落实，10月新增专项债已经发行4,279亿元；二是配合好相关部门，完成政策性金融开发工具的投入使用，支持基础设施建设；三是关注2023年新增专项债提前批额度，做好明年专项债提前发行工作。目前，根据相关媒体报道，江西、福建等多省份已经下达了2023年部分新增专项债额度，但是财政部还未正式向外公布提前批额度。根据规定，提前批额度不能超过2.19万亿（今年是1.46万亿），即在当年新增地方政府债务限额（3.65万亿）的60%以内，近几年来的新增专项债额度在40%左右。注意，2023年提前批额度不能在2022年使用，只能在2023年使用。
城投债融资监管仍以稳为主，公开发行债券违约风险极低，“控增量”和“化存量”常态化进行。四季度城投债净融资额同比减少的趋势难改，发行规模维持稳定。城投债发行利率和信用利差已处于历史较低位置，各区域城投利差及净融资分化也较大，地区分化仍是主旋律，债务率低、再融资能力强、城投地位稳固，经济发达地区安全边际较高，警惕尾部区域平台融资环境的恶化和土地收入依赖高的区域。持续关注部分融资平台退出市场和城投拿地的情况。
地产有望逐步反弹，风险仍未出清，短期内难言好转。在“房住不炒”的基调下，房地产因城施策向深水区迈入，“一城一策”持续宽松，特别是三项中央层面“组合拳”推出后，力度较大，一定程度上推动四季度地产修复，但改善程度和高度难言大幅好转。整体维持地产销售改善，地产投资降幅逐步收窄，但仍难有起色，处于底部徘徊，行业仍是托而不举的格局。风险持续出清，稳字当头，重在保交楼，债券违约仍以展期为主，国企和民企融资分化，民营房企偿付压力较大，可关注中债全额担保增信债券，头部房企和央企地产安全边际高。
作者 I 吴进辉
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