思路：未来五年期货市场的投资逻辑
期▪乐▪会qlhclub
官方学习交流群:366382399
导读：2011年以来，大多数商品期货价格持续回落，原油、铜、大豆等主要商品价格尚未结束下跌的趋势。中国房地产价格从2014年年初开始回落，股市从2014年7月开始反弹。未来五年，资产价格何去何从，我们又该如何配置资产，做到资产的保值增值。长期问题，我们必须要从高层的战略思路、技术、货币和人口等多方面因素综合考虑。
中共高层的思路
中共高层制定战略，首先考虑的就是约束与目标。任何时候，分析格局，就得先看历史。1978年以后，中国通过制度变革刺激了劳动人民的积极性，开放战略引进了欧美日的先进管理经验与技术。1997年之后，中国启动了房地产的潘多拉魔盒。现在的约束就是引进技术难以为继，人口总量即将出现拐点，老年人口占比不断增加，制度变革推进缓慢，资源与环境的压力不断增加。中国已经走过了量的扩张阶段，未来五年是质提高阶段的开始。
高层的目标是继续保持党的执政合法性。途径就是实现中华民族的强国之梦，彻底摆脱1840年鸦片战争以来的民族自卑之心。中国要想成为强国，就需要超越欧洲、美国与日本，这当然不易。国家的竞争，直接的是技术的竞争，根子上是制度、文化与教育体系的竞争。直觉的感受就是大企业与大企业的竞争。靠房地产是不能成为世界强国的。就从战略层面来说，房地产市场必然要落幕，让位给科技。
要有大动作，组织先行，制度跟上，政策配套，然后是执行与监督。我们回忆十八大以来的变动，就能逐渐理清高层的思路。中共高层成立了诸多小组，然后遇到阻力时，可以依靠反腐拿下，然后继续推行制度变革。不动产登记制度、股市注册制、农产品价格体制、能源价格体质、财政制度诸多领域的改革已经开始。高层搞这些东西仅仅是手段，目的让优质核心资源配置到最有效率的地方，配置到能够引领中国成为强国的地方。优质资源集中，做大做强，培育国际竞争力。比如南车和北车合并了是为了让高铁走出去，申银万国证券和宏源证券合并是为了打造系统重要性投资银行。
克强总理总是谈简政放权就是为了激发广大人民的创业积极性，培育新的技术，从而形成新的经济增长点。我想不会过多久，教育体制就得来次大的动作，可能会在习总书记的第二任期。人口增量下降，高层就提高人口素质，把人口资源转变为人力资本。高端技术不能引进，高层就通过资本市场与科学技术融合，自主创新。资源与环境约束加大，高层就调整区域经济结构，改变产业结构。
就从这个意义上来说，未来5至10年将出现非常多的机会。
技术与资本市场的融合
我在读书期间研究了两年的技术创新问题。自主技术创新的核心特征是周期长、风险高、收益大。所谓风险高，就是不确定性高，失败的概率远远超过成功的概率。
银行贷款不适合用于技术创新的资金，因为创新失败，贷款就还不上了。风险投资和股权投资很合适。众多股东，每人投资一点，成功了收益就是几十倍、几百倍，而失败了每个人仅仅是损失一点点。从这个意义上说，高层推出上市注册制是必须的。发审委的专家水平再高，也不可能知道中国数以万计的技术门类。他们的信息还是严重不对称的。
要相信投资者的眼光，他们毕竟是在拿自己的钱投资。既然中国需要培育具有国际竞争力的跨国公司，那么这个任务通过资本市场来完成是很好的选择。
当然，中国也可以采取制造原子弹和氢弹的那种举国体制，关键核心领域技术可以这么做，但是大部分民用技术是不宜提到那么高的高度。
中国要成为强国，就需要直接靠技术——科学技术。房地产不行，就靠股票市场。因此，中国迎来了股权时代。可以猜想，未来50年中国的富人也像现在美国的富人一样，都是拥有大公司股权的。跨国公司永远比房子稀缺。
但这不意味着我们现在就可以不顾一切的冲到股票市场去买股票。要等，等到自己觉得一个合适的时机和合适的价格买入，并长期持有。为什么买股票要等呢，因为中国的公司上市是受管制的，一个进入不自由的市场，绝对不能称为市场经济，既然不是市场经济，我们就需要额外的小心。注册制之后，壳的价值去除之后，才知谁在裸泳。一个进入被限制的市场，估计大部分股票都是被高估的。
但我想，从此刻开始，我们就应该想着我要成为一个未来跨国公司的股东，而不是我还需要投资多少套房子。
全球货币体系与中国央行货币政策
以我们现在的观察，美国尚未出现明显的新的经济增长点。2009年以来的美国经济复苏，仅仅是闲置资源的利用，增加了产出。就说人口，2009年美国的失业率曾一度高达10%。从那之后，美国启动了资源重新配置，带来了经济周期性的复苏，但经济增长潜力并未出现显著地跃升。这一波美国经济的复苏，主要的动力就是消费。美国经济的复苏是具有较大脆弱性的。因此，我们看到美联储对加息是非常的谨慎。
克林顿来华时，说发展经济不能过度依赖房地产，这倒是忠言了。美国要实现出口恢复，需要保持强势的货币，以压低采购全球资源的成本。特别需要强调的是，美国的核心竞争力是高科技，直接形式是高科技产品，而高科技产品具有全球范围内的稀缺性，对汇率是不太敏感地。再考虑到欧元区经济和日本经济的结构性问题，美联储终止了量化宽松的操作。美元升值将是未来几年的趋势。
美元升值的背后还是投资者对美国制度优势的认可，科技、教育、文化。我个人也倾向于认为未来全球的新经济增长点可能还是首先出现在美国。
自从2014年11月以来，中国启动了降息和降准的周期。在欧元兑美元贬值、日元兑美元贬值的大背景下，人民币具有较大的贬值压力。在传统工业和精密仪器制造等领域，欧元区和日本本来就具有较大的比较优势，贬值能够增加更多的产品竞争力。欧元与日元贬值有利于欧元区和日本的经济复苏。中国央行可能至少要保持人民币兑欧元、日元的相对稳定。因为，目前来看，中国在形成新的经济增长点之前，还需要较长一段时期需要通过基建投资、房地产和出口来稳定就业，维持社会稳定与政治稳定。
从2014年7月以来的股市大幅反弹来看，中国并不缺少流动性，还是对实体缺乏信心。换句话说，实体经济缺乏盈利性较好的项目。中国央行降准可能更多是为了对冲外汇占款的下滑。降息可能更多是为了降低地方融资平台和高负债国企的利息支出，防范系统性风险的出现。终究货币政策不能培育出新的经济增长点。如果降息力度过大，降准节奏太快，有较大可能导致人民币汇率波动加剧，并且引致更大的资产价格泡沫，或资产价格破灭。
在美联储加息预期逐渐加强的大背景下，中国央行的政策选择必然是谨慎地，毕竟人民币汇率稳定有助于维持资产价格的稳定，也有利于人民币国际化。这是一个战略性问题。中国现在缺的不是钱，而是缺乏技术创新的机制。货币宽松解决不了这个机制。
如果有可能，我们需要配置一些美元资产，或者直接一些，美元现金。
中国房地产市场
中国房地产市场已经出现了显著的分化。首先，一线城市房价在2012年之后还是出现了一波显著的上涨，而三、四线城市在2011年之后就一直走平。这主要是因为结构性的供需格局差异。
通过3年来的草根调研，我们发现北京这个具有代表性的城市，房价也出现了显著的分化。万柳、霄云路、月坛等区域的房价高居不下，而南二环周围的房价就略低。教育、医疗、交通、环境成了购房需求的重要参考变量。
全国城市间出现了显著的人口流动差异，张智威在一篇报告中提到，近几年常州人口流出了15万人，而北京每年净流入人口仍在30万以上，2014年为36万人。
未来5年，或者说50年，中国房地产市场将继续分化。教育、医疗、交通等原来的附加条件可能成为决定房价的最关键变量。
中国股票市场
股票市场是否能够成功转为资产配置的市场，而不再是纯粹投机的市场。一个是注册制，一个是契约精神。
注册制，完全的注册制，就是要让市场进出自由，脱离权力干预。
契约精神要与企业家精神融合，企业融资之后，要实实在在的干实业，搞技术创新，提高产品质量。
证监会要完成转型，从审批走向监管，切实维护中小投资者的利益。企业要有上有下，好公司留下，坏公司退市。
若以上两点难以实现，中国股票市场大抵还仅仅是一个政策市，一个投机市。
在市场极度低迷时，我们可以买入一些优秀的公司股票。但是在大伙都热火朝天时，还是算了吧。接盘侠还是不要做了。
大宗商品期货市场
货币对大宗商品价格的支撑已经大幅减弱。未来几年，重要看供给端和需求端的调整。
原油
美国页岩气革命大幅增加了全球原油的供应，这是原油价格能够出现持续性下跌的基础。现在的情况就是沙特、俄罗斯等国在抢占市场份额。我们不管阳谋也好，阴谋也罢，仅需记得只有较长时期的低价才能迫使部分高成本的企业破产，市场才能出清。
终究有一天，在部分企业退出生产端之后，在需求端改善时，原油价格会继续攀升。原油价格在40美元/桶左右可以考虑建一些战略性的多单，这种多单需要不断的移仓换月，毕竟是配置盘，不是投机盘。
短期来看，按照目前的产量，原油是不能出清的。从价格引导资源配置这个角度来看，原油价格还有较大可能继续下跌，直至部分企业退出市场。
较大可能是，原油价格在较长一段时间维持在部分企业生产成本线之下，以迫使市场完成出清。
铜
铜目前的价格仍在绝大部分企业的成本线之上，之所以调整的非常缓慢就是因为中国的铜收储以及铜的耐储藏、储藏成本低。2007年至2011年铜的高价格与高比价（铜相对其他大宗商品的价格）使得大量资源进入铜矿开采行业。中国企业大举购买国外矿山。就这样，铜矿进入了高产期。
再看需求端，中国铜的需求与房地产市场高度相关（详细请参见我们的2015年年度策略报告）。未来5年，中国铜的需求增速将持续回落。美国现在的消费量在185万吨左右，而中国在1000万吨左右。中国人口是美国的4.5倍。
再考虑到融资铜的问题，融资铜是人民币升值、中美利差和巨大的资金需求导致的阶段性现象。早晚有一天，融资铜业务会萎缩。
基于以上的考虑，我们认为未来5年铜价将继续趋势性走低，直至供给端做出相应的调整。
大豆
CBOT大豆和国内豆类油脂的价格主要取决于供应端。不出意外，2015年南美大豆继续丰产。在全球大豆库存消费比超过30%的背景下，豆类油脂价格很难持续走强。如果2015年5月份美国大豆播种面积不能缩减，或者说大豆种植期不出现严重的天气干旱，CBOT大豆价格将持续走低，迫使2015年10月份南美大豆不得不缩减播种面积。
结构上来看，中国豆粕的消费增速依旧远高于油脂。考虑到种植比较收益问题，我们猜测中国的油菜籽种植可能率先做出调整，其次是马来西亚和印度尼西亚的棕榈油种植。中国农民将减少油菜籽种植面积，东南亚将缩减棕榈油种植面积。
世界大豆产量增加是为了匹配中国的蛋白质需求，而豆油被动增加，必然挤占菜籽油与棕榈油的消费空间。
5年时间，这种调整是能完成的。在CBOT大豆跌至900至800美分/蒲式耳的区间，是可以考虑逢低缓慢买一些豆粕、豆油和棕榈油的。
看印度、南美与非洲
如果全球经济运行逻辑被打破，那必然是印度、南美和非洲的经济出现了经济起飞。未来5年能否出现，我们只能紧密盯着了。
未来五年资产配置
可以考虑配置一些美元资产，美元现金，若美国股市大幅回调，可以买一些美国股票。
多余的中国房子要出售一些，然后在具有优质教育、医疗、交通资源的地方购买大户型。
在股市极为低迷时，买入一些优质的公司，高分红的公司，然后注册制推出之后，分散投一些具有企业家精神的小公司。
若原油价格再度出现大跌，可以轻仓配置一些多单。在铜反弹之后，配置一些空单。在CBOT大豆价格跌至900美分/蒲式耳以下后，轻仓买入一些豆粕、豆油和棕榈油的多单。期货市场高杠杆，期货头寸配置务必轻仓。
当然，最重要的，要花大量的时间、金钱和精力把自己从劳工转变为企业的人力资本，把孩子培养成具有主动性、创造性的栋梁之才。
文：宏源期货研究中心张磊