赵博文：对泰勒规则的一点看法

来源：博文固收研究与交流

作者：赵博文

本篇是我在今年的5月10日上午用统计软件回归出中国的泰勒规则的系数，并由此推导出国内1年期存款利率应该在1.98%，于是推出还有2次降息，巧的是，上午刚在朋友圈发，下午就降息了，那么后续是否还有1次降息呢？

此处我想强调的是，我做的泰勒规则，只是个数字游戏，仅此而已，后续会有几次降息，很难预测，因为：

1、我国的货币政策，肩负了太多使命：稳物价、稳币值、稳增长、稳就业、调结构、促改革，因此，并不是单用通胀和产出水平就能完全厘定的。

2、我们有很多中国特色的问题：预算软约束、土地财政、刚性兑付等，使得货币的价格机制很难起作用，价格信号很难传导。

3、当前存款利率全部执行上浮，存款基准利率的调节作用被极大削弱，利率市场化进程基本完成，但尚未建立起足够规模的、对实体经济利率具有指导意义的公开市场利率（如美联储的联邦基金利率、欧央行的拆借和再贴现利率）。

因此，要降低当前由负的PPI导致的实体经济普遍面临的10%以上的实际利率，在货币政策上非要量价齐松才行。同时打破吸金部门不计成本的融资需求。目前出台的降准、PSL，以及127号文、43号文等，正是在这些方面做出的一些举措，但还任重道远。

下面就是这个数字游戏的说明：

1、泰勒规则公式为：i = i* +π +α ( ygap) + β (π −π*)，其中，i是名义利率，i*是实际均衡利率，π 是通货膨胀率， ygap是产出缺口，π* 通货膨胀的目标。

2、国外研究表明，泰勒规则可以较好地切合美国联邦基金利率的走势，尤其在沃克尔时期和格林斯潘前半期，拟合优度可以达到0.8，但其他时期就差强人意了。

3、我们采用2004年1月至2015年4月的月度数据，短期利率分别选用1年定存利率、5年贷款利率，和银行间7 天回购加权利率的月度均值。

4、产出缺口使用的是月度工业产出缺口（实际值 – HP滤波法趋势值），通胀数据采用每月的CPI 同比数据。

5、通胀目标值是采用央行每年公布的CPI 目标值。CPIGAP 表示实际CPI-CPI目标值。

结论：

1、泰勒规则对中国1年定存利率解释度最高，目前泰勒规则拟合利率为1.98，隐含2次降息。当然，历史上也经常有拟合值低于实际值的，所以也仅限于理论推导。

2、R007很难用泰勒规则拟合，12年以来实际值持续高于拟合值，除了模型本身的误差外，可能的原因在于12年—14年初，银行同业杠杆高企导致资金紧张；14年中以来，股市火爆，打新扰动，人民币贬值等使得R007居高难下。但目前泰勒规则拟合R007均值在1.87，后续资金平稳期的均衡R007应仍有下行空间。