#观影笔记# 《大而不倒》

这是“主观的观”第299篇原创文章。

现在，伴随着美国加息的过程，我们又有可能面临这样的结果，这大概是这部电影不愿讲述的另外的真相吧。

主观的观 （公众号ID: trainingview）

文字 | 老郭

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最近，在读霍华德-马克斯的《周期》。

2008年的全球金融危机是周期研究中的典型案例，可以观察到整个市场周期从底部直到高点再回到低点的过程中，房地产、信贷、金融、投资人的心理和情绪、风险态度等周期一步步是如何演变的。

因此，霍华德也在这本书中，反复的用这个案例来做说明。

所以，前几天我就重新去看了《大空头》，新看了《商海通牒》，昨天又重新看了《大而不倒》。

这几部电影，大概都是需要有非常多的背景知识才能看懂的。

因此，推荐微博博主@Degg_GlobalMacroFin，他是一名宏观分析师，在微博上写了一系列的《全球金融危机回忆录》，让我学到了很多，感兴趣的可以去他的微博搜索。

另外，为了看懂这部电影，我还是第一次边看边做笔记。

下面就是我的观影笔记。

1

电影的中文名字是《大而不倒》（Too Big To Fail）。

大而不能倒，是因为太大，如果宣布破产，会引发系统性危机，因此政府不得不想办法拯救他们。

因为拯救它们，也就是拯救美国经济。

2

1999年，克林顿政府提交国会通过了废除了1933年禁止商业银行和投行混业经营的“格拉斯-斯蒂格尔法案”。

2003年，小布什宣扬美国梦，拥有一个家是美国梦的一部分。

在此基础上，美国出现了房地产行业发展的高潮，也出现了房地产抵押贷款证券化的高潮。这些在电影《大空头》中，都有详细的描述。

金融机构因为过于低估抵押贷款支持证券的风险而重仓持有，大量贷款违约之后的次贷危机影响到这些核心金融机构的生存，此后的危机又蔓延到全球各个国家的股票市场和债券市场。

首先出现危机的是，全美第5大银行——贝尔斯登。为了避免更大的风险，在政府的主导下，贝尔斯登最终以每股10美元的价格，被出售给摩根大通。 但是政府对其中的条款做了担保，使得市场对政府拯救所有的银行，都有了预期。

雷曼兄弟持有约700亿无担保的房地产资产，市场预期其会遇到问题；而且市场预期他和美林会是接下来可能发生危机的金融机构，他们分别是美国的第四大和第三大投资银行。

因此，为了避免金融危机，政府必须要拯救雷曼兄弟以及其他美国大银行，避免流动性危机和连锁反应，这是整个电影的大背景。

3

电影的主角是财政部长汉克-保尔森、美联储主席伯南克、纽约联邦储备银行主席蒂莫西-盖特纳，主要讲述了他们在整个危机中付出了那些努力，采取了哪些措施，从而避免了可能发生的更大的危机。

主要人物：

汉克-保尔森 布什政府的财政部长，原高盛CEO，他所领导的美国财政部，被称为“高盛财政部”。

本-伯南克 美联储主席。

克里斯托弗-考科斯 SEC主席。

蒂莫西-盖特纳 纽约联储主席。

雷曼兄弟公司的高管：

迪克-福尔德 雷曼兄弟公司董事会主席兼CEO

乔-格雷戈里  雷曼兄弟公司总裁兼COO

艾琳-卡伦  雷曼兄弟公司CFO，律师出身，被认为资质不够。

在危机一开始，在投资人的压力下，后面两个人被迫离职。

巴特-麦克达德担任雷曼兄弟的总裁和COO，主导了韩国银行投资雷曼兄弟的谈判，后来因为福尔德的搅和而告吹，这就为雷曼的破产埋下了伏笔。

美国各大银行高管：

杰米-戴蒙 摩根大通银行董事占兼CEO

劳尔德-贝兰克芬 高盛集团董事会主席兼CEO

约翰-麦克  摩根斯坦利董事会主席兼CEO

约翰-塞恩 美林证券董事会主席兼CEO

维克拉姆-潘迪特 花旗集团CEO

4

电影虚构了美联储主席伯南克和财政部长保尔森，多次一起吃早餐，并交流各种救市政策的场景。

我很喜欢伯南克的扮演者，一方面是形象很接近，有点卡通；另一方面演出了伯南克学者型官员的形象。

保尔森在贝尔斯登的危机被解决之后，为了挽救雷曼兄弟，以财政部长的名义亲自给巴菲特打电话。希望他能出手，援助雷曼兄弟公司。

巴菲特提出以每股40美元买入优先股，以及9%的股息。但是，即使雷曼兄弟的股价跌至28.8元/股，福尔德认为价格过低，拒绝了条件，他依然心存幻想。

注：这倒是和巴菲特一直以来的做派很像，对于该类公司，在90年代，他做了很多这样的操作，包括美国航空、吉列、冠军等公司，他都是先买入优先股，并要求高股息，然后看情况决定是否转换为普通股，这样就能保持进可攻退可守。在电影的最后，美国财政部注资美国各大银行的方案，也是根据他的建议，采用优先股的模式。

此后，在投资人的压力下，雷曼兄弟的COO和CFO被迫离职；巴特-麦克达德担任雷曼兄弟的总裁和COO，主导了韩国发展银行投资雷曼兄弟的谈判，后来因为福尔德的搅和而告吹，这就为雷曼的破产埋下了伏笔。

此时，还有英国巴克莱银行，美国银行等对投资雷曼感兴趣，但是，雷曼最终一一错过。

政府将两房国有化，向市场传递积极信息，也即亨利-保尔森手中持有火箭筒般的武器，随时可以使用。但是，他面临很大的困难，一方面作为高盛的前CEO，如果让雷曼兄弟破产，就有帮助高盛铲除竞争对手之嫌，另一方面，民众对于政府用纳税人的钱救投行持反对态度，他们希望华尔街为此付出代价。

注：不得不说，美国在市场预期管理和引导上，一直玩得炉火纯青，这样就容易提前消化信息，四两拨千斤。反观某些国家的管理者，先是秘而不宣，然后就被偷偷泄密，被人利用炒作，之后突然宣布消息，让所有人都措手不及，从而重创市场，最终各方都付出巨大的代价。

一方面，保尔森在推动美国银行和巴克莱通过投资来拯救雷曼兄弟，另一方面，2008年9月13日，保尔森召集美国各大银行的CEO（请见前面的人物表格）开会讨论方案，要求这些银行出资拯救雷曼。在此，保尔森展现出强势的一面，并且诉诸于利益，强迫其他银行要出资拯救雷曼兄弟。

不过，最终美林截胡了美国银行收购雷曼兄弟的交易。

在财政部的主导下，初步形成了巴克莱收购雷曼兄弟正常资产，其他银行联合出资收购雷曼兄弟的房地产资产，作为华尔街为拯救金融危机出血的一部分。最终，这个交易以英国金融监管局需要非常长的时间审批流程，从而时间上来不及而破产。

最终，雷曼兄弟被迫走上了绝路。但是，福尔德此时仍然对政府拯救雷曼兄弟抱有幻想。

2008年9月10日，有着158年历史的投资银行雷曼兄弟公布第三季度财报，宣布银行因为大量次贷投资上的损失，当季亏损39亿美元。在2008年9月15日，当美国银行宣布收购美林证券而不是雷曼兄弟之后，雷曼兄弟已经没有其他出路，宣布破产，留下了超过6000亿美元的债务。

注：在整个电影中，迪克-福尔德是十足的反面角色，自大、贪婪、傲慢、愚蠢而不自知，他除了在SEC要求其宣布破产时，方才清醒外，其他时间都似乎活在自大情绪构筑的梦中。

5

雷曼兄弟的破产，使得次贷危机达到了高潮，引发了美国全面的金融危机，进而迅速蔓延全球。

首先，保险公司AIG出现流动性危机。持有垃圾房地产证券的银行，很多都在AIG投过保。如果这些房地产抵押贷款违约，AIG就要向银行赔款，AIG为了赚取保费，承保大量的这类证券的违约风险，现在房地产市场下行，大量客户违约，AIG的情况也告急。

但是，如果AIG无法支付这些房地产支持证券违约的违约风险赔偿，宣布倒闭的话，其他购买保险的银行都必须计提大量损失，最终大家都有可能破产，从而引发金融危机。 

保尔森和伯南克都清楚，美国国际集团实际上已成为了全球金融系统的枢纽。因此，和雷曼兄弟不同，AIG属于大而不能倒的企业。

从电影的 57分钟20秒开始，通过财政部相关工作人员之口，完整解释了电影《大空头》中，最终造成次贷危机和金融危机的原因和危机整个传导机制。

通过雷曼兄弟的破产，刚刚树立起金融主体应该自己负责的形象后，美国政府又不得不想办法拯救AIG。最终， 本 · 伯南克依据《联邦储备法》第 13 条第 3 款，宣布授权纽约联邦储备银行正式接管 AIG，向 AIG 紧急发放 850 亿美元贷款，这一金额在几天后扩大到 1820 亿美元。

此时，几乎所有的投资银行都陷入流动性危机，为了救这些银行，保尔森和盖特纳各自行动。

盖特纳推动投资银行与商业银行的合并，以使投资银行可以从商业银行获得资金，美国各个大银行之间展开了激烈的博弈。最终，摩根斯坦利获得日本三菱银行的注资，高盛获得巴菲特的注资。

保尔森希望国家能够投入7000亿资金拯救市场的的流动性，以阻断雷曼兄弟破产引发的多米诺连锁反应，但是在众议院投票时，因为共和党和民主党的党争，这个方案并未获通过。在2008年10月，经由白宫施压，参议院通过了这份设立TARP基金的方案（Troubled Asset Relief Program Fund问题资产纾解计划基金），用7000亿美元的政府资金充实银行股份。

美国财政部召集了美国9家大银行，强制向他们注资，包括经营情况良好的银行，比如摩根大通和富国银行，也包括存在流动性危机的其他银行。

时任纽约联储主席蒂莫西 · 盖特纳后来在《压力测试》中回忆，在通知 9 家银行接受注资的会议上，他与本 · 伯南克几乎是在执行 " 近 80 年来政府对经济最激进的干预 "。

最好玩的是，总部位于加州的富国银行的CEO，直接说，自己不需要注资，理由是“我不是你们这些拥有花花产品的纽约佬，为什么我要坐在这，谈论帮助你们摆脱困境？” 

对此，保尔森解释道，如果单独为某些银行注资，市场就会有所认为这些银行存在问题，从而无法存活。

注：我们都知道，巴菲特从上世纪90年代开始，就持有富国银行的股票，一直到2021年卖出。富国银行CEO的这个提问，大概也说明了富国银行和其他银行之间的区别，估计这也是巴菲特投资他的主要理由。

最终，财政部总共投入1250亿美元，以优先股的方式向各家银行注入不同金额的资金，要求他们贷出去，以帮助恢复市场的流动性。财政部在前5年的收取的股息为5%，此后的股息为9%。

正如前面所讲，在电影中，保尔森在做这件事之前，曾经通过电话向巴菲特的寻求建议，最终的这个做法，也非常具有巴菲特特色。 

在这个过程中，有些银行家担心财政部注资后，可能会限制他们高管的薪酬，从而使他们的银行失去竞争力。

这个观点被伯南克强力驳斥，大概的理由就是，国家面临巨大的危机，不应该为这些事情争论，“皮之不存，毛将焉附。”

6

最终，这场危机波及全球，但是通过美国财政部保尔森、美联储伯南克、纽约联邦储备银行盖特纳的努力，实际的结果要大大好于一些本来可能发生的"替代性历史"（这个词来自于塔勒布，他把历史上本来也有可能发生的时间称为“替代性历史”。）。

但是，依然有大量底层人民失去了房产，而且危机蔓延至全球，对全球经济造成了重创。

7

历史上，几乎每一次美国金融机构的贪婪所产生的巨大危害，都会由全球所有国家来买单。

现在，伴随着美国加息的过程，我们又有可能面临这样的结果，这大概是这部电影不愿讲述的另外的真相吧。

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