简单谈谈贝壳的三季报
这是“主观的观”第305篇原创文章。
在行业供给端改善的同时，一旦需求端恢复，以公司现有成本费用结构，利润弹性极大。
主观的观 （公众号ID: trainingview）
文字 | 老郭
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2022年11月最后1天，贝壳发布三季报。
看完财报，我的总体印象是：因为降本增效的效果超出预期，所以这是一份大幅超出我预期的财报。
具体而言，有以下几点：
第一、受益于存量房业务收入增长及家装家居业务并表，三季度营业收入同比微降。
第二、业务结构改善（贡献利润率高的存量房业务占比提升），成本控制有效，毛利率大幅提升至27%，创上市以来新高；
第三、运营费用控制效果显著，净利润出乎意料的转正；
第四、应收账款持续降低，现金储备充足，资产负债表强劲；
第五、在行业供给端改善的同时，一旦需求端恢复，以公司现有成本费用结构，利润弹性极大。
简单的数据资料整理及分析如下：
1 GTV及营收结构
三季度GTV7371亿元（vs 8307亿元），同比下降11.3%
净收入176亿元（vs 181亿元），同比下降2.8%， 超过二季度发布的业绩指引165-170亿元。
存量房GTV4490亿元（vs 3783亿元），同比增加18.7%;
净收入72亿元（vs 61亿元），同比增长16.6%；
其中：佣金61亿（vs 53亿），同比增长15.6%；平台服务费收入10亿（vs 8亿）同比增长23.3%。
新房业务GTV2615亿（vs 4101亿），同比下降36.2%；
净收入78亿（vs113亿），同比下降31.3%；
家装家居的净收入18亿（vs 0.6亿），根据我的推算2022年上半年圣都营业收入是23亿（vs 16.2亿），实际上三季度家装家居业务的净收入已经超过2021年上半年收入圣都的营业收入，增长速度不错。
根据管理层介绍，北京被窝家装实现单季度盈亏平衡，这意味着家装家居业务的模式可能基本跑通。
新兴业务及其他收入8.01亿（vs 5.5亿）同比增长45.8%,主要是轻托管租赁服务的贡献。
相比去年同期，因为烂尾事件导致购房者偏好转向二手房，从而使得贡献利润率高的存量房业务的营收占比提升较多，这是公司业务结构的改善。
营业成本128亿（vs 153亿）同比下降16.3%。
得益于外部分佣、内部佣金和薪酬、家装家居成本、门店及其他成本等所有成本项目的下降。
成本下降速度高于营收下降速度，毛利率提升。
三季度毛利48亿（vs 28亿）同比上升72.8%，三季度毛利率27%（vs 15.2%），上半年毛利为18.7%（vs 22.6%），这个毛利水平创上市以来的新高。
概括来讲，就是公司业务结构的改善和成本的有效控制，大幅提升了三季度的毛利率。
贝壳的成本除了链家的门店成本外，主要构成就是经纪人的佣金，我们一般用佣金率（take rate 营业收入/GTV）来衡量贝壳从客户那里获得的收入。
2022年三季度贝壳一体业务的佣金率水平如上图所示，存量房佣金率为2.78%，新房佣金率为2.98%。
相比而言，三季度的佣金率处于适中的水平。
在佣金率一定情况下，贝壳的成本控制，严格来讲主要就是调节平台和门店之间佣金分配的问题。上面提到，外部分佣、内部佣金和薪酬的降低，实际意味着门店留下的佣金变少。
这种减少要么是降低了经纪人的提成，要么是减少了经纪人的人数（主要对链家门店而言，经纪人有底薪），因此未来的持续性存疑。
运营费用35亿（vs 51亿）同比下降29.9%。
在二季度业绩交流会上，管理层承诺运营费用金额会下降到2019年下半年的水平。查财报可知，2019年全年运营费用131亿，上下半年平均分配的话，半年为65.5亿，由此来看是完全达成了承诺。
其中：行政费用17.77亿（vs 24.12亿），同比下降26.4%，得益于信用损失降低和费用控制。
市场费用12.58亿（vs 12.02亿），变化不大。
研发费用5.09亿（vs 10.43亿）同比下降51.2%，来自于二季度裁减约1000名员工的成效。
从下图来看，运营费用率降至2020年及2021年上半年的水平，这是在营业收入大幅下降的情况下达成的，并不是一件容易的事。
总的来讲，费用控制的效果也非常显著。
营业收入同比变化不大，但是降本增效成果显著。
所以，贝壳在2022年三季度
经营利润转正为12亿（-23亿），经营利润率6.9%（vs -12.7%）；
经调整经营利润为21亿（vs -14亿），经调整经营利润率为12%（-7.9% ）；
净利润为7.16亿（vs-17.66亿），净利润率为4.07%
经调整净利润18.88亿（vs-8.88亿），，经调整净利润率为10.8%。
三季度净利润转正的结果，是超出我的预期的。
现金流充沛，截止9月30日，公司的现金类现金共计561亿元。
应收账款管理继续优化，3季度末应收账款金额为48.99亿，对应坏账准备21.04亿，坏账准备覆盖32%的新房业务的应收账款，计提非常充分。
综合回款天数为78天，环比降低30天。
公司发布第四季度业绩指引，预计净收入145亿-150亿，同比下降15.7%-18.5%。
在中报时，我预计全年净收入约600亿，现在看来问题不大；预计净利润为-30亿，现在看来差距比较大。
随着政策的宽松，房地产行业的供给端正在逐步改善；但是，需求端的改善，与疫情和消费者信心密切相关，恢复还需要一定的时间和过程。
作为中介和平台，贝壳连接了行业的供给端和需求端，当需求和供给不均衡时，更能凸显价值，但是业绩也会受到挑战。
不过，如果新冠疫情的恢复未来不出现大的问题，在过去的1年间，房地产行业大概已经度过了最为艰难的时刻。
对于贝壳而言，也是如此。正如前面所讲，在行业供给端改善的同时，一旦需求端恢复，以公司现有成本费用结构，利润弹性极大。
这个结果值得期待。
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