中远海发（2866.HK）| 股价10年跌了90%，转型航运金融能否逆袭？
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文 | reloyeeHK
今年以来，海运板块有一只神奇的股票 — 中远海控（1919.HK）。一直在“搞事情”，最近它又以7天最高超过30%的涨幅，抓住了大家的眼球。今天我不谈这只明星股，我想聊聊它的同门兄弟 — 中远海发（2866.HK），看看这个“沉默的小伙伴”能否成为我们下一个投资的标的。
说到中远海发，不少投资者感到很陌生。其实，这家公司的前身是中海集运，它于2016年11月18日改名为中远海发，股票代码不变。
航运业在经历了2007年~2008年的大牛市之后，一蹶不振，在近10年的时间里渐渐沦为资本市场的边缘角色。相关企业通常被打上“巨亏”的烙印，股价也是连连腰斩，中远海发也不例外。
在我印象中，中远海发近年来唯一亮眼过的一次，便是2015年8月7日受合并预期的影响，当日以23.9%的巨量收涨，然后，于8月10日起停牌筹划重组事项。
然而，接下来的剧情却惊天反转，当年12月14日复牌当天，又以26.37%放量收跌，盘中甚至一度跌幅超过35%。至此，中远海发的股价一直在低位徘徊。
甚至，在年初BDI指数见底回升航运板块走了一波小牛市的背景下，它的股价也表现黯淡，没有跟上大部队的步伐。中远海发股价变化为何如此诡异，有悖常理，让我们一探究竟。
一、 BDI指数与航运股
每每谈到航运股，必然出现的就是BDI指数。波罗的海干散货指数(Baltic Dry Index，缩写BDI) 是由几条主要航线的即期运费加权计算而成，反映的是即期市场的行情。
BDI指数一向是散装原物料的运费指数，散装船运以运输钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂、磷矿石、铝矾土等民生物资及工业原料为主。
从全球海运的贸易分类来看，干散货几乎占据了半壁江山，无论是干散货装的大宗、小宗及一些其它的件杂货船等，加起来几乎占了整个海运货运量的50%。也就是说干散货运输情况的好坏，对整个航运市场有举足轻重的影响。
从上图可以看出，BDI指数从今年2月中旬到4月，有近一倍的涨幅，面对BDI指数的夸张涨势，几乎所有的航运股都走出了一波大行情。在二季度淡季 BDI指数下行时，大部分航运股也表现黯淡。
可以看出航运板块指数与BDI指数趋势较为吻合。
但中远海发股价走势表现却与BDI相关性不强。
二、 如何正确的理解市场
如果打开中远海发的个股资料，可以看到中远海发的主营构成是这样的：
继续打开中远海发2016年年报：
可以看出，中远海发收入主要来源于船舶租赁和集装箱租赁（约91.5亿），由于2016年还处于重组期，集装箱运输业务也提供了36.5亿收入。刨除这部分收入，船舶租赁和集装箱租赁收入占到了整体收入的77%。
既然这部分大头和干散货运输无关，那股价和BDI的相关性弱也不足为奇。
三、 不得不说的重组
自 2015 年 4 月中国南车与北车合并成 “中国神车”之后，业界一直预期中远、中海两大航运央企将合并打造“中国神运”。然而，作为中国第二例央企整合，中远中海的整合仅围绕部分上市公司和专业子板块展开，尚未达到集团层面，着实让市场失望。
于是，中海集运在复牌后以暴跌收场。然而这项重组到底是怎样的呢？下面一图可以予以回答。
（来源：安信证券研究中心）
中远、中海合并后，中海集运上市平台将旗下集运业务置出给中国远洋，将形成新的三大核心业务：
（1）集装行租赁、融资租赁为主的租赁业务，主要由佛罗伦、东方国际、中海租赁等来开展；
（2）股权投资、金融服务板块，主要由中海投资、中海财务公司等进行运营；
（3）渤海银行、上海人寿等在内的金融板块。
值得注意的是，通过重组，集团承接了从上市公司体系剥离出的持续亏损业务 — 干散货运输，而上市公司接受从集团置入的财务、投资、融资租赁、码头、油轮等盈利性资产。
重组后，公司整体框架如图：
简单来说，中远海发是由集装箱班轮运营商转变为依托航运金融、综合发展非航融资租赁业务的综合性金融服务商。
四、主营业务分析
刚才通过分析中远海发2016年年报，得知中远海发收入的主要来源在船舶租赁和集装箱租赁，我们就此业务的两个方面展开分析。
（1）船舶租赁
海运公司运输能力的表现形式就是船舶保有量，而航运公司大部分船舶运力并非通过自购，而是以租赁的方式取得的。当海运行业欣欣向荣时，船舶租费就会上升。
船舶租赁公司看见行情向好，会加大新船订单，此外有相当一部分航运公司觉得租费不断上涨会倾向于买新船。这样，新船价格开始上升会刺激租费进一步上涨。
由此可见船舶租赁租费与新船价格息息相关，此时，我们不得不关注克拉克松（CLARKSON）新船价格指数。
由图可见，克拉克松新船价格指数在过去一年处于下跌状态。事实上，该数据甚至低于2008年金融危机时的水平，因此中远海发股价趴在地上也不足为奇。然而近段时间，新船指数有所回升，似乎对中远海发影响不大，原因在何处？
一般来说，航运公司与船舶租赁公司通常会签订长期租船合约，因此即使国际海运市场开始回暖，对船舶租赁公司上的收入影响非常有限。仅仅会对短租合约明显改善，而长租合约尚未到期，不会产生明显提升。
船舶租赁公司必须等长租合约到期后，开始大幅调高价格，公司利润才会有明显改观。
然而，对于锁定长期租船成本的海运公司而言，BDI指数回暖会直接体现在公司的利润快速提升上。
所以，对于准备收购东方海外，即将成为世界第三大班轮公司的中远海控等航运公司，是海运市场回暖的直接受益者，股价涨幅快于中远海发也就容易理解了。
由此可见，代表海运业务的BDI指数上涨，由于租船合同期限的因素对船舶租赁企业中远海发的影响，存在一定的滞后性。
不过，这个周期底部滞后的时间段有利于船舶租赁公司调整船舶资产结构、低价购入新船，为未来航运业复苏锁定新船成本，中远海发将从中受益。
中远海发实际上已经开始布局了！
（2）集装箱租赁
通过重组中远海发整合了隶属于中海集团的东方国际、中远集团旗下佛罗伦箱队后，集装箱保有量约为370万TEU（TEU = Twenty feet Equivalent Unit20英尺标准集装箱），保有量占整个市场9.7%份额，成为全球第二大集装箱租赁公司。
根据中远海发的公司年报显示，截至2016年年底，全球集装箱规模在3800万TEU，其中集装箱租赁业务市场规模约占47.8%，即1820万TEU。而2016年全球产箱量为217万TEU，比2015年下滑25%，创七年新低。
集装箱需求的萎缩也造成了中远海发的股价低迷。
集装箱租赁的租方是集装箱班轮航运公司，他们决定了中远海发集装箱租赁业务的好坏。集装箱运输比较有特点，与干散货运输不同，它航线固定、买方分散；而卖方集中度高，有相当的话语权。
干散货航运公司排世界前二十的公司所占市场份额一共不到30%，而集装箱班轮船运老大马士基一家，就占世界集装箱班轮运输份额的16%~17%。
因此，尽管也受到市场不景气的影响，但大的班轮公司可以通过订舱、联盟、提价等方式来主动改善经营情况。他们已经开始这么做了，中国出口集装箱价格综合指数（CCFI）的走势可以予以说明。
据Alphaliner公司估计，2017年全球集装箱吞吐量将增长4.6％，而集装箱运力将增长2.6％。这将是自2011年首次集装箱吞吐量增长超过运力增长。由于三季度通常是集装箱航运业的旺季，集装箱航运公司短期内的前景有望维持正面。
集运市场的涨价以及集运市场基本面的改善必然使集装箱租赁公司中远海发收益，未来随着整个航运市场的复苏，中远海发在集装箱租赁领域大有可为。
其实，中远海发在集装箱业务上也开始了买买买模式，为未来长期发展做好准备。这不刚刚就有这么一个公告发出。
五、航运业周期性拐点已到？
2016年航运业最大新闻莫过于韩进海运破产。1977年5月成立的韩进海运历经40年，成长为韩国第一航运公司，占据了全球3%的市场份额。韩进的破产意味着航运业正经历着黎明前最黑暗的时刻。
根据2017年1月Alphaliner公布的数据，受2016年恶劣的集运市场条件影响，到2017年1月，全球大型集运公司数量已从前一年的20家下降至17家。
该机构指出，数量减少是由于法国达飞轮船收购了新加坡美国总统轮船，中国远洋与中海集运合并，而韩国韩进海运在2016年9月退出集运市场。
考虑到赫伯罗特与阿拉伯轮船即将达成合并，马士基航运收购汉堡南美，以及日本川崎汽船、商船三井和日本邮船整合集运业务。预计2017年全球大型集运公司数量将出现进一步缩减。
行业拐点通常伴随着行业巨头的倒闭和大量重组，目前航运业的状况正与之吻合。正在重新洗牌，集中度逐渐变高的航运业，有雄厚实力的中远海运集团在这场残酷的竞争中是否能胜出，我们拭目以待。
六、展望未来
通过财报可以看出，中远海发终于开始盈利了，而且同比净利增速还不低。虽然，整个航运市场刚刚回暖，但公司转型金融服务平台后，经营业绩已经成功实现扭亏为盈，实在可喜可贺。
未来业绩增长能否保持，我们关注以下几个方面：
（1）航运租赁业务前景
船舶业和航运业，对国民经济的发展和拉动作用巨大，是国民经济的重要组成部分。但其发展需要巨大的资金支持，在中国跻身全球三大造船国的同时，中国的船舶租赁市场规模也在日渐扩大。
船舶租赁业是现代服务业中的朝阳产业，兼具经济带动巨大、创税能力强、产业结构提升效果明显、关联产业拉动力度大等优势。
然而，尽管国内金融租赁公司把船舶租赁作为主打产品，但由于航运业运力过剩以及经济下行的影响，船舶租赁发展较慢，未来待开发市场巨大。
（2）非航运租赁业务前景
中远海发以船舶和集装箱租赁为特点，在这基础上布局非航运租赁市场，在医疗、教育、能源三大业务耕耘市场。据年报介绍，中远海发新设创新业务部，重点开拓电力设备制造，建筑施工、基础设施、汽车制造、电子信息等行业融资租赁。截止2016年，非航融资租赁资产达166.2亿元。
租赁等金融行业依靠信用经营，深厚的背景和大量的资源、经验将成为可靠的信任来源，对中海远发抢占市场无疑是非常有利。
（3）其他综合金融服务业务前景
中远海发5月26日晚间公告称，下属子公司中海投资拟以现金认购渤海银行配售股份，出资金额约17.59亿元。增资完成后，中海投资持股比例为13.17%。参与渤海银行配股可用于分享渤海银行成长带来的收益。
中远海发还曾在2016年5月19日参与了*ST金瑞定增，携手五矿集团打造金融平台；同年9月5日参与*ST济柴定增，携手中石油（601857.SH）打造旗下金融平台。中远海发通过参与定增间接控股央企旗下金融平台，触及银行、证券、保险、信托等广角度业务。
根据公司战略规划，未来将打造金融核心产业集群，建立多业务协同发展的金融服务集团。
七、结语
航运业是典型的周期性行业，从2012年起，不停有人喊着抄航运周期性的底。事实上航运业这几年一直在探底，似乎永无止境。但这种底部徘徊还会持续多久呢？在大家一致不看好的群体认知下，航运业的春天或许正要到来了。
中远海发作为航运业国企改革的先锋，正努力成为中国领先、世界一流的，具有航运特色的供应链综合金融服务集团。
而从07年航运业顶峰到现在持续疲软已经持续10年了，多项航运指数的逆转正在释放航运业回暖的信号。因此，无论从尝试捕捉周期反转的拐点角度，还是分享企业转型成长收益的角度，都是时候将中远海发加入到自选股的名单里了。
或许他不会是近期表现最好的标的，但未来一定不会让人失望。看着中远海发历史走势，我们对未来充满遐想。
AH股138%巨大的溢价率下，中远海发H股价格显得更加诱人，日后或会享受溢价率减小带来的超额收益。