中国利郎（1234.HK）: 男女装消费不同带来投资机会的差异
消费升级的浪潮已经越来越大，首当其冲的就是“衣食住行”的升级。
上次我们已经借“江南布衣”分析了中高端女装品牌的变化（详情可点击《 江南布衣（3306.HK）：时势造英雄还是英雄造时势？》），这次再为大家分析刚刚公布业绩的中国利郎（1234.HK，以下简称“利郎”），探索传统的男装品牌在此过程中发生的变化。
3月6日，利郎公布2017年的年度业绩。
来源：公司公告
自业绩公布后，公司的股价连续上涨，至3月12日，涨幅合计15%，报8.47港元，总市值101亿元。
来源：富途
从近半年的走势看，利郎股价一路上扬，涨势喜人。这是男装行业整体出现的复苏信号，还是个别公司基本面改善的结果呢？
一、度过服装寒冬，利郎逐渐走出调整
（1）过去几年男装行业持续低迷
2004年~2012年，随着居民收入以及消费能力不断提高，我国服装零售业经历了数十年的高速发展，8年间限额以上服装企业零售额增速保持在20%以上。
但在经历十年快速发展后，2011年我国传统服装零售业增速开始明显下滑。这主要是由于各方面因素共同冲击所带来的。
来源：天风证券
【 影响因素一 】渠道粗放式增长带来的库存压力
在2011年以前，我国男装企业普遍采取渠道战略抢占市场，品牌公司在全国各地不断扩充店铺数量，向经销渠道大量铺货，行业高速成长。
但自2012年以来，中国经济增速放缓，终端销售环境持续恶化，男装行业的渠道库存迅速积压。
同时，由于传统男装行业具有生产门槛低、市场较分散等特点，导致行业中的中小企业较多，竞争加剧，男装行业普遍进入调整期。
【 影响因素二 】渠道发生巨变
近十年，中国的零售渠道发生了非常大的变化。由早期的街边店到百货商场，再到电商渠道、购物中心的新零售业态。购物中心属于国内渠道的新模式，其特点是集购物、餐饮、娱乐于一体，让消费者有较好的购物体验，因此在与其他渠道的竞争中，处于优势地位。另外，电商由于价格低、高效等优势，发展也非常迅速。
对于传统的男装行业，其店铺大多开在街边店或百货商场，因此在渠道变化的过程中，处于较为弱势的地位，在行业下行的过程中受到的影响更明显。
【 影响因素三 】国际品牌进入中国
2010年开始，ZARA、H&M和优衣库等快时尚品牌先后进入中国，国外品牌和国内品牌的竞争战开始打响。
相对于当时的传统品牌来说，快时尚品牌具有更高的性价比，牢牢抓住中国消费者的偏好。从供应链来说，快时尚品牌拥有非常短的供应周期，从产品设计到成品上架基本仅需要15-60天，而国内品牌需要6-9个月。
来源：天风证券
从价格看，快时尚品牌拥有更加大众化的价格，而国内品牌由于更强调产品质量和面料选材，价格相对较高，在性价比上的优势不强。
在种种因素叠加影响下，可以看到，从2012年开始，我国的传统男装品牌日子都不太好过，营业收入均出现不同程度的下滑。
来源：公司公告
（2）利郎近年采取的调整措施
在行业低迷、竞争加剧的情况下，只有针对市场变化做出快速反应以及运营优异的企业，才能脱颖而出。而利郎就是其中一家，从2012年开始“内功修炼”，采取多种方式做出调整，这几年开始略见成效的企业。
【 改变一 】销售渠道改善
公司为了应对来自供给过剩、电商冲击等各方面的压力，进行了大规模的店铺调整。
2013年底公司共拥有3180家店铺，至2016年底，公司店铺减少至2410家，五年内共减少了780家门店(25%)，其中百货公司店铺净减少584家，开店战略向购物中心等人流量更好的地方转移。2017年，公司的店铺终于调整到位，结束了达5年的减少店铺趋势，公司净开店数增加了10家。
来源：公司公告
除此之外，公司对分销商给予扶持，鼓励一级分销商多开店、开大店，并在店铺维护和装修上给予补助，力求为客户提供更好的体验环境。
【 改变二 】“提质不提价”战略，提升产品性价比
在男装行业经历粗放式发展阶段后，消费者更加追求产品的性价比，公司顺应行业发展趋势，提出“提质不提价”战略，解决产品同质化及性价比问题。
在产品研发方面，公司重点打造国际化的设计团队。公司先后从Giorgio Armani、Levis等国际知名品牌公司招募了10多名专业设计师，在利郎担任创意总监、设计总监等职位，并将本土设计团队和海外设计团队很好的融合。
目前，使用公司开发独家面料的产品占比约占25%，自有面料的开发一方面能够增强产品差异化竞争力，另一方面还可以节约生产成本。
在价格方面，公司在2016年下调了主品牌“LILANZ”的平均售价，并且推出更具吸引力的“轻商务”系列，来提升产品的性价比。
从公司公布的毛利率可以看出，2016年公司的毛利率略有下降，但受益于良好销售带来的规模效应，公司毛利率在2017年企稳回升。
来源：公司公告
【 改变三 】给予经销商更多支持
为了解决经销商多年以来的库存积压问题，利郎向经销商回购了近2200万的过季库存。另外，公司以延长账期为诱因，鼓励一级经销商开设直营店，以减少中间流通环节，希望借此提升零售效率。
目前我们可以从各方面观测到公司的渠道库存已经恢复正常：公司存货周转天数上升3日~79日，主要来自轻商务系列在推广期采取代销模式带来的存货增加。应收账款周转效率提升，反应渠道库存健康。
公司存货规模从2.94亿元上升至3.23亿元，主要与2017年下半年通过代销模式推动轻商务系列门店扩展后铺货带来存货增加，以及2018春夏产品备货增加有关；应收账款方面，周转提升意味着渠道库存健康、分销商资金周转持续改善。
来源：东吴证券研究所
（3）调整措施初见成效，利郎步入正增长
在公司几年不遗余力的改造下，从以下数据可以看到利郎调整已经到位，重新步入新的增长轨道。
【 表现一 】同店增长回正
据公司管理层披露，受益于渠道优化调整以及行业的复苏，自2017年上半年起，公司已实现同店中单位数的增长。2017年下半年开始，公司同店销售表现加速，四季度可比同店增速提升近10%。证明公司改革初显成效。
【 表现二 】主品牌增长良好
从主品牌“LILANZ”的表现看，产品性价比提升带来了销售的快速回升，2017年全年收入提升7.9%至24.14亿元，具体到17H2，主品牌收入同比增长23%至14.06亿元。
另外，从公司公布的订单会表现看，加盟商对于“新LILANZ”比较看好，拿货积极，预计未来也能维持较好的增速。
来源：东吴证券研究所
【 表现三 】轻商务系列表现亮眼
利郎于2016年末针对一二线城市年轻消费者推出“轻商务系列”男装，价格约低于主品牌20%-30%，开店迅速，终端销售情况良好。至2017年底，新商务门店已经达到89家。并且公司将继续加快开店速度，在郑州、合肥、西安、江西、福建等地开设150家轻商务门店。
此外公司在年报中亦表示，有信心在2018年取得不低于高单位数的同店销售增长。
因此，从基本面上来看，利郎确实有了不错的反转，不过利郎的股价会不会如江南布衣一般井喷式上涨，我看就未必了，这就得从男女装的本质不同说起。
二、男女装消费差异带来投资机会的不同
大家可以观察一下身边男士和女士的消费习惯，会发现其购物习惯完全不同。对于男士而言，百分之九十是一听见逛街就浑身冷汗星人。相比之下，女人简直是为了逛街而生的动物。
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这两种不同的消费习惯，也就造成了男装行业和女装行业的区别：
【区别一 】男性“怕麻烦”，女性“爱比价”，造成女装行业竞争更为激烈
对于男性消费者来说，如果他们决定购买一套西服，那么他就会直接去西装店，而对西装以外的东西不会加以关注。并且自主性较强，选定目标速度也很快。一旦对这家商店比较喜欢，那么以后就很少会去别的店，他已经成了这家店的常客。
而女性消费者即使是决定了要买什么样的服装之后再去商场，她们也会对各种服装进行比较，或者想着别的商场是不是还有更好的，网上是否有更好的。这样的消费习惯决定了女装必须具有很强的吸引力才能脱颖而出，因此竞争更为激烈。
【 区别二 】男装功能性强于女装，相比而言更为稳定
女性在购买服装时，更注重“时尚潮流”，因此个性化需求强烈，细分化也比较明显。因此，目前女装行业品牌数量众多、风格款式多样。而男性消费者对于服装购买的范围较窄，对功能性更为重视，对比女装更倾向于“标准化”。
我们可以看到一些女装品牌顺应时装潮流而快速发展，也可以看到一些女装品牌由于未赶上潮流而迅速遇冷，相比之下，男装的稳定性更强。
综上，由于不同的消费习惯，造成男装的行业集中度远高于女装行业的市场格局。
来源：广发证券研究所
我们再看利郎，其消费者定位十分清晰，针对中年商务男性，这部分人有几个特点：
① 购买商品目的明确，迅速果断；
② 购买的理智性远胜于冲动性；
③ 稳定性强，忠诚度更高。
因此，利郎这样的公司，更不容易受到时尚潮流的影响，它既不可能完全被其他品牌替代，也不容易出现像江南布衣这样，由于时装潮流的原因出现爆发式增长，挑选这样的公司，我们更应该注重公司本身的运营能力。
三、结语
回归到资本市场，虽然利郎和江南布衣先后公布了好于市场预期的业绩，但是市场对它们的反应却不尽相同。
江南布衣的投资者，看重的是它站在消费升级的风口上具有的高成长性和爆发力。而对于利郎的投资者，更看重公司通过良好的运营带来的业绩稳步增长。
从目前股价来看，利郎对应2018年PE为11.2倍，估值相对不算太高。另外，利郎自上市以来持续维持高比例分红，本年度总派息额为每股港币44仙，对于稳健的投资者而言属于较好的投资标的。
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