写在G20前：美联储释放鸽派信号，全球股市回升，提防乐极生悲
作者 | 冯积克
持续两年的加息之路，到昨晚终于来到一个转折点。
美东时间11月28日周三， 鲍威尔在纽约经济俱乐部的午餐会上发表讲话。鲍威尔说，他和其他美联储货币政策委员会FOMC决策者都认为，美国经济前景稳固，利率“略低于”(just below)中性区间。
此讯被市场理解为加息暂停的预期得到了证实，美国三大指数随即暴涨，并一路高涨到收盘。
当美联储的消息传到地球另一端的时候，今晨，亚洲股市情绪性高开。香港恒生指数高开0.8%，上证综指与深证成指分别高开0.46%与0.56%。
然而好景不长，开盘后不久，A股与港股便开始下跌，午后转跌，收盘深跌。沪指跌1.3%，深指跌2%，而香港恒指跌幅也接近0.9%。
一边是大涨，一边是大跌。同一则消息，不同的反应。看似背离的表象之下，有什么深层次的逻辑呢？这要从最近全球资金涌入新兴市场说起。
一、资金流入新兴市场
进入11月以来，恒指一直反弹，截至今天收市为止，恒指这个月反弹了6%，除非明天最后一个交易日大跌2,000点，不然恒指11月终于结束了历史上最长的6月连跌。
恒指大反弹，主要是多只权重股反弹，例如腾讯(0700.HK)、汇丰(0005.HK)、友邦保险(1299.HK)等。
当中香港内地房产股也反弹凌厉。
反弹的原因，是对于美联储加息放缓的预期。此前，美联储持续加息导致资金回流美国，新兴市场流动性被抽空，股市下跌。现在，对美联储加息的预期松动，而新兴市场股市估值又相对较低，因此对资金还是有吸引力的。
就在10月底11月初的时候，多家国际投行发出增持新兴市场的建议。
看看上图中11月的蓝色一柱擎天，那就代表了11月以来资金飞速流入新兴市场。
众所周知，明天将是全球重要会议G20召开的日子。而昨天美联储主席鲍威尔更是在讲话中明确透露出加息暂缓的预期。但今天港股却是高开低走，有明显的资金出逃的迹象。
很明显，这是对G20会议以及其结果的不确定的提前准备。当下，新兴市场股市反弹最大的潜在风险就是G20峰会。由于此前中美贸易摩擦比较剧烈，两国关系出现裂痕，所以现在，市场都在小心地等待结果，提前做好“避险措施”。
那么，市场为什么对即将到来的G20表现出一定的恐慌呢？原因是这次G20召开的时间点正是中美贸易摩擦愈演愈烈之时。与此同时，全球经济增长放缓，而地缘政治风险与民粹主义事件却屡屡发生。
二、美国“内忧”，全球动荡
1. 美国经济增长始现乏力
近期，多项指标表明，持续2年的加息通道(rate hike)已经产生影响，美国现在经济放缓，增长乏力。
首先是房地产。加息影响最直接的是美国房地产市场。随着按揭利率的抬升，美国新房销售增速持续下滑，10月同比增速降至-12%的低位，新开工的私人住宅也放缓至-2.9%。
进出口来看，美国10月商品贸易逆差再创历史新高。
美国商务部周三公布的初步数据显示，美国商品贸易逆差扩大至新的月度记录，10月商品贸易帐-772亿美元，创历史新高，预期-770亿美元，前值由-760亿美元修正为-763亿美元。其中，零售库存增加0.9%，批发库存增加0.7%，均超过预期。
贸易摩擦无法根本上解决美国巨额贸易逆差问题，但贸易摩擦对全球经济的负面冲击反而较大。随着中美之间商品关税即将开征，美国农产品出口成本大幅度提高，对美国经济也会构成较大影响。
2. 全球面临动荡
伴随着经济不景气以及贫富分化加剧，民粹主义在全球各国猛烈抬头。
此一轮民粹主义，最初的标志是2011年9月份发生在美国的“占领华尔街”运动。而以2015/16年英国脱欧卡梅伦下台、以及美国川普上台而达到高潮。
2017年在法国马卡龙上台之后，民粹主义稍稍平息。而今年伴随着德国默克尔下台，英国脱欧谈判风云突变，以及巴西极右翼领导人上台等事件，民粹主义又一次登上了国际政治舞台。
导致此轮民粹主义思潮猛烈抬头的根源就是贫富分化进一步加剧。
财富向少数人集中，金钱向房地产和金融资产流入，而广大靠劳动换取收入的工薪阶层，受到明显的“相对剥夺感”，因而不满情绪加重。
而另一方面，经济全球化导致顶尖精英人才、资本、以及技术全球流动，而本地中下收入群体就会认为这些“外来人”抢占了自己的饭碗，造成本地与外来人口矛盾升级。造成地缘关系紧张。
三、中国经济的潜在风险
过去10年，中国是全球经济增速最快的经济体，是全球经济的火车头。
但2008年之后，劳动力成本面临刘易斯拐点，中国经济增速出现“L型”走势，回到了6%~8%的区间。这种情况维持了10年。
2018年，受美国悍然发动贸易战影响，中国经济面临风险，主要表现出四方面。
A. 民营企业利润下滑，制造业盈利下行
进入10月份，中国工业企业利润总额(累计同比与当月同比)进一步下滑。
作为反映经济动能的发电耗煤量自2018上半年开始已经直线下滑，而表征工业品价格的南华工业品指数自今年10月开始明显下滑。
这些都反映出中国经济活动已经明显减速，企业盈利衰减明显，且当前货币环境偏紧，信用收缩，银行惜贷，股市融资功能较弱，未来1年内企业盈利难以有明显的起色。
B. 出口增长乏力，外汇储备流失
根据最新数据，中国10月外储环比减少339亿美元至30,531亿美元，为连续第三个月下滑，前值30,870亿美元。创2017年4月来新低。
与此同时，外汇占款也遭遇明显缩水，资金流入速度明显放缓。
11月22日，央行公布数据显示，中国10月末央行口径外汇占款21.3万亿元，环比下滑915.76亿元，连续第三个月环比减少，创2011年1月以来最低水平。
至于出口，在中美贸易争端不断升级的情况下，中国出口的增长明显是由于企业“抢出口”，导致10月中国对美国的贸易顺差继续扩大。
但10月份PMI新订单分类指数降至50.8，9月份为52.0；而生产分类指数从53.0(9月份)降至52.0，这真实的反映出我国出口增长后继乏力。
C. 股市跌势暂缓，风险尚未出清
自2015年起的股权质押风险并未出清，而本月初的一系列救市政策又将市场重点转移到了壳资源、ST、高送转、5G、创投等概念炒作上。股市出现了一个诡异的现象：一面救市资金在火速入场，一面大股东纷纷减持套现。
这一轮“救市”与游资爆炒垃圾股之后，市场面临逆向选择与道德风险，股民的信心与参与度在回落。
目前，A股市场仍然存在一定下行压力，一方面是科创板酝酿着大量的新股上市，另一方面此前借“救市”政策爆炒的概念板块，一旦游资撤离，涨势难以为继。
D. 地产成交遇冷，房价面临下行
房地产向来是中国经济的支柱产业，但进入2018三季度以来，房地产也出现了明显的降温。
一方面，购房贷款利率一直在上浮，尽管最近期有所松动，但与“杠杆化去库存”那几年相比，已经提升了不少。
另一方面，随着房屋价格开始出现下滑，许多买房者选择了观望。加上此前加杠杆买房已经严重透支了居民的购买力，在无法继续加杠杆的前提下，买房的后继需求相对不足。
四、结语
国际资本市场，美国利率是一个重要的指标，调配着资金在DM(发达市场)与EM(新兴市场)之间流动。当美国利率下降，资金流出美国，涌入新兴市场，炒高股价与房价。当美国利率升高，资金回流，新兴市场遭遇“抽水”，资产价格下跌。
世界经济与市场，就在这个模型下运行，遵循着固有的周期与节律。
但是2018年，最大的EM(中国)与最大的DM(美国)之间爆发了史上最严重的贸易冲突，因此在避险的需求下，资金剧烈流出股市，前10个月，港股与A股经历了无比黑暗的一段岁月。
持续的阴霾迎来阳光，持续的下跌迎来反弹。11月，是个皆大欢喜的反弹之月。然而就在这个“反弹月”即将结束的最后一天，也是本年G20峰会召开前的最后一个交易日，却再度阴云密布，资金流出。
正如前文分析，资金流出是一定程度上避险的需求。
同时，美国在G20即将开始之前的这个日子对外明确表示“暂缓加息进程”，自然也是对可能谈不拢造成的冲击采取避险的姿态。
而中国，其实进入11月以来，便开始如春雨无声般地呵护股市，提前避险了。
看来都在避险，那么我们作为市场的玩家，当然也要做好准备，谨慎对待可能出现的结果了。
在这个关键时刻，不论未来结果如何，愿你我都能安然度过。
REVIEW