高端化——啤酒巨头心照不宣的新玩法，能复制茅台神话吗？

本文转载自公众号：公子豹投资圈；

作者：公子豹

晚上9点，正是夏天撸串的好时节。北京的东四十条、上海的蓝村路，一家家烧烤店的生意都火爆得不行。

一进门，便是八台连排摆放的酒水柜，里面几乎全是进口啤酒和精酿啤酒。国产啤酒里，当仁不让的是青岛、网红产品“大乌苏”和“泰山啤酒”。

在盒马鲜生的啤酒专区，进口啤酒和精酿啤酒已经占据过半份额；在家乐福的酒水区，百威、喜力、华润占据最核心的位置，甚至海底捞的啤酒也在抢存在感。

这就是啤酒最大的投资逻辑：高端化。吨价提升，是啤酒价值重估的核心逻辑。

竞争逻辑已变

近年来，中国啤酒产量在不断下降，但行业逐渐向高端走，反而提升了毛利率。这个逻辑，跟白酒非常相似。

以前人们认为，啤酒这种“大绿棒子”，每一款都比网友之间的交情还寡淡，大家为了一丁点利率润杀得血流成河，压根没有投资价值。

事实上，啤酒的投资逻辑已经改变。未来三五年，高端市场占比将达到整个啤酒市场的50%。那么，在白酒身上发生的一切，有可能在啤酒身上重现。

华润啤酒CEO侯孝海也表示：中国啤酒市场的竞争逻辑，已经转变为高端决战的逻辑、质量发展的逻辑、利润提升的逻辑。

业内大佬的话值得重视。

为此，华润啤酒身体力行，推出高端系列啤酒“醴”，定价999元/盒（2瓶）。侯孝海称，“醴”在啤酒行业没有对标的产品，与茅台同桌一点都不违和。

这可视为华润打开高端市场的努力，不求卖多少，只为了表明态度。

不要份额，要利润

1980年之前，美国啤酒业处于发展加速期，竞争以同质化为主；随着市场饱和，1980年后销量明显减少，行业整体利润水平持续下行。

伴随高端化日益演化，美国啤酒行业利润率，从1980年的历史最低点1.8%，提升至2005年的16.8%，至2020年美国啤酒市场高端产品销量占比44.0%。其中，百威抓住高端机会成为霸主。

中国啤酒行业从1990年开始快速放量，但产量已于2013年见顶回落，过去五年CAGR约为-5%，如今是存量市场竞争。

过去啤酒企业的竞争，主要是砸钱来提升市场份额。2018年成本上涨，驱动啤酒吨价抬升。此后，厂商的诉求逐渐由份额转向利润。

数据可以佐证：17年底，啤酒开始多次小幅提价，并且发力10元以上价格带。截至20年底，高端啤酒销售额占比接近35%，企业的吨价及毛利率明显提升。

从吨价角度看，20~21 年提升速度显著快于 17~19 年。吨价提升系行业的核心逻辑，2020 年虽有疫情，几家企业全年吨价保持提升。

21Q1 吨价提升显著，排除 20 年疫情干扰，对比 19Q1 吨价，青啤、嘉士伯、珠啤、燕京分别提升 11.1%、10.7%、5.1%、15.3%。

研究2017~2019 年的累计增幅，青啤、华润、百威、珠啤、燕京分别 5.4%、12.4%、15.4%、12.4%、7.6%、12.2%。考虑到 2018 年初行业性大规模提价对 17~19 的吨价增幅有显著贡献，而 19 年后基本维持区域性常态化提价、其幅度较小，因此基本可以判断：

20~21年高端化带来的吨价提升速度，较 17~19 年显著加快了。

转嫁成本压力

成本角度来看，20 年后成本压力减轻，21年可能开始略微抬头，预计未来几个季度成本逐步上涨。

企业可以通过提价、调结构，应对成本上涨。整体来看，成本端压力不会对盈利增长形成太大压力。未来即使成本压力继续上行，企业仍有可能以提价应对。

“五一”过后至今，百威亚太涨价超过10%，青岛啤酒涨价近15%，华润啤酒涨价不足10%。龙头企业通过提价转嫁原材料等成本压力，并以高端产品树立品牌力，提振毛利率。

行业罐装化趋势明显，也有望带动成本进一步降低。青啤在国内领先布局易拉罐产线，同类比较来看，罐装酒出厂价更高，盈利能力增厚明显。

业绩加速释放

在上述推动下，企业毛利率大幅提升。

其中，青啤毛利率显著加速提升，17~19 年累计提升约 1~2%；华润毛利率提升的节奏稳健，大概年均提升 2%；嘉士伯/重啤是行业内近年吨价提升最快的，毛利率已达到 50.6%，位居行业第一梯队，仍在持续提升。

业绩方面，2020 年和2021 Q1，企业表现普遍较佳，青啤连续3 年的业绩稳健兑现；嘉士伯/重啤展现了超预期销量增长，核心单品乌苏高速增长。

随着高端化加速，企业利润也进入加速释放期。由于企业的财报多次超预期，预计未来几年，行业整体增速将高于 20%，可能达到 25%甚至更高。

下半年看点

当下时点，是啤酒高端化的拐点，展望下半年的行情：

1）旺季+赛事：销售数据显示，5月份以来，多家啤酒厂商动销超出此前市场预期。

2）高端化加速：①草根调研显示，各层级市场的消费需求在快速提升；②2017~2019企业试水高端化，市场接受程度都超出了企业预期，现在会更加坚定、加大力度。

3）行业提价预期：根据多家啤酒品牌经销商反馈，预计下半年行业性提价的可能性很大。

酒企加码中高端啤酒，目前已至2800-4300元/吨，国际啤酒巨头亚太均价则在4500-8000元/吨。对比之下，国内吨价仍有30%提升空间，吨价提升将成为行业长期趋势。

核心企业看点

国内啤酒市场，早就不是“大绿棒子”低价酒一统天下，就连撸串也要配精酿啤酒了。

众多企业鏖战高端啤酒市场：

重庆啤酒与嘉士伯完成资产重组后，直接从一家区域型啤酒企业成长为全国性啤酒企业，拥有嘉士伯、乐堡、1664等国际品牌，以及乌苏等本土网红品牌。其中，乌苏的看点是餐饮放量。

百威稳坐高端啤酒第一把交椅多年，夜店和高档餐饮渠道依然占据绝对优势。

燕京啤酒联手王一博、蔡徐坤等流量明星，推出高端精酿啤酒。

青岛啤酒除了持续深耕高端产品之外，还推出1903啤酒馆，发力高端啤酒消费场景。结构化提升，带来利润端的稳步改善。

华润雪花看点是高端化吨价提升。收购喜力中国，为高端化铺路，公司希望2025年赶超百威亚太在高端啤酒的销量。公司2021年重点聚焦SuperX、喜力、纯生三大单品，目前增长情况理想；明年将重点推进马尔斯绿、纯生、喜力、红爵Amstel、黑啤、白啤。

啤酒板块的核心投资逻辑，在于持续高端化的能力。从基本面角度看，重啤、华润并列第一，青啤、珠啤第二。此外，关注燕京啤酒边际改善机会。

高端啤酒竞争格局

数据显示，2015-2019年，啤酒高端市场呈井喷式发展，销量年复合增长约10%，市场规模年复合增长约13.5%。

预计2024年，高端啤酒消费量将突破550万千升，市场规模将达2800亿元，占比跃升至40%。

预计行业高端、中端、低端产品未来三年销量复合增速，分别约为7%、5%、-4%。

行业寡头化趋势明显，CR5已达90%，竞争趋于理性，不再打价格战。

中国高端啤酒的市场格局，百威亚太拥有46%左右的市场份额，雄踞第一，青岛啤酒以25%市场份额排在第二。华润啤酒与喜力中国所占市场份额为14%—15%，排名第三。

按此计算，留给燕京啤酒的市场份额至多只有15%左右，同时还要面对重庆啤酒、珠江啤酒在内其他品牌的竞争。

华润啤酒CEO侯孝海曾公开表示，中国啤酒市场目前竞争逻辑已经转变为高端决战的逻辑、质量发展的逻辑、利润提升的逻辑，实际行业未来发展的核心就是高端谁胜谁败，谁多谁少，谁强谁弱。

热门股的哲学思辨

当前市场极度分化，科技、新能源、消费等热门领域，虽然已经涨幅很大、估值很高，但始终受到市场追捧。

与之相反，一些传统经济板块的估值屡创新低，无人问津，进入了“低估值陷阱”。

上述现象绝非 A 股特色，四海之内皆如此，而且持续时间已经很长了。

如何理解这种变化？对未来的投资决策很有帮助。

中国大体在 2012年以后经济增速呈“L”型，那么，决定公司盈利的最大变量，就不是总需求了，而是供给侧的变量，比如集中度提升、科技创新产生新产品、人口老龄化、贫富差距扩大等。

相比总需求变化，这些都属于趋势性的慢变量，一旦趋势形成，盈利周期向上或者向下的时间就会非常长，带来的超额收益时间也会非常长。

一个典型的例子，就是过去几年里，消费板块的盈利能力大幅提升，ROE 持续上行，特别是龙头公司，股价一直涨。这肯定不是防守属性的了，而是进攻的。但是在所有宏观数据中，你找不到任何理由来解释这个现象。

因此，做投资一定要看产业趋势。一旦形成，盈利向上周期的时间会非常长，市场可以忽视短期的高估值，而更在乎长期趋势。这个过程中，机构抱团也是在所难免。

高估值的风格，虽然定价不一定完全合理，但并不是一定会出现均值回归。不能拿当下和历史去做简单类比，而是要看基本面演绎的方式、商业模式的变迁等。

动不动就“庞氏骗局”、“郁金香泡沫”，实际是懒汉思维，人云亦云地说些流行词汇。

比如次高端白酒，供给侧已经不同于前两轮，2-3 年内很难出现大规模的加产能现象。类似的，啤酒、预调酒也是如此。

部分细分赛道，如果处于较高估值，大规模加产能正在发生，那么也应当警惕。

丫丫商务合作微信：wushuxi_

(添加好友请备注：公司+合作事项)

丫丫内容投稿：[e-mail]

 "转发" 是对我们最大的鼓励