IPO观察| 第四范式：一样的故事，不一样的情绪

核心逻辑

1.第四范式是企业人工智能的行业先驱者与领导者，专注于提供以平台为中心的人工智能软件，使企业能够开发其自有的决策类人工智能应用，实现人工智能快速规模化转型落地，发掘数据隐含规律并全面提升企业的决策能力。

2.第四范式在中国以平台为中心的决策类人工智能市场占据最大市场份额，引领了人工智能技术领域前沿的研究方向并率先将这些技术应用于商业解决方案。

灼识咨询报告显示，第四范式自研的自动机器学习算法是世界上最前沿的自动机器学习算法之一。

3.第四范式已建立高质量的客户群。于2020年，公司服务了47家财富世界500强企业及公众上市公司。于2019年及2020年，公司标杆用户的净收入扩张率分别为250%及167%，体现了与用户业务关系的长期价值以及留存并扩张收入的能力。

一、公司介绍

第四范式是一家人工智能软件公司，专注于提供以平台为中心的人工智能软件，使企业能够开发其自有的决策类人工智能应用。2014年9月，第四范式的前身北京第四范式智能技术在中国成立。

2015年通过提供应用开发及其他服务开始在金融领域为用户提供服务，以开发智能产品推荐的应用。

2018年通过提供先知平台及产品开始在零售领域为用户提供服务，以开发智能菜单推荐的应用。

2019年通过提供应用开发及其他服务开始在能源领域为用户提供服务，以开发智能储备池识别的应用，发布软件定义「一体化」解决方案SageOne。

2020年2月，先知平台获得ePrivacysealEU认证显示了第四范式对遵守欧盟通用数据保护条例（GDPR）的承诺。2020年3月，核心人工智能枝术之一自动机器学习入选Gartner2020十大战略技术趋势报告。2020年8月，发布Sage AIOS。2020年11月，入围Gartner新兴技术与趋势影响力雷达全球代表厂商。

2021年6月，推出了企业级人工智能应用商店，亦推出了OpenMLDB。

于往绩记录期，公司业务取得了非常快速的增长。

收入从2018年的人民币127,7百万元增长259.7%至2019年的人民币459.5百万元，并进一步增长105.0%至2020年的人民币942.2百万元，以及从截至2020年9月30日止九个月的人民币573.9百万元增长134.3%至截至2021年9月30日止九个月的人民币1,344.7百万元。

来源：根据招股书整理

毛利由2018年的人民币54.6百万元大幅增加266.5%至2019年的人民币200.1百万元，并进一步大幅增加114.8%至2020年的人民币429.7百万元，以及由截至2020年9月30日止九个月的人民币271.6百万元增加129.4%至截至2021年9月30日止九个月的人民币623.1百万元，符合于往绩记录期的收入增长。

毛利率于往绩记录期维持稳定，于2018年、2019年、2020年及截至2020年及2021年9月30日止九个月分别为42.7%、43.5%、45.6%及46.3%。

截至2021年9月30日止九个月，先知平台及产品的毛利率保持稳定。同期，第四范式的应用开发及其他服务的毛利率轻微下降，主要是因为产生额外的成本来应对第四范式进入的新行业增加的定制需求。

来源：根据招股书整理

第四范式的收入业务为两个。

第一，先知平台及产品，主要通过本地安装在终端用户服务器上的软件使用许可，以及已预先安装先知平台及产品的软件定义「一体化」解决方案SageOne交付，两者均让公司的用户得以在先知平台上开发他们自身人工智能应用。

当用户利用先知平台就新应用场景开发更多人工智能应用及╱或增加现有场景的使用而需要更多算力时，他们将需向第四范式购买额外使用许可以获得更多算力，从而使公司能够经常性地获得更多变现机会。

软件使用许可的价格主要参考用户计划部署的人工智能应用并基于估计的算力消耗而厘定。根据硬件数量、所需算力、软件的使用许可费以及部署、运营和维护的服务费向SageOne的客户收取费用。

第二，应用开发及其他服务。应用户要求，亦提供应用开发服务，帮助他们根据需求利用先知平台开发定制化的人工智能应用。第四范式按个体项目向他们收费，项目定价主要基于相关服务的人力消耗而定。

于2018年、2019年、2020年及截至2021年9月30日止九个月，按合同数目基准计，人工智能应用定制项目的数目分别为46个、90个、213个及249个。

于2018年、2019年、2020年及截至2021年9月30日止九个月，每份合同的平均收入分别为人民币2.6百万元、人民币2.1百万元、人民币1.4百万元及人民币2.2百万元。基于用户的业务需要，人工智能应用定制项目的合同价值因项目而异，并可高达人民币30百万元以上。

当用户对人工智能应用的需求随着业务扩展而增加，他们将继续采购第四范式的应用开发服务，使公司能够持续收取更多服务费。

其次，第四范式亦提供其他服务，主要包括人工智能精准营销服务，有关服务帮助企业优化营销活动。

来源：根据招股书整理

第四范式客户分为两大类别：

1.直签客户，主要为直接购买解决方案的终端用户；

2.解决方案合作伙伴客户；主要为将第四范式提供的解决方案融入其产品以满足终端用户特定需求的第三方系统集成商。

2020年自直签客户产生的收入占总收入的15%，自解决方案合作伙伴客户产生的收入占总收入的85%。

2020年前五大客户合计占总收入的17.4%，最大客户占总收入约20.6%。

来源：根据招股书整理

二、市场概况

人工智能持续助力全球各行各业的变革，各类机构的决策层也已经注意到这一点，并对人工智能进行投资。根据灼识咨询报告，于2020年，全球人工智能支出达到1,092亿美元，相较2016年的284亿美元，年均复合增长率为40.0%，并预计于2025年提升至3,258亿美元，年均复合增长率为24.4%。根据灼识咨询报告，预计到2030年，人工智能将驱动近15%的全球GDP。

中国引领全球人工智能行业发展。根据灼识咨询报告，于2020年，中国人工智能支出达到人民币1,280亿元，预计于2025年将增长至人民币6,095亿元，年均复合增长率为36.6%。根据灼识咨询报告，中国是全球影响力日益增加的主要人工智能市场，且通过以下事实也得以印证：

以2020年的人工智能支出计，中国跃升为全球第二大人工智能市场，占全球人工智能支出约17%。

随着人工智能需求的激增，预计2020年至2025年，中国人工智能支出的年均复合增长率将达到36.6%，显著超出同期全球人工智能支出的增长。

以2020年人工智能专利申请数量计，中国排名全球第一，并拥有全球最大之一的顶级人工智能研究员人才库。

以2020年人工智能期刊发表和人工智能期刊引用数量计，中国已跃升为全球第一。

中国人工智能行业可按照应用领域分为四大类别：决策类人工智能、视觉人工智能、语音及语义人工智能和人工智能机器人。

以下分别载列四个类别各自的定义及典型应用场景：

决策类人工智能识别数据中的隐藏规律，指导基于数据洞察的决策过程，并解决与核心业务运营密切相关的问题。

视觉人工智能基于视觉数据识别、追踪和测量物体，并将这些信息转化为洞察和判断。

语音及语义人工智能旨在与人类识别、生成和交换语音、文本等语言信息，以在某些重复的沟通场景中节省人力。

人工智能机器人旨在代替人类执行某些重复性高或危险的任务。

根据灼识咨询报告，在上述类别中，决策类人工智能有望成为增长最快的类别。于2020年，中国决策类人工智能市场的支出规模达到人民币268亿元，预计2025年将增长至人民币1,847亿元，年均复合增长率为47.1%。

来源：招股书

在决策类人工智能市场中，中国以平台为中心的决策类人工智能细分市场正不断扩大。

于2020年，以平台为中心的决策类人工智能市场规模在人工智能支出方面达到人民币50亿元，并估计将以60.4%的年均复合增长率于2025年增长至人民币535亿元，超越决策类人工智能行业的整体增速。

非以平台为中心与以平台为中心的决策类人工智能解决方案两者之间的主要差异在于其于人工智能开发和部署以满足不断变化的需求方面的潜质，即更多人工智能应用在其他用例情况下的扩展性以及该等人工智能应用的兼容性。

并且，非以平台为中心的决策类人工智能应用大多数为固定及一次性交付品，对于用户要求对原有解决方案进行扩展这一额外需求难以满足，主要是因为针对不同工作流程而设计的人工智能应用，其基本框架、相关数据治理基础设施或处理规则亦可能不同，导致人工智能系统出现不兼容情况。

反之，以决策类人工智能平台为基础的以平台为中心的决策类人工智能解决方案提供运营环境及工具，允许灵活的人工智能开发，具备可迁移及复制至相似或相邻情景的模块及应用。其亦统一了所有建构于其上的应用的开发环境及规则，省却了在整合属独立开发的非以平台为中心决策类人工智能应用的转换成本，并使人工智能系统完全互相兼容。在此而言，以平台为中心的决策类人工智能解决方案可给予企业更多空间于未来进行流畅和完整的人工智能开发及部署。

来源：招股书

根据灼识咨询的报告，按2020年相关收入计算，前五大参与者合计占约50.3%的市场份额。于2020年，按收入计，第四范式是中国最大的以平台为中心的决策类人工智能提供商。

来源：招股书

三、上市概况

截至IPO前，戴文渊及其妻子吴茗、北京新智、范式投资、范式隐元、范式出奇及范式天琴控制第四范式股权的41.18%，为公司的控股股东，其中，戴文渊个人直接持股24.25%。

在机构股东中，第一大机构股东红杉持股7.37%，创新工场持股约1.63%。

来源：招股书

上市之前，第四范式已经完成了11轮融资，同时它还是第一家同时获得中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行五大国有银行共同投资的AI创业公司。其他投资人还包括保利资本、中信银行、联想创投、中信产业基金、高盛集团、中国建投、腾讯等机构。

2016年，红杉资本在第一轮就投了第四范式，对应估值1.91亿。

来源：招股书

2021年上半年，第四范式还完成了7亿美元的D轮融资，是AI领域2020年以来已披露的最大单笔融资。而据第四范式介绍，早在2020年，其C轮两次融资完成后，估值就达到了约20亿美元。

四、风险因素

1.人工智能技术一直不断演变，人工智能技术出现缺陷或不当使用，均可能对第四范式的业务、声誉及社会对人工智能解决方案的普遍接受度造成负面影响。

2.公司业务很大程度上取决于高级管理层及其他主要人员的持续努力，以及支持现有营运及未来增长的优秀人才。若无法留住、吸引、招聘及培训有关人员，业务可能会受到重大不利影响。

3.持续亏损的状况下，给投资者带来风险因素较高。

五、估值

虽然投资者的名单非常强大，融资的过程一路以来都很顺利，但这些投资者大部分也是“追涨杀跌”式的投资风格，都是在极度乐观的情绪下做出的投资决策。

另一方面，商业化一直是AI产业的桎梏，包括C3.AI、商汤等行业的领军者都是一路血亏，基本都没有看到明确的时间点能扭亏为盈。

综合看，第四范式在目前港股熊市的氛围下上市，大概率也是破发，即使公司上市架构模仿商汤，仅发现极少量的流通股造成流动性的控盘估计也是螳臂当车。毕竟，不是每家公司都能跟商汤一样，拥有大量资本的保驾护航。

而这也是二级市场的乐趣。当市场牛市的时候，垃圾也能卖出黄金价格。熊市的时候，垃圾价格也有一定概率买到黄金。而这中间的过程，企业还是那个企业，故事还是那个故事，只是投资人的情绪变了。

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