贵州茅台“醉了”，估值还能“飞天”吗？

这两日，贵州茅台走势不大好，昨日遭遇上市十八年来首次“一”字跌停，今号开盘又跌超7%。一些茅台拥趸们如同被打了一记闷棍，茅台到底还好吗？说好的价值投资信仰呢？

茅台还是那个茅台

贵州茅台市值一度站上万亿元门槛，并受众基金追捧，成为经久不衰的股王并非没有理由，其核心逻辑在于供应稀缺。有的产品砸钱就能干出来，有的产品砸再多的钱也未必能干出来，就像茅台酒。

记者2005年也曾实地走访过，由于生产条件限制，茅台酒提升产能很难。比如原料来源——当地高粱，比如水源——基本靠赤水河重阳节前后的水，比如酿酒所需当地的气候环境，比如扩建厂房的土地紧缺，比如繁杂的工艺流程，比如需要5年左右的窖藏时间等等。

当地环境和工艺特点造就了茅台酒独特的风格和口味，而长期形成的品牌优势又成为其另一道难以逾越的护城河，尽管连续提价，仍然供不应求，被称为“东方神水”。反应在财务报表上就是现金流惊人，数据显示，2018年第三季度，贵州茅台单季现金流入为230亿元，较去年同期增长10%左右，创下历史最好水平。

你想，在大A股3000多家上市公司中，能满足这样标准的“现金牛”真是少之又少。即使茅台酒厂被夷为平地，所有银行都将会主动借钱给茅台原地重建，你能找到几家这样的公司？在没有更好可选的标的情况下，至少投资这只股票没错，基金一扎推，股价也就易涨难跌。

市场不是原来市场

那为何近期茅台股价画风陡转，甚至遭遇了上市18年来首次“一”字跌停呢？

一是因为股价跑得太快，业绩跟不上了。贵州茅台作为一只大盘蓝筹股，股价上涨近10倍，时间跨度长达4年，这在A股市场整体偏弱势的背景下应该已经够了吧？而从同期业绩增长看，尤其是有着“金九银十”支撑的三季度白酒销售旺季，茅台的业绩表现可谓差强人意，财报显示茅台当季实现营业总收入197.18亿元，较上年同期仅增长3.82%，增幅下滑至个位。而去年同期增幅则高达115.95%。从行业看，除了贵州茅台业绩低于预期，其它多数白酒企业三季度利润增速也比上半年放缓。加上秋季糖酒会订货数据显示白酒行业景气度确实下行。所谓“树是不会长到天上的”，无论从其上涨的空间还是时间来看，调整是必然的。

二是从估值比较看，很多A股公司已经跌出价值了，就其本身估值而言，现在投资风险小而受益大，边上一众大股东张罗着急回购，地方政府成立基金帮解困，扎堆茅台里的基金此时卖出高估的白马股，买入低估的其他股票，正是价值投资的理念的体现。

第三是茅台投资品倾向越来越烈。有的东西越放越不值钱，高度白酒反是陈的香，年份越久越贵。这种潜在的金融属性让茅台成为了一种投资品，引发了市场追涨和囤积，尽管这会让茅台的价格逐步上涨，但到了一个击鼓传花的顶点的时候，只要出现某种外部的刺激性因素出现，就会疯狂地刺破泡沫，引发价格急剧下跌。同时随着社会库存的不断积累，也会严重影响茅台酒的市场需求。对于高涨的社会库存，不得不让一些基金公司警惕而选择提前下车。

估值还能“飞天”不？

这两天的股价走势充分反映出市场对于茅台估值的忧虑，未来的茅台还能维持多高的增速呢？

在茅台酒本身产能近期难以大幅提高的情况下，茅台要维持净利润的高增速，有三条路子可以走。

一是产品的多元化，如通过旗下茅台王子酒、迎宾酒、汉酱酒、习酒、贵州大曲、茅台葡萄酒等产品的深度开发来获取更多的利润。但这些副牌酒面临的市场竞争更为激烈，能否像带来更多利润尚不可定论。

二是切割渠道利润。目前，“飞天”茅台出厂价定为969元/瓶，而在市场上却是2000元一瓶左右，中间大部分利润都被经销商拿走，如果通过渠道控价控量，进一步开拓直销渠道等手段，将更多利润留在上市公司手中，则有助于盈利的进一步提升。

三是涨价。涨价当然是最暴力也是最直接的手段，一涨价自然会迅速增厚业绩，让估值赶上价格，但也会引发惜售，导致社会库存的进一步攀升，引发价格泡沫。

总之，在股市上不乏白马股，但骑白马股也得看估值，看情景，2014年至今，茅台估值从10倍提升到30倍，光是估值就提升3倍。估值极低的机会才是非常好的机会，因为有足够的安全性、不需要靠高速增长就能维持股价，而高估值的情况下需要维持高速增长，这既困难也缺乏确定性。

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来源 / 经济日报新闻客户端（编辑：梁睿 孟飞 秦悦）

新媒体编辑 / 渠丽华